Let's welcome in now JP Morgan's head of global market strategy Jabravco Leakos. It's good to have you. It's been a minute. It's good to have you back.>> Thank you for having us. >> Let's just play off of what we just got from from Bostic and he's he's not going to vote. Um so it's sort of moot unless he represents a more hawkish side of the Fed.You suggest as you're bullish for next year that if the Fed eases further on the back of improving inflation dynamics, S&P could go past 8,000 next year. That's pre ...

Good Tuesday morning and welcome to opening bid. I'm YF's executive editor Brian Sazi. I am moments away from a big chat on the future of oil with the CFO of Philip 66.The company has spent a good chunk of this year trying to fend off or a feared activist investor uh in Elliot Management. I'll drill into what this company has planned for 2026 with oil prices well off their annual highs. Here's a rapid fire on what I'm thinking about right now, though.The jobs numbers for November are out, showing an increas ...

公司历史与背景 - 梅西百货是一家拥有超过160年历史的美国老牌百货连锁店 成立于1858年 [5] - 公司历史上经历过多次所有权变更、破产、并购与扩张 例如1994年被联合百货收购 成为当时全国最大的百货连锁 [5][6] - 公司于2007年达到门店数量峰值 运营850家门店 [7] 行业趋势与挑战 - 百货行业面临结构性挑战 包括线上购物兴起、室内购物中心人流减少以及折扣服装零售商的竞争 [1][3] - 消费者购物习惯从室内购物中心转向户外购物中心和线上 新冠疫情加速了这一趋势 [7][8] - 包括梅西在内的许多以购物中心为基础的连锁店都在艰难求生 [3] 公司财务与运营表现 - 公司营收从2008财年的249亿美元（经通胀调整后为363亿美元）下降至2024财年的227亿美元 [9] - 梅西同名品牌门店数量从2015年的737家减少至2024年的450家 [9][16] - 2024年第三季度 公司总销售额同比下降0.6% 其中梅西品牌因关店而表现疲软 但布鲁明戴尔和Bluemercury分别实现了8.6%和3.8%的销售增长 [13] 重组计划“崭新篇章” - 公司于2024年2月宣布名为“崭新篇章”的重大重组计划 计划到2026年关闭约150家表现不佳的门店 [4][11] - 计划还包括优先投资约350家未来保留的门店 并将布鲁明戴尔和Bluemercury的门店数量增加最多45家 [16] - 公司计划到2026年通过出售门店、停车场和配送中心等方式 实现6亿至7.5亿美元的资产变现 [16] 重组初步成效与未来展望 - 在剔除关店影响后 梅西同名品牌的可比销售额呈现增长 其中保留门店的可比销售额增长2.3% 经过“重塑125”计划改造的门店可比销售额增长2.7% [14] - 所有品牌（包括布鲁明戴尔和Bluemercury）的保留门店可比销售额同比增长3.4% 这是13个季度以来最强劲的增长 [17][18] - 管理层因此上调了全年盈利预期 将每股收益目标从之前的1.70美元上调至至少2.00美元 [22] - 多家华尔街投行上调了其目标股价 例如高盛从16.50美元上调至22美元 摩根大通从18美元上调至23美元 [22] 持续面临的挑战 - 公司仍有更多门店需要关闭 这将拖累2026年的营收增长 [20] - 公司面临关税带来的持续挑战 因其20%的产品从中国进口 [20] - 管理层预计第四季度业绩将与2024年持平或下降2.5% 部分原因是与过去关店相关的艰难同比数据 [21] - 有行业专家认为 其传统百货模式在当前的消费环境和“K型经济”中面临增长限制 前景充满挑战 [23]

