美国对韩国关税政策调整及其潜在影响 - 美国总统特朗普宣布，由于韩国国会未批准美韩贸易协议，美国将把对韩国商品的关税税率从15%提高至25% [1] - 此举被视为对包括台湾地区在内的其他“盟友”的“杀鸡儆猴”，以敦促其落实与美国的谈判结果 [3] 对台湾地区的潜在贸易冲击 - 主要担忧在于美国后续可能要求其农产品以低关税全面进入台湾市场，这可能会冲击台湾的精致农业与农民生计 [1][3] - 另一观察重点是美国汽车是否会以零关税全面进入台湾市场 [3] - 尽管美国对台湾实施的“对等关税”已从20%调降至15%，但围绕2500亿美元台企对美投资及等额当局担保金，岛内存在质疑 [3] - 台湾行政团队在回应相关关切时，对农产品及汽车是否走向零关税等关键问题，仍以“签署后再说明”进行搪塞，未能消除公众疑虑 [3] 市场反应与政治动态 - 韩国股市在特朗普宣布加征关税后并未出现大跌，市场对此类“特朗普式”风格已逐渐习惯 [3] - 台湾地区内部政治力量对与美谈判的透明度及内容存在批评，认为行政团队回避了民众最关心的问题 [3]

核心事件 - 美国总统特朗普宣布将对韩国部分商品加征关税 关税税率从15%提高到25% [1] - 加征关税的商品类别包括汽车、木材、药品以及所有其他商品 [1] - 加征关税的原因是韩国国会未批准一项美韩双边贸易协定 该协定由两国领导人于2025年7月30日达成并于同年10月29日重申 [1] 行业影响 - 韩国对美出口的汽车行业将面临关税成本大幅上升的压力 关税从15%增至25% [1] - 韩国对美出口的木材行业将面临关税成本大幅上升的压力 关税从15%增至25% [1] - 韩国对美出口的药品行业将面临关税成本大幅上升的压力 关税从15%增至25% [1] - 韩国对美出口的所有其他商品也将面临关税成本大幅上升的压力 关税从15%增至25% [1]

美国总统特朗普26日在社交媒体上宣布，由于韩国国会仍未批准两国政府此前达成的贸易协议，美国对 韩国汽车、木材、药品的进口关税以及其他"对等关税"的税率将从15%提高至25%。 ...

"对等关税"落地以来，美国再通胀的风险可控，至今尚未成为货币政策和资本市场的主要矛盾。关税的通 胀效应为何持续低于预期、会否成为2026年"被低估"的风险？ 一、对等关税的"通胀效应"：这次为何系统性低于预期？ 2025年4月以来，美国通胀开始反弹，但读数持续弱于预期。 2025年，美国"再通胀"的动力主要来自于核心 商品分项，而核心服务继续延续降温态势。2025年12月，美国CPI同比仅为2.7%，4月低点为2.3%；环比角 度来看，2025年4月以来，美国通胀环比多数弱于预期。 关税的通胀效应有迹可循，但传导路径并非脉冲式的，而是阶梯式的。 从"超额"通胀及季节性来看，关税 的通胀效应有迹可循；但是，关税的传导路径并非脉冲式的，Cavallo（2025）指出，关税对美国CPI的推升 幅度约为0.65个百分点。近几月以来，关税传导进度甚至有所停滞。 关税传导的阶梯特征与关税税率的路径有关。 截止到2025年10月，美国有效关税税率仅为12.4%，低于 15.7%的理论税率。运输时滞、抢进口因素一度阻碍有效税率提升，但关税豁免、进口国别转换或限制税率 提升空间。剔除国别转换因素后，有效税率提升空间仅为2个百分 ...

美国总统特朗普表示，如果最高法院在对等关税问题上做出有利于他的裁决，他准备偿还债务，并 且"可能"会发放一些红利。 美国总统特朗普表示，如果最高法院在对等关税问题上做出有利于他的裁决，他准备偿还债务，并 且"可能"会发放一些红利。 特朗普说："如果我们能打赢在最高法院的官司，那就太好了，我们将偿还债务，我们可能还会发一些 红利" "我们希望能从最高法院得到一个有利的裁决。如果不行，我们会另想办法，"他说 责任编辑：刘明亮 特朗普说："如果我们能打赢在最高法院的官司，那就太好了，我们将偿还债务，我们可能还会发一些 红利" "我们希望能从最高法院得到一个有利的裁决。如果不行，我们会另想办法，"他说 责任编辑：刘明亮 ...

