港股市场观点 - 认为港股市场不必过度担心 其下行趋势[1][2] - 恒生科技指数当前市盈率为23.29倍 处于历史相对低位[4][5] - 指出恒生科技指数在牛市中的调整周期通常不超过5个月 回调被视为机会[5] - 强调人工智能领域发展迅速 国际资本正进入港股市场 短期资金流出不影响长期向好趋势[5] A股市场风险与机会 - 指出A股市场出现减持潮 截至2025年11月底减持金额超过4000亿元 规模远超往年[7][8][9] - 本轮减持集中在涨幅较大、高成长、高估值的板块 例如通信、半导体、光模块、电子信息[10][11] - 提醒投资者注意市场高位拉升伴随大股东减持的风险[11] - 认为当前股市涨幅与2021年相似 但经济和消费者信心指数低于2021年 明年可能转向价值行情[12] - 指出红利低波指数与高股息红利指数当前存在机会 其估值看股息率而非市盈率[12][13] - 提及当前银行贷款利率约为3% 股息率高于4%即被视为较好机会 而部分收息股的股息率安全边际在6%以上[14] 其他市场与资产配置 - 提到特朗普宣布允许英伟达向中国出售H200芯片 并对每颗芯片收费 此消息利好光模块板块[21] - 指出国债价格上涨 体现了其防守作用[22] - 提倡均衡配置、股债轮动、成长与价值共生的投资策略[23] - 提及摩根旗下某纳斯达克基金放开限购 每日限额1万元[24] - 指出纳斯达克100指数估值百分位为88.12% 估值水平并不低[25][27] - 指出沪深300指数估值百分位为82.39%[28] - 建议对于资金量在1000万以下的投资者 配置纳斯达克100和沪深300两只主要权益指数已足够[28]

港股与A股市场资金流向 - 尽管港股持续震荡调整，南向资金持续流入，A股保持较强吸引力 [1] - 四季度以来股票型ETF整体净流入665.25亿元，跨境ETF整体净流入额合计1000亿元，跟踪香港市场的跨境ETF是资金净流入主力 [7] - 四季度以来多只恒生科技ETF吸金逾50亿元，共有7只恒生科技或港股通ETF区间净流入超50亿元，其中5只为恒生科技ETF [1][6] 主要指数及板块表现 - 四季度以来主要指数回调：恒生科技指数大跌14.06%，恒生指数下跌3.29%，上证指数微跌0.19%，科创50指数下挫12.34%，创业板指数下跌3.29% [6] - 年内主要指数收获可观涨幅：恒生指数上涨29.34%，恒生科技指数上涨25.29%，上证指数上涨15.62%，科创50指数上涨32.54%，港股创新药板块相关指数年内涨幅超90% [6] - 四季度申万一级行业指数中，汽车、电子、计算机三大板块跌幅居前，分别下跌9.58%、9.57%、8.16% [6] ETF资金布局详情 - 四季度以来国泰证券ETF和华宝证券ETF分别以89.51亿元和59.55亿元的净流入排在股票型ETF前两位，华夏科创50ETF获资金净流入51.65亿元排在第三位 [6] - 年内证券、化工、机器人、银行等主题以及沪深300、红利低波等股票型ETF最受青睐，共有8只股票型ETF年内净流入额超百亿元 [7] - 港股通互联网、科技、非银及恒生科技等跨境ETF吸金强劲，11只恒生科技或港股通ETF年内净流入额超百亿元 [7] AH股溢价动态 - AH股溢价指数自9月份以来持续走低，目前已降至120附近 [1][9] - 出现部分"A+H"上市公司港股股价高于A股的现象，例如宁德时代港股股价为472港元/股，而A股股价为373.2元/股 [9] - 南向资金持续涌入港股，四季度净买入超2100亿港元，年内净买入近1.38万亿港元，成为影响港股定价权的主要力量 [9][10] 市场结构与驱动因素 - 港股市场今年1至10月新股融资额高居全球第一，原因包括A股IPO政策的溢出效应、中概股回流的避险需求、大型交易的高度集中 [9] - "A+H"最新特征包括A股溢价持续存在、南向资金驱动溢价收窄、互联互通机制持续深化、人民币双柜台对冲汇率风险 [9] - 未来"A+H"阵营将集中在高科技、新能源、生物医药等具备全球竞争力的新经济龙头 [10] 长期回报与投资前景 - 中国A股长期回报前景良好，未来10至15年的年化回报率有望达到7.7%（以美元计价） [4][12] - 预期基于三大驱动：经济长期韧性叠加盈利修复与风险淡化、股东回报政策持续强化、公司治理优化及国际资金配置权重提升 [12] - 东亚市场正掀起公司治理改革浪潮，中国企业积极提高公司治理水平、增加股份回购、加强信息透明度，改善资本回报 [12]