公司：PNC金融服务集团 (The PNC Financial Services Group) 宏观经济与运营环境 * 当前经济依然强劲，消费者在持续支出，所有客户群体的平均消费者余额都在增加，信贷状况良好，就业市场强劲[3] * 公司追踪的静态客户群体中领取失业救济的人数在过去一年没有增加，仅上升了几个基点[3] * 预计明年GDP增速与今年相近，接近2%[3] * 预计今年年底会有几次降息，之后利率将保持稳定，这与下一任美联储主席人选无关[3] * 公司未在消费者端看到明显的K型分化，即使在低收入客户群体中，银行余额也在增加，支出也在上升，只是消费类别发生了变化[4][5] 第四季度业绩与全年指引 * 公司给出的业绩指引仍然有效[7] * 费用收入将略好于预期，同时费用支出也会相应增加[7] * 资本市场业务在经历第一季度疲软后，本季度势头恢复，明年的业务渠道看起来非常强劲[7] * 费用增长是全方位的，但主要由资本市场业务驱动，包括贷款银团、Harris Williams（投行业务）以及外汇相关业务[8] 战略重点与投资 * 核心战略在过去10年未变：在选定的市场中获得规模，特别是零售规模，以支持公司其他业务的增长[9] * 坚持用零售存款支持商业与工业贷款增长，而非依赖批发融资[9] * 2025年将新建300家分支机构，这是前所未有的速度[9] * 正在进行数据中心全面更新，以提高弹性和容量[10] * 持续推进将内部代码微服务化，已完成网上银行，正在推进移动端，并将重新设计TM系统，以实现快速推出新产品[10] * 举例：通过与Coinbase合作，仅用4到5个月就为财富管理客户推出了加密货币服务[10] * 对信用卡平台进行重大投资，包括重做承销、额度设定、前端和营销模型，并在零售业务中推出奖励计划[11] * 对First Bank的整合相对容易，其带来的增量机会，特别是在商业银行业务方面，将在明年大力拓展[11] 贷款增长与信贷 * 第四季度贷款平均余额增长指引为1%左右，预计将实现[13] * 过去几年商业与工业贷款增长了约4%[13] * 房地产贷款下降了14%[14] * 公司有意并将继续缩减住宅抵押贷款持有[14] * 预计明年房地产贷款将转为正增长，从而扩大整体业务机会集[14] * 商业与工业贷款利用率在第一季度跃升后，大致保持在该水平[14] * 本季度开始看到战略性的中型市场买家和并购活动增加，这为明年带来好兆头[15] * 货币监理署修改了杠杆贷款指引，这将允许公司扩展一些之前因定义限制而搁置的业务领域，例如高回报的资产支持贷款业务[16][17] * 举例说明旧指引的不合理：一项完全抵押、风险极低、能带来SOFR+5%收益的贷款，仅因不符合三年内摊销50%的要求而被列为问题贷款[19] 存款与净息差 * 第三季度商业存款跳升，主要原因是客户发现公司的表内存款利率优于其扫账利率，这导致净息差增长出现短暂波动[22] * 本季度公司存款再次增长，但速度不及上季度，零售存款表现良好[22] * 公司并未感受到市场普遍谈论的存款压力，本季度甚至有意回避公司存款[22] * 消费者存款的Beta值符合预期，大约在41%左右[23] 净利息收入与盈利展望 * 维持此前关于净利息收入增长超过10亿美元（comfortably over $1 billion）的展望，这不包括First Bank的贡献[24] * 仍预计在2026年的某个时点达到3%的净息差[24] * 如果贷款增长超过预期的1%-2%，净利息收入增长有上行潜力[24] * First Bank交易预计在2025年第一季度财报前完成，其本身对明年每股收益的影响为中性至几美分，包括相关费用[26] * 剔除First Bank，公司自身业务预计净利息收入增长超过10亿美元，费用收入增长，费用可控，信贷状况良好[26] * First