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A steeper yield curve and strong deal activity are lifting bank stocks ahead of JPMorgan's earnings, with analysts expecting financials to drive a fifth of S&P 500 profits. ...

行业与公司 * 行业：全球利率市场，特别是G10国家（美国、英国、欧元区、日本、加拿大、瑞士、瑞典、挪威、澳大利亚、新西兰）的国债、通胀和货币市场 [1][3][6] * 公司：高盛（Goldman Sachs）作为研究发布方，未具体分析单一上市公司 [1][2] 核心观点与论据 * **风险平衡转变**：2026年G10市场政策定价普遍比高盛经济学家的基准预测更鹰派，市场仅对美国、英国和挪威定价了降息，其他地区前端收益率曲线呈上行倾斜 [6][10] * **通胀受控，增长主导**：通胀前景温和意味着增长将成为收益率的主要驱动力，增强了债券的对冲价值，预计10年期美债收益率在2026年底为4.2%，区间为3.9-4.5% [3][7][8][16] * **收益率曲线分化**：美国2s10s曲线因降息而趋陡，但可能不会显著超过远期水平；英国因通胀下降可能看到收益率曲线平行下移；日本2s10s曲线可能因持续加息而趋平 [31][35][36][39][41] * **通胀定价风险平衡**：美国市场隐含的2026年CPI通胀比高盛经济学家Q4/Q4基线高约30个基点，但风险倾向于通胀曲线变陡；欧洲通胀预计与当前市场定价基本匹配；英国通胀预计继续下降 [44][45][48] * **净债券供应高企但不再上升**：G4主权债券净发行量保持高位但不再增长，预计美国净票息供应将从2025年的1.7万亿美元降至2026年的约1.2万亿美元，日本净供应可能增加 [54][55][58] * **流动性管理方法各异**：美联储的储备管理购买应抑制美元融资波动，而欧洲央行可能采取被动反应，英国因回购工具使用增加，量化紧缩（QT）放缓的风险更高 [67][68][75] * **欧元区主权利差保持紧缩**：改善的增长、减弱的分裂风险以及欧盟层面的强力支持应使主权利差维持在相对紧缩的水平，预计10年期BTP-Bund、OAT-Bund和Bonos-Bund利差在2026年底分别为75、70和55个基点 [77][78][84] * **利率波动尾部风险可能重现**：低隐含波动率估值增强了使用期权表达方向性观点的理由，美国劳动力市场是波动机制的关键决定因素，欧洲波动率可能因加息风险取代降息风险而见底 [85][86][87][93] * **G10央行政策周期分化**：超过半数G10央行已完成降息周期，预计到2026年底仅挪威央行还有降息空间（2027年计划一次降息），前端定价加息并普遍比高盛政策利率预测更鹰派 [95] 其他重要内容 * **财政风险**：G10多数国家赤字预计将保持在高位，相对于2015-2019年平均水平，美国、德国、英国、日本、加拿大、澳大利亚和新西兰的赤字在2023-2026年间均更大 [11][12] * **债务融资结构变化**：私营部门越来越依赖债务融资（而非自由现金流）可能使长期收益率的上行风险超过宏观经济和财政基本面所暗示的水平 [23][25][29] * **具体国家展望**： * **美国**：预计美联储在2026年3月和6月进行两次25个基点的降息，增长重新加速和未解决的财政担忧可能使长期收益率保持高位 [102][104] * **加拿大**：加拿大央行可能在2026年按兵不动，但财政政策和全球增长的顺风可能最终使风险偏向加息 [105] * **欧元区**：周期性改善和德国财政扩张应推动核心收益率上升，预计10年期德债收益率在2026年底达到3.25% [106] * **英国**：预计英国央行利率在2026年降至3%，比市场定价低30个基点，10年期英债收益率目标为4.0% [107] * **日本**：日本央行预计继续渐进加息，但市场终端利率预期已与高盛的1.5%预测趋同，10年期日债收益率预计在2%附近区间波动 [108][110] * **澳大利亚/新西兰**：澳大利亚收益率有下行空间，预计10年期ACGB收益率在2026年底温和反弹至4.6%；新西兰预计开启加息周期，10年期NZGB收益率目标为4.5% [111] * **瑞典**：预计瑞典央行全年按兵不动，10年期瑞典国债收益率预计与德债同步上升至3.25% [112] * **挪威**：预计挪威央行在2026年降息两次，10年期收益率目标为4% [113][114] * **瑞士**：预计瑞士央行按兵不动，政策利率保持在0%，10年期收益率预计逐步上升至0.5% [115] * **图表数据摘要**： * 核心通胀预计在2026年接近目标水平，美国、欧元区、英国、日本等G10经济体的Q4/Q4核心通胀预测值多在2%左右或以下 [17][18] * 10年期美债超额回报历史显示，在核心通胀下降和失业率上升时往往为正 [26][27] * G4净供应占GDP比例预计在大多数主要市场增量放缓 [60][61] * 商业银行资产构成显示，为抵消储备下降，政府债券持有量增加 [72][73]