化工行业投资表现 - 化工行业单日涨幅达3.7% [3] - 化工行业价格较前期止盈价高出7% [3] - 通过化工与绿电行业轮动策略累计浮盈超过20% [3][20] 创新药行业投资表现与估值 - 港股创新药行业单日涨幅为4.76% [5] - 港股创新药行业最新市盈率为31.83倍 处于近十年32%分位水平 [6] - 行业今年以来上涨主要由盈利增长驱动 盈利增幅约50% [7][8] - 某港股创新药ETF持仓盈利幅度达93.73% 算上当日收益超100% [9] - 该ETF持仓曾一度达到110%的累计收益率 [9] 其他行业及资产配置 - 核心持仓包括恒生科技 港股创新药 国防军工 当日均上涨 [11] - 近期加仓方向包括消费 医药 红利 安心等主题产品 [14] - 港股红利在创新高后出现回调 中证红利与价值ETF当日上涨 [13] - 当前A股估值趋于合理 港股估值已显著恢复 [18] - 新增资金配置建议转向安心主题产品或固收+基金以求稳健 [19]

市场整体态势 - A股三大股指整体呈现弱势震荡态势，上证指数围绕4000点展开拉锯[1] - A股在平稳的经济和政策预期支撑下或仍具备韧性，继续以我为主[1][6] - 海外流动性收紧演变为系统性风险的概率不大，其对市场风险偏好的拖累已在缓解[6] 宏观经济数据 - 10月份居民消费价格指数环比上涨0.2%，同比上涨0.2%[2] - 10月份扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨1.2%，涨幅连续第6个月扩大[2] - 10月份工业生产者出厂价格指数环比由上月持平转为上涨0.1%，为年内首次上涨[2] - 10月份PPI同比下降2.1%，降幅比上月收窄0.2个百分点，连续第3个月收窄[2] - 10月末中国黄金储备为7409万盎司，环比增加3万盎司，为连续第12个月增持黄金[2] 指数与资金动向 - MSCI中国指数新纳入26只中国股票，剔除20只，新增标的包括多只资源股以及半导体、高端制造等科技类公司[3] - MSCI中国指数的远期市盈率为13.9倍，远低于标普500指数的22.9倍，当前估值比为61%，略高于历史平均水平的59%[7] - 香港市场中，越来越多资金正从定期存款转向高股息股票[7] 机构配置观点 - 机构建议关注抛开AI叙事也有独立逻辑且ROE处于长周期底部持续向上的板块[1][4] - 配置上建议适度增加化工、有色金属、电力新能源等沉寂较久且利润率和行业景气度在历史相对低点的行业[4] - 对于以AI为代表的科技成长板块，建议挖掘其中的低位方向[1][6] 行业与板块机会 - 投资主线或进一步聚焦于反内卷下的战略中上游行业与科技应用端的扩散[5] - 看好的细分领域包括机器人、消费电子、恒生科技、创新药等[5] - 建议关注券商的阶段性配置机会，受益于市场热度回升与政策支持[5] - 重视钢铁、化工、建材、新消费、农业等顺周期板块的修复机会[6] - 继续坚守以AI算力为代表的强产业趋势，挖掘AI软件应用、军工、创新药等低位科技成长方向[6] 商品与细分市场 - 在储能旺盛的需求支撑下，锂期货和现货价格均上涨[7] - 储能市场正以前所未有的速度爆发，随着容量电价政策出台，新能源结合储能的竞争优势已开始显现[7] - 预计若2026年储能需求仍能维持50%以上增速，碳酸锂将达到整体供需平衡附近，锂价中枢将明显上移[7]