Bank整合完成后，公司的退出运行率将提升整整1美元（每股收益）[26] * 资本水平可能因更积极的股票回购而下降[27] 效率提升与科技应用 * 过去几年，零售银行的中后台运营人员减少了约2000人[29] * 公司当前员工总数与10年前相同，而规模已是当时的三倍，这得益于自动化、网点优化等[29] * 人工智能将成为自动化进程的加速器，特别是在技术岗位，已开始使用AI助手辅助编程角色[30] * 公司的五年战略计划目前效率比率低于60%，并计划在未来显著改善[30] * 认为运营一家持续投资的银行，效率比率很难长期低于50%中期，若达到更低水平，公司将把资金再投资于增长[31] * 零售银行业务是商品化业务，获胜的关键是成为拥有优质产品和广泛覆盖的低成本提供商，这需要领先的技术和自动化来减少人工[33] * 效率提升不会长期改善利润率，节省的成本将用于新的投资以促进增长，例如抵押贷款业务单笔贷款服务成本在过去几年降低了27%[34] * 过去10年（扣除个别收购影响）每年都实现了正运营杠杆，预计今年超过4%，明年会更高[35] 增长举措：分支机构扩张 * 研究表明，在一个市场获得7%或8%的分支机构份额后，存款份额将不成比例地更高（例如7%的网点份额带来8%的存款份额）[38] * 绝大多数（超过90%）的数字账户开立在距离公司分支机构几英里范围内，驳斥了可以完全依赖数字渠道无需网点的假设[38] * 新建300家分支机构是因为从未尝试过如此大的规模，且投资回报率相当不错[39] * 新建网点通常比收购现有网点更优，因为市场上待售的网点很多是旧的、投资不足的联邦存款保险公司处置资产，位置不佳[39] * 核心目标是在其希望运营的Top 30大都会统计区获得密度[39] 费用收入展望 * 对明年资本市场业务持乐观态度，预计今年末的强劲势头将持续到明年[40][41][43] * 业务覆盖中型市场、大型企业、贷款银团（投资级和高收益）、资产支持贷款、房地产、衍生品、外汇、投资级债券、高收益债券[43] * 旗下Solebury在IPO咨询业务中占有约50%的市场份额[43] * 整个资本市场业务条线收入远超过10亿美元[43] 资本管理 * 当前的硬性约束来自穆迪评级，公司以10%的资本比率作为目标，这远高于监管要求[45] * 目前普通股一级资本比率为10.7%，并产生大量资本[45] * 进入明年，公司在当前环境下的资本容量远超过50亿美元[45] * 基于股价和机会，公司将进行相当积极的股票回购[45] * 预计巴塞尔协议III终版改革可能带来风险权重调整，降低公司信贷账簿的风险加权资产，从而同时改善穆迪和监管资本比率[45] * 即使在最严峻的压力测试下，资本比率也仅降至9.7%左右，而今年的压力测试将轻松很多[50] 资本运用与并购策略 * 资本将优先用于业务增长，公司拥有极好的有机增长机会[52] * 第四季度股票回购规模为3亿至4亿美元，明年这一数字将会更高，以将资本比率从10.7%降至10%的目标，同时公司每年创造超过70亿美元的资本[52] * 对市场误解其并购意图感到沮丧，强调银行需要合并能力以挑战系统重要性银行，但PNC已有165年历史，无需急于改变[53] * 认为当前政治和监管环境下，非系统重要性银行进行交易以形成挑战者的重要性得到两党认可，因此没有迫切的交易时间窗口压力[53] * 目前没有大型银行待售，小型银行股价倍数高于PNC，且多为商业银行而非零售银行，不符合PNC获取零售份额的核心战略[54][57][58] * First Bank交易是公司做过的最佳交易，其现金回报率最高，投资40亿美元，带来的年化收益显著超过4亿美元（扣除增值摊销前），远超每股1美元[55][56] * 衡量交易不应只看有形账面价值稀释和回本周期，而应关注投入资本所能获得的回报以及业务质量[56][61] * 认为任何与PNC规模相当或一半的大型合并都会带来巨大的执行风险、合规风险、系统风险和文化冲突，而公司目前内生增长势头强劲[64][65] 投资观点与市场认知 * 市场过于关注“谁收购谁”，而非公司基本面的优劣和增长能力[67] * 公司今年在几乎所有财务指标上都处于同行顶端，去年也是如此，明年很可能仍是，但股东总回报却处于同行底部，只因市场担心公司会进行不明智的收购[67] * 管理层对市场因担忧其进行愚蠢交易而压低股价感到非常沮丧，并明确表示不会这样做[68]

