**纪要涉及的行业或公司** * **固收市场**：包括资金面、债券市场（国债、国开债、地方债、信用债）[1][2][3] * **权益市场 (A股)**：涉及能源（石油、煤炭、新能源）、AI算力（光模块、CPU、PCB、服务器电源、液冷、高速铜连接）、半导体（芯片设计、设备、材料）、电力（绿电、电网设备、锂电、燃机）、化工（农化工、PTA、甲醇）、制造业出海（光伏、储能、风电、化工、汽车、家电）[1][3][4][5][6] * **转债市场**：提及个券爱玛转债、麒麟转债、科力转债、威导转债[1][5][6][7] **核心观点与论据** **资金面与债市策略** * **资金面现状与原因**：3月末以来资金面宽松，DR001降至1.23%附近，DR007降至政策利率以下[2] 原因包括3月为财政支出大月、政府债净融资规模不大以及央行跨季积极投放[2] * **4月面临冲击**：4月面临2.4万亿地方债发行（同比增加2,419亿元）、1.7万亿逆回购及6,000亿MLF到期，叠加传统缴税大月，可能对资金面造成冲击[1][2] * **央行后续操作判断**：央行可能延续净回笼，引导资金价格（DR001/DR007）回归均衡，围绕政策利率波动，而非大幅低于政策利率[1][2] 市场降息预期不高，央行降息操作空间有限[2] * **债市策略**：短端确定性高于长端，国开-国债利差、地方债-国债利差及信用利差仍有压缩空间[1][3] 长端利率受通胀预期抬升与基本面修复影响，大概率维持震荡，下行空间有限[1][3] **A股市场表现与逻辑** * **3月抗跌性表现**：3月初至3月27日，A股回调幅度在全球主要权益指数中相对有限，甚至在3月27日和30日于外围市场普跌时收涨[3] * **抗跌核心原因**： 1. **能源结构优势**：中国对石油依赖度低（在一次能源消费中占比低于30%），且对中东石油进口占比较低[1][3] 2. **新能源竞争优势凸显**：海外能源成本（尤其是欧洲）因油价攀升而大幅提升，反而凸显了中国发展新能源的全球竞争优势[1][3] * **3月市场三条主线**： 1. **能源替代与涨价链**：直接受益于地缘冲突，包括煤炭、油运，以及原油涨价带动的化工品（农化工、PTA、甲醇）[3][4] 2. **“AI+电力”行情**：多重利好共振，包括地缘冲突赋予的能源安全属性、政策层面“算电协同”写入政府工作报告、基本面北美AI算力需求推动电力需求（美国特高压扩建、科技巨头组建电网联盟）、国内国家电网4万亿投资规划、大模型资源调用量连续5周超越北美及锂电排产超预期[4] 3. **AI算力链**：围绕3月GTC大会催化，集中在光模块、CPU、PCB、液冷和高速铜连接；存储芯片供需紧张和涨价带动了半导体设备、材料及芯片设计[4] **权益与转债市场展望** * **4月权益市场展望**：较好机会可能出现在4月下旬[1][5] 在此之前需等待：1) 中东地缘格局预期落地；2) 年报业绩线索明朗化（前期偏主题炒作的脑机接口、商业航天等面临业绩压力）[5][6] 上证指数已调整至3,800-3,900点区间，2026年累计收益转负[5] * **权益市场投资主线**： 1. **业绩兑现度高的科技主线**：AI算力（光模块、CPU、PCB、服务器电源）、半导体（芯片设计、设备、材料）、新能源（储能、电网设备）[1][6] 2. **制造业出海主线**：地缘压力测试验证中国供应链韧性和成本优势，全球能源转型加速利好光伏、储能、风电出海；海外能源成本上升深化欧洲去工业化，为化工、汽车、家电等出海板块提升市占率提供机遇[1][6] * **3月转债市场表现**：因全球风险偏好回落及A股正股预期快速调整，叠加转债估值处于历史高位，出现平价与估值双杀[1][5] * **4月转债市场展望**：年报季对小盘股为主的转债市场相对不占优，预计整体机会不多，维持震荡格局[1][5][6] 