公司概况 - 兴业科技是福建300强企业，获得"真皮标志生态皮革"使用证书，2006年成为世界制革技术权威组织SATRA成员，2007年将"绿色皮革百年兴业"定为公司使命 [2] - 2008-2012年公司营收和归母净利润CAGR分别达16.99%和21.74%，2012年实现营收15.43亿元，归母净利润1.45亿元 [3] - 2012年公司于深交所上市，募集资金主要用于产能扩张项目，2013年荣获"中国制革工业龙头企业"称号，2014年通过BLC认证，2015年"系统化皮革清洁生产技术"项目被列为国家级星火计划项目 [4] 业务发展 - 2017-2020年公司收入持续下滑，2018年实行事业部制改革，调整产品结构，拓展外销市场，进入多个国际品牌供应商名录，2019年收购宝泰皮革51%股权，进军二层皮深加工领域 [5] - 2021年公司在印度尼西亚成立联华皮革，布局东南亚产能，2022年收购宏兴汽车皮革56%股权，切入汽车内饰业务，2023年荣获皮革行业十强企业榜首荣誉 [8] - 2021-2023年公司分别实现营业收入17.26亿元、19.88亿元、27.00亿元，同比变动+18.21%、+15.14%、+35.81%，实现归母净利润1.81亿元、1.51亿元、1.86亿元 [23] 产品结构 - 2022年公司鞋、包袋业务营收15.61亿元，占公司收入比例78.51%，汽车内饰用皮业务营收3.09亿元，占公司收入比例15.52%，二层皮胶原产品原料收入5067万元 [24] - 2023年公司鞋、包袋业务/汽车内饰用皮业务/二层皮胶原产品原料分别同比+19.59%、+94.21%、+165.52%，收入占比分别69.13%、22.20%、4.98% [24] - 2021-2023年公司毛利率分别为24.41%、19.51%、21.41%，净利率分别为10.50%、7.57%、6.90% [36] 客户与产能 - 公司合作客户包括百丽、森达、奥康、安踏、Adidas、Polo、理想汽车、蔚来汽车、问界等国内外知名品牌 [89] - 2023年公司产能达1.87亿平方英尺，拥有安海厂区、安东厂区、瑞森皮革、兴宁皮业、宏兴汽车皮革、福建宝泰、联华皮革等多个生产基地 [95] - 2024年上半年公司进入阿迪达斯供应链，开始供货，印尼工厂扩产有望带来业绩增量 [116] 研发与环保 - 公司技术中心被认定为"国家企业技术中心"，拥有101项有效授权专利，其中发明专利86项，主导和参与制定了14项国家及行业标准 [119] - 公司坚持绿色环保理念，引进先进环保处理设备，提出"五水分离、分流分治"废水处理方案，建立了完整的废水处理及循环利用体系 [120] - 公司及子公司瑞森皮革、兴宁皮业拥有年加工生牛皮310万张的环保指标，可有效保证公司产能需求 [121] 盈利预测 - 预计2024-2026年公司营业收入分别达27.97/32.18/37.17亿元，同比分别增长3.61%/15.05%/15.52% [127] - 预计2024-2026年归母净利润分别为1.58/2.16/2.55亿元，同比分别变动-15.12%、+36.66%、+18.09% [127] - 预计2024-2026年公司EPS分别为0.54/0.74/0.87元/股，给予公司2025年16倍PE，对应合理价值11.85元/股，首次覆盖，给予"买入"评级 [133]

