美国铁路货运量总体表现 - 2026年1月美国铁路总运量同比增长4.4% [3] - 20个主要货运类别中有12个实现增长 其中谷物、煤炭和工业相关产品领涨 [3] - 除煤炭外的货运量在2026年1月同比增长4.3% 这是过去24个月中第21次同比增长 [9] 煤炭运量 - 2026年1月煤炭运量同比增加超过10,500车 增幅达4.7% 为自2025年5月以来的最大月度百分比增幅 [1] - 尽管长期趋势下降 但短期经济、天气和政策因素推动2025年至2026年初的煤炭消费和生产上升 [1] - 在过去11个月中 有8个月实现了煤炭运量同比增长 [1] 多式联运运量 - 2026年1月美国铁路多式联运运量同比下降3.5% 这是连续第五年同比下降 [3] - 港口活动疲软、货物需求疲软以及充足的卡车运力持续拖累多式联运量 [3] 谷物运量 - 2026年1月美国谷物周均运量达24,355车 为自2021年4月以来最高 较2025年1月增长17.0% [10] - 2025年谷物运量增长主要由更高的谷物出口驱动 2026年的表现也将主要取决于美国谷物出口量 [11] - 谷物是仅次于煤炭和化学品的第三大铁路货运类别 将在塑造2026年整体铁路运量增长中发挥关键作用 [11] 化学品运量 - 2026年1月化学品运量同比增长2.4% 这是在连续两个月下降后首次实现同比增长 [12] - 2025年是化学品运量创纪录的一年 2026年1月的表现为该行业（通常是制造业活动的早期指标）开了个好头 [12] - 持续增长的前景部分取决于化工行业如何应对仍然疲软的住房市场和汽车需求挑战 [13] 钢铁相关产品运量 - 2026年1月美国初级金属产品（主要是钢铁）运量同比下降2.5% 这是过去11个月中第二次同比下降 [14] - 2026年1月美国废钢铁运量飙升17.8% 这是连续第11次大幅增长 [14] - 2026年1月北美金属矿石（包括加拿大铁路运输的大量铁矿石）运量下降2.6% 这是连续第20年同比下降 [14] - 废钢铁运量增长与金属矿石运量下降之间的显著差异反映了钢铁生产的持续周期性和结构性转变 [15] 制造业与服务业指标 - 2026年1月制造业采购经理人指数意外跃升至52.6% 为41个月来最高水平 新订单分项指数从12月的47.4%飙升至57.1% [19][20] - 服务业采购经理人指数在2026年1月为53.8% 持平一年来最高水平 [23] - 美联储数据显示 2025年下半年制造业产出小幅增长 但过去几年的趋势是缓慢下降 [21] 宏观经济背景 - 2025年第三季度国内生产总值环比增长4.4% 但很少有预测者认为这一速度可持续 [8] - 美联储在2026年1月会议上决定将利率维持在3.5%–3.75%的区间 [17] - 过去一年 美元对一篮子主要货币的贸易加权汇率大幅下跌 [24] - 消费者信心近期跌至近12年低点 但消费支出迄今保持稳定 [7] 劳动力市场 - 2026年1月每周初请失业金人数平均为208,000人 为自2024年1月以来任何月份的最低值 [27] - 2025年12月的辞职率稳定在2% 同期职位空缺估计为654万个 为2020年9月以来最少 [27] 铁路行业运营指标 - 截至2026年2月1日 约有356,000辆铁路货车（占北美163万辆货车总数的21.8%）处于封存状态 [17] - 封存车数量自2025年中以来缓慢增长 [17] - 美国铁路协会货运铁路指数（不包括煤炭和谷物）在2026年1月较2025年12月增长3.1% [2] - 2026年1月最后一周的严重冬季风暴扰乱了全国大部分地区的铁路运营 但美国铁路运量仍保持韧性 [4]

