行业与公司 * 行业：游戏行业（A股、港股）[1] * 涉及公司：腾讯、恺英网络、完美世界、世纪华通、三七互娱、巨人网络、吉比特、心动公司、米哈游、阿里灵犀互娱、恺英投资的自然选择[3][9][12][13][15][17][18][19][20][23][24][25] 核心观点与论据 近期板块调整原因分析 * 一季度新游戏上线较少，产品周期弱势，催化不足[1] * 临近一季报，市场担心业绩不及预期[1] * 市场关注AI叙事对游戏公司核心竞争力的潜在冲击[3] * 腾讯股价表现不佳，压制板块估值[3] 当前为布局窗口的积极因素 * **产品周期转强**：4月以来进入新游密集上线阶段，包括《王者荣耀世界》、《三国天下归心》、《异环》等，催化增多[3] * **估值处于底部**：板块调整至对应今年约14倍估值，低于15-20倍的长期估值中枢，接近10倍的历史极端低点，安全边际强且反弹空间明确[4][5] * **政策环境友好**：渠道分成比例（Google Play、iOS）下降优化行业成本[5] “十四五”规划及上海“游戏护十条”等政策明确支持游戏出海与健康发展，并提供真金白银支持（如成立产业投资基金）[5][6][7] * **行业景气度向好**：去年中国游戏大盘增长7-8%[7] 今年1-2月已有低双位数增长，其中游戏出海（二月增长40%以上）、PC等高级赛道（增长50%以上）表现突出[8] 预计全年增速可能超过去年[8] * **一季度业绩验证**：已发布业绩的公司表现超预期，如巨人网络Q1归母净利润10-12亿元[18] 吉比特Q1归母净利润4.5-5.3亿元，同比增长59%-87%[20] 业绩落地有望成为情绪修复契机[20] * **AI与游戏结合是催化而非颠覆**：腾讯等认为游戏核心竞争力（IP、玩法设计、长线运营）不易被AI颠覆[21][22] AI在游戏制作、个性化体验（如米哈游提及的“千人千面”）、AI原生游戏（如阿里灵犀《历史模拟器》）、AI陪伴产品等方面持续落地，有望成为产业新催化[22][23][24] 个股观点与推荐 * **世纪华通**：核心SLG产品（《Revival》、《KingShow》）3月流水快速增长，生命周期长，业绩确定性高[10] 休闲品类（如《Taxi Travel》）3月实现双位数环比增长，构建第二增长曲线[10][11] 国内产品《奔奔王国》4月初进入iOS畅销榜前四[11] 盛趣游戏代理的《大航海时代 起源》（4月28日上线）及《冒险岛》怀旧服（已预约测试）将带来新看点[12] * **完美世界**：4月金股之一，产品《异环》定档4月23日国内、29日海外上线，上线前热度、口碑领先，是今年已定档产品中最具爆款潜力的产品，有望在二次元赛道及出海市场取得好表现[13][14][15] * **恺英网络**：4月金股之一，处于强新产品周期，自研自发SLG《三国天下归心》全渠道预约量达500万，定档后天上线，有望超预期[15][16] 另有《斗罗大陆》、《盗墓笔记》等新游戏储备[16] * **三七互娱**：旗下中世纪题材SLG游戏3月流水超1100万美金（约1亿元人民币），增长迅速，主要流水来自美国（40%）、日韩（20%）、欧洲（30%）[17] * **巨人网络**：Q1业绩超预期，递延收入环比增长超20%至超20亿元，为后续利润释放奠定基础[18] 《超自然行动组》流水底部中枢抬升，Q2开启出海，下半年有望上线征途IP新游[19] * **吉比特**：Q1业绩超预期，新产品（如《永劫无间》）开始释放利润，核心产品《问道》开启手游十周年活动[20] * **腾讯控股**：长期运营能力突出的头部大厂，值得低位布局[25] * **心动公司**：旗下TapTap平台将明确受益于今年新游戏较多的行业情况[25] 其他重要内容 * 游戏行业历史估值区间波动大，可能在10倍到35倍之间[4] * 历史上游戏板块10倍左右的极端估值低点对应的是行业严格监管和行业下滑的环境，目前并未发生[5] * 上海“游戏护十条”提到在虹口、杨浦等地推动产业集聚，并搭建游戏出海服务平台[6][7] * 《异环》上线前在用户预约量、视频播放量、粉丝数量及主流媒体期待评分方面领先[13][14] * 腾讯提到其代理的二次元游戏《鸣潮》为公司带来大几十亿的流水体量[14] * 《明日方舟：终末地》验证了二次元细分市场的潜力及中国厂商出海空间[14] * 恺英网络小程序游戏《小兵打天下》一度进入游戏畅销榜前15名[15] * 阿里灵犀互娱的《历史模拟器》是国内首款AI原生历史策略游戏，全面接入阿里云通义千问大模型[23] * 恺英投资的自然选择旗下AI陪伴产品《伊语》上线后玩家热度高[24]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：游戏行业 - 公司：恺英网络、腾讯、网易、米哈游、世纪华通 纪要提到的核心观点和论据 游戏行业 - 观点：建议投资者超配游戏板块 - 论据：2025 年腾讯、网易和米哈游三家大厂产品线表现不强，预计 A 股游戏板块二季度到三季度市场占有率上升；核心游戏公司估值在 15 - 18 倍，板块处于上行通道；暑期游戏和 AI 应用数据预计表现良好，多模态模型可能成为催化剂[2][4] 恺英网络 - 观点：维持重点推荐评级，与世纪华通并列首推 - 论据：当前估值 17 倍，有机会通过 IP 平台和 AI 布局抢占优势，跳出传统游戏产品周期局限[3][10] - 观点：传奇游戏市场表现优异 - 论据：在传奇游戏市场市占率超 50%；通过搭建用户平台和打造传奇生态延长玩家生命周期、降低投流成本；“传奇盒子”收入从 2022 年 2 亿增长到 2024 年 9 亿，日活用户从 2024 年初 40 万增长到年底 45 万，有望达 50 万[2][5] - 观点：新产品上线节奏加快 - 论据：2024 年第四季度至今，多款产品有上线计划，如“三国天下归心”“大富翁”“拳皇”等，部分产品已上线或即将定档[2][6] - 观点：海外业务有望延续高增长 - 论据：已在香港和韩国设立办公室，收购复古情怀 IP，搭建海外发行平台；2025 年有望延续 2024 年 220%的高增长态势，重点关注东南亚市场 RO 仙境传说等 IP 产品[2][7] - 观点：AI 领域布局广泛 - 论据：计划发布 AI 陪伴、社交应用“IF”，女性向产品研发进展顺利；暑期将发布 AI 游戏引擎 2.0 版本；探索 AI 辅助创作的双边用户平台商业逻辑；布局 AI 玩具，与大鹏眼镜合作探索 AI 眼镜生态[2][8][9] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 5 月 21 日“天使之战”在欧美地区上线，5 月 23 日“爆炸骑兵”在东南亚上线，6 月 11 日“星苍之野望”将在日本地区定档，6 月“开心小矿工”可能上线[6] - 恺英网络计划拓展其他国际地区业务布局，并可能推出 AI 生成游戏[7]