行业或公司 * **公司**：信越科技 * **行业**：皮革制造行业，汽车内饰皮革行业 核心观点和论据 * **公司业务增长**：预计2025-2026年订阅人数增长，传统业务受益于海外客户拓展，整体营收和利润持续增长[1]。 * **市场份额**：中国牛皮鞋面革市场占有率14%，市场第一[2]。 * **产能扩张**：产能从6700万平方英尺扩产至8500万平方英尺[3]。 * **盈利能力**：毛利率受原材料价格影响较大，但预计未来毛利率将保持稳中有利[4]。 * **行业趋势**：皮革制造行业进入下行期，但信越科技受益于行业整合[7]。 * **竞争优势**：产业链和客户支持链优势，包括上游材料优势、研发体系、智能化改造、环保生产等[8]。 * **未来增长空间**：汽车皮革业务收入占比将从27%上升到37%，传统业务预计2024-2026年营收增速分别为1.3%、7.7%和2.9%[10][12]。 其他重要内容 * **客户**：国内外知名品牌，如Prada、Supreme、百丽奥康本等[2]。 * **产能阶段**：2008-2013年、2014-2016年、2017-2020年为不同产能阶段[3]。 * **原材料价格**：2017-2010年牛皮价格上涨，毛利率持续上行[4]。 * **存货**：存货增长已基本稳定，预计未来存货跌价损失将逐步收窄[5]。 * **管理架构**：管理层稳定，吴怀春担任董事长兼总经理[5]。 * **行业分析**：高端车市场以德系和美系为主，2020年后以自主新能源车企为主[6]。 * **估值方法**：双重故事法和GCS估值法[13]。

公司投资评级 - 维持"买入"评级 [4] 报告的核心观点 - 期待盈利能力回升 [1] - 调整盈利预测，预计公司24-26年EPS分别为0.5元、0.7元以及0.9元（原值为0.6、0.7、0.9元/股），PE分别为19X、14X、11X [4] 财务数据和估值 - 24Q3收入7.5亿，同比增长1%；归母净利0.5亿，同比减少35%；扣非后归母净利0.5亿，同比减少33% [1] - 24Q1-3收入20亿，同比增长4%；归母净利1.1亿，同比减少37%；扣非后归母净利1亿，同比减少33% [1] - 24Q1-3毛利率21.27%，同比减少0.3个百分点；净利率7.7%，同比减少2.88个百分点 [1] - 24Q1-3资产减值损失0.87亿元，23Q1-3资产减值损失0.48亿元，系Q1-3计提存货跌价准备增加所致 [1] - 2022年营业收入1,987.71百万元，2023年营业收入2,699.52百万元，2024E营业收入2,847.99百万元，2025E营业收入3,232.47百万元，2026E营业收入3,733.50百万元 [7] - 2022年归母净利润150.57百万元，2023年归母净利润186.31百万元，2024E归母净利润153.77百万元，2025E归母净利润205.28百万元，2026E归母净利润264.22百万元 [7] - 2022年EPS 0.52元，2023年EPS 0.64元，2024E EPS 0.53元，2025E EPS 0.70元，2026E EPS 0.91元 [7] - 2022年市盈率19.48，2023年市盈率15.74，2024E市盈率19.08，2025E市盈率14.29，2026E市盈率11.10 [7] 公司产能和布局 - 公司现有安海厂区、安东厂区、子公司瑞森皮革、兴宁皮业、宏兴汽车皮革，以及控股二级子公司宝泰皮革、联华皮革（位于印尼）等多个生产基地，产品涵盖鞋包带用皮革、汽车内饰用皮革、电子包覆皮革、二层皮革、二层胶原蛋白皮块等 [1] - 本次对控股二级子公司联华皮革进行增资，有利于保障联华皮革的日常流动资金需求，抓住当地制鞋产业链尚未完备的市场机会，完善公司海外产能布局，更好的服务海外品牌客户，推动公司整体外销业务快速发展 [1] - 公司全资子公司兴业投资国际有限公司拟以自有资金向其控股子公司联华皮革工业有限公司增资人民币4950万元，联华皮革的外方股东 PT.CISARUA CIANJUR ASRI 也将按股权比例向联华皮革增资人民币 50 万元 [3] - 印度尼西亚是世界第四人口大国，人口超2.7亿，有着巨大的消费潜力。同时印度尼西亚目前已是世界第四大鞋类生产国和第三大鞋类出口国，多家海外品牌在印度尼西亚设有加工基地 [3] 公司运营和成本控制 - 由于具有强大的产能，公司在原材料采购方面能够进行资源整合，快速获取皮源的市场信息，对供应商有较强的议价能力，有效的控制采购成本 [2] - 此外多样化的产品、多元化的渠道、多领域的客户能够确保产品的需求稳定，从而可以分摊固定费用，降低单位固定成本，形成规模效应 [2]

