行业投资评级 - 报告未明确给出行业投资评级 [2][3][4][5][6][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23][24][25][26] 核心观点 - 2025年前三季度出版行业整体承压但结构分化明显 呈现“整体承压、局部亮点”格局 [2][4] - 刚需品类持续领跑 IP衍生与经典文学类图书表现突出 [2][9] - 渠道端呈现差异化态势 线上渠道主导格局稳固 短视频电商为唯一正增长渠道 [2][12] - 企业营收略有下滑但利润实现增长 主要系税收优惠政策落地所致 [2][11] - 政策聚焦行业规范与数字化转型 形成“扶持+监管+创新”的政策推动力 [2][15] - 行业存在爆款周期缩短、同质化竞争等问题 [2][20][23] - 行业未来将朝着结构性增长、全渠道融合及品牌化数字化方向推进 [2][24] 行业运行状况 - 2025年前三季度纸质图书市场码洋达786.09亿元 同比下降10.40% [4] - 动销品种数为116.95万种 同比下降4.92% [4] - 平均定价微升1.86%至47.56元 [4] - 剔除文教类图书后 图书市场销售码洋同比下降15.49% [4] - 新书码洋同比下降约5% 动销新品数同比下降1.90%至6.56万种 [4] - 文学文艺及计算机类图书销售增速居前 但计算机类图书增速较年初出现回落 [4] - 教辅类图书码洋占比29.08% 位居首位 同比提升2.60个百分点 [9] - 少儿类图书码洋占比28.09% 较上年同期微增0.27个百分点 [9] - 学术文化类码洋占比同比下降0.90个百分点 为各类别中降幅最大 [9] - IP赋能品类表现亮眼 如《盗墓笔记》长白山纪念版、《红岩》、马伯庸《桃花源没事儿》、邓紫棋《启示路》等 [9] - 2025年前三季度全国规模以上文化及相关产业企业实现营业收入10.96万亿元 同比增长7.9% [10] - 内容创作生产、创意设计服务、新闻信息服务行业大类企业营业收入分别同比增长14.0%、13.2%和11.6% [10] - 文化服务业企业营业收入同比增长11.9%至6.06万亿元 占规模以上文化企业的比重为55.3% 比上年同期提高1.9个百分点 [10] - 文化新业态大类企业营业收入同比增长14.1%至4.89万亿元 对规模以上文化企业营业收入增速的贡献率为74.7% [10] - A股出版行业上市公司营业收入976.00亿元 同比下降11.46% 净利润117.29亿元 同比增长9.64% [11] 渠道结构 - 线上渠道主导格局稳固 传统电商与短视频电商合计占据市场主导地位 [12] - 传统电商渠道占比46.48% 短视频电商渠道占比43.12% [12] - 短视频电商为唯一正增长渠道 增速约为20% [12] - 经典文学、名人作品与教辅产品是短视频电商核心增长动力 [12] - 传统电商受行业疲软及外部分流双重压力 促销活动呈现周期持续延伸、形式日渐日常化的趋势 [12] - 实体渠道（含馆配、团购、实体零售）销售收入降幅23.66% 较上半年的34.68%有所收窄 [12] - 馆配渠道受益于科技、社科类图书拉动 团购渠道依托经管、文艺类图书支撑 均实现改善 [12] - 实体零售渠道降幅仍较大 客流量与订单数持续下滑 [12] 行业政策 - 2025年1月 国务院办公厅印发《关于推动文化高质量发展的若干经济政策》 [16] - 政策核心红利集中在资金支持与税收优惠两大维度 相关支持政策延续至2027年年底 [16] - 中央财政继续安排文化产业发展专项资金 支持国有出版企业落实国家文化发展战略 [16] - 对省属重点文化企业给予2027年年底前免缴国有资本收益的政策优惠 [16] - 落实宣传文化增值税优惠、文化事业单位转制企业所得税免征、自用房产的房产税减免等政策至2027年底 [16] - 2025年7月 国家版权局印发《关于加快推进版权事业高质量发展的意见》 [17] - 政策提出构建全链条版权治理体系 加快著作权相关条例修订 完善新兴领域及新业态的版权保护规则 [17] - 完善全国版权登记制度 研究建设全国统一版权登记信息服务平台 [17] - 优化版权质押融资服务、支持开展版权保险、证券化等金融创新业务 [17] 行业关注 - 教材教辅类图书未来或受出生人口下降冲击 中国常住人口出生人数从2017年的1764.82万人降至2024年的954万人 [20] - 一般图书爆款周期缩短 2024年1月至2025年9月 虚构、非虚构和少儿类总销量榜前30名中 上榜3次及以下的品种占比分别超80%、81%、59% [20] - 依赖密集营销的模式难以沉淀长期价值 能够将短期流量转化为读者忠诚度与品牌资产的企业将获得显著竞争优势 [20] - 渠道变革聚焦全渠道协同与联动 