上 市 公 司 商贸零售 2026 年 04 月 10 日 小商品城 (600415) ——年度净利润创新高，拟筹备港股上市 报告原因：有业绩公布需要点评 买入（维持） | 市场数据： | 2026 年 04 月 10 日 | | --- | --- | | 收盘价（元） | 13.10 | | 一年内最高/最低（元） | 23.40/12.71 | | 市净率 | 3.1 | | 股息率%（分红/股价） | 2.52 | | 流通 A 股市值（百万元） | 71,835 | | 上证指数/深证成指 | 3,986.22/14,309.47 | | 注："股息率"以最近一年已公布分红计算 | | | 基础数据: | 2025 年 12 月 31 日 | | --- | --- | | 每股净资产（元） | 4.18 | | 资产负债率% | 48.14 | | 总股本/流通 A 股（百万） | 5,484/5,484 | | 流通 B 股/H 股（百万） | -/- | 公 司 研 究 / 公 司 点 评 一年内股价与大盘对比走势： -20% 0% 20% 40% 60% 80% 04-10 05-10 06 ...

证券代码：002820 证券简称：桂发祥 天津桂发祥十八街麻花食品股份有限公司 投资者关系活动记录表 编号：2026-01 投资者关系活 动类别 □特定对象调研 □分析师会议 □媒体采访 ■业绩说明会 □新闻发布会 □路演活动 □现场参观 □其他 活动参与人员 投资者网上提问 时间 2026 年 4 月 10 日（星期五）下午 15:00~17:00 地点 全景网"投资者关系互动平台"（https://ir.p5w.net） 形式 线上交流 上市公司 接待人员姓名 董事长 李 路 董事、总经理 龙 剑 独立董事 任建国 财务总监 郭 爽 董事会秘书 黄靓雅 交流内容及具 体问答记录 1.领导，您好！我来自四川大决策，请问公司 2026 年品牌 年轻化与文旅融合的落地计划？ 您好，感谢您的关注和建议，公司持续在品牌营销、产品研 发等方面，融合天津城市文化，迎合年轻人消费需求推进品牌年 轻化策略，包括品牌跨界联名、赞助校园赛事、开展研学活动等， 推出 IP 联名款系列休闲类产品，以及冰箱贴、挂件等趣味周边 文创产品，吸引年轻消费群体。谢谢！ 2.我重仓你们公司，为啥跌这么多，国企如何做好市值管 理？ 您好，感谢您 ...

证券研究报告 红旗连锁 (002697 CH) 在渠道梳理中控费提效 2026 年 4 月 09 日│中国内地 零售 红旗连锁发布 2025 年年报，2025 年营收 95.6 亿元（yoy-5.6%），归母净 利润 4.8 亿元（yoy-7.8%），低于此前预期 5.1 亿元，主因终端需求偏弱超 预期，扣非净利润 4.5 亿元（yoy-4.9%）。公司多措并举，通过门店结构优 化，关闭低效门店，强化内部精细化管理实现降本增效，拓展线上线下融合 的销售渠道。公司重点深化供应链整合以提升周转与议价能力，优化联合品 牌运营与商品差异化矩阵，建议关注后续进展，维持"增持"评级。 Q4 公司实现营业收入 24.5 亿元，同增 3.9%，季度增速转正。公司持续优 化尾部门店，聚焦优质点位，推广 24 小时云值守门店，25 年 24 小时门店 累计数超 500 家。据久谦，红旗连锁 25 年底门店数约 3900 余家，24 小时 门店渗透率约达双位数水平。公司亦针对不同店型门店提升商品结构差异 化，提升销售转化率及客户满意度。 降本控费提升运营效率，扣非净利率维持稳定 公司凭借持续优化供应链全链路运营效率，毛利率保持平稳 ...