制造业PMI数据超预期 - 昨日公布的制造业PMI数据为52.6，远超市场预期的48.5，形成显著超预期表现 [3] 股市资金流向变化 - 超预期的制造业PMI数据促使股票投资者的关注点重新回到传统行业和防御性行业 [3] - 在经历了一月份的市场波动后，交易员仍在寻找主导市场趋势的板块 [3]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出投资评级 [1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23][24][25][26][27] 报告核心观点 - 2026年1月中国制造业采购经理指数（PMI）为49.3，较前月下降，表明制造业活动处于收缩区间，部分受春节临近等季节性因素影响 [1][3] - 在13个细分指数中，有9个较上月下降，显示制造业活动普遍放缓 [3] - 市场需求疲软，新订单指数下降1.6个百分点至49.2，新出口订单指数下降1.2个百分点至47.8，均处于收缩区间 [3] - 成本压力显著上升，投入品价格指数大幅跃升3.2个百分点至56.1，而出厂价格指数上升1.7个百分点至50.6，自2024年5月以来首次重返扩张区间 [3] - 不同规模企业表现分化，大型企业韧性相对较强，中小型企业面临更大压力 [5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18] 总体指数表现 - 2026年1月中国制造业PMI为49.3，处于收缩区间 [1][3] - 产出指数为50.6，较上月下降1.1个百分点，但仍处于扩张区间 [3][6] - 新订单指数为49.2，较上月下降1.6个百分点，处于收缩区间 [3][7] - 新出口订单指数为47.8，较上月下降1.2个百分点，处于收缩区间 [3][8] - 积压订单指数为45.1，较上月下降0.9个百分点，处于收缩区间 [3][9] - 产成品库存指数为48.6，较上月上升0.4个百分点，处于收缩区间 [3][10] - 主要原材料库存指数为47.4，较上月下降0.4个百分点，处于收缩区间 [3][11] - 原材料采购量指数为48.7，较上月下降2.4个百分点，落入收缩区间 [3][12] - 进口指数为47.3，较上月微升0.3个百分点，处于收缩区间 [3][13] - 投入品价格指数为56.1，较上月大幅上升3.2个百分点，处于上升区间 [3][14] - 出厂价格指数为50.6，较上月上升1.7个百分点，自2024年5月以来首次重返扩张区间 [3][15] - 从业人员指数为48.1，较上月微降0.1个百分点，处于收缩区间 [3][16] - 供应商配送时间指数为50.1，较上月微降0.1个百分点，高于50表明配送加快 [3][17] - 生产经营活动预期指数为52.6，较上月下降2.9个百分点，但仍处于乐观区间 [3][18] 分企业规模表现 - **大型企业**：PMI为50.3，较上月的50.8下降，但仍处于扩张区间；产出指数为52.4，处于扩张区间；新订单指数为50.9，处于扩张区间；新出口订单指数为47.6，处于收缩区间；出厂价格指数为51.5，处于扩张区间 [5][6][7][8][15] - **中型企业**：PMI为48.7，较上月的49.8下降，处于收缩区间；产出指数为49.6，处于收缩区间；新订单指数为48.4，处于收缩区间；新出口订单指数为46.9，处于收缩区间；进口指数为50.9，处于扩张区间；出厂价格指数为49.9，处于收缩区间 [5][6][7][8][13][15] - **小型企业**：PMI为47.4，较上月的48.6下降，处于收缩区间；产出指数为47.6，处于收缩区间；新订单指数为46.1，处于收缩区间；新出口订单指数为50.7，处于扩张区间；出厂价格指数为49.8，处于收缩区间 [5][6][7][8][15] 指数编制方法说明 - 数据来源：每月向中国31个行业、覆盖东、东北、中、西部地区的3000家制造业企业发放问卷，采用与规模成比例的概率抽样法 [22][23] - 指数构成：PMI是综合指数，基于五个经季节调整的分项指数加权计算，权重分别为新订单30%、产出25%、从业人员20%、供应商配送时间15%、主要原材料库存10% [24][25] - 发布机构：由中国物流与采购联合会和国家统计局联合发布，英文报告由冯氏商业情报负责起草和传播 [21]