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2026年市场展望 - 市场普遍认为2026年初将是2025年末趋势的延续 驱动市场在2025年末创新高的因素预计将持续至2026年 [2] - 推动市场的关键因素包括：可能提振GDP的税收政策、人工智能（AI）提升生产力并转化为更高收益、以及已实施的三次降息 市场预期2026年至少还有一至两次降息 [3] - 市场承认AI叙事已发生转变 投资者开始更多讨论需要甄别赢家和输家 而非普涨行情 进入2026年存在多项顺风和积极的上行催化剂 [4] 利率与房地产市场 - 市场预期收益率曲线将变得更为陡峭 许多观察人士关注这是否会抑制房地产市场的需求 [5] - 房地产市场刚出现一些积极迹象 例如待售房屋数据增长3.3% 为约三年来的最佳表现 [5] 金属市场与数字基础设施投资 - 金属市场出现巨大的日内波动和显著波动性 这种高波动性在过去几周持续 并在今日达到高潮 钯和白银等金属表现尤为突出 [7] - 数字基础设施（如数据中心）正逐渐成为一个独立的投资类别 可能是AI主题投资的下一前沿领域 [7] - 软银（SoftBank）收购Digital Bridge的交易凸显了这一趋势 大型资金方正在AI“棋盘”上调整布局 将大型数据中心公司视为类似房地产投资信托（REIT）的独立投资标的 [8] 货币政策与宏观经济指标 - 市场将关注联邦公开市场委员会（FOMC）会议纪要 以获取更多政策清晰度 在数据清淡的一周 这将是重要事件 [10] - 会议纪要可能显示委员观点存在分歧 类似点阵图所示 已知有三位委员持不同意见：一位呼吁更深度降息 两位则认为不应降息 [11] - 市场已开始定价明年3月降息的可能性 因劳动力市场持续疲软 [12] - 中国采购经理人指数（PMI）被视为衡量世界第二大经济体状况的重要指标 [12]

文章核心观点 * 提供的文档内容仅为登录页面的提示信息，未包含任何实质性的新闻、事件、财报或行业公司研究内容 [1]