地区发展与战略布局 - 江阴市正推进工业园区战略重组，将全市近200个散落园区整合为“20+10+X”的现代化园区新布局（即20个重点、10个特色、X个过渡园区）[2] - 配套出台了“1+N”规划体系及30余份政策文件，旨在形成集中连片规模用地，为未来产业奠定基础[2] - 江阴农商行在此过程中提供金融业务便利，致力于打造银行与园区双向奔赴的新典范[2][3] 客户拓展与数字化赋能 - 公司深度参与地方“红链赋能”工程，通过核心企业评议机制已筛选420家核心企业，并获取9000余户链属企业名单[3] - 大力推进与核心企业ERP系统的数据对接，建立动态授信模型[3] - 构建供应链金融评估体系，整合税、海关、电力等多维数据，为全市重点产业链绘制“产业图谱”，实现链上企业金融服务全覆盖[3]

文章核心观点 - 在市场交投回暖、业务结构持续优化的背景下，2025年头部券商人均薪酬呈现全面同比增长态势，行业整体薪酬水平重回上行通道 [1] - 券商薪酬整体上行的根本原因在于行业经营业绩显著修复，以及数字化转型对薪酬结构的拉动 [6][7] 头部券商薪酬水平与排名 - 从薪酬总额看，中信证券以超217.84亿元的薪酬总额位居行业第一，中金公司薪酬总额超过115.37亿元，广发证券薪酬总额超过106.64亿元 [2] - 从人均薪酬绝对值看，中信证券以81.28万元居首，是头部券商中唯一突破80万元的机构，中金公司以79.93万元紧随其后，广发证券以77.25万元位列第三，形成第一薪酬方阵 [2] 头部券商薪酬增长情况 - 在薪酬增速方面，中金公司以24.40%的同比增幅领跑，广发证券同比增长18.67%，招商证券增幅达到18.21% [3] - 中信建投、中国银河的人均薪酬增速也分别达到16.98%和13.65% [3] - 中信证券人均薪酬增幅为4.23%，其2025年归母净利润同比增长38.58%，增速相对平缓 [3] 人员结构变化与策略 - 2025年头部券商在员工规模上普遍呈现稳中有调的特征，多家机构通过精简调整实现人均效能提升 [4] - 中信证券员工总数较上年仅小幅增长42人，东方财富证券员工总数较2024年末增长843人 [4] - 华泰证券员工人数减少1453人，中国银河、中信建投、广发证券、中金公司、东方证券的整体调整人数在300-500人之间 [5] - 在薪酬总额增长、员工数量略有收缩的情况下，人均薪酬出现明显提升，印证了头部券商正在推进“减员增效、优岗增效”的策略 [5] 行业业绩与市场环境 - 2025年A股市场整体活跃度提升，上证指数涨幅18%，深证成指涨幅30%，创业板指涨幅50% [6] - A股全年成交额突破400万亿元，日均成交额1.73万亿元，均创历史新高，日均成交额相比2024年增长63% [6] - 2025年新成立公募基金份额1.17万亿份，年底全市场ETF资产净值规模突破6万亿元 [6] - 2025年上交所新增A股账户数达2743.6万户，同比增长9.8%；2025年底A股市场融资融券余额达2.54万亿元，相比2024年底增加0.68万亿元 [6] - A股IPO融资规模同比增长96%至1318亿元；港股IPO融资规模同比增长226%至368亿美元，港股日均成交额同比增长90%至2498亿港元 [7] 行业发展趋势 - 行业正从依赖人海战术的粗放扩张，转向依靠专业能力和科技赋能的高质量发展模式 [5] - 数字化转型深刻影响薪酬结构，头部券商加大在信息技术、大数据、人工智能等领域的投入，对相关技术人才需求激增，其薪酬水平高、涨幅快，成为拉动人均薪酬上行的重要力量 [7]

公司概况与市场地位 - 公司是中国领先的云原生空间设计软件提供商，2024年在中国空间设计软件市场份额约为23.2%[2] - 公司采用订阅模式，收入从2023年的6.63亿元增长至2025年的8.20亿元[4] - 公司2023年、2024年及2025年的毛利率分别为76.8%、80.9%及82.2%[4] 财务表现与估值 - 公司年内亏损从2023年的6.46亿元收窄至2025年的4.28亿元，并在2025年实现经调整净利润5710万元[4] - 上市后市值约130亿港元，招股价对应2025年经调整净利润的市盈率约为216倍，对应收入的市销率约为15倍[4] - IPO集资额（扣除费用后）约为10.24亿港元，招股价区间为6.72至7.62港元[1] 行业前景与增长 - 全球通用设计及可视化软件市场预计将从2024年的4200亿元增长至2029年的9014亿元，复合年增长率约16.5%[3] - 中国通用设计及可视化软件市场预计将从2024年的750亿元增长至2029年的1729亿元，复合年增长率约18.2%[3] - 中国空间设计软件行业预计将从2024年的33亿元增长至2029年的66亿元，复合年增长率约14.9%[3] 申购建议与风险提示 - 报告基于较高估值（市盈率216倍，市销率15倍）建议谨慎申购[4] - 公开发售股份为1606万股，约占本次招股总数的10%[1]