报告投资评级 - 维持“买入”评级[1][5][6] 报告核心观点 - 短期Q4业绩在弱消费环境下可能承压，但2025年海外产能释放和汽车皮革下游积极拓客有望使明年业绩有弹性长期主业拓展外销进入运动产业链，已进入VF、Adidas等全球运动品牌供应链，有望打开成长和估值空间新业务宏兴、宝泰处于高增阶段，带动公司成长可期[1][3][5] 各部分总结 业绩表现 - Q3单季营收7.52亿元同比变动1.1%，归母净利0.53亿元同比变动 -34.9%，扣非净利0.49亿元同比变动 -33.4%，Q1 - Q3营收20.14亿元同比变动3.8%，归母净利1.1亿元同比变动 -36.8%，扣非净利1.05亿元同比变动 -33.0%[3] 业务分析 - 鞋包带主业Q3收入预计同比下降个位数，受内销销量下降影响，下游采购需求疲软下毛利率预计同比下滑宏兴汽车皮革Q3收入同比增长30%以上，因新能源汽车销售旺季带动，毛利率预计同比提升宝泰二层皮Q3收入+10%+，净利润同比下滑较多受胶原蛋白业务承压拖累[3] 利润影响因素 - Q3整体公司毛利率受主业拖累同比 -0.9pct至22.8%，期间费用率在强化管控和正经营杠杆带动下整体+0.1pct，其中销售/管理/研发/财务费用分别同比+0.1pct/+0.7pct/-0.1pct/-0.6pct，Q3资产减值损失（主要为存货减值损失）同比增加1617万，营业外支出由于增加公益性捐赠同比增加332万，其他收益同比减少725万，导致Q3归母净利率同比 -3.9pct至7.0%[4] 财务预测 - 预计公司2024 - 2026年归母净利润为1.9、2.4、2.8亿元，同比+0.5%、+27%、+17%，对应PE为16、13、11X[1][5]

报告公司投资评级 - 公司维持"买入"评级 [1] 报告的核心观点 主业量利均承压系内需疲软 - 2024Q3 收入3.55亿元(-7.8%)，毛利率18.14%(-2.6pct)，净利润1100万(-75%)，主要系销量下降及市场出清下出货价承压导致毛利率下降、财务费用增加、计提资产减值损失影响 [3] - 加大外销拓展，持续推进与阿迪达斯合作，海外品牌收入贡献7121万元，同比增长90%以上，外销收入占比20%+ [3] 宏兴汽车皮革规模及盈利能力双升 - 2024Q3收入2.21亿元(+31.26%)，净利润4187万(+41.85%)，毛利率维持较高水平，盈利能力好于预期主要系成本下降、客户结构以及内部管理优化影响 [3] 宝泰收入增长符合预期而利润承压 - 二层皮需求受终端产品风格切换而提升、胶原蛋白原料需求承压，2024Q3收入1.55亿元(+12%)，净利润362.08万元(-73.76%)，毛利率9.07%(-6.43pct) [3] 财务数据总结 盈利能力 - 2024Q3毛利率22.8%(-0.9pct)，期间费用率7.0%(+0.1pct)，归母净利率7.0%(-3.9pct)，其他收益占收入0.2%(-1.0pct)，减值计提增加致资产减值及信用减值损失占收入比-2.7pct [4] 营运能力 - 2024Q1-Q3经营性现金流净额1.70亿元(2023Q1-Q3为556万元)，存货规模12.79亿元(+5.06%)，存货周转天数215天(+17天) [4]