年末市场风格再平衡 - 从历史规律看，过往三季度持仓偏离度较高的主线板块（如新能源、医药生物、食品饮料等）在11月前后多呈现偏弱表现 [1] - 四季度主线板块普遍面临收益兑现压力，因前期累积丰厚涨幅且资金拥挤度处于高位，春季行情启动前大概率迎来仓位再平衡 [1] - 主动偏股型基金三季报显示，截至2025年第三季度电子行业持仓占比达25%，TMT板块仓位超40%，均创历史新高 [3] 机构调仓逻辑与关注板块 - 调仓应关注抛开AI叙事也有独立逻辑、且ROE处于长周期底部持续向上的板块，如化工、有色、电新等沉寂较久、利润率和行业景气度在历史相对低点的行业 [1][2] - 科技行业发展的短缺环节已从美国主导的算力基础设施，过渡到以中国更具优势的电力、制造与泛基础设施领域，构成对中国资产的重定价 [2][4] - 扩散行情中，电力设备与化工板块的部分细分行业机会值得关注，如电工仪器仪表、钛白粉、有机硅等 [4] 市场环境与日历效应 - 复盘过去十年，11月小盘风格上涨概率高于大盘风格，因A股处于业绩和宏观事件“真空期”，市场基于来年预期进入主题投资活跃阶段 [1][3] - 近期两融交易额占A股成交额比例持续处于10%以上，反映市场热度维持，A股微观流动性相对宽松 [3] - 每年四季度存在基于投资者配置思路变化的季节性规律，容易成为风格变化的高发期，历史上12月市场风格更容易偏向低估值价值 [3] 产业趋势与配置方向 - 以AI为代表的全球产业趋势是核心方向，全球科技产业需求呈趋势性增长，海内外算力链等核心品种经历短期调整后将为后续上涨积蓄动能 [3] - 以“十五五”规划为核心的国内政策相关产业是另一方向，与新质生产力相关的科技制造、先进产能等领域有望成为春季行情核心配置方向 [3] - 明年预计仍处于向上周期的五个需求领域包括：美国AI（算力/存力/电力等）、端侧、美国医药、国内储能、国内及欧洲海风 [2]

恒生指数整体表现 - 恒生指数高开低走后全天弱势，收盘下跌0.33% [1][3] 科技与互联网行业 - 恒生科技指数小幅高开后全天弱势，收盘大跌1.44% [3] - 中芯国际大跌3.26%，网易逆势上涨2.35% [3] - 美团、小米集团、腾讯控股、阿里巴巴等股跌幅均在1%上方 [3] 医疗保健行业 - 医疗股延续弱势，低开低走后收跌1.37% [3] - 药明康德大跌2%，信达生物下跌1.74%，三生制药下跌1.6% [3] - 药明生物下跌1.39%，康方生物下跌1.39%，京东健康、石药集团等股跌幅均在1%上方 [3] 银行业 - 银行股探底回升后全天维持高位盘整，收盘上涨1.2% [3] - 汇丰控股上涨4.41%，渣打银行上涨3.73% [3] - 中银香港、农业银行、邮储银行等股涨幅均在1%上方 [3]