美股市场表现 - 周一盘中交易 美股主要指数普遍上涨 道琼斯工业平均指数上涨0.99%至49,374.44点 纳斯达克综合指数上涨0.74%至23,634.78点 标普500指数上涨0.65%至6,984.27点[1] - 纳斯达克综合指数当日上涨超过150点[1] - 信息技术板块领涨 涨幅为0.8%[1] - 能源板块表现落后 下跌1.6%[1] 宏观经济数据 - 美国1月ISM制造业采购经理人指数(PMI)升至52.6 高于前值47.9和市场预估的48.5[2][6] - 美国1月标普全球制造业PMI升至52.4 高于初值51.9和12月的五个月低点51.8[6] 商品市场 - 油价大幅下跌5% 至每桶61.98美元[3] - 黄金价格下跌0.9% 至每盎司4,704.70美元[3] - 白银价格下跌0.6% 至每盎司78.065美元[3] - 铜价下跌1.8% 至每磅5.8185美元[3] 欧洲股市 - 欧洲股市普遍上涨 欧元区STOXX 600指数上涨1%[4] - 西班牙IBEX 35指数上涨1.2% 英国富时100指数上涨0.91% 德国DAX指数上涨1.16% 法国CAC 40指数上涨0.82%[4] 亚太股市 - 亚太市场周一收盘涨跌互现 日本日经225指数下跌1.25% 香港恒生指数下跌2.23% 中国上证综合指数下跌2.48%[5] - 印度BSE Sensex指数上涨1.17%[5]

纪要涉及的行业或公司 * 中国宏观经济[1] * 中国制造业与非制造业[1] * 中国房地产行业[2] * 中国财政[2] 核心观点和论据 * **1月PMI数据不及预期**：1月中国国家统计局制造业PMI从12月的50.1降至49.3，非制造业PMI从50.2降至49.4，均低于市场预期[1] * **PMI呈现规律性波动模式**：数据模式与2025年趋势一致，即在季度末月份（3月、6月、9月、12月）读数较强，随后月份则显著下降[1] * **价格分项指数显著上升**：在主要分项指数中，投入和产出价格分项指数均大幅上升[1] * **2025年财政收支情况**：结合一般公共预算和政府性基金，2025年财政收入总计27.3万亿元人民币，较2024年下降2.9%；财政支出达40.0万亿元人民币，较2024年增长3.7%[2] * **对房地产市场的预期过于乐观**：政策制定者在2025年初对房地产市场似乎过于乐观，去年“两会”期间的财政规划预计政府性基金收入（主要来自土地销售）将略有增长，但实际结果下降了7%[2] * **广义财政赤字扩大**：在计入其他预算外项目后，估计2025年广义财政赤字占GDP的11.0%，并预计在2026年将扩大至12.0%[2] * **投资者对中国情绪改善**：与去年1月相比，投资者对中国增长和市场的情绪有所改善[6] * **中期增长预期上移**：当被问及未来五年增长预期时，最常见的回答从去年的年均增长3-4%转变为现在的4-5%[6] * **对股市和汇率的预期改善**：对股市表现和人民币汇率的预期也有所改善[6] * **对价格的情绪仍然疲弱**：42%的受访者预计PPI通胀将在2028年或更晚转为正值，59%的受访者认为房价将在2028年或更晚见底[6] 其他重要内容 * **数据来源与图表说明**：PMI数据图表显示1月下降与过去一年观察到的剩余季节性一致[5] * **投资者情绪调查图表**：图表直观展示了投资者对中国未来五年年均增长预期的变化，从2025年会议到2026年会议，回答“4-5%”的受访者比例显著增加[7][8] * **近期研究报告列表**：列出了高盛中国宏观团队近期的多份研究报告，涉及财政预测更新、全球宏观会议要点、PMI数据点评、香港GDP、央行调查、工业利润、消费者仪表板及经济活动追踪器等主题[9] * **团队介绍**：列出了中国经济学团队的主要成员及其联系方式[11][12] * **免责声明与合规披露**：包含大量的监管披露、免责声明、报告分发实体说明以及版权信息，强调了报告仅供参考、不构成个人投资建议、分析师薪酬与公司盈利相关、公司及关联方可能持有相关头寸等关键点[2][14][15][16][17][24][25][26][27][30][37]