涉及的行业或公司 * 日本金融市场及日本投资者对外投资组合流动 [1][2] * 日本主要投资者类型：商业银行、储蓄银行（如日本邮政银行、农林中金银行、信用金库）、人寿保险公司（Lifers）、投资信托管理公司、零售投资者、私人养老金、政府养老金投资基金（GPIF）、财务省（MoF） [32][35][36][37][38][39] * 主要投资目的地市场：美国（约占日本外债持有量的50%）、法国、英国、澳大利亚等 [3][6] 核心观点和论据 * **日本投资组合流动对市场有巨大影响**：原因在于日本庞大的、正向的国际投资净头寸（NIIP）以及历史上日本国债市场的高国内参与度 [1][2] * **近期投资组合流动相对平淡**：特别是固定收益领域，净流动比过去15年的大部分时间都更为温和 [1] * **未来流动可能转向更支持日元**：基于对美联储降息、日本央行加息以及美国收益率曲线变陡的基线预测，预计日元对冲的美国债券吸引力将增加，同时非美固定收益市场（如澳元）的日本需求也可能上升 [1] * **无对冲投资者的资金回流对日元影响最显著**：例如养老金、投资信托管理公司以及部分情况下的Lifers，但这可能需要更陡峭的日本国债曲线或更窄的利差 [1] * **日元在避险时期走强的原因**：通常归因于其感知的避险地位和更高的外汇对冲活动，而非资本流动的直接影响，但由于“安倍经济学”后日本投资者持有的外国资产存量更大，理论上资金回流在风险情绪恶化时对日元的影响潜力也更大 [7] * **对冲投资者与无对冲投资者的决策逻辑不同**： * 对冲投资者最关心经货币对冲后的债券潜在收益率（或股票的对冲成本），计算公式为：对冲后收益率 = 名义收益率 - 对冲成本，其中对冲成本 = (美元3个月利率 - 日元3个月利率) - 基差 [44] * 无对冲投资者最关心绝对利差（或外国股票相对于国内股票的回报），资产价格与外汇的历史相关性也会影响需求 [60] * **当前背景下的趋势**： * 长期债务总流量相对较小，截至11月的12个月移动总和约为450亿美元 [61][68] * 大部分长期债务流动仍由对美国资产的需求驱动 [64][65] * 无对冲投资者的外国投资在近年变动较小后，总体呈上升趋势 [69][70] * 无对冲资金流出可能在边际上给美元/日元带来上行压力 [71][79] * **日本央行结束收益率曲线控制（YCC）政策的影响**：数据显示，以银行为主的对冲投资者普遍出售外国资产，并更持续地购买日本国债 [50][54][55] 其他重要但可能被忽略的内容 * **数据来源复杂多样**：报告详细梳理了追踪日本投资组合流动的官方数据源，包括国际证券交易（ITS）、国际收支（BOP）、美国财政部国际资本（TIC）数据、资金流量（FOF）、国际投资头寸（IIP）、国际货币基金组织协调投资组合调查（CPIS）以及日本央行金融体系报告（FSR），并总结了各自的频率、资产分类、主要洞察和技术注意事项 [13][29] * **投资者分类与数据记录方式**： * 根据典型对冲策略将投资者分为：**大部分对冲**（如商业银行、储蓄银行）、**可变对冲**（如Lifers）、**大部分无对冲**（如投资信托、零售、养老金、GPIF、财务省） [31][33][34][41] * 单一机构的资金流可能因通过国内中介管理而被记录在多个投资者类别下，例如邮政银行的资金流可能同时出现在“银行”和“投资信托管理公司”类别中 [18][32] * 在资金流量数据中，通过国内中介购买的外国资产可能被记录在“投资信托受益凭证”等国内资产项下，而非“对外证券投资”项下 [19][24] * **具体投资者持仓数据（截至2025年第三季度或指定日期）**： * 商业银行：持有约7600亿美元外国长期债务和1450亿美元外国股票及投资基金份额 [32] * 日本邮政银行：存款超过1.2万亿美元，外国持仓约5900亿美元（主要是债券） [32] * 农林中金银行：持有约950亿美元外国债券和近50亿美元外国股票 [32] * 信用金库：持有约300亿美元外国债券 [35] * 人寿保险公司（Lifers）：持有近5900亿美元外国证券，其中债券约占70%（约4000亿美元），平均对冲比率从2021年的约60%降至2024年的40% [35][49][53] * 投资信托管理公司：持有近1.3万亿美元外国证券，部分增长由NISA计划的税收激励推动 [35] * 家庭部门：通过“对外证券投资”和“投资信托受益凭证”合计持有超过1.3万亿美元外国证券 [39] * GPIF：持有约4400亿美元外国债券和约4600亿美元外国股票 [39] * 私人养老金：持有约2800亿美元外国证券 [39] * 财务省（MoF）：持有约1万亿美元外国证券，是最大的外国债券持有者 [39] * **美国曲线倒挂的影响**：2022年美国收益率曲线倒挂导致对冲投资者（如银行和Lifers）大幅减少美国国债购买 [47][52] * **资产构成细节**：尽管国际投资头寸数据显示外国“债务证券”与“股票和投资基金份额”的持有比例大致为50-50，但由于“投资基金份额”中包含主权债券和信用债，日本的外国投资组合投资大部分仍为债务 [23] * **汇率与流动性的关系**：除了利率差异和广泛风险情绪的变化所能捕捉到的信息外，流动性与日元之间的关系往往较难观察，但在某些时期（如2025年上半年）流动性可能成为汇率的主导驱动因素 [1]

宏观经济与GDP数据 - 美国GDP报告表现非常强劲 实现了两年来的最高季度环比年化增长[1] - 经济增长主要由个人消费驱动 显示消费者依然非常强劲[2] - 强劲的消费支出可能对未来劳动力市场构成支撑[2] - 美国经济分析局(BEA)发布的公司税前利润超过4万亿美元 创下历史新高[15] 美联储政策与利率展望 - 强劲的GDP数据并未实质性改变美联储的近期政策展望[4] - 市场对美联储1月降息的预期略有下降 但原本概率就很低[4] - 数据给予美联储更多保持耐心的空间[4] - 数据部分抵消了此前失业率小幅上升对市场造成的担忧[5] - 即使美联储逐步降息 长期收益率也不一定会下降 因此抵押贷款利率可能不会进一步大幅下降[8] 债券市场与收益率曲线 - 10年期美国国债收益率在过去三到四个月保持显著稳定 主要在4%至4.2%之间波动[5][7] - 收益率今日触及约4.19% 为9月初以来的最高水平[7] - 收益率曲线变陡是积极信号 预示着健康且增长的经济[8] - 收益率稳定在4%左右且缺乏波动性 可能有助于增强信心 包括商业信心 并可能有利于债券发行[9] - 预计10年期国债收益率将暂时在4%左右波动 上下浮动几个基点[10] - 金融行业已从收益率曲线变陡中获益[10] 信贷市场与公司基本面 - 当前信贷利差处于非常低的水平[12] - 信贷利差低是因为公司基本面相对强劲[13] - 风险主要集中在市场风险最高的部分 例如CCC评级债券[13][14] - 对于高收益债券中评级较高的部分 尤其是投资级公司 情况看起来不错[14] - 公司基本面相对强劲是信贷利差如此之低的原因[15] - 投资者愿意以较窄的利差放贷 因为他们认为前景相当强劲[16] - 低利差限制了公司债券的潜在超额回报 且如果经济前景变化 风险较高的公司债券价格可能大幅下跌[16] - 高收益债券的风险回报看起来并不特别有吸引力[17]