核心观点 - 2026年美国通胀或呈现“前高后低”特征 上半年因关税传导“最后一公里”及减税落地可能使通胀更具粘性 下半年为去通胀顺风期 [1][5] - 美联储降息节奏或“后置” 上半年或暂停降息 下半年可能重启降息共计1-2次 [1][5] 对等关税的通胀效应分析 - 2025年4月以来美国通胀反弹但读数持续弱于预期 2025年12月美国CPI同比仅为2.7% 4月低点为2.3% 环比也多数弱于预期 [2] - 关税的通胀效应有迹可循但传导路径为阶梯式而非脉冲式 Cavallo(2025)指出关税对美国CPI的推升幅度约为0.65个百分点 近期传导进度甚至有所停滞 [2] - 截至2025年10月 美国有效关税税率仅为12.4% 低于15.7%的理论税率 剔除进口国别转换因素后 有效税率提升空间仅为2个百分点 [3] 企业转嫁关税的成本核算与动能 - 截至2025年9月 出口商、进口商和消费者分别承担关税成本的6%、37%、57% 4-8月美国消费者仅承担约1/3的关税成本 [4] - 企业先承担更多关税的原因包括关税政策不确定性高、美国内需走弱以及2025年4-9月企业囤积的“超额进口”使得涨价推迟 [4] - 企业转嫁关税的动能在2025年四季度以来增强 “超额”进口已于2025年9月耗尽 2025年三季度居民消费贡献美国经济增速56% 2026年上半年居民退税总额或增加30% 人均退税规模或增加700-1000美元 [4] 2026年通胀前景与影响因素 - 该行预测 假设关税传导率为90%、70%、50% 2026年末核心PCE同比将分别为2.8%、2.6%、2.5% [1][5] - 通胀上行风险包括美国经济过热导致服务通胀粘性增强 以及全球金属价格飙涨通过PPI-CPI渠道推升通胀 [5] - 通胀下行风险主要关注AI推动生产率增速提升 以及关税豁免、裁决落地等 [5] 美联储货币政策展望 - 美联储货币政策与通胀风险相辅相成 若坚持数据依赖模式 通胀风险或可控 [1][5] - 2026年上半年美国宏观经济特征或为增长有韧性、就业企稳、通胀磨顶 美联储或暂停降息 [1][5] - 2026年下半年随着去通胀开始 美联储或重启降息 共计1-2次 [1][5]

文章核心观点 “对等关税”政策落地后，其对美国通胀的推升效应系统性低于市场预期，主要因有效关税税率提升有限、企业初期承担了大部分成本以及存在关税豁免等因素。展望2026年，随着企业库存耗尽和内需改善，关税成本向消费者转嫁的动能增强，通胀可能呈现“前高后低”的特征，但整体风险仍相对可控，尚未成为货币政策和资本市场的主要矛盾 [1][6][235] 一、对等关税的“通胀效应”：这次为何系统性低于预期？ - **通胀反弹但弱于预期**：2025年4月以来，美国通胀反弹主要由核心商品推动，核心服务持续降温。2025年12月CPI同比为2.7%，较4月低点2.3%升幅有限，且多数月份环比读数弱于预期 [1][6][235] - **关税传导呈阶梯式而非脉冲式**：关税的通胀效应有迹可循，例如2025年2月以来的“超额”商品通胀与关税相关，且核心商品CPI自6月起显著偏离季节性规律。但传导是阶梯式的，根据Cavallo（2025）研究，截至2026年1月1日，关税对CPI的推升幅度约为0.65个百分点，且近期传导进度有所停滞 [1][30][37] - **有效关税税率提升有限**：截至2025年10月，美国有效关税税率为12.4%，低于15.7%的理论税率。运输时滞、抢进口、关税豁免及进口国别转换限制了税率提升。剔除国别转换因素后，有效税率提升空间仅约2个百分点 [2][44][86] - **进口结构变化与关税豁免**：关税落地后，美国自中国进口占比从2024年末的13.2%降至2025年10月的8.7%。同时，关税豁免力度较大，例如半导体有效税率仅9%左右，远低于24%的理论税率；美加墨协定下的免税进口占比也大幅提升 [69][86][71] 二、关税的“成本核算”：企业转嫁关税的空间还有多大？ - **关税成本分担结构**：截至2025年9月，估算显示海外出口商、美国进口商（企业）和美国消费者分别承担了约6%、37%和57%的关税成本。在2025年4-8月，消费者仅承担了约1/3的成本 [3][90][102] - **企业初期承担成本的原因**：政策不确定性（如达拉斯联储调查显示70%企业因“不确定关税真实成本”而推迟涨价）和美国内需走弱是核心掣肘。此外，2025年4-9月企业消耗此前囤积的“超额进口”库存，也推迟了涨价 [3][108][125] - **企业转嫁关税动能增强**：2025年三季度，居民消费对美国经济增速的贡献达到56%，显著改善。“超额进口”库存已于2025年9月耗尽。2026年上半年，《美丽大法案》减税措施落地，预计退税总额将增加30%至4120亿美元，人均退税规模增加700-1000美元，这将增强居民消费能力和企业提价空间 [3][148][149] - **历史经验的启示**：在2018-2019年关税摩擦（关税1.0）初期，企业同样通过降低利润率、提前进口等方式暂时阻碍涨价，但通胀最终仍滞后上行，例如洗衣机关税后相关产品价格显著上涨 [3][136][143] 三、“再通胀”还会来吗？“无风不起浪”，风险或在关税之外 - **2026年通胀“前高后低”**：上半年是关税传导的“最后一公里”，叠加财政刺激，通胀可能展现较强“粘性”。下半年随着首轮传导效应减弱，去通胀趋势或更明朗。预测显示，若关税传导率（消费者承担成本比例）分别为90%、70%、50%，2026年末核心PCE同比将分别为2.8%、2.6%、2.5% [4][188][200] - **通胀的上行风险**：主要来自经济周期过热和金属价格上涨。若经济过热，服务通胀粘性可能增强。全球工业金属价格飙涨可能通过PPI向CPI/PCE传导，推升通胀 [4][202][209] - **通胀的下行风险**：主要关注生产率提升（如AI推动）和关税政策变化（如更大范围的关税豁免、或最高法院裁决特朗普关税政策无效），这些可能缓解通胀压力 [4][214] - **美联储货币政策展望**：若美联储坚持数据依赖模式，通胀风险或可控。2026年降息节奏可能“后置”，上半年因增长有韧性、通胀磨顶，或暂停降息；下半年随着去通胀开始，可能重启降息1-2次 [4][221]