市场整体背景与展望 - 市场整体表现具有挑战性，但年末前景积极，核心背景是市场押注美联储降息，并需要宽松的货币政策配合经济加速[2] - 企业盈利表现非常强劲，是市场的积极催化剂[2] - 经济呈现K型复苏，就业市场存在风险[3] 亚马逊 (Amazon) - 人工智能助手Rufus显著提升了亚马逊的购物转化率、广告效果和物流效率，使其成为跨多个领域的增长故事[5][6] - 在利用AI助手的会话中，转化率提升了100%[8] - 公司第二季度营收同比增长13%，其中广告业务增长23%[7] - 公司正在测试30分钟送达服务，并计划将杂货配送扩展至2300个城市[6][7] - 股价技术分析显示，其突破了约211至233的交易区间，并上探至258.60附近的高点，随后回调但再次反弹，突破了趋势线和移动平均线[10][11][12] - 相对强弱指数也突破了趋势线和50中线，显示积极的技术面[13] - 成交量分布显示，约220至230区域是明显的支撑区域[14] - 上行方面，+1标准差通道线与约242的旧高点重合，可能成为进一步上行的目标[15] 西南航空 (Southwest Airlines) - 该选择主要基于技术面扫描，显示其13周移动平均线上穿26周移动平均线，表明价格动量改善[16][17] - 过去一个月股价上涨16%，年初至今上涨约5.25%[16] - 公司业务战略正从廉价航空向主流转型，举措包括增加座位分配、开辟长途航线、考虑头等舱及贵宾室，但这伴随着高资本支出[19] - 公司年化股息收益率为2.07%[19] - 提出一种期权交易策略：卖出45天到期、行权价35美元的现金担保看跌期权，可获得每股约2美元的权利金，相当于45天内超过5%的溢价[20] - 股价技术分析显示，关键区域在34.40至35.24之间，该区域曾是历史阻力位[22] - 目前价格处于上升通道内，21日指数移动平均线（约33.20）可能成为近期支撑[24][25] - 相对强弱指数呈上升趋势，但尚未创出相对新高，需警惕看跌背离[26] - 成交量分布显示，31至33区域是重要筹码集中区，当前价格已高于该区域及+1标准差通道[27] - 长期图表显示，13周与26周移动平均线形成金叉，股价接近主要成交量区域，濒临向上突破[28] 花旗集团 (Citigroup) - 该股票出现在高质量股息扫描列表中，适合长期投资[29] - 公司正在进行转型和高管改组，加速进入以财富管理为中心的时代[30] - 公司已任命新首席财务官，标志着在首席执行官范洁恩领导下的新战略阶段[30] - 业务重组包括将美国零售存款业务并入财富管理部门，并将信用卡业务作为独立部门运营[31] - 重组反映了花旗在代币化、稳定币支付基础设施等数字资产领域的布局和投入[32] - 公司年化股息收益率为2.34%，派息率为32%，为增长留有空间，强劲的自由现金流支持股息增长和资本回报[34] - 股价技术分析显示，目前处于盘整阶段，关键水平包括支撑位96和阻力位103.49[35][36][37] - 价格形态可能呈三角形，尚未突破前日内高点105.59[37] - 股价位于移动平均线之上，21日指数移动平均线在101下方，相对强弱指数高于50中线并形成更高的低点[38] - 成交量分布显示，100至101区域（与21日移动平均线重合）存在小成交量节点，可能提供支撑；96绿色线附近是显著的成交量密集区[39] - 当前股价约103.63，距离52周高点105.59仅约2%[40]

宏观经济与市场表现 - 美国ISM制造业PMI 11月为48.2%，连续第9个月处于收缩区间（低于50）[1][20] - 三大主要股指均下跌，纳斯达克领跌，道指下跌约230点，标普500和纳斯达克均下跌约0.3%至0.5% [1][77][118] - 华尔街策略师对2026年股市前景日益乐观，标普500年内涨幅超17%，纳斯达克涨幅超20% [1] - 黄金期货年内上涨超60%，白银期货年内上涨近100%，均创近期新高 [119][120] - 比特币价格跌破85,000美元，近三个月下跌23%，加密货币总市值过去一个月蒸发1万亿美元 [104][121] 科技行业与AI趋势 - 科技股可能在2026年上半年出现波动，供应链问题可能成为制约因素 [2] - 云巨头资本支出超过4000亿美元，同比增长近80% [2] - 英伟达前瞻性库存采购环比增长63%，AMD从50亿美元增至70亿美元，思科从53亿美元增至82亿美元 [2] - AI和数据中心投资预计为美国经济增长贡献至少0.5个百分点，占国内支出的80% [82] - 戴尔CEO表示看到价格大幅上涨，预计先进逻辑、内存和光学元件将出现短缺 [2] 零售与消费行业 - 网络星期一支出预计达142亿美元，超过一半的假日购物通过手机完成 [60][130] - 梅西百货等年轻时尚零售商和美容专业零售商在黑色星期五表现强劲 [62][65] - 消费者购物行为更注重价值、便利性和体验，移动购物和忠诚度计划重要性提升 [132][135] - 先买后付（BNPL）选项在假日季需求增加，消费者在固定预算下更倾向使用 [142] - PNC圣诞价格指数显示12天圣诞礼物总成本超过20万美元，同比增长4.4% [159][162] 医疗保健行业 - 医疗保健板块11月领涨标普500，涨幅近10% [38] - 礼来公司成为万亿美元市值公司，GLP-1药物和口服肥胖药推动增长 [52][54] - 医疗设备股表现强劲，但管理式医疗股相对滞后，受利用率和ACA补贴不确定性影响 [41][44][48] - 医疗保健投资从大型科技股轮动，监管环境趋于稳定 [39] 固定收益与私人信贷 - 市场预计美联储12月加息25个基点的概率为80-85% [3] - 私人信贷违约率目前为1-2%，远低于金融危机时期的两位数水平 [2] - 私人信贷风险补偿不足，公司债券风险溢价也不够，建议关注国债和市政债券 [2] - 长期利率可能因通胀担忧和日本套息交易平仓而面临上行压力 [3] 公司特定动态 - 克罗格（Crowdstrike）目标价被Key Bank上调至570美元，被视为类别整合者 [9][10] - Carvana被UBS首次覆盖给予买入评级，预计市场份额将从1.5%增至4%（到2030年）和8%（10年内） [10] - 家得宝（Home Depot）目标价被Stifel下调至350美元，而劳氏（Lowe's）目标价上调至250美元 [11] - 迪士尼《动物乌托邦2》北美票房1.56亿美元，中国票房近3亿美元，全球票房超5亿美元 [13] - 巴里克黄金考虑分拆其北美黄金资产上市，艾略特管理公司持有大量股份 [15] 能源与公用事业 - 电力需求多年持平后开始回升，数据中心建设推动公用事业价格上涨 [90][91] - 汽油价格下降带来利好，但电价上涨成为负担能力危机讨论焦点 [89][90] - 数据中心从华盛顿特区周边扩散至全国，可能带来多年增长动力 [88] 全球经济增长展望 - 美国2026年经济增长预期为2%，AI、低能源价格和宽松金融条件提供支撑 [79][80] - 欧洲经济增长预计1.25-1.5%，受基础设施和国防支出推动 [93] - 亚洲部分地区（台湾、马来西亚、韩国）受益于美国数字基础设施建设的出口需求 [92] - 新兴市场受益于能源价格下降，中国增长约4-4.5%，清洁技术强劲但房地产拖累 [94]

好的，我将仔细研读这份全球宏观年度展望电话会议纪要，并逐步思考，总结关键要点。 **纪要分析与关键要点总结** **1 涉及的行业与公司** * 行业：全球宏观经济、固定收益、外汇及货币市场、大宗商品、人工智能（AI）相关产业（如半导体、数据中心、云计算）[2][17][182] * 公司/机构：美国银行（BofA Securities）及其研究团队、美联储（Fed）、欧洲央行（ECB）、日本央行（BoJ）、英国央行（BoE）、中国央行（PBoC）、国际货币基金组织（IMF）[5][17][184][190] **2 核心观点与论据** * **总体展望：谨慎乐观，但波动性将上升** * 基线情景乐观：预期全球经济增长稳定（2026年3.3%），通胀稳定（2.4%），主要央行继续降息，美元走弱 [1][40][42] * 市场脆弱性：当前市场波动率（vols）处于低位，估值接近高位，收益率曲线趋同程度达历史极端水平，使其易受冲击，需要尾部风险对冲 [1][8][9][16] * 预期波动性将因对AI中长期影响的评估、K型复苏风险、财政与货币政策权衡难度加大而上升 [2][16] * **四大主题** * **AI的影响**：AI将推动生产力增长和资本支出，但影响不均。短期内可能推高中性利率（r*），长期可能因收入从劳动力向资本转移而降低r*。