积极面在于估值相较1月高点已有明显回落，部分个券进入配置性价比区间，投资机会主要在个券层面[1][6] * **转债关注标的**： * **制造业出海方向**：爱玛转债（内销涨价、外销景气上行、正股估值偏低）、麒麟转债（涨价预期、摩洛哥工厂扭亏、行业估值低位）[6] * **业绩兑现方向**：科力转债（一季度收入增速快、有人形机器人预期加持）、威导转债（一季度业绩预期良好、受益于存储行业景气度）[6][7] **其他重要内容** * **市场情绪与风险**：当前市场配置盘力量较强，资金风险偏好相对谨慎[3] 需关注短端交易拥挤度提升后累积的风险[3] * **全球宏观背景**：3月中东局势升级及霍尔木兹海峡油气禁运导致国际油价攀升，推升全球通胀预期，引发对经济衰退的担忧，全球主要央行政策转鹰，美联储降息节奏受扰[3] * **对长期情景的担忧**：全球市场对长期高油价情形的定价尚不充分[5]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [1][5] 核心观点与业绩表现 - **2025年业绩高速增长**：2025年公司营收为6.01亿元，同比增长138.50%；归母净利润为1.91亿元，同比扭亏为盈[1]。其中第四季度（4Q25）营收为2.18亿元，同比增长194.87%，归母净利润为0.85亿元[1] - **增长驱动因素明确**：业绩高增长主要受益于数据中心业务收入的高增长[1] - **未来展望积极**：作为国内光通信芯片领域龙头厂商，未来有望继续受益于AI算力链产业红利[1][4] 分业务与产品分析 - **数据中心业务成为核心增长引擎**：2025年数据中心类产品营收为3.93亿元，同比大幅增长719.06%，占总营收比重显著提升[2]。电信市场类产品营收为2.06亿元，同比增长2.06%[2] - **CW激光器产品实现突破**：公司的CW 70mW激光器产品在2025年实现大批量交付，该产品采用非制冷设计，具备高功率和低功耗特性，适用于数据中心高速场景，成为新的增长极[2]。CW 100mW激光器产品也在2025年实现批量交付[2] - **高端产品研发持续推进**：100G PAM4 EML产品已完成客户验证，更高速率的200G PAM4 EML产品已开始推进客户验证[4]。公司瞄准CPO/NPO等新型封装技术机遇，正在研发300mW等更高功率的CW光源，并针对OIO领域的CW光芯片需求开展预研工作[4] 盈利能力与费用控制 - **综合毛利率大幅提升**：2025年公司综合毛利率为58.11%，同比提升24.79个百分点[3]。其中，数据中心类产品毛利率为72.21%，同比增加1.19个百分点；电信市场类产品毛利率为31.17%，同比增加6.55个百分点[3]。随着数据中心业务收入占比提升，未来综合毛利率有望进一步上行[3] - **费用率显著下降**：受益于收入快速提升带来的规模效应，2025年公司销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为3.95%、7.47%、13.44%，分别同比下降3.39、2.85、8.18个百分点[3] 财务预测与估值 - **上调盈利预测**：基于数通业务收入的高增长，报告上调了公司收入及利润预测，并引入2028年预测[5]。预计公司2026-2028年归母净利润分别为4.05亿元、5.30亿元、8.13亿元，上调幅度分别为24%、25%[5] - **营收增长预测**：预计公司2026-2028年营业收入分别为12.10亿元、14.77亿元、22.39亿元，同比增长率分别为101.14%、22.09%、51.61%[13] - **每股收益预测**：预计公司2026-2028年EPS（最新摊薄）分别为4.71元、6.17元、9.46元[13] - **估值水平**：截至2026年3月24日，公司收盘价为1065元，对应2026-2028年预测PE倍数分别为226.01倍、172.55倍、112.61倍[13] 行业前景与公司定位 - **行业需求旺盛**：随着全球AI算力侧投入持续加码，高速率光模块需求有望延续快速提升[4]。