营业收入与成本 - 公司2024年第三季度营业收入为752,439,179.38元，同比增长1.07%[4] - 营业总收入本期发生额为2,013,839,864.56元，较上期增长3.8%[26] - 营业总成本本期发生额为1,765,049,535.14元，较上期增长5.3%[26] 净利润与每股收益 - 归属于上市公司股东的净利润为52,580,477.98元，同比下降34.86%[4] - 公司第三季度净利润为155,116,257.12元，同比下降24.5%[27] - 归属于母公司股东的净利润为109,729,150.92元，同比下降36.8%[27] - 基本每股收益为0.3760元，同比下降36.8%[28] - 稀释每股收益为0.3720元，同比下降37.4%[28] 现金流量 - 经营活动产生的现金流量净额为169,667,887.16元，同比增长2,951.64%[4] - 投资活动产生的现金流量净额为41,261,312.17元，同比增长142.07%[12] - 筹资活动产生的现金流量净额为9,175,519.34元，去年同期为-26,923,704.04元[31] - 期末现金及现金等价物余额为742,404,147.76元，同比增长8.7%[31] - 销售商品、提供劳务收到的现金为2,006,454,486.40元，同比增长0.9%[29] - 购买商品、接受劳务支付的现金为1,394,105,801.47元，同比下降13.4%[30] 资产与负债 - 公司总资产为4,326,479,168.09元，同比增长5.21%[5] - 长期股权投资为232,029,260.42元，同比增长50.45%[9] - 在建工程为178,765,525.52元，同比增长185.00%[9] - 公司货币资金期末余额为788,873,775.90元，较期初增长44.1%[22] - 交易性金融资产期末余额为110,000,000.00元，较期初下降71.1%[22] - 应收账款期末余额为523,015,501.83元，较期初增长17.9%[22] - 存货期末余额为1,279,331,412.54元，较期初增长2.4%[22] - 长期股权投资期末余额为232,029,260.42元，较期初增长50.5%[23] - 在建工程期末余额为178,765,525.52元，较期初增长185.0%[23] 财务费用与投资收益 - 财务费用为16,943,511.36元，同比增长73.98%[10] - 投资收益为13,459,236.28元，同比增长37.50%[10] 研发费用 - 研发费用本期发生额为47,260,413.80元，较上期增长2.8%[26] 股票期权激励计划 - 公司2023年股票期权激励计划首次授予部分第一个行权期可行权数量为414.24万份，占总股本比例约为1.42%[21] - 公司2023年股票期权激励计划首次授予部分行权价格由7.69元/份调整为7.09元/份[20] - 公司2023年股票期权激励计划首次授予部分注销139.06万份股票期权[21] - 公司2023年股票期权激励计划首次授予部分向245名激励对象授予1,330万份股票期权[19] - 公司2023年股票期权激励计划预留授予部分向30名激励对象授予85万份股票期权[19] - 公司2023年股票期权激励计划首次授予部分行权价格为7.69元/份[18] - 公司2023年股票期权激励计划首次授予部分向251名激励对象授予1,340万份股票期权[18] - 公司2023年股票期权激励计划首次授予部分行权价格为8.19元/份[18] - 公司2023年股票期权激励计划首次授予部分行权价格由8.19元/份调整为7.69元/份[18]

报告公司投资评级 公司维持"买入"评级 [4] 报告的核心观点 2024H1 营收略增，汽车内饰皮革收入稳步增长 - 2024H1 收入为12.61亿元(+5.5%)，归母净利润0.57亿元(-38.4%) [14][15][16][17] - 2024Q1/Q2收入分别为5.97/6.65亿元，同比+28.6%/-9.2%，归母净利润0.35/0.23亿元，同比+22%/-65.1% [15] - 宏兴/宝泰2024H1收入分别为2.95/3.1亿元，同比+20.42%/+57.46% [15] - 预计2024Q2宏兴/宝泰收入分别为1.4/1.76亿元，环比-6.9%/+30% [15] 