投资评级 - 报告对英伟达的个股评级为“买入” [3] - 目标价为245美元，较当前180.64美元的收盘价有35.6%的潜在涨幅 [2] 核心观点 - 公司FY3Q26业绩和FY4Q26指引均超市场及报告预期，管理层对Blackwell/Rubin平台未来收入指引积极，报告对人工智能2026年的投资前景持乐观态度 [7] - 尽管市场关注AI投资泡沫、供应链紧张和资本开支金融化等问题，但报告认为英伟达作为行业龙头，在供应链保障和毛利率控制方面具有优势，需求可持续性较强 [8] - 基于超预期的业绩和管理层指引，报告上调了FY26/27/28的盈利预测，并维持35倍FY27市盈率估值，得出新的目标价 [7] 财务业绩与展望 - **FY3Q26业绩超预期**：营收570亿美元，Non-GAAP每股盈利1.30美元，均超预期；Non-GAAP毛利率为73.6% [7] - **强劲的FY4Q26指引**：收入指引为650亿美元（±2%），远超市预期；Non-GAAP毛利率指引为75%（±50bps） [7] - **长期收入指引重申**：管理层重申对今明两年Blackwell/Rubin平台合计5000亿美元的收入指引，并认为存在上行可能性 [7] - **产品过渡顺利**：GB300机柜解决方案已成为主力，出货量占Blackwell总出货量的三分之二以上 [7] 财务预测调整 - **收入预测上调**：将FY26/27/28收入预测上调至2138亿美元、3044亿美元、3554亿美元（前值分别为2070亿、2950亿、3271亿美元） [7][10][12] - **盈利预测上调**：将FY26/27/28的Non-GAAP每股盈利预测上调至4.64美元、7.01美元、8.15美元（前值分别为4.44美元、6.85美元、7.52美元） [6][7][12] - **毛利率预测上调**：将FY26/27/28的Non-GAAP毛利率预测上调至71.4%、75.0%、75.1%（前值分别为71.1%、74.6%、75.0%） [7][10][12] 市场关注点分析 - **AI投资可持续性**：报告认为，从技术长期发展和计算制式变化（如CPU向GPU加速转变、生成式算法兴起）的战略角度看，AI基础设施建设需求真实存在，算力设施仍是发展瓶颈 [8] - **供应链问题**：报告认为英伟达作为头部企业，与供应商（如台积电）关系紧密，保供优先级高，且其领先的毛利率水平和经营杠杆可有效控制供应链涨价带来的风险 [8] - **AI投资金融化担忧**：报告指出，市场对OpenAI等大规模资本开支的担忧可能过度，卖方一致预期中来自OpenAI的收入贡献较小，且大型云服务商的资本开支主要来自自身经营现金 [8] 历史财务数据 - **近期增长加速**：若FY4Q26实现660亿美元收入，将比FY1Q26的440亿美元增长近220亿美元，平均每季度增长超70亿美元，快于此前七个季度的增长节奏 [9] - **历史财务表现**：公司在2024财年和2025财年收入分别为60922亿美元和130497亿美元，同比增长125.9%和114.2%；Non-GAAP净利润分别为32312亿美元和74265亿美元，同比增长288.2%和131.1% [6]

交易概述 - 和顺石油拟通过现金收购股权及增资方式获取奎芯科技不低于34%股权，并通过表决权委托合计控制标的公司51%表决权，从而取得控制权 [1] - 本次交易预计最终交易金额不高于5.4亿元，标的公司100%股权价值不高于15.88亿元（增资后估值）[2] 标的公司业务与技术 - 奎芯科技成立于2021年，专注于高速接口IP和Chiplet解决方案，是国内少数具备完整高速接口IP产品矩阵的企业 [1] - 公司产品覆盖UCIe、HBM、ONFI、LPDDR、PCIe、eDP、USB等协议，PPA指标比肩海外龙头 [1] - 最新产品UCIe Chiplet互联IP已用于国产大算力芯片中，支持万卡级算力集群扩展 [1] - 协议迭代及工艺制程比部分同行有一代的领先优势，成功开发出覆盖5nm至55nm工艺的接口IP [1] 市场地位与合作伙伴 - 奎芯科技填补国内空白，逐步打破外商垄断 [1] - 公司构建了覆盖台积电、三星等国际晶圆厂的战略合作网络 [1] - 产品广泛应用于数据中心、人工智能、汽车电子及消费电子领域 [1] 交易后控制权安排 - 交易完成后，和顺石油委派董事将占据标的公司董事会席位三分之二 [2] - 标的公司财务总监将由和顺石油推荐人员担任，公司将对标的公司经营、人事、财务等事项拥有决策权 [2] - 标的公司将纳入和顺石油合并报表范围，成为控股子公司 [2] 交易进展 - 本次交易的评估/审计工作尚未完成，交易价格尚未确定 [2] - 最终交易价格将以符合《证券法》规定的资产评估机构出具的评估结果作为依据确定，双方将签署正式股权收购协议 [2]