探索“内容种草—多平台承接—线下体验”的全渠道联动模式 [21] - 行业存在同质化竞争痛点 非刚需品类陷入价格战与营销战的恶性循环 [23] - 行业关注焦点逐渐转向差异化竞争 通过品牌化运营、系列化开发、IP化运营实现突围 [23] - AI在出版中的应用（如内容生成、编辑辅助、个性化推荐）成为创新热点 头部企业已陆续开始布局 [23] 未来发展 - 行业未来或将步入以结构性增长和深度转型为核心的发展阶段 [24] - 内容精品化、渠道融合化与运营数字化或将成为行业新增长点 [24] - 高附加值的IP运营、经典再版与跨界联动的重要性或将增加 以构建可持续的内容生态 [24] - 全渠道协同、以数据驱动实现从引流到服务的链路或将更有效地提升整体销售规模与用户体验 [24] - 人工智能在内容生成、编校优化与个性化推荐等环节的深入应用 将逐步重塑出版流程 推动交互式阅读、动态内容等新形态发展 [24] - 政策在版权资产化与国有文化企业改革领域 有望进一步激发内容创新与市场化活力 [24] - 出版行业正逐步从规模扩张迈向质量提升与结构优化 [25]

投资评级 - 维持买入评级 目标价15.64元人民币[1][5] 核心财务表现 - 25H1总营业收入63.35亿元 同比下降8.09% 归母净利润10.17亿元 同比增长31.46% 扣非净利润9.95亿元 同比增长34.54%[1] - 25Q2单季度营收34.61亿元 同比下降11.10% 归母净利润6.48亿元 同比增长32.31%[1] - 25H1综合毛利率45.84% 同比提升1.26个百分点 主因原材料价格降低及低毛利业务缩减[2] - 销售费用率14.46% 同比下降0.19个百分点 管理费用率13.18% 同比上升0.30个百分点[2] - 公司拟中期分红每10股派1.00元[1] 业务结构优化 - 营收下降主因主动缩减低毛利大宗业务及传统电商渠道销售下滑[2] - 免征所得税政策延续致所得税费用同比减少 贡献利润增长[1] 出版主业市场地位 - 全国图书综合零售市场实洋占有率5.25% 同比增0.05个百分点 排名第二[3] - 新书零售市场实洋占有率6.07% 排名第一[3] - 在教育、作文、艺术综合板块排名第一 学术文化、传记、医学等板块排名第二[3] - 《桃花源没事儿》《亲爱的女儿》等12本图书24次登上开卷零售畅销月榜[3] 数字教育业务进展 - K12教育平台贝壳网用户总数达852万人[4] - 湘教智慧云平台半年访问量超3900万次 用户总数70万人[4] - A佳教育APP上半年新增10万用户[4] - 8家出版社建立常态化直播机制 岳麓书社入选抖音自播top20榜第六名[4] 盈利预测与估值 - 维持2025-2027年归母净利润预测17.02/17.51/17.86亿元[5] - 基于25年16.5倍PE估值 低于前值18倍[5] - 当前股价13.00元(8月27日收盘) 市值233.48亿元[8] - 2025年预测EPS 0.95元 对应PE 13.72倍[11]

书展客流与参与度 - 上海书展迎来首个周末大客流 日场和夜场门票提前一天售罄 读者在南京西路入口排队等待入场[1] - 友谊会堂举办多场高人气活动 排队队伍弯绕且看不到尽头 展场内人群摩肩接踵包括白发老读者、小读者和结伴年轻人[1] - 书展让不同年龄和兴趣人群汇聚同一空间 使出版及文化产业直接接触年轻一代需求[1] 作者活动与读者互动 - 青春作家刘同与漫画科普大V陈磊分享会同时举行 陈磊活动现场400个座位满座[2] - 马伯庸新书分享会读者提前1小时排队 800个活动号码牌已发完 读者带折椅、太阳伞和行李箱准备长时间等待[5] - 葛剑雄教授一天完成三场活动 包括新书分享会和直播 后续还有中央大厅新书发布[5] 经典IP与跨代吸引力 - 三毛诞生90周年发布会推出《三毛从军记全集》珍藏版和《三毛流浪记》彩绘版 读者提前几天到展台询问签名活动[3] - 江苏连云港大二学生专程为三毛活动参加书展 手持2013年出版封面泛黄的旧书和刚购买的新书[3][4] - 经典IP如浪浪山激活上美影厂作品 家长希望童年回忆能再度火热并被下一代喜爱[4] 阅读兴趣与年龄突破 - 混知系列用幽默视觉表达简化知识 吸引三年级小读者培养阅读习惯 也获得大学生和中学生姐妹共同喜爱[2] - 大学生读者参加童书作家杨红樱见面会 表明用年龄划分阅读兴趣可能存在局限[2] - 葛剑雄教授遇到高中和初中生读者阅读其文集 尽管担心内容难度 但孩子表示看得懂且持续阅读[6] 文化传播与读者体验 - 书展作为延续作品生命力的重要场所 作者愿意配合出版社安排多场活动 读者热情排队包括小朋友[5][6] - 读者参与书展主要为阅读氛围和参与感 书展成为激发阅读兴趣的理想场域[6] - 马伯庸访谈观点打动家长 认为写作是一种状态而非职业 建议先解决温饱再随时开始写作[5]