报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年上半年可转债市场呈现“BETA稳健性凸显、优质标的稀缺性加剧、投资者结构分层、策略分化升级”特征，后续布局需聚焦四大主线，包括延续“债性为盾、股性为矛”的BETA逻辑、锚定“正股优、条款优、债底优”稀缺标的、推动策略向“复合工具化”迭代、管控风险，以实现收益风险最优平衡 [1] 根据相关目录分别进行总结 2025年上半年可转债市场走势回顾 数据揭示下的BETA稳健性 - A股市场波动加剧，稳健型资产稀缺，中证转债指数具有“债性为盾、股性为矛”双重属性，能攻守兼备为资产配置注入价值 [4] - 近一年中证转债最大回撤仅 -8.87%，下跌日占比最低为 46.47%，市场表现最差月亏损幅度 -2.68%，涨幅 9.72%，凸显其Beta值小于 1且相对稳定，是稳健型资产典型代表 [5][6] - 近一年中证转债市场成交活跃度回升，估值稳步回升，吸引资金涌入，为后续行情奠定基础 [9] 可转债市场：波动率与价格分布的动态分析 隐含波动率分布的时间序列分析 - 2023年6月到2025年6月初，可转债市场隐含波动率先降后升，24年年初市值风格转换致隐含波动率跳高，24年年中股市走弱和转债信用风险使隐含波动率下滑，8月触底反弹 [11] - 波动率下降阶段，10%分位数曲线下行，低波动率占比增加，投资者风险偏好下降；上升阶段，90%分位数曲线上升显著，高波动率可转债数量占比上升 [11][12] 不同价格区间可转债数量占比分析 - 2024年1 - 8月，80 - 100元价格区间可转债数量占比高，市场估值低和信用风险使投资者观望；8月后，100元以上区间占比上升，80元以下占比减少，投资者风险偏好上升 [16][18] - 市场不同阶段对可转债偏好不同，平稳时倾向接近面值可转债，上涨时青睐中高价可转债，隐含波动率变化与不同价格区间可转债数量占比变动有关 [18] 私募转债策略回顾 可转债私募管理人：数量与规模的最新变化 - 可转债交易策略私募管理人以0 - 5亿规模为主，管理人数量23家，产品数量159只，中等及以上规模管理人数量和产品数量较少 [20] - 2020 - 2025年，核心策略为可转债的管理人数量稳步增长，2025年达30家，反映可转债市场对私募管理人吸引力增强 [22] - 可转债私募管理人市场集中度低，小型管理人凭借灵活决策和细分市场挖掘寻找机会，策略类型向转债多头转型和利用股指期货对冲转变 [23][24] 可转债策略表现情况 - 量化转债策略在收益获取、风险控制和风险调整后收益方面优势显著，区间收益中位数4.35%，年化收益中位数10.48%，最大回撤中位数2.41%，夏普比率2.31 [26][27][31] - 主观转债策略依赖基金经理研究分析，在市场平稳时能把握机会，出现趋势性行情后收益弹性大于量化转债策略 [31] 结论与投资展望 风险集中释放后的估值提升 - 24年可转债市场信用风险集中释放，正股市场回暖使转债错误定价修复，双低策略从24年9月至25年3月强势，后虽受关税扰动回撤但修复快 [32] - 偏债型、平衡型、偏股型转债定价逻辑差异显著，市场近一年呈现“错误定价→定价修正”规律，转股价值锚定长期价值，债底提供短期安全垫 [33][36] 存量收缩，投资者结构分化 存量格局 - 2024年6月至2025年6月，转债市场债券余额从7998.18亿元降至6765.46亿元，余额占比从88.44%降至84.73%，优质转债稀缺性增强 [40] 投资者结构 - 基金和个人投资者被动减持，加速劣质标的出清；QFII机构和阳光私募逆向增持，聚焦优质转债；保险公司等细分机构调仓分层，强化优质转债定价溢价 [42][45][46] 稀缺性本质 - 转债市场存量缩水和投资者结构分化源于供需错配，优质转债有效需求大于有效供给，稀缺性催生估值溢价 [47] 可转债策略展望：锚定稀缺价值，拥抱结构分化下的多元机遇 Beta稳健性延续 - 中证转债双重属性使其仍是核心选择，未来策略进攻端聚焦中小盘成长和政策催化赛道筛选股性占优标的，防守端配置纯债价值高、下修条款灵活的转债 [48] 优质标的稀缺性 - 转债存量收缩使优质转债稀缺性长期化，策略需聚焦正股优、条款优、债底优的“三优”标的深挖Alpha [50] 投资者结构与策略迭代 - 私募管理人数量增长和策略分化推动可转债策略向“复合策略”进化，套利、多头策略有不同迭代方向 [51] 量化与主观的差异化机遇 - 量化与主观转债策略分化为策略组合提供空间，二者可通过“核心 + 卫星”组合适配不同市场阶段 [51][52]