港股市场观点 - 港股相对A股有超额收益的两个阶段：产业趋势发酵阶段港股龙头代表性更强，以及中国资产总体占优且结构主线清晰阶段港股更可能好于A股 [1] - 继续看好四季度反弹波段，恒生科技高弹性占优 [1] A股短期市场结构特征 - 近期上证综指窄幅震荡，科技成长宽幅震荡，缺乏带领市场突破的占优结构 [2] - 科技成长长期性价比不足，处于高位震荡，等待产业趋势催化累积的阶段 [2] - 科技成长在长期低性价比区域挣估值钱的难度显著增加，需要产业催化累积或业绩高增的持续验证才能延续有效上涨 [2] 周期板块与高切低行情 - 9月初以来高切低行情演绎，其中有弹性的方向是中期PPI同比转正交易，短期有涨价催化 [3] - 涨价周期是短期进攻性较强的方向，但周期中期展望仍有逻辑断点，价格反弹持续性存疑 [3] - 周期和价值板块对总体指数的带动作用有限，更偏向于四季度加春季轮动行情的组成部分 [3] 中期市场判断与牛市展望 - 中期市场判断维持“牛市两段论”，2025年的科技结构牛是牛市1.0阶段 [4] - 2026年春季可能是阶段性高点，A股市场可能面临需求侧验证、科技股对业绩扰动敏感度提高、新增结构亮点需等待三个挑战 [4] - 牛市还有纵深，A股至少还有基本面周期性改善收益、居民资产配置向权益迁移带来的估值重估收益、中国全球影响力提升带来的景气与估值重估共振收益三部分中期收益有待实现 [4] 板块轮动与景气方向 - 下一年景气方向在四季度提前轮动行情不断演进，涨价周期交易PPI转正预期，储能和光伏交易景气拐点提前出现及2026年供给出清 [5] - 板块轮动还会继续，短期休整过的海外和国内AI产业链、人形机器人、创新药和国防军工后续可能也有轮动上涨机会 [5] - 电力设备长期性价比迫近低位，涨价周期短期性价比不足，岁末年初关注海外AI算力beta、国内AI进步、人形机器人产业突破、创新药及国防军工等方向的轮动上涨机会 [5] 行业赚钱效应扩散 - 截至20251107，公用事业、煤炭、石油石化、钢铁、电力设备等行业赚钱效应扩散指标按照个股个数计算均超过75%，且状态为继续扩散 [9] - 有色金属、汽车、电子、科创板、计算机等行业赚钱效应扩散指标出现全面收缩，按照个股个数计算均在70%以下 [9] ETF市场表现 - 华泰柏瑞中证光伏产业ETF(515790)最新份额140.47亿份，今年以来份额增长17.9%，近5个交易日涨幅8.7% [10] - 国泰中证煤炭ETF(515220)最新份额105.97亿份，今年以来份额增长319.2%，近5个交易日涨幅4.8% [10] - 广发中证创新药产业ETF(515120)最新份额112.84亿份，近5个交易日份额增长12.6%，但价格下跌3.6% [10]

核心观点 - 报告认为市场正处于“抢跑2026年景气展望”的行情演进阶段，并维持“牛市两段论”的中期判断 [1][2] - 2025年的科技结构牛市被视为牛市1.0阶段，预计2026年春季可能出现阶段性高点，但并非全年高点，更全面的牛市2.0行情有望在2026年国内加码宽松时启动 [2][8] - 短期市场缺乏明确的占优结构，呈现震荡格局，科技成长板块因长期性价比不足而高位震荡，涨价周期板块短期虽有催化但中期逻辑存在断点 [2][5][6] 短期市场结构特征 - 近期上证综指窄幅震荡，科技成长板块宽幅震荡格局延续，市场缺乏能够带领指数突破的占优结构 [1][2][5] - 科技成长板块长期性价比不足，已进入类似2013年底创业板、2018年初食品饮料、2021年初新能源的低性价比区域，在此区域挣估值钱的难度显著增加，需要产业催化累积或业绩持续高增验证才能延续有效上涨 [2][5] - 科技成长板块处于高位震荡阶段，等待产业趋势催化累积，历史经验表明长期低性价比区域不意味着马上出现大波段调整，高位区域可能以季度为单位持续 [2][5] - 9月初以来“高切低”行情演绎，其中相对有弹性的方向是中期PPI同比转正交易，该方向短期有涨价催化，且市场预期2026年年中PPI将由负转正，使涨价周期成为短期进攻性较强的方向 [2][6] - 但周期板块中期展望存在逻辑断点，价格不下降是稳定预期，但价格反弹的持续性存疑，PPI转正后进一步上行空间尚不明确，因此周期和价值板块对总体指数的带动作用有限 [2][6] - 在累积一定涨幅后，涨价周期板块的短期性价比也已降低，短期高位区域不远 [2][6] 中期市场判断 - 中期市场判断维持“牛市两段论”，2025年的科技结构牛是牛市1.0阶段 [2][7] - 预计2026年春季可能成为阶段性高点，届时A股市场可能面临三大挑战：1）需求侧关键验证期到来，若需求弱则供需拐点可能推迟；2）科技板块处于长期低性价比区域，对业绩扰动和流动性冲击敏感度提高，可能出现有效休整波段；3）新增结构亮点可能还需等待，国内科技产业趋势决定性催化及反内卷效果验证需要时间，新主线不易完美接力 [2][7] - 2026年春季的阶段性高点大概率不是2026年全年高点，更不是本轮全面牛市的高点，牛市仍有纵深，全面牛市演绎的条件将随时间越来越充分 [2][8] - A股至少还有三部分中期收益有待实现：1）基本面周期性改善的收益；2）居民资产配置向权益迁移带来的估值重估收益；3）中国全球影响力提升、话语权提升确认带来的景气与估值重估共振收益 [2][8] - 随着供给出清，预计2026年年中A股“政策底、市场底、经济底”依次出现的框架有效性将回归，2026年国内加码宽松的时刻可能就是牛市2.0行情启动的时刻 [2][8] 板块轮动与景气方向 - 下一年景气方向在2025年四季度提前轮动的行情不断演进，主要方向包括：涨价周期交易PPI转正预期；储能和光伏交易景气拐点提前出现以及2026年供给出清提供的中期基本面支撑 [2][10] - 板块轮动预计将继续，短期休整过的海外和国内AI产业链、人形机器人、创新药和国防军工后续可能也有轮动上涨机会 [2][10] - 科技内部的“高切低”行情也在演绎，有弹性的方向是中期有2026年供给出清、短期有景气提前验证的光伏和储能板块 [10] - 电力设备板块长期性价比也迫近低位，而涨价周期板块短期性价比不足 [10] - 继续看好海外AI算力beta向上，国内AI不断进步，人形机器人产业突破临近，创新药2026年仍有看点，国防军工可能未来两年都是订单释放期，这些方向在岁末年初还有轮动上涨机会 [10] - 港股相对A股有超额收益的两个阶段：1）产业趋势发酵阶段，港股龙头代表性更强；2）中国资产总体占优且结构主线清晰的阶段，继续看好四季度反弹波段中恒生科技的高弹性占优 [11] 行业数据跟踪 - 根据赚钱效应扩散指标，截至2025年11月7日，公用事业、煤炭、石油石化、钢铁、电力设备、环保等行业赚钱效应继续扩散，其强势股占比按个数计算分别达到89%、85%、80%、80%、78%、75% [16] - 而有色金属、汽车、电子、科创板、计算机等行业赚钱效应出现全面收缩，其强势股占比按个数计算分别为70%、48%、45%、42%、33% [16] - 重点ETF跟踪数据显示，华泰柏瑞中证光伏产业ETF最新份额为140.47亿份，近一周净值上涨8.7%，今年以来上涨42.6%；国泰中证煤炭ETF最新份额为105.97亿份，近一周净值上涨4.8%，今年以来上涨9.7% [18]