报告概览 - 报告由上交所编制，收录16家沪市公司跨境并购代表性案例，系统呈现企业通过跨境并购配置全球资源、驱动产业升级的实践路径 [1] - 报告涵盖多元交易架构、行业分布及核心经验，为市场主体提供实操参考 [1] 并购交易特征 - 并购方案设计呈现多维度创新，包含现金直接收购、现金+股份要约私有化、跨境换股、并购基金私有化后再收购等多种模式 [1] - 至正股份借助新《战投管理办法》实现首单境外非上市公司股权跨境换股 [1] - 行业覆盖广泛，成熟产业与新兴产业并重，紫金矿业、洛阳钼业等布局海外矿产资源，海尔智家、文灿股份等收购境外优质制造资产 [1] - 豪威集团、凌云光等聚焦先进技术与产能，实现半导体、工业相机等领域突破 [1] 典型案例与战略协同 - 万华化学通过"分步收购+整体上市"模式收购匈牙利BC公司，业绩承诺超额实现率达145.19% [2] - 豪威集团以"现金+股份"分步收购，间接收购全球前三图像传感器企业，市值三个月内突破千亿 [2] - 洛阳钼业践行"逆周期收购"，通过收购巴西铌磷业务、刚果（金）铜钴矿构建多矿种全球版图，2024年营收突破两千亿元 [2] - 海尔智家通过多次跨境并购收购GE家电、Candy等品牌，实现海外收入占比达50% [2] 交易区域与融资特征 - 并购标的遍布欧洲、美洲、亚洲、非洲等地，北京、上海、广东等地区企业需求集中 [2] - 资金来源多元，包括自有资金、银团贷款、并购基金等，长电科技联合产业基金破解融资困境 [2] - 瀚蓝环境通过"自有资金+并购贷款+联合投资"筹集111亿港元完成港股私有化 [2] - 估值定价多采用市场法、收益法综合评估，部分案例设置或有对价、业绩承诺等机制平衡风险 [2] 行业趋势与挑战 - 政策支持持续加码，"并购六条"等政策简化流程、降低门槛，产业整合导向明确 [3] - 横向补强技术与市场、纵向延伸产业链成为主流，跨境换股、介绍上市等创新模式落地提升交易灵活性 [3] - 挑战包括跨国监管审批复杂、文化与管理整合难度大、汇率与地缘政治风险等 [3] - 案例企业通过提前布局合规审查、保留核心团队、设置风险对冲机制等方式应对挑战 [3] 万华化学案例深度分析 - 交易分为两大步：控股股东万华实业跨境并购匈牙利BC公司，随后上市公司万华化学通过吸收合并母公司实现集团整体上市 [13] - BC公司是中东欧最大的MDI和TDI制造商，2008年全球金融危机后陷入债务危机，万华实业于2011年1月成功收购，交易标的总金额12.63亿欧元 [13][19] - BC公司拥有MDI产能18万吨/年（欧洲排名第五），TDI产能9万吨/年，PVC产能40万吨/年 [21] - 整体上市方案通过存续分立剥离非主业资产，再由上市公司发行股份吸收合并万华化工，新增股份发行量405,733,826股 [34][35][42] - 业绩承诺资产2018-2021年净利润总和171.4亿元，超额实现53.35亿元，超额实现率145.19% [53][55] 豪威集团案例深度分析 - 韦尔股份通过分步交易最终于2019年8月完成对北京豪威的收购，实现对全球前三大图像传感器芯片设计公司豪威科技的间接收购 [63][64] - 豪威科技于2016年被华创投资、中信资本和金石投资组成的财团以约19亿美元总价私有化从纳斯达克退市 [64][68][78] - 收购完成后，韦尔股份半导体设计业务收入占比由20.99%提升至83.56%，市值在三个月内从不到四百亿迅速攀升至千亿 [64] - 交易采用实控人先行战略投资、上市公司现金收购部分股权、再发行股份收购剩余股权的分步策略 [63][84][85]