当前市场状况与最佳产品 - 尽管存款账户利率呈下降趋势，但当前仍可通过大额存单锁定具有竞争力的回报，最佳大额存单利率仍高于4% [1] - 当前短期大额存单（6至12个月）普遍提供约4%至4.5%的年化收益率，显著高于传统储蓄账户 [2] - 目前市场上最高的年化收益率为4.1%，由Sallie Mae Bank的15个月期产品和LendingClub Bank的8个月期产品提供 [2] 历史利率走势与驱动因素 - 21世纪初大额存单利率相对较高，但随后因经济放缓和美联储降息而下降，2009年一年期平均利率约为1%，五年期低于2% [3] - 2010年代利率持续走低，美联储将基准利率维持在接近零的水平，导致2013年6个月期平均利率降至约0.1%，5年期降至0.8% [4] - 2015年至2018年，随着美联储逐步加息和经济扩张，大额存单利率略有改善，但2020年新冠疫情导致紧急降息，利率再创新低 [5] - 疫情后通胀失控，美联储在2022年3月至2023年7月间加息11次，推动大额存单等储蓄产品收益率上升 [6] - 2024年9月，美联储因通胀受控开始降息，2025年已降息三次，大额存单利率从峰值稳步下降，但按历史标准看仍处于高位 [7] 收益率曲线特征与选择策略 - 传统上，长期大额存单因资金锁定期更长、风险更高而提供比短期产品更高的利率 [7] - 当前模式发生变化，12个月期产品的平均利率最高，这表明收益率曲线趋于平坦或倒挂，通常发生在经济不确定或投资者预期未来利率下降时 [8] - 选择大额存单时，高年化收益率仅是因素之一，还需考虑资金锁定时长、提前支取罚则、个人资金需求时间点等目标因素 [9] - 金融机构类型影响利率，在线银行因运营成本较低通常提供比传统实体银行更高的利率，但需确认其受联邦存款保险公司或国家信用合作社管理局保险 [9] - 除利率外，需关注账户条款，包括到期日、提前支取罚金以及最低存款要求是否与预算相符 [9] - 大额存单提供安全固定回报，但可能无法始终跑赢通胀，尤其在长期投资中，选择期限和投资额时需考虑此因素 [9]

对2026年美联储政策与利率路径的展望 - 前达拉斯联储主席Richard Fischer认为2026年是否降息取决于经济数据 目前通胀数据不完整且近期表现“相当棘手” 一些企业领导人表示明年将更积极地提价[1][2] - 人工智能资本支出投资似乎对GDP贡献很大 但所有这些因素都需要在明年得到厘清 因此建议采取观望态度 并不认为在鲍威尔主席领导下 当前美联储有预先承诺明年行动的倾向[2][3] - 在获得更完整的数据集之前 预计不会有人主张采取行动 最近的通胀数据仅涵盖当月14日之后 并非全月视图且部分行业数据缺失[4] 对“美联储不降息将导致衰退”观点的驳斥 - 不认同“美联储不进一步降息将引发经济衰退”的观点 认为提出此观点的人只是在为特朗普总统“代言”[5][6] - 希望经济继续增长 但有人试图将美联储树立为“替罪羊” 认为这不公平 并认为美联储近期降息后做得相当不错[6][7] - 指出收益率曲线正在变陡 且10年期国债收益率并未降至4%以下 这关系到国债拍卖以及市场对政府收支平衡的信心 因此在看到结果之前就指责美联储是不公平的[8] 关于“让经济过热运行”与美联储双重职责的讨论 - 当前市场存在一种思潮 即如果人工智能能带来巨大的生产率提升 就可以通过让经济“过热运行”来抵消通胀失控的风险[9] - 重申自己始终是“鹰派” 但强调这并非出于对通胀失控的恐惧 而是希望确保美联储履行职责 防止通胀或通缩抬头 其“鹰派”立场意指不愿成为任何人的“鸽子”[10] - 指出每位政治人物最关心就业 而美联储的职责是保持平衡 目前失业率仍然很低 但不断有消息称情况在恶化 企业只保留员工而不新增招聘 就业数据并不强劲 美联储正面临艰难决策[11][12]