事件概述 - 阿迪达斯ADIZERO ADIOS PRO EVO 3跑鞋助力运动员在正式马拉松比赛中首次“破二” 历史被重写，肯尼亚选手萨巴斯蒂安·萨维穿着该鞋以1小时59分30秒完赛，这是人类历史上首次在符合纪录认证条件的正式马拉松比赛中跑进两小时大关 [2][6] - 该事件不仅是运动员的胜利，更是阿迪达斯品牌的碾压式胜利 男子亚军同样跑进两小时，女子组冠军刷新纯女子世界纪录，三位改写历史的运动员均穿着阿迪达斯EVO 3 [2][6] 市场与资本反应 - 事件迅速引发资本市场积极反响 截至周一交易时段，阿迪达斯在法兰克福交易所的股价应声上涨，盘中涨幅一度接近2% [3][7] - 阿迪达斯借此事件在营销和品牌叙事上对主要竞争对手耐克构成重大打击 耐克曾长期凭借“破二”叙事占据跑步营销高地，但在此历史性时刻的聚光灯完全转向阿迪达斯，阿迪达斯提前锁定了今年竞速跑鞋市场最重要的营销窗口 [3][7] 产品与技术分析 - ADIZERO ADIOS PRO EVO 3是一款具有划时代技术优势的产品 该鞋是阿迪达斯有史以来最轻的竞速跑鞋，仅重97克，并采用了全新的ENERGYGRID碳技术以提供更强推进力 [1][4][9] - “冠军同款”效应强化了公司的高端产品定价权与科技品牌形象 产品在大满贯赛场“首秀即登顶”，证明了阿迪达斯在运动科技研发上的反超实力，这种神话是高端跑鞋定价权的核心支撑 [4][9] 行业竞争格局影响 - 该事件标志着运动品牌在竞速跑鞋市场的势力版图被重新划定 这双跑鞋重新划定了运动品牌竞速市场的势力版图 [1] - 阿迪达斯凭借技术营销胜利在行业军备竞赛中暂时夺回主导权 对于投资者而言，事件传递出清晰信号，在体育用品行业的军备竞赛中，阿迪达斯凭借一次载入史册的技术营销胜利，暂时夺回了赛场的主导权 [4][9]

报告投资评级 - 对轻工制造及纺织服饰行业维持“增持”评级 [3] 报告核心观点 - 报告关注百亚股份的左侧投资机会，认为其2026年渠道盈利结构改善，正回归良性增长 [1][4] - 报告看好运动品牌在2026年第一季度的超预期表现，并认为2026年体育大年将带动相关消费 [4] - 报告认为家居行业龙头通过智能化、优质供给战略巩固护城河，看好产品力提升 [5] - 报告提示纺织制造板块因原材料价格上涨带来的布局机会，并关注各细分领域龙头 [5] - 报告认为宠物用品代工业务面临拐点，自主品牌业务进入成长期 [5] 行业与市场表现总结 - **市场整体表现**：报告期内（2026/4/20-2026/4/24），上证指数上涨0.7%，深证成指上涨0.37% [4][9] - **行业指数表现**： - 轻工制造指数下跌0.38%，在28个申万行业中排名第13 [4][9] - 纺织服装指数上涨0.16%，在28个申万行业中排名第9 [4][9] - **轻工制造细分板块**：造纸上涨1.04%，包装印刷上涨0.33%，文娱用品下跌1.32%，家居用品下跌1.52% [4][9] - **纺织服装细分板块**：服装家纺上涨1.42%，纺织制造下跌0.68%，饰品下跌1.98% [4][9] 重点公司与板块分析总结 - **个护板块（百亚股份）**： - 2025年业绩：营收34.9亿元，同比增长7.3%；归母净利润2.08亿元，同比下降27.7% [4] - 2025年第四季度：收入8.7亿元，同比下降6.4%；归母净利润-0.37亿元，同比下降174% [4] - 2026年第一季度：营收10.6亿元，同比增长6%；归母净利润1.44亿元，同比增长10% [4] - 核心观点：2025年业绩受电商销售下滑及费用投入效率影响，2026年第一季度渠道盈利结构改善，盈利能力修复，建议关注左侧机会 [4] - 原材料成本：个护产品核心原材料（无纺布、膜、SAP、胶）合计占营业成本约50% [4] - 截至4月10日，聚乙烯、聚丙烯价格分别为8398元/吨、8369元/吨，较3月2日提升约20% [4] - 截至4月11日，丙烯酸（SAP上游）价格12983元/吨，较3月2日提升104% [4] - 成本传导：供应链季度调价已传导至品牌工厂端，品牌端预计在第二季度内部消化成本压力 [4] - **品牌服饰板块**： - **安踏体育**：2026年第一季度各品牌流水增速超预期，安踏主品牌、FILA、其他品牌流水分别实现高单位数、低双位数、40-45%增长 [4] - **361度**：2026年第一季度流水延续稳健增长，线下渠道主品牌和童装流水增速10%，线上流水中双位数增长 [4] - 截至2026年第一季度末，361度超品店共142家，全年新开目标近100家 [4] - 投资建议：关注2026年体育大年（冬奥会、世界杯、亚运会）对运动户外产品的带动，推荐安踏体育、李宁、361度、波司登等 [4] - **文娱用品板块**： - **晨光股份**：2025年年报显示经营韧性，报告看好其持续恢复 [3][4] - 投资建议：关注泡泡玛特、布鲁可、晨光股份、创源股份等 [5] - **家居板块**： - **顾家家居**：发布智能化新品（赫兹S9智能沙发等），体现“优质供给”产品战略，赫兹S9沙发售价17999元 [5] - 投资建议：软体板块推荐顾家家居、喜临门；定制板块推荐索菲亚、欧派家居、志邦家居；智能家居赛道关注公牛集团、好太太、瑞尔特 [5] - **纺织制造板块**： - 上游原油价格上涨带动锦纶等产业链提价，低价库存收益预计在第一季度逐步兑现 [5] - 投资建议：关注台华新材布局机会；推荐晶苑国际、华利集团；关注南山智尚、恒辉安防、兴业科技、新澳股份、申洲国际、健盛集团等 [5] - **造纸板块**： - 投资建议：持续推荐太阳纸业；关注仙鹤股份；白卡纸品种关注博汇纸业、五洲特纸；箱板纸品种关注山鹰国际、玖龙纸业、理文造纸 [5] - **宠物用品板块**： - **源飞宠物**：代工业务具备海外先发优势并布局东南亚产能；国内自主品牌（OBM）业务“匹卡噗”表现亮眼 [5] - 投资建议：关注源飞宠物 [5] 行业重点数据跟踪总结 - **原材料价格**： - **化工原料**：截至2026年4月24日，MDI价格18600元/吨，周环比下跌3.63%；TDI价格17600元/吨，周环比下跌7.37%；软泡聚醚价格13040元/吨，周环比下跌6.77% [16] - **纺织原料**： - 截至2026年4月27日，中国棉花价格指数（328）为17307元/吨，周环比上升1.96% [21] - 截至2026年4月24日，粘胶短纤价格13600元/吨；涤纶短纤价格8155元/吨，周环比上升0.06%；锦纶长丝价格17350元/吨，周环比下降1.98% [23] - 截至2026年4月23日，澳洲羊毛价格1358美分/公斤，周环比上升4.3% [23] - **房地产与家居数据**： - **商品房销售（周度）**：2026年4月19日至25日，三十大中城市商品房成交套数16254套，同比上升14.2%，周环比上升16.9% [30] - **商品房销售（累计）**：2026年1月1日至4月25日，三十大中城市商品房成交套数22.33万套，同比下降10% [33] - **地产月度数据**：2026年1-3月，商品房销售面积1.95亿平方米，累计同比下滑10.4%；房屋新开工面积1.04亿平方米，累计同比下滑20.3%；房屋竣工面积0.7亿平方米，累计同比下滑26.5% [46][48] - **家具月度数据**：2026年1-3月，家具类社会零售总额同比增长1.9% [56]；家具制造业营业收入1267.6亿元，同比下降9.6% [58] - **造纸行业数据**： - **价格**：截至报告期，阔叶浆均价4566元/吨，周环比+0.05%；针叶浆均价5076元/吨，周环比+1.2%；箱板纸均价3568元/吨，周环比+0.2%；白卡纸均价3970元/吨，周环比-1.83% [35] - **开工率**：双胶纸开工率56.9%，箱板纸开工率69.5%，白卡纸开工率67.9% [45] - **纺服行业数据**： - **零售**：2026年1-3月，服装类社会零售总额同比增长9.4% [61][65] - **出口**：2026年3月，服装及衣着附件出口金额80.1亿美元，同比下降29.4% [65] - **行业经营**：2026年1-3月，纺织服装、服饰业营业收入2425.7亿元，同比下降13.6% [62]

投资评级与核心观点 - 报告对李宁(2331 HK)给予**买入**评级 [2][3][4] - 报告设定的目标价为**23.80港元**，较当前**20.60港元**的收盘价有**+15.5%**的潜在上涨空间 [2][3] - 核心观点：维持目标价和买入评级，主要基于2026年第一季度零售流水回暖，且管理层维持全年收入与净利率指引，对全年经营节奏和折扣管控保持信心 [3][9] 近期经营表现与渠道分析 - **2026年第一季度流水**：李宁品牌（不包括李宁YOUNG）全平台零售流水录得同比**中单位数**增长，较2025年第四季度环比回暖 [9] - **销售节奏**：2月受春节错位拉动明显，3月边际回落，4月基本延续了第一季度的销售趋势 [9] - **渠道表现**：第一季度线下流水同比中单位数增长，其中直营渠道同比增长**10-20%低段**，批发渠道同比增长**低单位数**，电商流水同比**高单位数**增长 [9] - **折扣情况**：线上线下折扣同比均加深**低单位数百分点**，反映行业竞争压力 [9] - **产品亮点**：荣耀金标系列在冬奥会带动下趋势良好，第一季度流水占比达到**中单位数**，有望成为公司高端产品的重要抓手 [9] 库存、渠道与财务指引 - **库存水平**：截至第一季度末，公司库销比约**5个月**，同比稳健，处于健康区间 [9] - **门店调整**：第一季度末李宁门店数量（不包括李宁YOUNG）较上年末净减少**16家**至**6,075家**，其中直营净减少**46家**，批发净增加**30家**；李宁YOUNG店铺期内净减少**54家** [9] - **全年指引**：管理层维持**2026年收入同比高单位数增长、净利率高单位数**的指引，并维持全年开店指引不变 [9] - **毛利率影响**：管理层认为当前原材料价格波动对2026年毛利率影响有限，折扣水平是影响毛利率的主要因素 [9] 财务预测与估值 - **收入预测**：预计2026E/2027E/2028E收入分别为**31,653百万人民币**、**33,218百万人民币**、**34,503百万人民币**，同比增长**6.9%**、**4.9%**、**3.9%** [8] - **净利润预测**：预计2026E/2027E/2028E净利润分别为**3,060百万人民币**、**3,548百万人民币**、**4,122百万人民币**，同比增长**4.2%**、**16.0%**、**16.2%** [8] - **每股盈利**：预计2026E/2027E/2028E每股盈利分别为**1.19人民币**、**1.38人民币**、**1.60人民币** [8] - **估值水平**：当前股价对应2026年预测市盈率约**15倍** [9] - **股息率**：预计2026E/2027E/2028E股息率分别为**3.3%**、**3.8%**、**4.5%** [8] 公司基础数据与行业比较 - **市值**：**53,054.48百万港元** [6] - **股价表现**：52周高位**23.00港元**，52周低位**14.62港元**，年初至今变化**+10.34%** [6] - **行业比较**：报告图表显示了李宁与安踏、特步、361度、耐克中国、阿迪达斯中国等主要体育用品品牌的季度零售增长对比 [11] - **同行覆盖**：报告在同一消费行业覆盖中，对安踏(2020 HK)也给予**买入**评级，目标价**108.70港元** [15]

报告投资评级与目标 - 报告对李宁（股票代码：2331 HK）给予“买入”评级 [3][4] - 报告设定的目标价为23.80港元，相较于当前20.60港元的收盘价，潜在上涨空间为+15.5% [2][3] - 报告维持此前设定的目标价和“买入”评级不变 [3][9] 核心观点与经营分析 - 2026年第一季度，李宁品牌（不包括李宁YOUNG）全平台零售流水录得同比中单位数增长，较2025年第四季度环比回暖，销售趋势在4月得以延续 [9] - 管理层维持2026年全年收入同比高单位数增长、净利率高单位数的指引 [9] - 分渠道看，第一季度线下流水同比中单位数增长，其中直营渠道同比增长10-20%低段，批发渠道同比增长低单位数，电商流水同比高单位数增长 [9] - 产品方面，荣耀金标系列在冬奥会带动下趋势良好，第一季度流水占比达到中单位数，有望成为公司高端产品的重要抓手 [9] - 截至第一季度末，公司库销比约为5个月，处于健康区间，为后续折扣管控和新品上市腾出空间 [9] - 公司持续优化渠道结构，第一季度末李宁门店数量（不包括李宁YOUNG）较上年末净减少16家至6,075家，其中直营净减少46家，批发净增加30家 [9] - 报告认为当前原材料价格波动对2026年毛利率影响有限，但折扣水平仍是影响毛利率的主要因素，需观察下半年零售环境和行业趋势 [9] 财务预测与估值 - 报告预测公司2026年至2028年的收入分别为31,653百万人民币、33,218百万人民币和34,503百万人民币，同比增长率分别为6.9%、4.9%和3.9% [8] - 报告预测同期净利润分别为3,060百万人民币、3,548百万人民币和4,122百万人民币，每股盈利分别为1.19元人民币、1.38元人民币和1.60元人民币 [8] - 基于盈利预测，报告给出2026年至2028年的预测市盈率分别为15.1倍、13.0倍和11.2倍 [8] - 当前股价对应2026年预测市盈率约为15倍 [9] - 报告预测公司毛利率将保持稳定，2026年至2028年分别为49.0%、49.5%和50.3% [18] - 报告预测净资产收益率（ROE）将逐步提升，2026年至2028年分别为10.8%、11.8%和12.9% [18] - 公司财务状况稳健，预测期内保持净现金状态，流动比率从2026年的2.9倍逐步提升至2028年的3.1倍 [20]