全球800G、1.6T等高速光模块需求快速提升，硅光模块渗透率继续上行[5] - **公司行业地位**：报告认为公司是国内光通信芯片领域龙头厂商[1][4]，在AI算力链产业红利背景下，业绩有望延续高增长趋势[5]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 近日美伊冲突发酵扰动市场风险偏好及流动性预期，转债市场高估值特性加剧资产波动，未表现出“进可攻、退可守”的传统属性；各平价区间转债溢价率普遍压缩，高平价转债溢价率进一步压缩或与个券超预期赎回、市场担忧强赎风险有关 [2][18] - 2 月多数机构减持转债，公募基金仓位小幅下降，券商自营未加仓，企业年金、保险机构转债仓位续创 2022 年以来新低；当前转债价格和估值不便宜，整体性配置价值不佳，建议结合个券价格及溢价率逐一筛选 [2][18] - 配置方向上，关注政策导向及产业趋势明晰的半导体设备与材料、算力租赁、算力配套电力设备等 AI 算力链、具身智能、自动驾驶方向机会，以及相对低位的创新药、两轮车、地产链补涨机会 [2][18] 根据相关目录分别进行总结 上周市场焦点（2026/3/2 - 2026/3/6） 股市 - 地缘冲突加剧使全球市场避险情绪升温，周初 A 股放量下挫，后半周企稳反弹；油气板块强势，高位科技、贵金属板块承压 [1][7] - 周一 A 股三大指数涨跌不一，上证指数涨 0.47%，深成指跌 0.2%，创业板指跌 0.49%，成交额 30458 亿元，较上日放量 5403 亿元；油气开采及服务等板块涨幅居前，游戏等板块跌幅居前 [7] - 周二 A 股下跌，上证指数跌 1.43%，深成指跌 3.07%，创业板指跌 2.57%，成交额 31576 亿元，较上日放量 1118 亿元；油气开采及服务等板块涨幅居前，军工装备等板块跌幅居前 [7] - 周三 A 股继续下跌，上证指数跌 0.98%，深成指跌 0.75%，创业板指跌 1.41%，成交额 23879 亿元，较上日缩量 7696 亿元；电网设备等板块涨幅居前，燃气等板块跌幅居前 [7] - 周四 A 股三大指数集体反弹，上证指数涨 0.64%，深成指涨 1.23%，创业板指涨 1.66%，成交额 24126 亿元，较上日放量 246 亿元；MicroLED 概念等板块涨幅居前，种植业与林业等板块跌幅居前 [7] - 周五 A 股延续上涨，上证指数涨 0.38%，深成指涨 0.59%，创业板指涨 0.38%，成交额 22192 亿元，较上日缩量 1933 亿元；草甘膦等板块涨幅居前，油气开采及服务等板块跌幅居前 [7] - 申万一级行业多数收跌，石油石化(8.06%)、煤炭(3.79%)、公用事业(3.42%)、农林牧渔(2.12%)、银行(1.64%)涨幅居前；传媒(-6.97%)、有色金属(-5.47%)、计算机(-5.29%)、电子(-5.07%)表现靠后 [8] 债市 - 受地缘冲突和避险情绪影响，周初债市情绪偏强，收益率小幅下行；政府工作报告落地，经济增长目标与赤字安排符合预期，央行大额净回笼但资金面均衡宽松，债市整体平稳；周五 10 年期国债利率收于 1.781%，较上周下行 0.67bp [1][8] 转债市场 - 转债个券多数收跌，中证转债指数全周 -2.07%，价格中位数 -1.22%，算术平均平价全周 -3.38%，全市场转股溢价率较前周 +1.82% [1][8] - 平价[90,100)、[100,110)、[110,120)的转债算数平均转股溢价率变动 -4.77%、+1.95%、+1.84%，处于 2023 年来 96%、99%、98%分位值 [8] - 多数行业收跌，家用电器（2.26%）、石油石化（0.91%）、公用事业（0.37%）、银行（0.08%）表现居前，社会服务（-10.35%）、电子（-5.06%）、通信（-4.40%）、传媒（-4.28%）表现靠后 [11] - 宏柏（硅烷）、航宇（商业航天）、亿田（算力）、声迅（综合安防）、欧通（数据中心电源）转债涨幅靠前；利扬（IC 封测）、松霖（已公告强赎）、天准（机器视觉）、福新（机器人）、微导（半导体设备）转债跌幅靠前 [1][12] - 总成交额 2923.81 亿元，日均成交额 730.95 元，较前周有所上升 [16] 估值一览 - 截至 2026/03/06，偏股型转债中平价在 80 - 90 元、90 - 100 元、100 - 110 元、110 - 120、120 - 130 元、130 元以上区间的转债平均转股溢价率为 54.74%、41.71%、36.98%、28.11%、16.93%、13.97%，位于 2010 年以来/2021 年以来 99%/98%、97%/98%、99%/100%、98%/99%、93%/94%、96%/95%分位值 [19] - 偏债型转债中平价在 70 元以下的转债平均 YTM 为 -4.81%，位于 2010 年以来/2021 年以来的 1%/3%分位值 [19] - 全部转债的平均隐含波动率为 49.53%，位于 2010 年以来/2021 年以来的 94%/97%分位值；转债隐含波动率与正股长期实际波动率差额为 7.99%，位于 2010 年以来/2021 年以来的 95%/96%分位值 [19] 一级市场跟踪 上周（2026/3/2 - 2026/3/6） - 长高转债公告发行，无转债上市 [26] - 长高转债正股长高电新，隶属于电力设备行业，截至 3 月 6 日市值 74.94 亿元；公司经营输变电一二次设备研发、生产和销售等业务，业务遍布全国及部分海外国家；2024 年公司实现营业收入 17.6 亿元，同比 17.86%，实现归母净利润 2.52 亿元，同比 45.66%；2025Q1 - 3 公司实现营业收入 12.02 亿元，同比 6.22%，实现归母净利润 2.03 亿元，同比 11.97%；2025H1，公司主要产品产能为高压开关 1400 台、封闭式组合电器 475 套、成套电器 3000 套 [26] - 本次发行可转债规模为 7.59 亿元，信用评级为 AA -，于 3 月 5 日公告发行；募集资金拟用于长高电新金洲生产基地三期项目（4.37 亿元）、长高电新望城生产基地提质改扩建项目（1.34 亿元）、长高绿色智慧配电产业园项目（1.88 亿元） [26] 下周（2026/3/9 - 2026/3/13） - 暂无转债公告发行和上市 [27] 其他进度 - 上市委通过玉禾田、金三江 2 家，股东大会通过派克新材 1 家，董事会预案润贝航科、先锋精科 2 家，无新增交易所同意注册、交易所受理的企业 [27] - 待发可转债共计 100 只，合计规模 1639.6 亿，其中已被同意注册的 4 只，规模合计 36.3 亿；上市委通过的 9 只，规模合计 87.6 亿 [27]

行业投资评级 - 通信行业评级为“增持”（维持）[8] - 通信设备制造子行业评级为“增持”（维持）[8] 报告核心观点 - 北美四大云厂商（MAMG：微软、亚马逊、Meta、谷歌）2025年第四季度合计资本开支同比增长66.64%至1176亿美元，显示出对算力投资的积极态度[1][11] - 基于2025年资本开支高增长及对2026年的乐观指引，海外云服务提供商（CSP）的资本开支有望持续提振市场对算力需求的信心[1][11] - 海外CSP资本开支高增一方面将持续利好海外算力配套产业链，另一方面或将继续带动国内互联网厂商增加投资[1][11] - 建议关注全球AI算力链，包括光模块、液冷、铜连接、交换机等环节[1][11] - 看好2026年通信行业“一主两副”投资主线：主线为AI算力链，副线1为核心资产，副线2为新质生产力（重点关注商业航天赛道）[3] 周专题：北美云4Q CapEx分析 - 