投资评级 - 建议谨慎申购 [1] 核心观点 - 报告公司是中国领先的云原生空间设计软件提供商，按2024年收入计，是中国最大的空间设计软件提供商，市场份额约为23.2% [2] - 公司业绩持续增长，收入从2023年的6.63亿元增加至2025年的8.20亿元，毛利率从2023年的76.8%提升至2025年的82.2%，年内亏损从2023年的6.46亿元收窄至2025年的4.28亿元，并于2025年实现经调整净利润5710万元 [4] - 公司上市后市值约130亿港元，按招股价中位数计算，集资额约为10.24亿港元，招股价对应2025年经调整净利润的市盈率约为216倍，对应收入的市销率约为15倍，估值较高，因此建议谨慎申购 [1][4] 招股详情 - 保荐人为摩根大通和建银国际 [1] - 上市日期为2026年4月17日 [1] - 招股价格区间为6.72港元至7.62港元 [1] - 每手股数为500股，入场费为3,848.43港元 [1] - 招股日期为2026年4月9日至2026年4月15日 [1] - 招股总数为1.606亿股，其中国际配售约占90%（1.446亿股），公开发售约占10%（1606万股） [1] 行业与市场地位 - 报告公司是中国领先的云原生空间设计软件提供商，产品以AI技术和GPU集群驱动，应用于住宅、办公楼、零售店及商业项目等多种场景 [2] - 按2024年收入计，公司是中国最大的空间设计软件提供商，市场份额约为23.2% [2] - 中国空间设计软件行业从2020年的19亿元增长至2024年的33亿元，复合年增长率为14.1%，预计到2029年将进一步增长至66亿元，2024年至2029年的复合年增长率为14.9% [3] - 全球通用设计及可视化软件市场预计将从2024年的4200亿元扩大至2029年的9014亿元，复合年增长率约为16.5% [3] - 中国通用设计及可视化软件市场预计将从2024年的750亿元增长至2029年的1729亿元，复合年增长率为18.2% [3] 财务与估值分析 - 公司收入从2023年的6.63亿元增长至2025年的8.20亿元 [4] - 毛利率持续提升，2023年、2024年及2025年分别为76.8%、80.9%及82.2% [4] - 年内亏损持续收窄，从2023年的6.46亿元减少至2025年的4.28亿元 [4] - 2025年实现经调整净利润5710万元 [4] - 公司上市后市值约130亿港元，招股价对应2025年经调整净利润的市盈率约为216倍，对应收入的市销率约为15倍 [4] - 报告列举了部分行业相关上市公司估值作为参考，例如商汤-W的市销率（TTM）为17.0倍 [6]

2025年业绩与市场挑战 - 2025年公司营业收入及毛利率较上年同期有所下滑，主要因钢琴主业市场需求持续大幅萎缩、产能收缩推高单位成本、人员优化及资产减值计提等多重内外因素影响 [4] - 公司通过主动去库存、压缩采购支出、优化人员结构、减少非必要费用开支等方式改善现金流，2025年经营活动现金流净额较上年同期有较明显改善 [10] 核心战略与业务转型 - 公司坚持“一坚持，三转变”战略，锚定“强管理、去库存、抢赛道、求生存”工作主线，深耕钢琴主业并加速文旅研学、舞台演艺灯光等多元赛道布局 [8] - 公司以钢琴制造为根基，音乐内容与服务为核心，文化生态场景为延伸，构建“产品制造—文化服务—场景运营”三位一体、循环赋能的产业发展新格局 [7][9] - 面对行业深度调整，公司主动推进产能结构优化与工艺布局调整，系统化盘活闲置资产，统筹多地厂房资源开展整合、出租及再利用工作 [4] 产品研发与智能化 - 2025年公司推出5款跨界钢琴（如C101B、DQ100），搭载自主研发智能系统，具备LED跟弹提示、蓝牙连接、静音练琴、录音回放等功能 [5] - 未来将持续推进数字化转型与智能制造升级，聚焦声学钢琴与数码乐器双线突破，推动产品向高端化、智能化、场景化升级 [5] 市场与品牌拓展举措 - **国内市场**：坚持渠道深耕与品牌升级并行，优化新媒体矩阵，构建线上线下一体化营销体系；深化与专业院校及教师资源合作；升级改造存量门店，构建“小乐器+智能乐器”双核陈列模式 [2][3] - **海外市场**：深耕东南亚、中亚、南美等“一带一路”新兴市场，通过参与美国NAMM展、巴西圣保罗乐器展等国际展会加强与海外经销商合作 [2][6] - **品牌建设**：依托珠江钢琴成立70周年契机，开展系列品牌宣传与新品推广，升级赛事IP与新媒体矩阵，深化“音乐+文旅”场景融合 [3][6] 其他投资者关注事项 - **民族乐器项目**：与乐海乐器合作的民族乐器项目已于2025年10月在增城基地落成投产，现阶段重点在产能建设与工艺融合，具体收入贡献未披露 [10] - **未来分红**：未来分红计划将综合考虑经营发展需要、盈利状况及现金流情况，按法规要求制定 [10] - **再融资计划**：公司若有增发股票或发行债券计划，将按规定履行信息披露义务 [10]