中国制造业PMI数据 - 2024年1月中国通用制造业PMI录得50.3 较前月的50.1有所上升 符合路透社调查的分析师预期 读数高于50的荣枯线表明行业处于扩张区间[2] - 1月PMI数据为自去年10月录得50.6以来的最高水平 显示制造业活动在加速[3] - 制造业活动加速的原因包括制造商在延长的农历新年前加速生产并装载货物[2] 中国消费者情绪调查 - 咨询公司奥纬本月发布的一项针对中国富裕人群的研究发现 5月调查时有22%的受访者对经济持负面看法[1] - 该比例略高于2022年10月的21% 当时正值北京宣布计划放宽严格清零政策前夕[1] 亚太地区市场表现 - 日本日经225指数上涨0.13% 东证指数上涨0.52%[3] - 韩国综合股价指数下跌超过2.5% 科斯达克小型股指数跌幅高达3%[3] - 香港恒生指数下跌1.64% 内地沪深300指数下跌0.68%[3] - 澳大利亚标普/澳交所200指数下跌0.57%[3] 贵金属市场动态 - 现货黄金价格下跌5% 至每盎司4,612美元 白银价格下跌约4% 至每盎司81.189美元[4] - 白银价格在上周五暴跌约30% 创下该金属自1980年以来最差的单日表现 过去12个月白银价格涨幅曾超一倍[4] - 黄金价格在上周五亦下跌约9%[4]

制造业整体运行情况 - 2026年1月中国制造业采购经理指数为49.3%，较上月下降0.8个百分点，表明市场需求有所收紧 [1] - 制造业企业生产活动保持扩张态势 [1] 制造业产业结构 - 1月装备制造业采购经理指数为50.1%，处于扩张区间 [1] - 1月高技术制造业采购经理指数为52%，显著高于荣枯线 [1] - 装备制造业和高技术制造业呈现稳中向好发展态势 [1] - 制造业产业结构持续优化 [1] 服务业运行情况 - 服务业运行态势相对稳定 [1] - 服务业企业预期持续向好 [1]

大宗商品与地缘政治 - WTI原油价格周五跳涨超过+2%，至一周高点，因特朗普总统就伊朗暴力镇压抗议活动一事，恢复了对伊朗高级领导层使用武力的威胁 [1] - 原油价格上涨还因《金融时报》报道，美国威胁限制伊拉克石油销售的美元供应，以向伊拉克主要政界人士施压，要求组建排除伊朗支持的民兵组织的政府 [1] - 黄金、白银和铂金价格周五均创下历史新高，提振矿业股，原因包括美元走弱、地缘政治风险以及对美联储独立性的新威胁，增加了对贵金属作为价值储存手段的需求 [2] 宏观经济数据与预期 - 美国密歇根大学1月份1年期通胀预期从先前报告的4.2%下修至4.0%，为一年低点；5-10年期通胀预期从先前报告的3.4%下修至3.3% [2] - 美国密歇根大学1月消费者信心指数上修+2.4至56.4，为五个月高点，强于预期的维持54.0不变 [3] - 美国1月S&P制造业PMI上升+0.1至51.9，略弱于预期的52.0 [3] - 欧元区1月S&P制造业PMI上升+0.6至49.4，强于预期的49.2 [13] - 英国1月S&P制造业PMI上升+1.0至51.6，强于预期的维持50.6不变，为17个月来最快的扩张速度 [13] - 英国12月除汽车外零售销售环比增长+0.3%，强于预期的零增长 [14] 全球股市表现 - 周五，标普500指数($SPX)收盘上涨+0.03%，道琼斯工业平均指数($DOWI)收盘下跌-0.58%，纳斯达克100指数($IUXX)收盘上涨+0.34% [6] - 周五，欧洲斯托克50指数收盘上涨+0.09% [10] - 中国上证综合指数攀升至一周高点，收盘上涨+0.33% [10] - 日本日经225指数收盘上涨+0.29% [10] - 周五，市场在“科技七巨头”股票反弹后，从早盘跌势中恢复并转涨 [5] - 第四季度财报季已正式开始，截至目前对股市是积极因素，在已公布财报的40家标普500公司中，81%的业绩超出预期 [8] - 根据彭博情报，标普500指数成分股第四季度盈利预计将增长+8.4%，若排除“科技七巨头”大型科技股，第四季度盈利预计将增长+4.6% [8] 利率与债券市场 - 