北美四大云厂商（MAMG）2025年全年合计资本开支同比增长67.06%至3725.52亿美元[2] - 根据Factset一致预期，2026年MAMG合计资本开支预计将达到5707.67亿美元，同比增长53.2%[2][12] - 各家公司对2026年资本开支给出了积极的量化指引：微软预计约1152亿美元，亚马逊预计约1613亿美元，Meta预计约1237亿美元，谷歌预计约1705亿美元[2] - 2025年第四季度，微软/亚马逊/Meta/谷歌的资本开支分别为298.76亿美元、384.69亿美元、213.83亿美元、278.51亿美元，同比增速分别为+84%、+48%、+48%、+95%[12] - 从业绩会表述看，各大云厂商对2026年资本开支展望乐观，投资重点聚焦于AI基础设施、数据中心建设及满足强劲的客户需求[13] 市场行情回顾 - 上周（报告期）通信（申万）指数下跌6.95%，同期上证综指下跌1.27%，深证成指下跌2.11%[1][11] - 在申万一级行业中，通信行业上周表现靠后[7] - 通信行业内部，通信设备制造、通信运营、通信服务等子板块上周均录得下跌[5] 重点公司观点与推荐 - 报告明确推荐AI算力链主线下的公司：中际旭创、新易盛、天孚通信、沃尔核材、锐捷网络、万国数据、奥飞数据[3] - 报告推荐核心资产副线下的公司：中国移动、亨通光电[3] - 报告给出了九家重点公司的投资评级、目标价及最新观点摘要，评级均为“买入”[8][40][42][43][45] - **沃尔核材 (002130 CH)**：目标价43.21元，看好其高速通信线业务受益于海内外AI短距互联需求增长[8][40] - **奥飞数据 (300738 CH)**：目标价31.17元，受益于国内智算建设需求，IDC业务实现稳步增长[8][42] - **锐捷网络 (301165 CH)**：目标价102.51元，作为互联网行业头部数据中心交换机供应商，受益于国内AI算力资本开支增长[8][43] - **中国移动 (600941 CH)**：目标价126.20元，作为全球电信运营商龙头，在“AI+”赛道迎来发展机遇[8][45] - **新易盛 (300502 CH)**：目标价476.71元，业绩受800G等高速率光模块需求驱动实现高增长[8][45] - **中际旭创 (300308 CH)**：目标价626.68元，业绩高增长受益于800G、1.6T等高端光模块需求快速增加[8][45] - **万国数据-SW (9698 HK)**：目标价45.83港元，国内数据中心业务上架率提升，行业供需格局好转[8][45] - **天孚通信 (300394 CH)**：目标价211.92元，看好其在1.6T光引擎需求释放及CPO领域的发展前景[8][45] - **亨通光电 (600487 CH)**：目标价25.73元，看好其在海洋经济与新一代光通信领域的长期发展前景[8][45] 行业市场数据（图表摘要） - 图表展示了MAMG资本开支的历史数据、同比环比增速及2026年一致预期[14] - 图表显示4Q25 MAMG合计资本开支同比增速达66.64%[15][16] - 图表回顾了通信行业指数近期走势及相对于主要市场指数的表现[19][21][26] - 图表展示了通信行业各子板块（如运营商、光模块、通信设备等）的总市值与市盈率变化趋势[23][28][33][34][36][38]

