报告核心观点 - 报告的核心观点是首次覆盖港铁公司（0066.HK），给予“增持”评级，目标价35.55港元，较当前市值有19%上行空间[1] - 报告的核心观点是维持招商轮船（601872）“买入”评级，认为其2025年第四季度业绩强劲，且2026年油运基本面继续走强[12] 港铁公司（0066.HK）深度分析 - 公司采用独特的“铁路+物业”发展模式，政府将铁路沿线土地开发权授予公司以反哺铁路修建的巨大开支[11] - 香港房地产市场呈现回暖趋势，楼市的提振预计为公司长期物业发展带来增长，2025、2026年为上一周期物业发展的集中入账期[11] - 公司以香港业务为营运核心，香港车务营运票价具备提价机制，客流逐步复苏增长[11] - 公司实控人为香港特别行政区政府，持股比例为74.45%[11] - 公司当前采用渐进式分红政策，2015-2024年每股派息从1.06港元稳步增至1.31港元，预计将维持当前分红[11] - 预测港铁公司2025-2027年归母净利润分别为162.03亿元、201.66亿元、101.38亿元[1][11] - 预测港铁公司2025至2027年对应PE分别为12倍、9倍、19倍[1][11] - 以2024年每股派息1.31元及预计维持派息计算，2025-2027年股息率均为4.4%[1][11] - 通过分部估值法（经常性业务FCFF估值+物业发展业务NAV估值）得到公司整体企业权益经营价值为2766亿港元[1][11] - 考虑公司多元化经营，给予20%估值折让，测算出总体企业权益价值为2213亿港元，对应目标股价35.55港元/股[1][11] 招商轮船（601872）业绩点评 - 公司发布业绩预增公告，预计2025年全年归母净利润60-66亿元，同比增长17%-29%[10] - 预计2025年全年扣非净利润50.05-56.05亿元，同比变动-0.2%至+12%[10] - 推算2025年第四季度归母净利润27-33亿元，同比增长55%-90%[10] - 推算2025年第四季度扣非归母净利润21.04-27.04亿元，同比增长22%-57%[10] - 第四季度业绩增长主要源于油运VLCC运价大涨，VLCC（9-11月）平均运价约9.5万美元/天，同比增长167%[10] - 扣除盈亏线后的单船单日净利润同比增长约456%[10] - 公司公告显示，第四季度油运贡献的经营性利润同比增长约200%-230%[12] - 部分2025年第四季度签订的长航线租约收入将在2026年第一季度确认[10][12] - 非经常性收益大幅增长，主要源自老旧船舶处置收益及收购安通股份股票带来的公允价值变动收益[12] - 委内瑞拉原油合规化阶段性落地，若制裁取消，经测算合规VLCC原油运输吨海里需求将增加约2.1%[12] - 2025年12月公司已交付1艘甲醇双燃料VLCC船，目前自有VLCC运力达到53艘[12] - 2025年全年VLCC运价均值接近5.8万美元/天，运价每上涨1万美元/天，公司油运税后净利润预计增长11.5亿元[12] - 维持公司2025-2027年盈利预测为65.0亿元、74.5亿元、89.2亿元[12] - 公司目前重置成本约660亿元，P/NAV为1.17倍[12] 市场与行业表现 - 上证指数收盘4083点，近5日上涨4.05%，近1月上涨2.88%[1] - 深证综指收盘2625点，近5日上涨5.04%，近1月上涨3.72%[1] - 近1个月涨幅居前的行业包括航天装备Ⅱ（90.21%）、风电设备Ⅱ（21.72%）、航空装备Ⅱ（16.18%）[2] - 近6个月涨幅居前的行业包括航天装备Ⅱ（162.72%）、能源金属（87.32%）、小金属Ⅱ（79.57%）[2] - 近1个月大盘指数上涨2.29%，中盘指数上涨8.37%，小盘指数上涨8.57%[2]

公司概况与历史沿革 - 公司成立于1975年，是香港轨道交通核心运营主体，2000年在港交所上市，2007年与九广铁路公司合并后更名为香港铁路有限公司 [1] - 自2005年起，公司业务全球化，陆续获得北京、杭州、澳大利亚等地的特许经营项目 [1] - 公司控股股东为香港特别行政区政府，持股比例为74.45% [1] 商业模式与业务驱动 - 公司采用“铁路+物业”发展模式，通过获得铁路沿线土地开发权反哺高成本的铁路修建与维护 [1] - 香港房地产市场呈现回暖趋势，预计将为公司长期物业发展带来增长 [1] - 2025年和2026年是上一周期物业发展的集中入账期 [1] 财务表现与分红政策 - 公司采用渐进式分红政策，2015年至2024年每股派息从1.06港元稳步增至1.31港元 [2] - 2020年尽管出现亏损，公司仍维持派息不变，近两年业绩增长显著，预计将维持当前分红 [2] - 预测2025-2027年归母净利润分别为162.03亿元、201.66亿元、101.38亿元 [2] 估值分析与投资意见 - 预测2025至2027年对应市盈率分别为12倍、9倍、19倍 [2] - 以2024年每股派息1.31港元及预计维持派息计算，2025-2027年股息率均为4.4% [2] - 通过分部估值法，计算公司整体企业权益经营价值为2766亿港元，考虑多元化经营给予20%估值折让，测算总体企业权益价值为2213亿港元，对应目标股价35.55港元/股，较当前市值有19%上升空间，首次覆盖给予“增持”评级 [2]

研报核心观点 - 申万宏源首次覆盖港铁公司，给予“增持”评级，测算其总体企业权益价值为2213亿港元，对应目标股价35.55港元/股，较当前市值有19%上行空间 [1] 公司概况与股权结构 - 公司成立于1975年，是香港轨道交通核心运营主体，2000年在港交所上市，2007年与九广铁路公司合并后更名为香港铁路有限公司 [2] - 自2005年起，公司陆续获得北京、杭州、澳大利亚等地特许经营项目，全球化布局初具规模 [2] - 公司实控人为香港特别行政区政府，控股股东为香港特别行政区政府，持股比例为74.45% [2] 商业模式与增长动力 - 公司采用“铁路+物业”发展模式，政府将铁路沿线土地开发权授予公司，以反哺铁路修建的高成本、长周期和高维护费用 [2] - 香港房地产市场今年以来呈现回暖趋势，预计将为公司长期物业发展带来增长 [2] - 2025年和2026年是上一周期物业发展的集中入账期 [2] 财务预测与估值 - 预测公司2025-2027年归母净利润分别为162.03亿港元、201.66亿港元、101.38亿港元 [3] - 预测2025-2027年对应市盈率分别为12倍、9倍、19倍 [3] - 采用分部估值法：对经常性业务进行FCFF估值，对物业发展业务采用NAV估值，计算得到公司整体企业权益经营价值为2766亿港元 [3] - 考虑多元化经营及估值折让20%，测算出公司总体企业权益价值为2213亿港元 [1] 分红政策与股息 - 公司采用渐进式分红政策，2015-2024年每股派息从1.06港元稳步增至1.31港元 [3] - 2020年尽管出现亏损，公司仍维持派息不变 [3] - 近两年业绩增长显著，预计将维持当前分红 [3] - 以2024年每股派息1.31港元及1月5日最新市值为基准，预测2025-2027年股息率均为4.4% [3]