美国最高法院对特朗普关税案的审理进展 - 美国联邦最高法院对特朗普政府援引《国际紧急经济权力法》征收关税的合法性案件尚未作出裁决 原定于当地时间1月20日可能发布裁决的预期落空 最高法院将从1月21日起休庭四周 下一个可能发布裁决的日期是2月20日 在此期间有争议的关税将维持不变 [1][2] - 最高法院曾在去年11月5日就关税合法性举行听证会 当时大法官加速推进审理程序 暗示可能“快速裁决” 但听证会后一直未宣布判决结果 [1][2] - 最高法院当前开庭期将于今年6月底或7月初结束 届时将发布最后一批裁决意见 关税案件不存在裁决截止日期 休庭期间基本不会有裁决 尽管可召开特别庭 但做法极为罕见 [2][4][5] 关税政策的经济影响与法律诉讼规模 - 特朗普的“对等关税”每月给美国进口商造成超过160亿美元的损失 [1][6] - 彭博经济分析师估计 若按当前征收速度 到2月20日 围绕《国际紧急经济权力法》所征收的关税总额将超过1700亿美元 [5] - 截至1月中旬 企业已向美国国际贸易法院提交了1500多起预防性索赔案件 这仅是过去一年缴纳争议关税的数十万进口商中的一小部分 [5] 关税裁决的潜在后果与后续影响 - 如果最高法院最终作出不利于特朗普的裁决 特朗普政府可能不得不退还关税 但审理拖延越久 退税难度越大 [5] - 美国政府已向国际贸易法院保证不会利用海关程序阻碍法院下令重新计算关税和支付退款 但保留了“对具体申诉提出异议”的权利 未来仍可能发生围绕关税退款资格的法律纠纷 [5] - 即使最终裁决不利于特朗普 尚无法确定这会在多大程度上限制其征收关税的能力 有观点认为不利裁决可能迫使其改变策略或更换授权依据 但不太可能削弱其使用关税作为地缘政治工具的做法 [6] 关税作为地缘政治工具的最新应用 - 近期特朗普为向欧洲国家施压以夺取格陵兰岛 宣称将从2月1日起对丹麦、挪威等8个欧洲国家加征10%的关税 且税率将从6月1日起提高至25% [6] - 美国最高法院的裁决可能限制特朗普利用“关税大棒”威胁欧洲 但特朗普已暗示可能采用其他手段继续施压 [6]