报告投资评级 - **增持**评级 [5][14] 报告核心观点 - 公司作为两广医药商业龙头，通过零售板块的结构优化与降本增效，以及分销业务的创新突破，实现了业绩的大幅反弹，利润端维持稳健向好的趋势 [2][3][5] 2025年业绩表现 - **营业收入**：实现734.16亿元，同比下降1.29% [2] - **归母净利润**：实现11.36亿元，同比大幅增长76.80% [2] - **扣非归母净利润**：实现10.96亿元，同比大幅增长88.53% [2] - **业绩反弹原因**：主要系商誉及无形资产计提的资产减值准备同比减少6.86亿元，叠加门店调整带来的人工及租金等刚性费用成本下降所致 [2] - **单季度表现**：2025年第四季度实现营业收入182.91亿元，归母净利润1.79亿元，扣非后归母净利润1.73亿元，实现扭亏 [2] 医药零售板块（国大药房）分析 - **营业收入**：实现209.81亿元，同比下降6.16% [3] - **净利润**：为-2.17亿元，同比改善80.36% [3] - **剔除减值影响后净利润**：实现0.60亿元，同比大幅增长139.28% [3] - **门店调整**：加速亏损门店出清，实行“一店一策”，全年共关闭直营门店1,140家，截至期末门店总数达8,221家 [3] - **费用控制**：通过门店结构优化与降租控费，全年费用总额同比下降12.39% [3] 医药分销板块分析 - **营业收入**：实现533.21亿元，同比增长0.64% [3] - **净利润**：实现9.49亿元，同比增长2.94% [3] - **战略品种突破**： - **核药业务**：实现从0到1的跨越，取得相关资质并实现首批碳-14核药首单入库 [3] - **麻精类产品**：一体化推进顺利，国控广州和国控广西销售额分别同比增长15%和12% [3] - **“港澳药械通”**：销售额同比增长达102% [3] - **创新业务拓展**：积极拓展SPD、创新药集团总代、CSO等创新业务，打造多治疗领域营销队伍，营销业务在国控广州及国控广西的销售额分别同比提升12%及31% [3] 数字化转型与运营效率 - **数字化工具应用**：搭建RPA数字机器人、供应商首营信息服务平台及战略库存管理画像，实现器械订单自动化处理与成本监控 [4] - **物流成本控制**：物流费用支出2.49亿元，自管物流占比71%，通过自动化仓储（如粤东枢纽仓）与智能排班降低单位成本 [4] 财务预测与估值 - **收入预测**：预计2026-2028年收入分别为813.1亿元、865.1亿元、920.6亿元 [5] - **归母净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为12.5亿元、13.7亿元、15.1亿元 [5] - **每股收益预测**：预计2026-2028年每股收益分别为2.24元、2.47元、2.71元 [5] - **当前估值指标（基于2025A数据）**： - 市盈率（P/E）：12.04倍 [6] - 市净率（P/B）：0.73倍 [6] - 市销率（P/S）：0.19倍 [15] - 净资产收益率（ROE）：6.26% [6] - 股息收益率：2.51% [6]