对美元影响复杂，可能因弱化就业市场（促使美联储更鸽派）而短期拖累美元，但长期强劲的资本支出和生产力增长可能利好美元 [2][17][18][188][219][220][222][224] * **K型经济**：全球复苏不均衡，表现为高收入与低收入群体、部门、地区间的分化。美国K型经济受财富效应（股市驱动）影响显著，使其更易受股市回调影响。欧洲K型经济更多与储蓄能力、实际购买力侵蚀差异相关。这种分化导致政策困境，可能引发更大赤字、更陡峭的收益率曲线和更弱的货币 [19][21][230][232][233][235][236][247] * **财政主导**：财政政策成为市场定价关键驱动因素，尤其是在美国和日本公共财政紧张的情况下。投资者低估了新兴市场与发达市场在财政空间上的收敛（新兴市场财政空间更大，发达市场更小），以及美欧之间的分歧（美国财政状况长期不可持续，欧元区倾向于货币主导） [2][22][23] * **储备货币辩论**：美元在可预见未来仍将保持主导地位，但外汇储备多元化是持续渐进的趋势。欧元因估值、供应和评级上调具有长期潜力，中国正在加速人民币国际化 [2][24] * **主要市场观点与交易建议** * **G10利率与外汇**： * 利率：总体看好利率和利差交易，但需对冲尾部风险。预期欧元区、英国、加拿大降息幅度大于市场定价。看好美国实际收益率曲线腹部和长期通胀（相对于欧洲）。对欧元（近期）、澳元、日元有做多波动率倾向 [10][59][64][65] * 外汇：对美元看法更趋谨慎，战术性看涨美元（兑日元、澳元），但维持2026年一季度后看跌观点。预期欧元/美元将在二季度突破区间高点。看跌日元（结构性资本外流、财政风险），看涨英镑（财政风险已充分定价）和北欧货币 [10][76][82][83][90][97] * **新兴市场**： * 结构性看涨新兴市场本地市场，预期总回报率达10.7%，多个货币（巴西雷亚尔BRL、哥伦比亚比索COP、韩元KRW、匈牙利福林HUF、波兰兹罗提PLN、罗马尼亚列伊RON、南非兰特ZAR）的债券有望实现两位数美元回报 [11][13][99][128] * 对主权外债（EXD）更为谨慎，预期利差扩大20个基点，总回报约4%，建议在BB评级债券中寻找“安全”的利差 [13][99][143][149] * 看好新兴市场外汇利差交易，特别是巴西雷亚尔BRL、土耳其里拉TRY以及前沿市场货币（阿根廷比索ARS、埃及镑EGP、尼日利亚奈拉NGN、哈萨克斯坦坚戈KZT） [7][13] * 预计2026年波动性将比过去六个月更高，需警惕信贷/股市回调和高通胀两大风险 [12][98][119][121][126] * **宏观经济预测** * 增长：2025年全球增长3.4%，2026年3.3%，2027年3.4%。美国（受AI投资和财政/货币刺激推动，2026年增长2.4%）和中国（受基础设施刺激推动，2026年增长4.7%）是主要驱动力，欧元区和日本增长相对疲软（分别为1.0%和0.7%） [39][42][43][44][45] * 通胀：全球通胀稳定在2.4%。美国、英国高于目标，欧元区低于目标，中国因产能过剩和需求疲软维持极低通胀 [39][47] * 政策利率：多数央行将在2026年结束宽松周期。预期美联储6月后降息三次，欧洲央行3月再次降息，英国央行降息三次至3.25%，日本央行加息四次至1.0% [50][51] **3 其他重要但可能被忽略的内容** * **技术分析观点**：对美国10年期国债收益率持中期看涨（收益率下降）观点，但短期存在上行风险（可能形成头肩底形态）。维持2025年下半年看涨美元观点，但需警惕2017-18年模式重演（美元在一季度走弱）。大宗商品指数（BCOM）接近三年高点，若持续上涨可能支持收益率上行并挑战美元 [153][154][155][156][167] * **AI的具体影响与瓶颈**： * 数据中心电力消耗到2030年预计将翻倍以上，电力供应可能成为瓶颈，为美国和中国以外的地区（如欧洲、中东、东南亚）带来数据中心建设机会 [186][201][202][204][211] * 不同行业受AI影响不同：专业/技术服务、金融服务业倾向于利用AI增强人力决策；信息通信技术、客户服务、制造业更易受自动化和岗位替代影响 [17][214] * 印度IT服务外包模式可能受AI影响，但也存在生产率提升的潜在机会 [216][217][218] * **地缘政治与事件风险**： * 美国中期选举、最高法院对IEEPA关税和美联储主席任命的裁决、美国-墨西哥-加拿大协定（USMCA）重新谈判、多国选举（如哥伦比亚、匈牙利、巴西）可能带来市场波动和政策变化 [29][38][67][114][115] * 美国对拉美、中东和北非等新兴市场关键投入品（如能源、稀土矿物）的兴趣增加，新兴市场可能受益于“友岸外包”流动 [38] * **市场头寸与情绪**：投资者对新兴市场外汇和利率的看涨头寸处于高位，美元空头头寸显著，表明市场情绪拥挤，增加了回调风险 [116][117][120]