特朗普政府首年政策与行动量化总结 - 自特朗普重返白宫至今年年初，美国已实施至少626次海外空袭，远超前总统拜登4年任期中的555次，军事打击范围覆盖委内瑞拉、也门、叙利亚、伊朗、伊拉克、索马里和尼日利亚7国 [1] - 特朗普政府已宣布退出至少70个国际组织与机制，包括《巴黎协定》、联合国教科文组织、世界卫生组织等重要全球治理机制 [1] - 特朗普在第二任期内第一年已签署229项行政令，成为继富兰克林·罗斯福之后上任第一年里签署行政令最多的美国总统 [1] 美国国内社会与政治状况 - 多家民调数据显示，特朗普支持率在1月中旬徘徊在38%至41%之间，跌至本届任期内新低，相较于上任初期最大降幅达11个百分点 [1] - 自特朗普第二任期以来，全美范围内已发生至少3万起游行示威和抗议集会活动，其中去年10月18日的“不要国王”全美抗议参与人数估算高达650万人，涉及城镇超过2700个 [1] - 特朗普政府过去一年面临至少583起国内诉讼，涉及国家安全、移民政策等多方面，2025年有至少24起相关紧急上诉被提交至联邦最高法院，其中20起被裁定为政府胜诉 [1] 经济与贸易政策影响 - 特朗普政府自去年4月发起“对等关税”，目前全球有超过1000家企业对特朗普政府提起诉讼，要求撤销关税并退还已缴税款，美国联邦最高法院已收到美国商会等提交的约40份反关税法律文件 [1] - 截至今年1月18日，美国国债已高达38.45万亿美元，人均债务达11.2万美元，这一数字已超过美国国会预算办公室曾预测的2030年达到37万亿美元的水平 [1] 美国枪支暴力问题 - 2025年，美国共有14682人死于枪支暴力，其中包括逾1200名未成年人，另有26263人在枪击事件中受伤，全年共发生408起群体性枪击事件 [1]