市场指数表现 - 上证指数于10月28日盘中突破4000点，为2015年8月19日以来首次，收盘报3988.22点，当日下跌0.22% [1] - 今年以来上证指数累计上涨18.99%，深证成指上涨28.95%，创业板指数上涨50.8% [1] 行业板块表现 - 电子板块年内涨幅达98.01%，表现最为突出，接近翻倍 [1] - 有色金属、通信、机械设备、综合、电力设备、基础化工、建筑材料板块年内涨幅均超过50% [1] - 食品饮料板块是唯一负收益板块，年内下跌1.09% [1] 动量效应与超额收益持续性 - 电子、通信、传媒、非银金融和银行行业已连续三年产生超额收益 [5] - 行业超额收益的持续性取决于市场整体表现以及行业自身的盈利周期 [5] - 行业板块维持超额收益与景气度、市场持续关注热度等因素相关 [5] 后市投资机会展望 - 华泰证券建议关注三个方向：政策及交易因素催化下科技主线如恒生科技、A股算力、机器人；具备防御性的红利板块；风险消化充分的顺周期消费板块进行左侧布局 [6] - 大同证券建议关注三个方向：科创板块和创业板改革下的芯片、人工智能、通信；上市公司高质量发展背景下的并购重组机会；中长期资金入市背景下的高分红红利股如银行、煤炭、公用事业 [6]

四季度投资策略主旋律 - 不折腾是四季度投资主旋律，频繁交易难以提高投资体验[7][10] - 市场行情纵深发展，人工智能、港股创新药、新能电池等主线行情突出，消费红利等风格表现低迷[8] - 遵循"七碗面"理论、找准行业主线、精选优秀上市公司、做好风险资产配置比频繁进出更重要[10] 政策规划方向指引 - "十五五"规划需高度重视，是寻找中长期投资机会的关键指引[11] - 规划涉及中国经济社会向"外需+内需双循环"驱动转型及科技前沿突破，蕴含重大投资机会[12] - 中长期投资需遵循社会经济发展规律，从规划中把握产业方向[12] 市场主线演变趋势 - 市场主线可能从科技成长转向资源周期，稀土产业、有色金属、SSH黄金股票、新能电池等品种有望成为新主线[14] - 有色金属指数再次接近8000点一线，该位置是2009年以来屡次行情中的顶部位置，多空交互可预期[16] - 恒生科技和港股创新药能否成为新主线需观察港股市场表现及互联网企业AI应用端突破情况[16] 防守策略与资产配置 - 四季度不需要重点考虑防守，仍是"中国资产价值重估+上市公司质量提升"双β逻辑演绎时间段[18] - 科技成长风格从空间、估值、细分方向和时间周期看尚未到需要坚定转向防守的阶段[18] - 资源周期、医药医疗、新兴消费、内需消费等方向随着经济复苏呈现梯次感[18]

市场行情定性与展望 - 本轮行情最基本的特征是政策呵护下的流动性充裕，应按照长期、多头、慢牛的框架来思考 [4] - 市场调整更多是斜率而非方向，核心原因在于资金追涨热情过高及前期行情结构出现“一九”极端分化 [3] - 预计到2026年中前后，A股有望迎来盈利拐点，可能出现过去5年第一次盈利能力有效反弹及归母净利润两位数增长 [2][10] 当前市场特征与投资策略 - 行情结构性特征明显，科技是主线但细分演绎轮动快，跟踪远期宏大叙事景气度的难度增加 [6] - 投资应对策略包括及时转换思维范式，将跟踪方向分为业绩反转类和高景气+天花板赛道两类，并遵循“研究在左，投资在右”的策略 [7] - 指数波动空间有限，重要的是通过景气度线索寻找适应的结构而非进行仓位上的平铺 [4][5] 看好板块及逻辑 - 看好恒生科技、创新药、锂电池、算力、机器人及部分处于景气周期的有色化工 [8] - 恒生科技板块看好逻辑包括美联储降息周期、阿里云资本开支超预期带动叙事回归AI科技成长，以及港股互联网龙头沽空比例隐含的悲观预期存在修复空间 [9] - 创新药板块因创新大周期下产品获批、海外BD大单频出，中国创新药在全球生态位提升，板块趋势仍在 [9] - 新能源板块因供需格局改善、龙头排产超预期，作为前期滞胀且边际变化强的板块有不错性价比，修复空间可观 [9] 赚钱效应与后市演绎 - 上半年权益市场赚钱效应突出，翻倍个股达135个（占全市场2.5%），上涨超50%个股达445个（占全市场8.3%），上涨个股与下跌个股比例为3774:1575 [11] - 上半年全市场主动管理型公募基金5828个，其中4614个取得正收益，占比79.2%，收益率中位数7.4%，创近4年最好水平 [12] - 随着高景气方向扩散、工业品和消费改善现实落地，以及基本面改善线索在2026年更清晰，赚钱效应有望进一步蔓延 [10][11][12]

