核心观点 - 预计明年债券市场将延续低利率环境，呈现存量博弈和高度内卷状态，整体格局偏震荡但波动幅度可能较大，核心策略为“防守反击”，以配置思维为主导并兼顾交易机会 [1][3] - 十年期国债利率预计在1.5%-2.0%区间震荡，收益率曲线大概率逐步陡峭化 [3] - 推荐关注十年国债及十年国债ETF（511260），认为其兼具配置与交易双重价值 [4] 市场环境与特征 - 市场处于低利率环境，更多呈现存量博弈特征，跟踪配置盘与交易盘的指标约束与仓位变化是核心 [1] - 市场交易叙事及方向变化极为迅速，利率策略切换频率已缩短至季度、月度甚至周度级别 [1] - 明年市场仍将处于高度内卷状态，策略构建需基于当前市场判断 [1] 机构行为分析：配置盘意愿与影响 - 部分配置机构的配置意愿、诉求及规模对市场波动产生了显著影响，今年超长期限品种的阶段性大幅波动核心在于配置盘承接意愿不足 [1] - **商业银行**：受利率风险影响，操作呈现“卖长买短”特征，若明年EVE指标未在监管层面明显改善，这一情况大概率将持续，相关品种或继续承压 [1] - **保险机构**：今年对超长债的承接意愿不强，久期缺口规模远不及去年，原因包括保费增速整体不及去年，以及超长地方债提供了大量配置选择 [2] - 当市场预期变化出现较大波动时，超长债的市场承接力度不足的特征更为突出 [2] 明年机构行为与供需展望 - 超长债供需层面仍将呈现供给占比偏高的格局，这是全球政府债久期逐步拉长的普遍趋势 [2] - 核心矛盾在需求端，需关注：保险机构负债规模增速、商业银行相关利率指标是否会放松、市场对超长债供需的预期是否会出现阶段性变化、央行买债期限是否会逐步向超长期限倾斜 [2] - 机构行为跟踪需重点关注：银行的负债状况、配债意愿及其季末止盈诉求；保险机构的负债成本、配债品种偏好及配置节奏 [2] 利率走势与交易机会 - 十年期国债利率下行机会主要来自货币宽松预期博弈及地缘政治阶段性波动 [3] - 十年期国债利率上行风险则源于风险偏好提升、阶段性通胀交易及超长期品种供给压力 [3] - 明年大的交易机会可重点关注三个预期差：叙事共识的预期差、政策层面“开门红”的预期差、负债端跟踪的预期差 [3] 品种推荐与价值分析 - 十年国债ETF（511260）最具配置与交易双重价值 [4] - 其配置价值源于商业银行表外资产回表的配置诉求 [4] - 其交易价值则来自低利率环境下机构行为博弈引发的市场大幅波动，多数时候可提供票息收益，波动期可把握波段交易机会 [4]