行业与公司 * **行业**：光通信行业 [1] * **涉及公司**： * **互联网/科技巨头**：腾讯 [1][3]、谷歌 [1][3][5]、英伟达 [1][3]、Meta [1][3][5][6]、亚马逊 [5] * **光纤光缆**：康宁 [1][6][12]、长飞 [3][12]、亨通光电 [3][12][16]、中天 [3][12]、烽火 [3][12] * **CPO/光模块/上游**：天孚 [11]、罗伯特科 [11]、泰辰光 [11][16]、周旭创新易盛 [15]、源杰 [15]、世嘉永鼎 [15]、三安 [15]、特斯拉信息 [16]、世嘉光子 [16] 核心观点与论据 * **行业需求强劲，逻辑稳固**：北美云业务需求持续超预期增长，带动全球AI算力链发展 [1][5]；Meta、谷歌、亚马逊等公司提高云业务价格，表明需求强劲 [1][5]；光通信板块整体逻辑稳固 [1] * **新技术与产品即将落地**：2026年上半年将迎来光进柜类技术及产品落地 [1][3]；腾讯已发布NPU相关方案 [1][3]；海外谷歌、英伟达、Meta等公司也在积极推进光进柜类、CPU、IO、OCS等技术方案 [3]；这些将为相关公司业绩提供保障 [1][4] * **光纤需求前景乐观，海外订单强劲**：Meta与康宁签订了价值60亿美元、期限至2030年的光缆订单 [1][6]；美国光缆价格通常比国内高一倍以上 [6]；按每公里15-20万美元计算，Meta未来五年需求可能达到数亿新公里 [1][6]；这对康宁产能占比非常高 [6]；若其他公司效仿，将加剧光纤供不应求 [1][6]；国内运营商持续接受光纤价格上涨，海外市场需求强劲 [3][12] * **CPO是重点高增长赛道**：重点推荐CPO赛道，预计在2026至2027年实现十倍增长 [3][10] * **物料端跟踪显示高增长预期**：物料端跟踪显示，2026年三、四季度将是上量主要阶段 [3][11]；预计2027年物料准备量可能达到2026年的数倍甚至十倍 [3][11] * **当前是重要配置时机**：一季度调整主要因业绩担忧，但属账面浮亏不影响实际经营 [9]；多家公司即将在港交所递交申报材料，龙头企业示范效应将带动市场更好认识2026至2028年的行业需求 [1][9]；从现在到3月中旬，有北美厂商财报、OFC和GTC大会等多个催化因素 [9]；相较其他热门板块，光模块领域自1月以来已有调整，是值得配置的位置 [9]；目前整个板块处于反转配置阶段 [16] 其他重要内容 * **国内运营商招标情况**：电信在2025年完成了供应商资格审查，但总部招标尚未启动，一些分公司已率先招标 [1][7]；目前价格仍较低，主要因分公司难以超越总部定价 [1][7]；需持续观察电信及后续移动的招标情况及价格调整 [1][7] * **光模块新技术方案**：光模块领域的新技术方案如NPO、OBO等值得关注 [13]；例如腾讯推出了3.2T NPO方案 [13]；2026年三四月份，可通过GTC或OFC看到更多大客户项目落地，并可能在2027年贡献增量 [13]；今年龙头公司的估值逻辑包括对新技术方案商业模式变化的预期 [13] * **具体公司观点与推荐**： * **光纤公司**：推荐长飞、亨通、中天和烽火等公司 [3][12]；长飞在运营商招标前涨价逻辑顺畅 [12]；亨通和中天除光纤涨价外，在电缆和海缆方面也有不错增长 [12]；短期亨通光电市值有望达到千亿级别 [3][12]；烽火作为国产算力和光纤主要供应商值得关注 [12] * **CPO/上游供应链**：建议重点关注供应链中的公司，如天孚、罗伯特科和泰辰光 [11]；对于光模块其他公司，应重点关注上游原材料企业以及已经发布业绩预告的企业 [14]；物料端乐观情绪通常领先于模块端业绩释放 [14]；相关物料如光芯片企业（源杰、世嘉永鼎、三安等）可能在一季度就会有所体现 [15] * **MPO板块**：MPO板块近期机构配置较少，但有许多低市值公司值得挖掘，如泰辰光（市值约200多亿）、特斯拉信息（约100亿出头）、亨通光电及世嘉光子等 [16] * **行业测算数据**：根据康普和康宁测算，每10万张GB200/GB300卡片对应20万新公里的光纤 [6]；Meta未来五年的光缆总量可能至少要对应千万卡级别集群 [6]