**行业与公司** * 行业：美国宏观经济 特别是消费者领域[2] * 公司：摩根士丹利研究部（Morgan Stanley Research）发布的报告[5] **核心观点与论据** **2026年经济与消费展望** * 预计2026年美国经济将从高度不确定性阶段过渡 政策环境趋于稳定 实现温和增长[11] * 预计2025年下半年实际收入增长放缓将拖累近期消费增长 导致2025年末和2026年初表现疲软[3][4][14] * 预计2026年消费增长将逐季改善 主要得益于实际劳动收入开始复苏以及财政法案的支持[3][4][14] * 具体预测：实际个人消费支出（PCE）4Q/4Q增长率在2025年为1.8% 2026年为1.6% 2027年为1.8%[4][8] **财政法案与税收返还的影响** * 财政法案（OBBBA）将在2026年净增加个人收入650亿美元（1150亿美元减税减去500亿美元转移支付削减）[25] * 预计该法案将在2026年为个人消费带来330亿美元（或15个基点）的提振[25] * 由于法案的追溯性条款 预计2026年第一季度税收返还将显著增加 估计约为400亿美元 较2025年基础增长15%[30][31] * 400亿美元的增幅意味着平均退税额增加约450美元 达到近年最高水平[31] * 预计第一季度实际可支配个人收入将增长4.1%（季调年率）但消费提振效应将在全年更平滑地分布 因消费者通常将退税用于储蓄和偿还债务而非即时消费[31][37] **劳动力市场与收入** * 就业增长放缓 9月份非农就业人数反弹至119,000 但3个月平均增长为62,000 低于年初的超过100,000[44] * 失业率在9月份升至4.4% 预计2025年末升至4.5% 2026年中升至4.7%[44] * 劳动力市场紧俏程度指标（如职位空缺、雇佣、离职）在8月份恶化 失业人数与职位空缺比率升至略高于1[60] * 劳动力市场疲软缓解了工资压力 低收入群体的工资增长今年最弱[60] * 生产和非监管人员劳动收入增长在夏季显著减速 9月份随就业反弹而回升 但仍低于今年早些时候水平[64] **消费与情绪** * 消费者信心在第三季度和第四季度初进一步下降 低收入和中等收入群体信心下降 就业预期保持疲软[70][71] * 中期净支出意愿月度环比下降 除杂货和家庭用品外 多数类别支出意愿为负[73] * 假日支出意愿较去年疲软 计划增加支出的消费者净比例从去年的14%降至6% 高价格是主要障碍[76][77] * 由于政府停摆 零售销售数据截至8月 夏季销售强劲 汽车销售提振整体表现[80][81] * 第三季度实际商品支出强劲增长4.8%（季调年率） 但预计第四季度和2026年第一季度将因关税导致的物价上涨和前期需求透支而显著放缓[82][85] **K型经济与财富效应** * 家庭财富数据显示K型消费背景 自2019年以来家庭净资产增加59万亿美元（增长50%）至176.3万亿美元 收入前20%的群体持有71%的家庭净资产和87%的公司股票/共同基金[19] * 财富效应通常估计小于10美分 即财富每增加1美元 消费增加不到10美分[91] * 消费目前与其财富影响下的目标水平一致 若资产价格大幅下跌 消费面临下行风险[92] * 储蓄率在第二季度为4.6% 低于过去几年的平均水平 疫情期间积累的“超额储蓄”消耗故事已基本结束[96][101] **信贷与资产负债表** * 家庭净资产保持高位 资产增长超过负债增长 自2019年以来净资产增长主要由资产市场升值推动（占70%）[92][104] * 家庭债务在第三季度增加 债务占可支配收入比率仍低于疫情前水平 而财富占比高于疫情前[113][117] * 债务服务成本保持低位 但不良率趋势不一 学生贷款不良率进一步上升 信用卡不良率下降[120][122] * 不同贷款类型的信贷标准不一 