中国稀土出口管制 - 中国商务部于2025年4月4日宣布对镝、铽等七种中重稀土元素实施出口管制 [1] - 全球稀土提纯能力中，中国占比超过90% [1] - 美国本土稀土库存仅够使用两到三个月，电动车和导弹项目可能面临延期 [1] - 2025年10月9日，中国通过公告61号和62号进一步管制稀土相关技术和产品，并审查军工半导体应用，导致全球稀土价格上涨8% [2] - 中国拥有全球40%的稀土储量，但控制了90%的供应 [2] - 美国智库CSIS分析认为，中国稀土管制直接威胁美国军工供应链 [2] - 国际能源署评论指出，新的管制使供应集中风险变得更加现实 [4] - 美国重建完整稀土产业链预计需要上千亿美元和至少十年时间 [2][4] 美国反制措施及其影响 - 2025年5月28日，美国商务部暂停向中国商飞出口LEAP-1C发动机许可，该发动机推力为105千牛，是C919飞机核心 [6] - LEAP-1C发动机禁令导致商飞C919交付计划从50架缩减至25架 [6] - 2025年5月29日，美国通知Synopsys、Cadence和Siemens等公司暂停对华销售半导体设计软件EDA [8] - EDA禁令导致华为和中芯国际等公司的芯片研发模拟时间延长三倍 [8] - 硅谷游说团体抱怨EDA禁令将导致数十亿美元订单损失 [8] - 2025年7月3日中美日内瓦会谈后，美国决定解除LEAP-1C发动机禁令，商飞产能恢复至每年50架 [10] 中国产业应对与进展 - 赣州稀土集团上半年稀土产量达到24万吨，产业链从开采到提纯完整 [2] - C919飞机国产化率已达到65%，机身和机翼基本来自国内生产 [8] - 中国自主研发的CJ-1000A航空发动机已于2025年4月完成3000小时耐久性测试，预计10月进入适航认证，2026年首次装机 [10] - CJ-1000A发动机推力与LEAP-1C匹配，未来还将为C929宽体机提供动力 [10] - 针对EDA禁令，中国国产开源工具逐渐跟上，替代进程加速 [8] - C919订单至2024年底预计达1201架，2025年上半年将再增加200架，其中东航、南航、国航各订购100架，西藏航空订购40架高原型 [10] 国际合作与市场格局 - 2025年5月27日，中国商务部在中欧半导体座谈会上宣讲稀土政策，优先审批欧盟企业，英飞凌和意法半导体受益 [10] - 欧盟委员会确认继续合作立场，部分技术转让壁垒有所松动 [10] - 美国企业如安捷伦向国会提交报告，指出禁令会带来就业风险 [8] - 美国试图联合澳大利亚打破中国稀土垄断，但专家认为至少需要十年时间 [4] - 通用汽车和福特因供应链问题调整了生产线，短期内难以恢复 [4]

投资评级与股价目标 - 报告对超微半导体的投资评级为“买入” [1][4] - 目标价上调至275美元，较当前收盘价250.05美元存在10.0%的潜在上涨空间 [1][7][10] - 原目标价为248美元，此次上调主要基于对数据中心CPU收入和AI市场潜力的乐观预期 [7][10] 核心观点总结 - 超微半导体3Q25业绩超预期，营收达92.5亿美元，Non-GAAP每股盈利1.2美元，均超过预期 [7][12] - 4Q25收入指引中位数为96亿美元，Non-GAAP毛利率约54.5%，同样超出此前预期 [7][12] - 数据中心业务表现强劲，3Q25数据中心收入43.4亿美元，GPU加速芯片MI350系列顺利上量，EYPC CPU需求快速上升 [7] - OpenAI项目签署后，市场关注点转向2H26之后的项目落地、供应链产能以及MI500系列部署计划 [7][9] - 数据中心CPU在2026年可能迎来新一轮更新换代，AI数据中心收入在2027年或达数百亿美元 [7][10] 财务数据与预测 - 上调2025/26/27年收入预测至339.9亿/446.9亿/595.4亿美元，原预测为328.4亿/422.4亿/558.3亿美元 [7][13] - 上调2025/26/27年Non-GAAP每股盈利预测至4.49/6.51/9.23美元，原预测为4.31/6.16/8.76美元 [3][7][13] - 2025年预期收入同比增长31.8%，净利润同比增长35.6%，每股盈利同比增长35.6% [3] - 预期2027年收入将达595.41亿美元，每股盈利9.23美元，市盈率降至27.1倍 [3] 业务板块与技术进展 - 数据中心GPU加速芯片MI350系列获甲骨文采用，自研软件ROCm 7上线提升加速器效率 [7][11] - MI450系列预计使用HBM4存储器、液冷技术和2纳米制程，2026/27年或贡献超153亿美元收入 [10][11] - 公司在Chiplet等硬件技术领先，使用新节点节奏快于竞争对手，软件ROCm 7性能较ROCm 6提升4.6倍（推理）和3倍（训练） [11] - 网络通信方面，公司推动UALink开放协议，同时保留以太网解决方案 [11] 市场表现与估值 - 超微半导体年初至今股价上涨107.01%，52周高位264.33美元，低位78.21美元，市值约405.79亿美元 [6] - 当前股价基于2025年预期市盈率为55.7倍，2027年预期市盈率降至27.1倍 [3] - 股价上涨已部分反映OpenAI项目正面因素，后续进展可能被市场视为期权价值 [10]