汽车内饰皮革盈利好于预期，资产减值计提影响净利润 - 2024H1毛利率为20.36%(+0.09pct)，宏兴/宝泰毛利率分别为31.25%/8.5% [25][26] - 2024H1期间费用率为9.2%(+1.53pct)，主要系财务费用增加 [27] - 2024H1计提资产减值损失0.57亿元(+68.5%)，占收入比4.5% [28] - 2024H1归母净利率为4.53%(-3.23pct)，宏兴/宝泰净利率分别为19.8%/0.91% [29] 股权激励彰显长期发展信心，印尼工厂将于2024Q4投产 - 公司发布股票期权激励计划，2023-2025年归母净利润增长分别不低于50%/40%/40% [38][39] - 印尼工厂预计2024Q3建设完毕，2024Q4有望投产，长期对应产值预计约2亿美金 [40] 盈利预测与投资建议 - 下调盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为2.2/2.8/3.3亿元 [41][42] - 维持"买入"评级，看好外销业务持续开拓，汽车内饰新车型及改款支撑收入高增 [42]

投资评级 - 报告公司投资评级为"买入"（维持评级）[1] 核心观点 - 兴业科技2024年上半年营业收入为12.61亿元，同比增长5.45%，但归母净利润同比下滑38.44%至0.57亿元[1] - 公司2024年上半年毛利率为20.36%，同比+0.10pct，但期间费用率上升至9.15%，同比+1.52pct，导致净利率下滑至6.37%，同比-2.52pct[2] - 汽车内饰皮革业务保持稳步增长，2024年上半年实现营收2.94亿元，同比增长21.11%，毛利率为31.41%，同比+4.10pct[2] - 公司布局海外产能，子公司兴业国际与PT. CISARUA CIANJUR ASR在印度尼西亚设立联华皮革工业有限公司，持股比例90%，目前处于产能扩建过程中[2] - 公司通过收购宏兴汽车皮革进入汽车内饰市场，主要客户包括理想汽车、蔚来汽车、问界汽车等新能源品牌，受益于国内新能源汽车市场的快速发展[2][5] - 预测公司2024-2026年EPS分别为0.76元、0.96元、1.16元，对应PE分别为10.7X、8.4X、7.0X[5] 财务表现 - 2024年上半年公司实现扣非后净利润0.56亿元，同比-32.75%，基本每股收益为0.20元，去年同期为0.32元[1] - 2024年上半年公司直销渠道实现营收8.90亿元，同比增长17.64%，毛利率为21.85%，同比+0.17pct[2] - 2024年上半年公司鞋包带用皮革/二层皮胶原产品原料/其他用皮革分别实现营收8.52亿元/0.71亿元/0.33亿元，占比67.58%/5.63%/2.64%，毛利率分别为17.87%/8.20%/17.52%[2] - 预测公司2024-2026年营业收入分别为29.59亿元/33.39亿元/37.47亿元，归母净利润分别为2.21亿元/2.81亿元/3.40亿元[1][5] - 预测公司2024-2026年ROE分别为8.9%/10.7%/12.2%，P/E分别为10.7X/8.4X/7.0X，P/B分别为1.0X/0.9X/0.8X[1][5] 行业背景 - 2024年上半年国内乘用车累计零售984.1万辆，同比增长3.3%，其中新能源车零售411.1万辆，同比增长33.1%[2] - 公司子公司宏兴汽车皮革主要客户为国内新能源品牌，包括理想汽车、蔚来汽车、问界汽车等，受益于新能源汽车市场的快速发展[2]