周五，3月10年期国债期货(ZNH6)收盘上涨+2.5个最小变动价位，10年期国债收益率下降-1.2个基点至4.233% [11] - 周五，欧洲政府债券收益率走高，10年期德国国债收益率跃升至三周高点2.908%，最终上涨+1.9个基点至2.906% [13] - 周五，10年期英国国债收益率攀升至2.5周高点4.517%，最终上涨+3.8个基点至4.512% [13] - 市场预计美联储在1月27-28日举行的下次FOMC会议上降息-25个基点的可能性为3% [9] - 利率互换市场预计欧洲央行在2月5日下次政策会议上加息+25个基点的可能性为0% [14] 行业与个股动态 - “科技七巨头”股票走强是周五大盘的支撑因素，微软(MSFT)收盘上涨超过+3%，亚马逊(AMZN)收盘上涨超过+2%，英伟达(NVDA)和Meta Platforms (META)收盘上涨超过+1%，但Alphabet (GOOGL)收盘下跌-0.79%，苹果(AAPL)收盘下跌-0.15%，特斯拉(TSLA)收盘下跌-0.07% [15] - 因金、银、铂价格创历史新高，矿业股周五大涨，巴里克黄金(B)收盘上涨超过+3%，纽蒙特矿业(NEM)和自由港麦克莫兰(FCX)收盘上涨超过+2%，赫克拉矿业(HL)和Coeur Mining (CDE)收盘上涨超过+1% [16] - 因彭博Green Markets Box报告称美国包装公司计划自3月1日起将价格提高每吨70美元，包装股周五上涨，Smurfit WestRock Plc (SW)收盘上涨超过+4%，美国包装公司(PKG)收盘上涨超过+3%，国际纸业(IP)收盘上涨超过+2% [17] - 英特尔(INTC)因CEO Lip-Bu Tan给出黯淡预测并警告公司正面临制造问题，收盘下跌超过-17%，领跌标普500和纳斯达克100指数成分股，并拖累芯片股和AI基础设施公司走低，闪迪(SNDK)收盘下跌超过-6%，迈威尔科技(MRVL)收盘下跌超过-3%，西部数据(WDC)和恩智浦半导体(NXPI)收盘下跌超过-2%，亚德诺(ADI)、博通(AVGO)、拉姆研究(LRCX)、微芯科技(MCHP)、高通(QCOM)和德州仪器(TXN)收盘下跌超过-1% [18] - 因分析师吹捧诺和诺德口服Wegovy药物的推出，注射器制造商周五下跌，Stevanato Group (STVN)收盘下跌超过-10%，West Pharmaceuticals (WST)收盘下跌超过-4%，碧迪医疗(BDX)收盘下跌超过-2% [19] - Booz Allen Hamilton Holding (BAH)公布第三季度调整后EPS为1.77美元，远高于市场预期的1.27美元，并将全年调整后EPS预测从先前估计的5.45-5.65美元上调至5.95-6.15美元（高于市场预期的5.61美元），收盘上涨超过+6% [19] - Fortinet (FTNT)因TD Cowen将其评级从持有上调至买入，目标价100美元，收盘上涨超过+5% [20] - CSX Corp (CSX)因表示预计2026年营业利润率将比调整后的2025财年业绩扩大200至300个基点，收盘上涨超过+2% [20] - Netflix (NFLX)因联席首席执行官Peters告诉《金融时报》，公司有望赢得华纳兄弟探索公司股东对其收购华纳兄弟影视工作室要约的支持，收盘上涨超过+2% [21] - Capital One Financial Corp. (COF)因公布第四季度调整后EPS为3.86美元，弱于市场预期的4.15美元，收盘下跌超过-7% [22] - Safehold Inc (SAFE)因摩根士丹利将其评级从平配下调至低配，目标价14美元，收盘下跌超过-5% [22] - Entegris Inc (ENTG)因Seaport Global Securities将其评级从买入下调至中性，收盘下跌超过-3% [22] - 宣伟公司(SHW)因德意志银行将其评级从买入下调至持有，收盘下跌超过-1% [23]