投资评级与目标价 - 报告对卓胜微的投资评级为“中性” [1] - 目标价设定为人民币76元，较之前的人民币78元有所下调，潜在涨幅为0.9% [1][8] 核心财务表现与预测 - 第三季度营收为10.7亿元人民币，同比下降1.6%，但环比上升12% [8] - 第三季度归母净利润为-0.23亿元，同比转亏，但环比亏损显著收窄（第二季度亏损1.01亿元） [8] - 下调2025/2026/2027年营收预测至39.2亿/49.7亿/57.7亿元人民币（前值分别为41.8亿/51.7亿/61.2亿元） [8] - 下调2025/2026/2027年净利润预测至-1.32亿/3.67亿/5.81亿元人民币（前值分别为0.26亿/6.12亿/7.23亿元） [8] - 预计2025年每股收益为-0.25元人民币，较前次预测的0.05元下调608.1% [7][9] - 预计2025年毛利率为27.0%，较前次预测的31.8%下调4.8个百分点 [9] 业务运营与产品进展 - 广受关注的L-PAMiD产品已实现量产交付，凭借公司在滤波器上的技术优势打开了重点客户市场 [8] - 随着L-PAMiD产品量产，6英寸产线或接近满载，同时12英寸产线亦开始大批量出货 [8] - 产能爬升过程中折旧对利润端压力仍在，但边际效应收窄 [8] 行业动态与竞争格局 - 海外射频前端行业出现重大整合，龙头公司Qorvo和Skyworks宣布合并 [8] - 海外巨头合并或意味着行业处于产能整合和提质增效阶段，可能有助于中国内地厂商获得海外市场份额和进一步抢占中国内地份额（目前整体海外厂商在中国内地射频市场价值量不到10亿美元） [8] - 射频前端行业或在新一代移动通信网络标准落地后出现较大转机，近期局域网新产品落地和主要厂商定制化产品升级或是驱动业绩的主要动力 [8] - 智能手机等关键终端需求或保持相对平稳态势，短期射频前端零组件厂商业绩或受终端OEM库存波动影响 [8] 估值方法与依据 - 估值基准滚动至2027年，给予69倍2027年目标市盈率 [8] - 考虑到总体A股市场流动性情况，微调公司目标价 [8]

日本股市整体表现 - 日经225指数首次突破52000点，创历史新高，盘中一度涨超1000点，涨幅一度超过2% [1] - 日本东证指数一度涨超1%，同创历史新高 [1] - 截至发稿时日经225指数上涨1.43%报52058点 [1] - 半导体、消费、电力等板块领涨 [1] 领涨个股及板块 - 半导体设计公司Socionext开盘不久即涨停，涨幅达16.72% [1] - 瑞萨电子、日立涨超9%，关西电力涨超6%，索尼涨超4%，东京电力涨超3%，软银集团、爱德万测试涨近3% [3] 日本央行货币政策 - 日本央行决定维持政策利率不变，为连续第六次会议维持利率不变 [1][4] - 基准利率维持在约0.5%的水平不变 [4] - 货币政策会议以7票赞成2票反对决定维持当前利率 [4] - 央行行长植田和男表示关于加息的时机与可行性并未预设任何立场 [1] 宏观经济数据 - 日本首都东京10月核心消费者物价指数同比上涨2.8%，连续高于央行2%的通胀目标 [3] - 该指数高于市场普遍预期的2.6%，且较9月2.5%的涨幅进一步扩大 [3] - 消费者通胀已连续三年多超过日本央行2%的目标 [3] 市场分析与预期 - 日本央行维持利率决定强化了市场对货币紧缩政策将谨慎推进的预期 [5] - 有分析认为若市场形成央行将长期维持低利率的共识，日元空头头寸可能进一步累积 [5] - 日本央行政策决定与市场对鸽派货币政策的预期相符，可能为日本股市带来喘息空间 [5] 重点公司动态 - Socionext宣布已开始研发3nm ADAS及自动驾驶定制化SoC，芯片将采用台积电N3A制程，预计2026年进行量产 [2] - Socionext是一家无晶圆厂芯片设计企业，由富士通和松下之前的系统LSI业务组成，在全球拥有约2500名员工 [2] - 该公司将于10月31日召开业绩会议，预计发布截至2025年9月30日中期业绩 [2]