行业投资评级 - 通信行业评级为增持（维持）[9] - 通信设备制造子行业评级为增持（维持）[9] 核心观点 - 看好AI算力链行情持续演绎，首推谷歌链核心环节（光模块/OCS、液冷等）[2][3][13] - 谷歌Gemini 3在推理、多模态与Agent平台三条主线实现代际跃迁，Nano Banana Pro将图像生成升级为"先理解/再生成"的推理式生产[3][18][20] - 模型能力跨越与生态级集成正在缩短"投入—验证—收入"的时间差，叠加推理需求占比提升与云端Token规模化增长[3][20] 市场表现 - 上周通信（申万）指数下跌2.51%，同期上证综指下跌3.90%，深证成指下跌5.13%[2][13][26] - 通信行业在申万一级行业中周涨幅排名靠前，表现优于多数行业[8] 重点推荐公司 - AI算力链推荐：中际旭创（目标价626.68元）、新易盛（目标价476.71元）、中兴通讯（目标价64.34元）、锐捷网络（目标价102.51元）[9][40] - 核心资产价值重估推荐：中国移动（目标价126.20元）、中国电信（目标价9.11元）、中国联通（目标价7.56元）[9][40] - 新质生产力及自主可控赛道推荐：海格通信（目标价13.70元）、上海瀚讯（目标价28.28元）[9][40] 谷歌新模型技术突破 - Gemini 3 Pro在LMArena以1501 Elo登顶，在"博士级推理"测试中取得Humanity's Last Exam无工具37.5%[14] - "深度思考模式"将HLE提升至41.0%，GPQA Diamond达到93.8%，ARC-AGI-2视觉推理实现31.1%（Deep Think 45.1%）[14] - 多模态方面MMMU-Pro达81.0%、Video-MMMU达87.6%，屏幕理解ScreenSpot-Pro达72.7%显著领先[14] - Agent能力方面Terminal-Bench 2.0达54.2%、τ2-bench达85.4%展示更强端到端任务执行力[14] - Nano Banana Pro支持14张参考图输入，保持至多5个人物形象一致性，支持2K/4K输出与专业级参数操控[18] 行业新闻热点 - 中国启动卫星物联网商用试验，低空经济与商业航天站上新风口[50] - 2025移动通信高质量发展论坛探讨6G技术演进发展[50] - 英伟达业绩全面超预期，光模块再迎重磅催化[50] - 重庆规划到2030年人工智能终端产业规模达3000亿元以上[50]

行业投资评级 - 通信行业投资评级为“增持”（维持）[6] - 通信设备制造行业投资评级为“增持”（维持）[6] 核心观点 - 预计3Q25通信板块合计归母净利润同比增长15%，剔除三大运营商和中兴通讯后，预计板块归母净利润同比增长73%[1] - AI算力链业绩延续兑现，运营商预计稳健增长，光通信、IDC、铜连接等细分板块景气度提升[1] - 国内AI数据中心建设起量，规模效应下费用率有望优化，部分公司业绩有望陆续兑现[2] - 海外800G光模块需求快速成长，1.6T光模块有望进一步上量，驱动光通信板块高增长[3] 细分板块业绩预测 - 运营商板块预计3Q25归母净利润同比增长5%[2]，2025年1-8月国内电信业务收入累计完成11821亿元，同比增长0.8%[2] - 通信设备/IDC板块预计3Q25归母净利润同比提升10%/10%[2] - 光通信板块预计3Q25归母净利润同比增长167%[3]，主要受海外800G及国内400G光模块需求驱动 - 物联网板块预计3Q25总体归母净利润同比增长3%[4]，模组需求回暖，智能控制器下游需求复苏 - 光纤光缆板块预计3Q25总体归母净利润同比增长14%[5]，普通光纤价格企稳回暖，多模光纤、空芯光纤需求增长 - 铜连接板块预计3Q25归母净利润同比增长118%[5]，主要系产能爬坡逐步完成 - 军事通信板块预计3Q25归母净利润同比增长4%[5]，部分厂商仍在业绩筑底期 重点公司推荐及业绩 - 推荐公司包括中兴通讯、星网锐捷、锐捷网络、英维克、润泽科技、移远通信、新易盛、亨通光电、天孚通信、中际旭创、长飞光纤光缆等[2][3][4][5][9] - 中际旭创预计3Q25归母净利润3346百万元，同比增长140%[12] - 新易盛预计3Q25归母净利润3124百万元，同比增长300%[12] - 天孚通信预计3Q25归母净利润612百万元，同比增长90%[12] - 移远通信预计3Q25归母净利润280百万元，同比增长90%[12] - 锐捷网络预计3Q25归母净利润431百万元，同比增长67%[12]