涉及行业与公司 * 行业：中国宏观经济、制造业、零售业、外汇市场 [1][2][5] * 公司：无特定上市公司，内容主要基于高盛（Goldman Sachs）研究团队对中国宏观经济的分析 [1][10] 核心观点与论据 **宏观经济指标** * 中国官方制造业PMI在2025年12月显著反弹，从11月的49.2升至50.1，超出市场共识及高盛预期 [1] * 该反弹与高频数据显示的钢铁产量下降以及早前发布的新兴产业PMI疲软形成对比，但与2025年观察到的“季度末反弹”模式一致（官方制造业PMI在3月、6月、9月和12月上升，次月则下降）[1] * 季度末反弹模式可能源于每个季度末提振GDP增长的压力加大 [1] **政策与消费** * 中国消费品以旧换新计划已延长至2026年，国家发改委和财政部于2025年12月30日联合发布了2026年的官方指导方针 [2] * 该计划最初在2024年第四季度和2025年上半年提振了零售销售，但在2025年6月后因资金短缺和审批收紧影响减弱 [2] * 新指导方针调整了补贴类别和水平，以维持计划效果并聚焦政策重点 [2] * 近期资金安排显示，2026年全年补贴约为2500亿元人民币，略低于2025年分配的3000亿元人民币 [2] * 由于补贴减少及效果递减，预计名义零售销售增速将从2025年的3.8%放缓至2026年的2.7% [2][5] **外汇市场** * 美元兑人民币汇率在2025年底跌破7.0，尽管中国人民银行每日中间价释放出意图缓和升值步伐的信号 [5] * 年底中间价维持在7.0288，高于高盛模型隐含的接近7.00的价值 [5] * 驱动因素包括美元广泛走弱以及年底外汇结算需求 [5] * 近期政策沟通表明，中国人民银行可能已形成对人民币走强的偏好，同时仍希望避免升值过快 [5] * 展望未来，稳健的出口增长、显著的外汇低估以及美元走软应会支持人民币逐步升值路径 [5] * 高盛继续预测美元兑人民币汇率在3/6/12个月内将达到6.95/6.90/6.85 [5] 其他重要内容 * 文档引用了高盛中国经济学团队近期的一系列研究报告，主题包括2026年“双升级”计划、第四季度货币政策委员会会议、香港零售销售、中国PMI数据、工业利润、外汇流动、房地产价格和贷款增长等 [7][9] * 文档包含大量法律、监管和利益冲突披露信息，表明此为高盛全球投资研究部门发布的正式研究报告 [12][13][14][15][22][23][24][25]

美股市场表现 - 主要股指普遍下跌 标普500指数下跌0.33% 道琼斯工业平均指数下跌0.35% 纳斯达克100指数下跌0.34% [1] - 股指跌至近期低位 标普500和道琼斯指数跌至一周低点 纳斯达克100指数跌至1.5周低点 [2] - 期货市场同步走低 3月E-mini标普500期货下跌0.35% 3月E-mini纳斯达克100期货下跌0.38% [1] 市场下跌驱动因素 - 芯片股和数据存储公司表现疲软 拖累大盘走低 [2] - 矿业股下滑 因黄金价格跌至2.5周低点 白银价格暴跌超过7% [2] - 债券收益率上升打压股市 10年期国债收益率上升2个基点至4.14% [2] 宏观经济数据与政策 - 美国劳动力市场强于预期 上周初请失业金人数意外减少1.6万人至19.9万人 为一个月低点 预期为增加至21.8万人 [2][3] - 市场对美联储降息预期较低 预计1月27-28日FOMC会议降息25个基点的概率为15% [5] - 中国制造业数据超预期 12月制造业PMI上升0.9至50.1 为9个月来最快扩张速度 预期为49.2 非制造业PMI上升0.7至50.2 预期为49.6 [4] 季节性因素与市场活动 - 季节性因素对股市有利 历史数据显示自1928年以来 标普500指数在12月最后两周有75%的概率上涨 平均涨幅为1.3% [5] - 市场交易活动清淡 因德国和日本市场因新年假期休市 成交量远低于正常水平 [3] - 市场关注即将发布的美国经济数据 预计12月标普制造业PMI将维持在51.8不变 [5] 全球市场表现 - 海外股市涨跌互现 欧洲斯托克50指数下跌0.08% 中国上证综合指数收盘上涨0.09% 日本日经225指数因假期休市 [6]