对等关税 - 美国特朗普政府实施的“对等关税”政策旨在重建全球贸易秩序，但实际打破了多边贸易框架平衡，引发供应链紊乱与市场预期动荡 [2] - 该政策对美国经济造成反噬，据测算使美国家庭食品成本同比上升，直接推升核心通胀，政策反复加剧不确定性，2025年4月宣布初期即引发美股技术性熊市，10年期美债收益率单周飙升至4.5% [2] - 中国通过精准对等调整关税、优化供应链布局进行反制，不仅稳住出口份额，更推动高端制造加速替代，全年中国股票基金净流入，印证了“风险可控+增长确定”的资产逻辑 [2][18] 中国资产重估 - 2025年资本市场最核心的事件是“中国资产重估”的系统性展开，这是制度变革深化、技术突破落地与全球角色升级三重逻辑共振的必然结果，标志着资产定价向长期价值回归 [3][19] - 制度变革构成重估基石，包括《推动公募基金高质量发展行动方案》带来的生态重塑、常态化稳市机制建立，以及二十届四中全会明确的长期改革方向，提升了政策连贯性与预期稳定性，吸引长线资金 [3][19] - 技术变革注入核心动能，AI商业化落地、高端制造智能化、半导体自主可控等领域的突破形成“技术攻关—商业变现—资本反哺”闭环，推动资产盈利中枢系统性上移 [3][19] - 全球角色升级拓展价值边界，中国作为国际秩序维护者与公共产品提供者的角色愈发清晰，“一带一路”倡议、全球治理规则制定及稳定全球供应链的“压舱石”作用，凸显了中国资产的“安全边际”与“确定性价值” [4][20] 黄金 - 2025年现货黄金突破历史新高，其走强的核心原因是美元信用体系出现裂痕，美联储决策分歧暴露其独立性受政治扰动，政策摇摆削弱了美元信用根基 [5][21] - 美联储降息预期构成直接推力，市场对持续降息的押注升温，低利率环境降低持有黄金的机会成本，叠加美元走弱形成双重利好 [5][21] - 投资者行为出现结构性分化，黄金代币的崛起印证实物锚定的不可替代性，黄金与AI的配置差异凸显了“确定性防守”与“成长性博弈”的逻辑分野 [5][21] 类平准基金 - 2025年中国资本市场关键治理创新是类平准基金的机制化落地，其实质是对资本市场功能重新定位、以公共力量纠正市场失灵的重大宏观决策 [6][22] - 其核心价值体现在风险化解的系统性设计上，中央汇金明确类平准基金定位，以万亿级资金储备与ETF增持行动形成“资金托底—预期稳锚”的双重防护，阻断资产负债表衰退螺旋 [6][23] - 更关键的意义在于预期管理的效能升级，类平准基金及时出手、持续增持的市场化操作，配合央行再贷款后盾与保险资金入市扩容的“组合拳”，构建起多层次稳市缓冲带，有效修复投资者信心 [6][23] 资本市场的包容性 - “资本市场的包容性”成为2025年政策与市场核心共识，是“科技-产业-金融”生态重构的制度载体 [7][24] - 包容性核心体现为生态适配性升级，科创板科创成长层的设立通过多元估值体系接纳未盈利硬科技企业，配合并购重组对高估值研发标的的认可，让资本精准对接新质生产力 [7][24] - 其底层是政企与监管关系的厘清，政府定调服务科技创新，监管以市场化边界为原则，通过新“国九条”构建“1+N”制度体系，体现了有效市场与有为政府的平衡 [7][24] - 监管操作精细化，网下投资者白名单规范询价行为，IPO预先审阅机制保护技术安全，在包容创新同时筑牢风险防线，投融资两端协同发力为“十五五”产业升级夯实资本基础 [7][24] ETF - 2025年ETF市场以近六万亿元规模登顶亚洲第一，成为资本市场最具代表性的生态变革符号 [8][25] - ETF的崛起是市场效率进化的必然，其便捷高效特性完美适配AI主导的投研智能化时代，平均0.15%的管理费率仅为主动基金的五分之一，让年轻投资者与中小资金得以低成本参与，2025年“00后”ETF投资者同比激增 [9][25] - ETF的调控价值凸显，中央汇金通过ETF增持进行逆周期配置，精准熨平市场波动，成为稳定预期的关键市场化抓手 [9][25] - ETF也带来行为金融学效应，跨境ETF因T+0机制与赚钱效应引发溢价炒作和“羊群效应”，投资者跟风导致部分产品溢价率过高并引发剧烈回调 [9][26] - 从配置维度看，Smart Beta与指数增强ETF的创新让“被动打底+主动增强”成为机构主流策略，覆盖AI、机器人等赛道的主题ETF成为捕捉新质生产力红利的精准工具 [10][26] “寒王”登顶 - 2025年A股股王更迭，寒武纪股价超越贵州茅台，这标志着中国经济从消费驱动向创新驱动转型，是“科技—产业—金融”共生逻辑的生动演绎 [10][27] - “寒王”崛起的核心是主导产业范式转换，寒武纪以营收爆发式增长、首次实现规模化盈利的业绩，印证了AI芯片产业从技术攻坚到商业变现的跨越，呼应了“十五五”规划将AI置于战略核心的导向 [10][27] - 从寒武纪代表的AI芯片，到光模块、PCB等算力基础设施环节，相关企业共同构建起自主可控的算力产业链，资本对科技板块的追捧本质是对科技自立自强确定性的定价 [11][28] 稀土 - 2025年稀土成为A股战略资源板块核心主线，其行情是资源革命与技术变革共振的必然结果，也是大国博弈与产业安全的价值兑现 [12][29] - 稀土是技术革命的资源根基，中国萃取技术实现99.999%纯度分离，铈磁体产业化突破让资源利用率翻倍，成为新质生产力的资源支撑 [12][29] - 作为全球博弈的战略武器，中国掌控85%的全球冶炼产能与90%的专利储备，出口调控可直接影响全球军工与科技供应链，其完整的产业链布局让中国在AI、新能源等关键领域避免被“卡脖子” [12][13][29] 情绪消费 - 2025年“情绪消费”成为A股消费板块新主线，相关主题基金年内收益颇丰，这是消费从物质满足向精神价值跃迁的体现 [14][30] - 其核心是消费需求的结构性切换，从“悦己经济”下的国潮文创到“疗愈消费”中的宠物智能用品，以“情感共鸣+场景创新”打破传统消费增长瓶颈，2025年情绪消费相关企业营收增速显著高于传统消费板块 [14][30] - 在经济结构转型期，消费者更愿为情感价值付费，资本市场通过差异化估值体系，让具备IP运营能力、场景营造力的企业获得溢价 [14][30] 叙事交易 - 2025年“叙事交易”成为A股市场生态变革的核心符号，其本质是行为金融的实践延伸，叙事通过病毒式传播形成集体共情，使资产价格偏离基本面，AI算力、人形机器人等主题的脉冲式行情均源于此 [15][31] - 这直接驱动居民资产配置转向，呈现“存款搬家—叙事跟风”特征，即住户存款减少的同时，非银存款增加，资金通过主题产品追逐热点 [15][32] - 信息不对称加剧非理性行为，社交平台的碎片化信息与算法推荐形成“确认性偏差”，而主题ETF“一键打包叙事标的”的特性进一步催化这一过程，使资金快速涌入并放大价格波动 [15][32]