美联储政策转向 - 美联储于9月17日宣布降息25个基点，将联邦基金利率下调至4.00%—4.25%区间，此为年内首次降息 [1] - 自2024年9月结束紧缩周期以来，美联储已累计降息125个基点，释放出明确的宽松信号 [2] 美国经济结构性困境 - 美国制造业面临严重技术工人短缺，德勤研究报告指出未来八年或将出现210万岗位空缺 [2] - 全球供应链加速重组，“中国+1”策略被广泛推行，跨国企业布局更趋理性，而非盲目回归美国 [2] - 美国单边关税政策推高了国内通胀，并削弱了企业竞争力 [2] 货币政策效果与风险 - 降息作为调节经济周期的工具，可通过降低融资成本、刺激信贷扩张和提振资产价格来短期缓解增长压力 [2] - 2020年实施的“零利率+无限QE”政策虽稳住了金融市场，但埋下了通胀飙升至9.1%的隐患，导致美联储在2022年开启激进加息 [2] - 当前美联储面临两难境地，一方面就业数据疲软、企业投资意愿下降要求政策宽松，另一方面前期关税推高成本、工资上涨压力持续使通胀风险未除 [3] 政策不确定性的市场影响 - 2025年上半年，美元指数大幅下挫 [3] - 外国投资者短期回流美国证券市场更多是基于市场惯性与套利行为，而非对美国长期经济基本面的信心 [3] - 中国、日本等主要持有国持续减持美债，欧元区则加快推动欧元国际化 [3] 理论框架下的政策分析 - 美国试图通过“对等关税”和“美国优先”政策重振产业，但结果非但未能实现，反而加速了自身信用的流失 [4] - 国家试图通过贸易保护“夺回主权”，但全球化下的深度相互依赖使单边行动引发反制，加剧系统性风险 [4] - 美国既想维持美元霸权又想推行保护主义的政策组合被指出本质上是不可持续的 [4]

美元霸权的基石 - 美元霸权的核心基石是美债作为全球"安全资产"的共识 该资产需具备长期保值、随时变现及危机时负β属性（市场下行时升值）的特点 [3][5][6] - 美债的"安全资产"地位依赖两大支柱：美国国家主权信用的"法理之锚"和金融市场深度流动性的"功能之锚" [6][9] - 美债定价包含"服务流"价值（变现能力、抵押品属性、危机保值） 使其市场价格持续高于基本面价值 形成"泡沫化"特征 [6][11][33] 美元霸权的表现 - **低利率融资特权**：美债因流动性和抵押品优势产生"便利收益" 其利率低于AAA级企业债或SWAP利率 美国对外投资收益率（9.57%）系统性高于支付给外国投资者的债务利率（0.51%） [10][11][12] - **债务可持续性特权**：在国债长期利率（r）低于经济增长率（g）时 美国可通过"借新还旧"维持债务运转 无需依赖财政盈余偿还本金 [13][14] - **危机逆周期特权**：危机中"飞向安全"现象推高美债价格和美元汇率 为美国创造财政刺激空间 例如2008年美债占GDP比重从64%升至100%的同时收益率走低 [15][16][17] 美元霸权的边界 - 霸权边界取决于市场对美债"安全资产"共识的维系 需控制债务规模和政府行为以维持投资者信念 [18][19] - 全球官方储备规模自2015年起停止增长 境外官方资本流入美国停滞或流出 [19] - 人民币"影子锚定"效应可能挑战美元霸权 8个东亚与东南亚国家货币锚定人民币 若汇率波动可能促使区域转向人民币锚定体系 [21] 美元霸权的现状 - **误诊观点反驳**：美国NIIP与GDP比值达-88.3%及国际收支初次收入项转负（2023年）主因美股牛市推高外资持有资产价值 而非霸权消失 [24][26] - **霸权使用与滥用**： - 美债占GDP比值达130%后维持在120%高位 财政刚性支出占比近90% 迫使债务持续扩张 [27] - 美国冻结俄罗斯外汇储备及国内政治不确定性动摇投资者对美债安全性的信念 [28] - **霸权动摇迹象**： - 2023年11月美债"便利收益"利差收窄至0.64%（2007年以来低点） 2025年收益率居高不下 [29] - 2025年4月中美关税冲击事件中美债收益率单周上升45.5个基点 反映"终极买家缺位"风险 [30]