会议主要讨论的核心内容 公司上半年业绩情况 - 受国内市场消费复苏缓慢和销售淡季影响,公司上半年收入和利润有所下滑 [1][2][4] - 母公司鞋包带皮革业务收入下降9.51%,主要是销量下降19% [4] - 汽车内饰皮革业务收入增长20%,毛利率和净利润均有较大提升 [5] - 二层皮革业务收入增长57.46%,毛利率和净利润均有所改善 [6][7] 海外业务发展情况 - 公司进入阿迪达斯供应链,下半年月订单量有望超100万只 [2][7] - 公司在印尼设厂,为国际品牌提供本地化供应,有望带来较快增长 [19][20][21] - 公司积极拓展其他国际运动品牌和快销品牌客户,海外业务占比有望提升 [23][36][37] 汽车业务发展情况 - 受益于国内新能源车市场快速增长,公司汽车内饰皮革业务保持稳步增长 [3][5] - 公司已成为理想、蔚来、奇瑞等多家知名车企的供应商 [3] - 未来将继续拓展大众、丰田等更多国内外知名车企客户 [10][11][33][34] 问答环节重要的提问和回答 毛利率下降原因及展望 - 主要是由于销量下降,价格变动不大 [8] - 预计下半年随着销量恢复,毛利率将有所改善 [8][9] 存货减值情况及消化计划 - 主要是由于销量下降导致存货增加,公司将根据市场需求适当消化 [9][13] 下半年业绩展望 - 内销业务有望在下半年有所修复,海外业务增长可能更快 [29][30] - 预计全年传统业务收入有中高个位数增长 [30] - 汽车业务有望保持30%左右增长,盈利能力继续提升 [31] 印尼工厂运营情况及盈利能力 - 劳动力成本优势明显,原材料采购和税收优惠也有利于提升盈利 [25][26] - 预计将成为公司未来重要的增长引擎 [20][21][22]

投资评级 - 报告对兴业科技的投资评级为"买入"(维持) [1] 核心观点 - 兴业科技2024年上半年营业收入为12.61亿元 同比增长5.45% 归母净利润为0.57亿元 同比下降38.44% 主要受存货减值损失增加影响 [1] - 公司传统业务增长承压 但汽车皮革和宝泰皮革业务保持较快增长 其中汽车内饰用皮革收入同比增长21.11% 宝泰皮革收入同比增长57.5% [1] - 汽车皮革盈利能力进一步提升 毛利率同比增加4.1个百分点至31.4% [1] - 公司现金流表现良好 2024年上半年经营现金流同比增长384.56% 经营现金流/经营活动净收益比值为233.67% [1] - 报告预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.26亿元、2.89亿元、3.43亿元 对应PE分别为10倍、8倍、7倍 [1] 财务预测 - 预计2024-2026年营业收入分别为30.32亿元、35.54亿元、41.04亿元 同比增长12%、17%、15% [1] - 预计2024-2026年净利润分别为2.26亿元、2.89亿元、3.43亿元 同比增长21%、28%、19% [1] - 预计2024-2026年每股收益分别为0.77元、0.99元、1.18元 [1] - 预计2024-2026年净资产收益率分别为8%、9%、10% [1] 业务分析 - 2024年上半年鞋包带用皮革收入8.52亿元 同比下降0.30% 收入占比67.58% [1] - 汽车内饰用皮革收入2.94亿元 同比增长21.11% 收入占比23.33% [1] - 二层皮胶原蛋白原料收入7095.6万元 同比增长17.94% 收入占比5.63% [1] - 子公司宝泰皮革实现营业收入3.11亿元 同比增长57.5% [1] 财务指标 - 2024年上半年毛利率同比上升0.1个百分点至20.36% 销售净利率同比下降2.52个百分点至6.37% [1] - 2024年上半年期间费用率同比上升1.52个百分点至9.15% 其中销售费用率上升0.2个百分点至1.22% 管理费用率上升0.45个百分点至6.34% 研发费用率上升0.02个百分点至2.34% 财务费用率上升0.88个百分点至1.59% [1] - 2024年上半年净营业周期228.81天 同比上升12.43天 其中存货周转天数222.58天 同比上升12.52天 应收账款周转天数60.15天 同比下降4.01天 应付账款周转天数53.92天 同比下降3.92天 [1]