中国钢铁行业的结构性转变 - 2025年，中国制造业用钢量占比达到51%，20年来首次超越建筑业（占比49%）[2][3] - 需求结构发生根本变化：从过去以建筑用钢（如螺纹钢）为主，转向汽车、造船、新能源、航空航天等领域对多品种、高性能钢材的需求[3] - 2025年全国粗钢产量为9.61亿吨，同比下降4.4%；粗钢表观消费量为8.29亿吨，同比下降7.1%[4] - 行业进入“减量调整、存量优化、提质升级”的新阶段，增长逻辑从规模扩张转向效率提升[6][8] 柳钢集团的“玄铁”钢铁大模型 - 柳钢集团联合华为、中国移动广西公司发布广西首个钢铁行业大模型“玄铁”，并成立“广西柳钢人工智能研究创新中心”[6] - “玄铁”大模型以华为盘古大模型为底座，采用“行业数据预训练+柳钢生产数据微调+场景化轻量模型”的三层架构[23] - 模型体系覆盖铁前、炼钢、轧钢、物流、环保、安全六个环节，规划了“20+N”个应用场景[24] - 采用全栈国产化算力方案，包括华为鲲鹏处理器和昇腾AI芯片[25] - 公司计划未来三年投入超过30亿元推进“数智柳钢”建设[61] AI在具体生产环节的应用与效益 - **铁水智能运输系统**：实现机车无人驾驶与智能调度，铁水罐周转率从每天3.5罐提升至4.5罐，提升约30%；铁水温降减少35摄氏度，每年创效约3500万元[35] - **AI看火系统**：通过高清摄像头与图像识别算法替代人工“看火”，实现24小时标准化作业，转炉生产效率提升8.5%[40][47] - **LF精炼炉优化**：结合机理公式、AI预测模型与求解器，实现从“事后检验”到“过程控制”的转变，精炼时间缩短2分钟，合金添加成本降低2元/吨[44][45][46] - **智能组板组坯系统**：基于华为天筹求解器，几分钟内可完成1000多份合同的组板方案计算，90%以上合同自动匹配，收得率和成材率均提升超过1%[58][59] - **“云视觉”重载桁架机械手**：轧辊抓取成功率从85%提升至99.5%，精度控制在15毫米内，相关岗位人员成本降低83%[52] - **双线桁架式智能拆捆机器人**：定位误差小于0.5毫米，拆捆成功率99.5%，每班可完成60卷钢卷的自动拆捆[54] 公司整体智能化转型成果与规划 - 柳钢集团年营收超千亿元，拥有2.7万名员工，每天超过25万台套设备运转，产出1000多个钢材品种[7] - 目前全流程智能炼钢一项，每年可降低粗钢生产成本近1亿元[7] - 公司已推出“万名AI员工”计划：一层是赋能员工自主搭建AI助理，目前已搭建2082个；另一层是在生产环节部署“数字员工”智能体[63][66] - 未来三年目标：全流程智能化覆盖率超过80%，建设10个以上产线级工业智能体，构建超过30个高质量工业数据集，2027年继续落地20个标杆AI场景[66] - 到2027年，“玄铁”大模型应用场景将覆盖公司生产经营主要环节，目标是建设具有国际竞争力的国家领航级智能工厂[72] 行业智能化转型趋势 - 超过95%的钢企已将数字化转型纳入总体发展战略[12] - 中国钢铁工业协会正组织柳钢、宝武、鞍钢、南钢等企业编制《AI+钢铁行业实施指南》[67] - 华为钢铁有色军团已与全球超过300家企业合作，其中钢铁和有色金属企业120多家，开发了覆盖冶炼全流程的100多个AI场景[68] - 其他企业案例：宝武集团利用盘古大模型做高炉炉温预测，每吨铁水可降本5到10元；海螺水泥通过预测模型做能耗优化，标准煤耗下降1%，单线年减碳超4500吨[68] 公司战略与区域发展 - 柳钢集团依托防城港基地的沿海优势，加速产品出口，市场覆盖东盟、中东和南美，产品结构从棒材拓展至宽厚板、船板、汽车用钢[70] - 2024年11月投产的3800mm宽厚板生产线填补了广西空白，产品已获全球主流船级社及欧盟CE认证[70] - 广西推行“北上广研发+广西集成+东盟应用”路径，已有100多家人工智能头部企业入驻南宁，工业领域人工智能核心产业产值突破890亿元[70]