报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][6][7] 报告的核心观点 - 短期伴随2025年海外产能释放和汽车皮革新客接替增长业绩弹性值得期待；长期主业拓展外销步入运动产业链已进入Adidas、VF等全球运动品牌供应链有望打开成长和估值空间；新业务宏兴、宝泰基于平台优势在行业高景气下处高增阶段带动公司成长可期；预计公司2025 - 2027年归母净利润为1.7、1.9、2.1亿元同比+20%、+13%、+11%对应PE为16、14、13X [2][6] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 2024年公司实现营收/归母净利润/扣非净利润29.51/1.42/1.34亿元同比+9%/-24%/-26%，单Q4实现营收/归母净利润/扣非净利润9.37/0.32/0.29亿元同比+24%/+150%/+21%；2025Q1实现营收/归母净利润/扣非净利润6.27/0.19/0.17亿元同比+5%/-45%/-49% [4] 事件评论 分业务 - 鞋包带主业全年收入预计个位数下滑，因国内弱消费环境内销部分销量下降拖累外销业务增长，内销订单承压叠加客户结构调整下毛利率预计同比下滑 [5] - 宏兴汽车皮革全年收入同比+20%至7.2亿元，核心客户销量向好带动业务增长亮眼，结构优化、规模效应叠加精益生产下毛利率同比+4.4pct持续提升并预计带动净利率同比提升 [5] - 二层皮业务下游复古风需求复苏下全年收入预计同比增幅明显，原材料价格波动下毛利率预计同比下滑 [5] 利润端 - 2024年整体毛利率同比+0.02pct至21.4%基本维稳，期间费用率同比+0.3pct主因财务费用率提升，资产减值损失同比+5101万元对净利润拖累较大，整体归母净利率同比-2pct至4.8% [6] - 2025Q1整体毛利率同比+0.5pct至20.7%，期间费用率同比+2.2pct主因财务费用高增，资产减值损失同比+1168万元致使归母净利率同比-2.8pct至3.0% [6] 财务报表及预测指标 利润表 - 预计2025 - 2027年营业总收入为32.76、36.52、41.21亿元，毛利为7.11、8.06、9.11亿元，营业利润为3.05、3.52、3.99亿元，净利润为2.63、3.05、3.45亿元，归属于母公司所有者的净利润为1.71、1.92、2.12亿元 [13] 资产负债表 - 预计2025 - 2027年货币资金为13.17、16.36、18.40亿元，应收账款为4.46、4.97、5.62亿元，存货为12.94、12.83、14.47亿元，资产总计为49.22、53.05、57.52亿元，负债合计为19.76、20.55、21.57亿元 [13] 现金流量表 - 预计2025 - 2027年经营活动现金流净额为5.44、3.04、1.89亿元，投资活动现金流净额为-1.10、0.13、0.14亿元，筹资活动现金流净额为0、0、0亿元，现金净流量（不含汇率变动影响）为5.57、3.19、2.05亿元 [13] 基本指标 - 预计2025 - 2027年每股收益为0.58、0.65、0.72元，每股经营现金流为1.84、1.03、0.64元，市盈率为16.17、14.37、12.99，市净率为1.07、1.00、0.93，总资产收益率为3.5%、3.6%、3.7%，净资产收益率为6.6%、6.9%、7.1%，净利率为5.2%、5.3%、5.1%，资产负债率为40.2%、38.7%、37.5%，总资产周转率为0.67、0.69、0.72 [13]

市场趋势 - 国内鞋包带天然皮革制品需求下降，因消费者偏好转向运动、休闲风格，影响天然皮革材料采购需求；欧美消费市场稳定，海外品牌订单需求复苏，外销市场向好 [2] - 新能源汽车市场发展，国产中高端新能源车多使用天然皮革内饰，带动汽车内饰用皮革需求增长 [2] 公司业绩 - 2024 年度公司合并报表收入 29.5 亿元，同比增长 9.32%；净利润 1.42 亿元，同比下降 23.97% [3] - 2025 年第一季度公司合并报表收入 6.27 亿元，同比增长 5.04%；净利润 1893.78 万元，同比下降 45.31% [3] 宏兴汽车皮革情况 - 2025 年一季度销售收入增长温和，供应车型增加，部分车型二季度或下半年交付订单，业务有望稳定增长 [3] - 在国内汽车内饰皮革供应商中领先，与国际供应商有差距，但在供应稳定性、产能弹性、服务响应速度等方面有优势，能满足客户需求 [4] - 与多家知名汽车品牌合作，供应中高端车型内饰皮革，客户对品质要求高且愿付成本 [4] - 采用数字化管理手段，提升管理和运营效率，控制成本 [4] - 现有产能距环评规划产能有提升空间，将根据客户销售计划逐步扩产 [5] 采购与销售 - 已签美国原皮采购订单关税由美国供应商承担，后续中国反制措施将增加成本，公司存货充足，可多元化采购对冲风险 [5] - 2025 年一季度海外品牌收入贡献同比大幅增长，adidas 占大部分，若趋势延续，今年海外品牌收入贡献预计快速增长 [5] - 公司进入 adidas 供应链，为开拓其他运动品牌市场提供支撑 [6] 宝泰皮革情况 - 2025 年一季度收入增长 1.31%，利润增长明显，得益于二层皮业务增长，复古风格带动需求，价格上升 [7]