核心观点 - 报告认为节前A股市场大概率以震荡整理为主，主要因临近长假交投意愿回落且宏观层面缺乏明显催化，指数突破行情仍需等待 [4][7] 但市场震荡上行的中长期方向未变，短期震荡幅度和时间将相对有限 [4][7][8] - 投资建议短期以稳为主，关注服务消费、高股息、“反内卷”及美联储降息受益四大方向 [4][15] 大势研判 - 近期宏观事件偏向利好，但A股指数冲高回落，显示市场在当前点位面临突破压力，且逢利好不涨暗示短期情绪降温 [4][7] - 鉴于十一长假临近，市场交投意愿可能逐步回落，宏观层面缺乏明显催化，预计节前市场以震荡为主，交易难度较8月份提升 [4][7] - 中长期看，“反内卷”带来的业绩改善预期、居民储蓄入市带来的流动性改善预期及美联储降息均未发生明显变化，市场情绪仍相对乐观 [8] 宏观经济分析 - “反内卷”政策效果显现，8月PPI环比由上月下降0.2%转为持平，结束连续8个月下行态势；8月PPI同比下降2.9%，降幅比上月收窄0.7个百分点，为今年3月以来首次收窄 [4][8] - 1-8月份全国固定资产投资（不含农户）同比增长0.5%，较1-7月份增速回落1.1个百分点，其中基础设施投资增2.0%、制造业投资增5.1%、房地产开发投资下降12.9% [8] - 8月份社零总额同比增长3.4%，较前值回落0.3个百分点，环比增长0.17%；规模以上工业增加值同比实际增长5.2%，环比增长0.37% [8][9] - 8月份以美元计中国出口金额同比增长4.4%，较7月回落2.8个百分点 [9] - 1-8月全国一般公共预算收入148198亿元，同比增长0.3%，其中税收收入同比增长0.02%，7、8月份收入增速均超过5% [12] 重点领域跟踪 - 房地产基本面仍在探底，1-8月商品房销售面积累计同比下降4.7%，TOP100房企累计销售额22287.40亿元，同比下降13.84% [10] 8月70个大中城市一线、二线、三线城市二手住宅销售价格环比分别下降1.0%、0.6%、0.5% [10] - 服务消费政策预计持续落地，商务部等9部门发布《关于扩大服务消费的若干政策措施》，提出五方面19条举措 [4][11] - 美联储9月降息25个基点至4.00%-4.25%，点阵图显示2025年将再降息50个基点 [14] 此次降息被视为预防式降息，在流动性改善及海外经济有韧性假设下，利好全球权益市场尤其是新兴市场 [14] 市场估值与资金 - 截至2025年9月20日，万得全A市盈率（TTM）为22.10倍，处于近十年89.43%分位；市净率（LF）为1.80倍，处于近十年54.55%分位，市净率估值仍有较强吸引力 [8] - 上周（9.15-9.19）上证指数下跌1.30%，深证成指上涨1.14%，沪深两市日均成交额为24909.02亿元，较前一周上升8.55% [16][17] 行业表现与投资建议 - 上周煤炭、电力设备、电子等行业涨幅居前 [16][19] 投资建议关注服务消费（旅游、餐饮、免税、电影）、高股息（煤炭、银行、公用事业、交通运输）、“反内卷”（钢铁、建材、光伏、锂电）及美联储降息受益（恒生科技、贵金属、创新药）四大方向 [4][15]