公司财务表现 - 第三季度营业收入为2.30亿元，同比增长27.03%，环比增长14.35%，实现逐季增长 [1] - 第三季度毛利率为26.64%，同比增加10.57个百分点，环比增加4.62个百分点 [1] - 利润总额为-3745.06万元，亏损同比减少566.82万元 [2] - 归属于上市公司股东的净利润为-3521.58万元，亏损同比减少400.41万元 [2] - 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为-3997.54万元，亏损同比减少1358.77万元 [2] 业务运营与市场 - 营收增长得益于半导体设计行业景气度回升和下游市场需求回暖 [1] - 公司持续布局网络通信、监控安防、消费电子、工业控制等关键应用领域 [1] - 公司正推进汽车电子等高附加值领域的客户拓展及市场推广 [1] - 第三季度产品销售数量与上年同期相比实现较大增长，产品销售价格有所上升 [1] - 公司通过优化产品结构和市场策略、提升运营效率、降低产品成本共同推动毛利率提升 [1] 研发投入 - 第三季度研发投入总计5706.78万元，较上年同期增长9.31% [2] - 存储板块持续保持高水平研发投入，以推动存储芯片制程升级及可靠性水平提升 [2]

公司财务表现 - 2025年第三季度公司实现营业收入178,904,998.02元 [1] - 2025年第三季度营业收入同比增长3.61% [1] - 2025年第三季度归属于上市公司股东的净利润为6,021,577.67元 [1]

公司2025年第三季度业绩表现 - 第三季度营业收入为2.30亿元，同比增长27.03%，环比增长14.35% [1] - 第三季度归母净利润为-3521.58万元，较上年同期减亏400.41万元 [1] - 第三季度扣非净利润为-3997.54万元，较上年同期亏损额减少1358.77万元 [1] - 第三季度毛利率为26.64%，同比增加10.57个百分点 [2] - 前三季度归母净利润为-1.46亿元，亏损较上年同期的-1.30亿元有所扩大 [2] 业绩变动驱动因素 - 业绩改善主要受益于半导体设计行业景气度回升和下游市场需求回暖，产品销售有效推动且价格有所上升 [2] - 未能实现单季盈利的主要原因是公司向“存、算、联”一体化领域布局导致研发投入增加，以及Wi-Fi板块首颗产品尚在研发投入期 [2] - 第三季度确认对砺算科技的投资亏损1583.63万元 [2] - 前三季度研发投入占营收比重为28.38%，低于去年同期的35.34% [2] 存储市场趋势与公司产品策略 - 全球存储芯片价格持续上涨超过半年，进入四季度后涨势进一步加剧 [2] - 公司SLC NAND Flash自二季度起需求回暖价格回升，预计下半年价格有进一步上行空间 [3] - 公司NOR Flash产品采取跟随策略，若头部厂商调价将同步跟进 [3] - 公司现有量产的DDR3产品受DDR4涨价带动已小幅提价，预计下半年价格有望延续上涨 [3] 公司前景与市场表现 - 公司Wi-Fi板块首颗产品仍在研发中，尚未达到产业化阶段 [1][2] - 公司第四季度业绩能否延续第三季度的增长势头值得关注 [1] - 公司年初至今股价累计涨幅已超过三倍，但盈利能力仍需提升 [3] - 对比2024年度亏损额1.67亿元，公司2025年前三季度亏损1.46亿元，第四季度对全年净利润表现至关重要 [3]