行业投资评级 - 超配：行业预期未来6-12个月内的涨幅超过市场基准指数10%以上 [9] 核心观点 - 继续看好AI算力国内链的科技自主内循环以及海外链的持续景气 [1] - 关注AI端侧硬件变化带来的果链投资机会 [1] - 关注港股科技公司的价值重估 [1] - 看好AI驱动的PCB产业投资机会 [1] - 关注存储行业的复苏 [1] - 维持对于下半年AI应用商业化提速的判断及国内AI应用软件公司的推荐 [1] - 关注游戏产业的投资机会 [1] AI算力链 - 算力海外链：英伟达宣布投资50亿美元收购英特尔股份以促进数据中心算力整合 [2] - 算力国内链：腾讯已全面适配主流国产芯片整合不同芯片提供高性价比AI算力 华为公布昇腾AI芯片路线图计划2026Q1推出昇腾950PR采用自研HBM 2026Q4推出昇腾950DT 2027Q4推出昇腾960 2028Q4推出昇腾970 [2] - 相关标的包括AI算力国内链的AI芯片（寒武纪 海光信息 景嘉微） ASIC芯片（芯原股份 翱捷科技） AI服务器（中科曙光） 以及AI算力海外链的光模块（天孚通信 中际旭创 新易盛） AI服务器（工业富联 浪潮信息 华勤技术） DCI（德科立） OCS（腾景科技 光库科技 凌云光） 液冷出海（英维克） [2] 果链投资机会 - 立讯精密获得至少一款OpenAI设备组装合同 歌尔股份接洽为OpenAI未来产品供应扬声器模块等组件 [3] - 苹果新品发布会产品创新带动硬件提升 iPhone 17系列定价维持过往水平打破市场涨价预期 [3] - 相关标的包括组装环节的立讯精密 折叠屏方面的领益智造 蓝思科技 统联精密 可穿戴及光学方面的歌尔股份 水晶光电 高伟电子 舜宇光学科技 蓝特光学 [3] 港股科技公司价值重估 - 港股上市的中国龙头科技企业当前整体估值水平较低 [4] - 中国市场AI应用规模快速增长 截至2025年6月底日均Token消耗量突破30万亿 一年半时间增长300多倍 [4] - 阿里巴巴AI相关产品收入连续第八个季度保持三位数同比增长 阿里巴巴和百度已开始采用内部自主设计芯片训练AI大模型取代部分英伟达芯片 [4] - 相关标的包括百度集团-SW 商汤-W 阿里巴巴-W [4] PCB产业与存储行业 - AI算力产业高景气催生高阶HDI及高多层等PCB产品需求快速增长 [5] - PCB产品未来或迎来创新升级包括新材料（M9 PTFE材料） 新技术（mSAP工艺） 新应用（正交背板 midplane板） [5] - 存储产业供给端Q2已实现出清 Q3行业旺季到来叠加AI数据中心需求持续超预期海外大厂9月下旬陆续宣布涨价 [5] - 相关标的包括PCB产业的胜宏科技 景旺电子 奥士康 沪电股份 中富电路 存储行业端侧关注佰维存储 兆易创新 云侧关注德明利 江波龙 香农芯创 推荐聚辰股份 [5] AI应用商业化 - 未来AI推理市场规模将远大于AI训练市场 [6] - 2025年上半年中国企业级市场大模型的日均总消耗量为10.2万亿Tokens [6] - 相关标的包括金蝶国际 用友网络 鼎捷数智 光云科技 税友股份 万兴科技 新致软件 迈富时 快手-W 明源云 博思软件 [6] 游戏产业 - 2025年1-6月国内游戏市场实际销售收入1680亿元同比增长14% 游戏用户规模近6.79亿同比增长0.72% [7] - 暑期旺季带动下相关公司业绩或有望继续改善 [8] - 相关标的包括巨人网络 心动公司 恺英网络 [8]