报告公司投资评级 - 公司投资评级为增持，原评级也是增持，板块评级为强于大市 [1] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩受多重因素影响承压，但中长期山上山下项目开发有望提振景区承载量，各项业务协同和多元布局持续推进，维持增持评级 [5] - 鉴于2025 - 2026年公司实行景区资源有偿使用新规，调整2025 - 2027年EPS为0.47/0.54/0.63元，对应市盈率分别为25.4/22.0/19.0倍，中长期景区承载量逐步提振，业务增量可期，维持增持评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 股价表现 - 今年至今、1个月、3个月、12个月绝对涨幅分别为6.0%、 - 0.2%、9.0%、 - 8.6%，相对上证综指涨幅分别为4.9%、1.9%、6.9%、 - 17.7% [2] 公司基本信息 - 发行股数和流通股均为72938万股，总市值86.7232亿元，3个月日均交易额1.1806亿元，主要股东黄山旅游集团有限公司持股比例40.66% [2][3] 财务数据 |指标|2023年|2024年|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |主营收入（百万元）|1929|1931|2121|2268|2398| |增长率（%）|141.2|0.1|9.8|7.0|5.7| |EBITDA（百万元）|855|788|852|999|1149| |归母净利润（百万元）|423|315|342|394|457| |增长率（%）|420.5| - 25.5|8.6|15.1|16.2| |最新股本摊薄每股收益（元）|0.58|0.43|0.47|0.54|0.63| |原先预测摊薄每股收益（元）| - | - |0.63|0.67| - | |调整幅度（%）| - | - | - 25.4| - 19.4| - | |市盈率（倍）|20.5|27.5|25.4|22.0|19.0| |市净率（倍）|1.9|1.9|1.8|1.7|1.6| |EV/EBITDA（倍）|7.1|7.9|7.5|6.1|4.7| |每股股息（元）|0.2|0.2|0.2|0.2|0.2| |股息率（%）|1.9|1.5|1.4|1.6|1.8| [9] 经营情况分析 - 2024年公司营收19.31亿元，同比+0.09%；归母净利润3.15亿元，同比 - 25.51%；扣非归母净利润3.17亿元，同比 - 18.95%，主要因有效购票人数减少、门票客单下降、极端天气影响、新增项目折旧摊销增加、金融资产公允价值变动所致；2024Q4营收5.19亿元，同比+4.93%；归母净利润0.30亿元，同比+100.28%，淡季经营韧性凸显 [10] - 2024年黄山景区接待进山游客492.24万人，同比+7.60%，因门票优惠政策有效购票人次下降；山下两小景区亏损，景区业务营收2.40亿元，同比 - 9.22%，毛利率39.40%，同比 - 6.54pct；索道及缆车运送游客981.49万人次，同比+3.25%，营收7.18亿元，同比+2.55%，毛利率87.56%，同比 - 0.96pct；酒店板块营收4.56亿元，同比 - 0.92% [10] - 据黄山市政府数据，1 - 2月黄山景区接待游客65.56万人次，同比+36.4%，预计Q1游客增速较高；山上北海宾馆预计9月完成改造，山下重点推进东黄山景区工作，有望扩充景区承载量 [10]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [6] 报告的核心观点 - 公司依托九华山自然资源，拥有多项业务，在旅游行业恢复和寺庙游兴起环境下，优化运营、延展项目、推动业态创新，受益于交通优化和国企改革，抢抓安徽文旅机遇，有望高质量发展带动业绩增长，预计2025 - 2027年营收8.5/9.3/10.4亿元，归母净利润2.2/2.6/3.0亿元，当前股价对应PE 19.0x/16.1x/13.9x [4] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2025Q1营收2.35亿元，同比+30.13%，归母净利润0.69亿元，同比+31.83%，扣非归母净利润0.67亿元，同比+36.44% [1] - 2025年1 - 2月，九华山风景区接待游客196.14万人次，同比+26.06%，旅游收入25.04亿元，同比+25.7% [1] 业绩增长原因 - 天气好转，上年春节后续旺季有雨雪冰冻天气，今年整体晴好；春节提前，上年正月初一为2月10日，今年为1月29日，带动Q1春节后续旺季时间更长，助力客流增长 [1] 费用与利润情况 - 2025Q1毛利率同比-0.1pct至54.6%；销售/管理/财务费用率分别为3.8%/10.4%/-0.1%，分别同比-0.3/-1.1/0.0pct；其他收益同比-72.0%至55.2万元，占收比同比-0.9pct至0.2%，或因上年同期政府补助增加；归母净利率同比+0.4pct至29.3% [2] 项目与营销情况 - 项目端稳步推进狮子峰景区客运索道、九华山百岁宫缆车升级改造、酒店升级改造项目，谋划优质旅游投资项目，加强产业融合 [3] - 营销端深化全媒体营销矩阵，加大与大型OTA平台合作，参与促销和旅游推介会等，提升品牌知名度 [3] 财务指标预测 |财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|724|764|845|929|1037| |增长率yoy（%）|117.9|5.6|10.5|9.9|11.7| |归母净利润（百万元）|175|186|223|263|304| |增长率yoy（%）|1374.9|6.5|20.1|17.8|15.6| |EPS最新摊薄（元/股）|1.58|1.68|2.02|2.38|2.75| |净资产收益率（%）|12.3|12.3|13.4|14.3|15.0| |P/E（倍）|24.2|22.8|19.0|16.1|13.9| |P/B（倍）|3.0|2.8|2.5|2.3|2.1| [5] 股票信息 - 行业为旅游及景区，前次评级买入，4月22日收盘价38.26元，总市值4234.62百万元，总股本110.68百万股，自由流通股占比100.00%，30日日均成交量5.30百万股 [6]

报告行业投资评级 - 增持，维持评级 [3] 报告的核心观点 - 五一预热强劲，旅游产业价值重估，在“政策激励 + 消费结构升级”共振背景下，文旅板块的景气修复将具备持续性 [6][17] - 旅游市场呈现“长线修复、县域扩容、品质提升”三重趋势，供需两端同时改善，政策红利与结构红利叠加释放 [6][21] - 建议关注两条主线，一是县域市场 + 消费升级，如锦江酒店、首旅酒店；二是深度体验 + 业态创新，如宋城演艺、黄山旅游、九华旅游 [21] 根据相关目录分别进行总结 市场行情回顾（2025.04.14 - 2025.04.18） - 本周社会服务行业位列申万一级行业涨跌幅第 21，社会服务（申万）板块指数周涨跌幅为 0.14% [5][7] - 各基准指数周涨跌幅情况为：上证指数 1.19%、沪深 300 0.59%、社会服务 0.14%、深证成指 -0.54%、创业板指 -0.64% [5] - 子行业涨跌幅排名：酒店餐饮 3.65%、体育Ⅱ 3.19%、教育 2.12%、专业服务 0.29%、旅游及景区 -2.33% [5] - 个股涨跌幅排名前五：金陵饭店 17.34%、君亭酒店 9.50%、兰生股份 8.67%、国义招标 7.70%、全聚德 7.28% [5] - 个股涨跌幅排名后五：中科云网 -15.97%、岭南控股 -13.91%、张家界 -11.67%、大连圣亚 -8.90%、传智教育 -7.50% [5] 核心观点 - 投资主线为五一预热强劲，旅游产业价值重估，2025 年假期旅游市场呈现“长线出行显著回暖、跨境双向升温、县域市场持续发力”三大特征 [17] - 政策端持续加码对服务消费的引导，国务院发布方案支持文旅等领域消费提振，部分地区出台配套举措，形成“政策激励 - 需求释放 - 供给跟进”内循环闭环 [18] - 中长线出行场景快速修复，深度游提振消费意愿，拼假政策推动五一假期延长，用户中长途出行意愿显著提升，行业供给结构转型，产业链价值有望进一步释放 [20] - 县域市场表现持续亮眼，下沉市场消费升级趋势日益清晰，供需结构同步优化，形成多元生态体系 [21] 行业新闻动态 - “银发旅游”激发春日消费新活力，2025 年长宁区文商旅嘉年华首日营业额较去年同期增长近 120%，春秋旅游“五一”出游人次同比增长近三成，60 岁及以上预订人次占一半 [22] - 2025 年五一旅游热度或破三年峰值，预计今年五一黄金周旅游业延续复苏势头，消费活力持续释放，“请四休十”拼假方式更具性价比 [23][24] - 国家移民管理局 240 小时过境免签政策带动入境旅游持续火热，截至今年 3 月 31 日，全国各口岸入境外国人 921.5 万人次，较去年同期增长 40.2%，近六成来华外国人选择跨区域旅行 [24][25] - 教育部等九部门联合印发《关于加快推进教育数字化的意见》，对未来教育数字化进行全面部署，明确要深入推进集成化、全面推进智能化、大力推进国际化 [26][27] - 联合国贸发会议呼吁打造可持续和更包容旅游业，联合发布《可持续旅游业投资指导原则》，指导全球旅游投资迈向更可持续、更具包容性的未来 [27][28]