信用卡标准仍在收紧（速度放缓） 汽车贷款标准略有放松[123] * 住房市场活动受负担能力挑战和利率锁定影响 预计抵押贷款利率从当前6.3%降至2026年中的5.5-5.75%将有助于活动在2026年加速 2027年改善更显著[131] **其他重要内容** * 报告发布日期为2025年11月24日 内容涉及2025年第四季度美国消费者图表手册[2][10] * 报告涵盖了劳动力市场与收入、消费与情绪、信贷与资产负债表三大类别[2] * 报告末尾列出了近期相关的消费者研究报告标题[135]

美国8月建筑业支出 - 8月建筑业支出环比增长0.2%，超出市场预期的收缩0.2% [2] - 前值从初值的-0.1%上修为增长0.2% [2] - 尽管面临利率市场逆风和政府关门不确定性，建筑业支出整体仍保持相对良好 [3] 美联储政策与市场预期 - 市场正在重新评估12月10日降息的可能性，目前似乎正在消化或撤回对12月降息25个基点的预期 [9] - 美联储内部存在分歧，可能有四名成员倾向于在当前时点维持利率不变，这可能导致今年最多的异议票 [9] - 市场对近期通胀和劳动力市场数据（如ADP报告）感到担忧，正在消化这些信息 [10] - 本周的9月非农就业报告可能因政府关门而被美联储打折，数据正常化存在困难 [7][8] 人工智能领域动态与市场影响 - 市场对人工智能领域的交易感到担忧，因企业持续通过新发债融资，以支持短期运营或AI资本支出 [11] - 一些AI科技公司的债券发行规模，2025年相比2024年的增长幅度惊人 [12] - 这些因素（AI交易和美联储政策）共同给标普500指数带来压力并推升了波动性 [11] 零售巨头财报前瞻 - 家得宝的销售保持稳定，但大型耐用品的销售有所放缓，而这部分业务通常能带来高利润的融资交易 [13][14] - 沃尔玛面临的风险是，因政府关门导致SNAP福利延迟发放，可能使其季度收入指引小幅下调，预计每周影响约5亿美元 [16] - 家得宝和沃尔玛的财报将比英伟达更能反映整体经济健康状况，英伟达主要聚焦于AI领域的B2B业务 [17] 锂矿与关键矿物板块 - 智利总统选举进入第二轮，其中一位候选人对整个采矿业可能非常有利，这推动了相关股票买盘 [18][20][21] - 中国最大的锂加工商（全球第三大生产商）对2026年需求非常乐观，预计需求将增长30%至40%，且供应可能无法满足需求，这可能推高价格 [21][22] - 雅宝公司近期连续七个交易日上涨，该公司在智利有锂业务，且拥有向美国提供关键矿物的顶级基础设施，但此前未受政府青睐 [19][20][23] 中美贸易与大豆市场动态 - 中国对美国大豆的采购活动是衡量更广泛股市及其他行业前景的重要指标 [26] - 根据美国农业部出口销售数据，中国采购进度落后，目前仅完成本年度剩余时间总承诺量（约1200万公吨）的约2.76% [27] - 为完成承诺，中国需要在今年剩余时间里每周购买约195万公吨大豆，这是一个艰巨的任务 [27] - 如果中国未能履行采购承诺，可能引发白宫的负面评论，并可能反过来影响关键矿物领域的趋势 [28]

宏观经济K型分化 - 经济呈现K型前景，工业复兴蓬勃发展，包括数据中心建设、能源和基础设施国防领域表现强劲 [2][4] - 消费者领域面临更多阻力，主要来自中国进口商品因关税而变得更昂贵带来的价格上涨压力 [2][5] - 劳动力市场增长放缓，但消费和资本支出依然强劲，例如红皮书同店零售销售和周度酒店需求数据表现强劲，显示经济整体运行良好 [6][10][11] 通胀与美联储政策 - 通胀面临上行压力，主要驱动因素包括关税导致进口成本上升以及美元走弱 [11][14][15] - 市场共识预期未来12个月通胀率为3%，显著高于美联储2%的目标，存在美联储不应进一步降息甚至可能需要加息的风险 [14][15] - 尽管点阵图预示利率将下降，但若通胀因新的冲击（如关税）未能下降，市场对降息的预期可能存在错误 [16][17] 黄金市场动态 - 黄金价格上涨受到三大因素推动：持续的通胀风险、中国家庭通过ETF大量购买黄金以及全球央行因制裁因素减持美国国债并增持黄金 [18][19] - 中国家庭的投资选择有限（主要为房地产和股市），因此转向黄金以实现资产多元化，中国黄金ETF需求非常强劲 [21][22] - 部分买家如央行和部分中国需求对价格不敏感，预计将继续为金价提供强劲支撑 [20][21]