报告行业投资评级 - 推荐 维持评级 [1] 报告核心观点 - 报告核心观点是解读央行2025年第四季度货币政策执行报告 重点分析了央行买卖国债常态化的趋势与影响 并指出银行板块投资机会将回归 [1][7] - 报告认为 央行买卖国债是长期趋势 短期具备操作基础 海外有借鉴空间 [7] - 报告指出 行业贷款新发利率下行压力在逐步放缓 银行息差压力有望缓解 [7] - 报告展望 2026年宏观“资产荒”现象可能回归 市场风格将回归估值和盈利因子 银行板块超额收益将回归 [7] 央行买卖国债常态化分析 - 央行在报告中明确未来将常态化开展国债买卖操作 关注长期收益率变化 灵活把握操作规模 [7] - 央行买卖国债操作始于2024年8月 2024年合计买入1万亿元 2025年合计买入1200亿元 2026年1月净买入1000亿元 [7] - 长期看是趋势 截至2025年12月末 我国基础货币余额为39.9万亿元 若每年按8%增速 每年需投放基础货币3.2万亿元 在法定准备金低位、外汇占款增长有限背景下 增加国债购买是长期趋势 [7] - 海外有借鉴 截至2025年末 美国、日本央行持有政府债占基础货币总量比重分别为79%、92% 而我国央行对政府债权占基础货币比重仅为5.5% 显示未来仍有增持空间 [7][9] - 短期有基础 2024年以来央行累计净买入尚未到期国债约7000亿元 按平均1年期限 月均到期规模约500-600亿元 央行需持续滚动操作以维持规模 [7] 贷款利率与银行息差 - 2025年12月新发放贷款加权平均利率为3.15% 较9月下降10个基点 同比下降13个基点 [7] - 其中一般贷款加权平均利率为3.55% 较9月下降12个基点 同比下降28个基点 [7] - 从季节性看 2025年第四季度加权平均贷款利率环比降幅为2021年以来最小 明显低于2023年第四季度、2024年第四季度的31个基点、39个基点的环比降幅 [7][13] - 报告认为行业贷款新发利率下行压力在逐步放缓 不排除2026年第一季度企稳甚至回升的可能性 [7] - 随着银行高息存款到期 银行息差压力有望缓解 [7] 银行体系流动性状况 - 2025年末超额存款准备金率为1.5% 同比回升0.4个百分点 [7][16] - 2025年末得益于央行基础货币和财政存款投放 银行超储相对充裕 这一定程度解释了2026年开年来资金面相对偏宽松的现象 [7] 政策与流动性展望 - 货币政策报告延续“逆周期”和“跨周期”同提表述 表示将灵活高效运用降准降息等多种政策工具 [7] - 考虑到当前资本市场活跃度较高 央行近期增加中长期流动性投放 预计2026年第一季度降准降息概率不高 [7] - 银行间债市流动性方面 短期需关注春节前后资金取现和流转增加及央行对冲情况 [7] - 中期来看 预计进入2026年 财政供给增速放缓 信贷延续少增 银行核心营收修复 2026年卖债兑现诉求或将明显减弱 宏观视角下“资产荒”现象可能回归 长债利率有向下调整空间 [7] - 股市流动性方面 预计从存款到期到存款迁徙叙事的情绪高点将逐渐过去 在M1增速企稳之前 对中期流动性维持中性偏保守预期 [7] - 市场风格将逐渐从流动性情绪催生的动量因子逐步回归到估值和盈利等价值因子 [7] - 银行板块超额收益将回归 建议积极关注 [7]

存量时代与增量时代的经营差异 - 增量时代追求速度和规模 资本和流量红利充足 企业可优先扩张再考虑效率[8] - 存量时代需效率优先 资本和流量进入存量 需在控好效率前提下再谈速度和规模[8][9] - 增量时代比喻为"油多且便宜" 存量时代则是"油少且贵" 需控制每百公里油耗[8] 经济周期下的行业机会 - 顺周期机会在于国民品牌崛起 如日本优衣库(1984)和美国Costco(1976)在存量经济初期诞生[11][12] - 抗周期机会在出海领域 国外存量对中国企业是增量 预计将产生百家百亿级公司[13] - 逆周期机会来自AI等科技进步 经济越差技术驱动型企业表现越好[13] 企业效率管理方法论 - 第一核心效率指标选择标准：财务支出最大或资金占用最多的科目[16] - 阿里案例：人力资源成本最大故人效为核心指标 B2B人均收入100万 淘宝人均GMV1亿 支付宝人均支付额10亿[16] - 效率指标设置三步骤：自己与昨天比/可比部门互比/与行业标杆比[18][19] 战略效率提升路径 - 战略形成两大方法论："因为相信所以看见"(自上而下)成功概率低 "因为看见所以相信"(自下而上)应为主流[22] - 战略执行需分阶段管理：小学阶段(创新试点)/中学阶段(谨慎推广)/大学阶段(规模运营)[23] - 战略会议要以终为始：市值→财务→业务→市场检验→组织保障的完整闭环[26][29] 组织效率优化措施 - 控制官兵比例1:7至1:10 严控公司层级 避免创始人到一线超两层隔离[32] - 审批层级"非三即四" 管控手段选择事前/事中/事后其一即可提升效率[34][35] - 组织基本功在于招聘/培训/考核 延缓组织效率随规模扩大而下降[36] 职业发展建议 - 择业"五个新"原则：新行业/新企业/新部门/新岗位/新任务[37] - 关注个人资产负债表(能力资源)而非损益表(短期收入) 前十年重点补短板[38][39] - 把老板当老师选择 每年三省吾身识别短板 针对性向行业专家学习[37][38]