报告行业投资评级 - 推荐，维持评级 [6] 报告的核心观点 - 2024年行业需求持续萎靡致收入下滑，2025Q1需求好转但订单确收需时间，收入继续下滑 [1] - 减值是影响利润的主要因素之一，板块收入和利润变化“非线性” [1] - “业绩底”基本确定，板块或将走出底部 [1] - 2025 - 2027年军工有望进入新一轮上升周期，1Q25“业绩底”基本确立，2Q25开始业绩将明显改善 [5] 各部分总结 2024年行业营收/利润情况 - 2024年民生军工成分（不含舰船）营业总收入4580亿元，同比下滑5.3%，归母净利润187亿元，同比下滑48.4%；含舰船板块营业总收入6831亿元，同比下滑1.3%，归母净利润263亿元，同比下滑34.7% [11] - 2024年行业期间费用同比减少1.2%至686亿元，期间费用率同比增加0.6ppt至15.0%，研发费用率逐年增加至6.7% [16] - 2024年行业销售毛利率同比减少2.1ppt至21.6%，销售净利率同比减少3.4ppt至4.4%，总资产周转率总体呈下降趋势 [19] - 截至2024年底，行业存货规模2258亿元，占总收入49%，占比同比增加4.7ppt；应收票据及账款规模3197亿元，占总收入70%，占比同比增加12.1ppt [3] - 2024年行业资产减值损失82亿元、信用减值损失43亿元，经营活动净现金流为 - 107亿元 [29][32] 2024年军工子板块及产业链环节业绩回顾 子板块 - 2024年舰船营业总收入2251亿元，同比增长8.0%，归母净利润76亿元，同比增长87.7%，是唯一正增长板块；航天、兵器受需求影响大，归母净利润下滑幅度大 [36] - 2024年信息化板块营业总收入688亿元，同比下滑16.0%，归母净利润6亿元，同比下滑94.0%；新材料板块营业总收入457亿元，同比增长1.4%，归母净利润66亿元，同比下滑4.7% [42][45] - 2024年舰船板块净利率同比增加2.0ppt至4.1%，其余板块净利率同比不同程度减少，新材料板块仍保持较高净利率 [38] 产业链 - 2024年上游、中游营业总收入分别同比下滑10%、15%，总装同比增长3%；总装、中游、上游归母净利润分别同比下滑23%、71%、36% [50][52] - 2024年上游毛利率自2023年开始连续两年同比减少，中游毛利率自2021年开始连续四年同比下滑，总装毛利率总体稳定且同比减少幅度小 [55] - 2024年上游净利率同比减少4.9ppt至13.0%，中游净利率同比减少4.4ppt至2.5%，总装净利率同比减少1.1ppt至3.3% [58] 1Q25军工营收/利润情况 - 1Q25民生军工成分（不含舰船）营业总收入858亿元，同比下滑4.8%，归母净利润44亿元，同比下滑34.2%；含舰船板块营业总收入1332亿元，同比增长0.1%，归母净利润65亿元，同比下滑12.7% [60] - 1Q25行业归母净利润环比扭亏，营业总收入同比/环比分别下滑4.8%/45.1% [62] - 一季度营业总收入占全年比例为17%，归母净利润占全年比例为12% [66] - 1Q25兵器、舰船、无人机、新材料板块营业总收入同比分别增长15%、10%、7%、0.3%；舰船、无人机板块归母净利润同比增长，航天、兵器、无人机板块亏损 [68] 三年维度业绩情况 子板块 - 2021 - 2024年舰船、新材料板块营业总收入CAGR分别为14%、11%；舰船、航空板块归母净利润CAGR分别为49%、9% [71] 产业链 - 2021 - 2024年中游营业总收入CAGR为10%，总装、上游分别为7%、5%；总装、上游、中游归母净利润CAGR均为负，分别为 - 27%、 - 49%、 - 50% [75] 建议关注方向 - 制导装备：菲利华、新雷能等 [5] - 新质战斗力：华秦科技、铂力特等 [5] - 军贸：航天南湖、国睿科技等 [5] - 商飞商发：中航机载、中航高科等 [5] - 可控核能：国光电气、旭光电子等 [5]