报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][8] 报告核心观点 - 2026年上半年公司主业盈利能力改善，但宏兴利润承压，主要受产品结构及原料成本影响 [3][4] - 公司布局磷化铟业务，拓展半导体新材料领域，有望贡献新增量 [5][8] - 下调2026-2028年盈利预测，但维持“买入”评级 [8] 2026年上半年业绩总结 - 2026H1公司收入13.91亿元，同比增长3.89% [2] - 2026H1归母净利0.43亿元，同比增长36.61% [2] - 2026H1扣非归母净利0.45亿元，同比增长68.30% [2] - 2026H1经营性现金流1.11亿元，同比下降19.76% [2] - 剔除资产及信用减值损失等影响后归母净利0.87亿元，同比下降3.8% [2] - 26Q2收入8.02亿元，同比增长12.57% [2] - 26Q2归母净利0.20亿元，同比增长63.21% [2] - 26Q2扣非归母净利0.24亿元，同比增长131.06% [2] - 剔除减值损失及汇兑损益后Q2归母净利0.73亿元，同比增长35% [2] 主业盈利能力分析 - 主业鞋包带用皮革收入8.79亿元，同比增长3.23% [3] - 公司总产能达到1.36亿平方英尺，同比增长45.3% [3] - 总产能利用率65.66%，同比+0.02PCT [3] - 境内产能占比89.89%，利用率66.56% [3] - 境外产能占比10.11%，利用率57.61% [3] - 国外销售收入1.71亿元，同比增长2.76% [3] - 内销收入7.09亿元，同比增长约3.3% [3] - 主业毛利率17.31%，同比增加1.63PCT [3] - 主业净利/净利率分别为0.26亿元/4%，同比扭亏/+7.2PCT [3] - 剔除汇兑损益及资产减值损失影响后主业净利/净利率分别为0.8亿元/9.2%，同比增长34.8%/2.2PCT [3] 宏兴业务分析 - 汽车内饰用皮革收入3.80亿元，同比下降0.42% [4] - 毛利率24.60%，同比减少10.03PCT [4] - 宏兴汽车皮革收入/净利分别为3.77/0.44亿元，同比增长0.56%/-43.12% [4] - 宏兴净利率为11.6%，同比下降8.9PCT [4] - 主要系产品结构变化、皮料成本增加致单位成本上升、毛利率下降 [4] - 按60%持股比例测算并表贡献净利约0.26亿元 [4] - 宏兴主要客户为国内新能源品牌，已与理想汽车、蔚来汽车、江淮汽车、奇瑞汽车、零跑汽车、吉利汽车等建立合作 [4] 宝泰业务分析 - 二层皮胶原产品原料/其他用皮革收入分别为0.53/0.56亿元，同比增长7.92%/36.69% [4] - 毛利率分别为21.16%/14.24%，同比增加8.06/13.80PCT [4] - 子公司宝泰皮革收入/净利分别为3.69/0.03亿元，同比增长20.9%/-30.3% [4] - 净利率为0.7%，同比下降0.5PCT [4] - 按51%持股比例测算并表贡献净利约0.013亿元 [4] 印尼联华及越南基地分析 - 联华皮革收入0.66亿元，同比增长248.73% [5] - 净利润-925.28万元，同比减亏15.72% [5] - 归母净利-832.8万元 [5] - 兴业皮革（越南）有限公司为公司100%持股子公司，2026年上半年越南基地正推进产能投建工程 [5] 磷化铟业务布局 - 公司拟以5,500万元收购磷化铟衬底及半导体电子材料相关业务资产、团队及知识产权 [5] - 7月已签署正式收购协议，目前资产交割及项目建设相关工作持续推进 [5] - 有望进一步拓展公司业务边界 [5] 盈利能力及费用分析 - 26H1公司毛利率为19.1%，同比下降1.39PCT [6] - 26H1公司归母净利率/扣非归母净利率为3.07%/3.26%，同比上升0.74/1.25PCT [6] - 财务费用率下降0.3PCT [6] - 公允价值变动占比下降0.57PCT [6] - 资产减值损失占比冲回1.74PCT [6] - 所得税占比增加0.23PCT [6] - 26Q2毛利率/归母净利率/扣非归母净利率分别为21.7%/2.5%/2.9%，同比提升1.5/0.8/1.5PCT [6] - 销售费用率/管理费用率分别下降0.3/0.8PCT [6] - 财务费用率增加0.4PCT [7] - 投资净收益占比下降0.2PCT [7] - 公允价值变动损失增加0.9PCT [7] - 减值损失计提增加0.65PCT [7] - 所得税占比增加0.77PCT [7] 库存及周转情况 - 26H1末存货金额为13.58亿元，同比增加1.41% [7] - 原材料/在产品/库存商品分别为0.14/0.23/0.36亿元，同比增长-23.85%/-6.78%/30.63% [7] - 存货周转天数216天，同比减少8天 [7] - 应收账款为5.26亿元，同比增加12.67% [7] - 应收账款周转天数73天，同比增加4天 [7] - 应付账款为4.85亿元，同比增加38.71% [7] - 应付账款周转天数81天，同比增加19天 [7] 投资建议及盈利预测 - 主业内销随着小单快反能力提升转型电商客户，瑞森皮革沙发业务有望贡献，联华皮革有望扭亏为盈 [8] - 宏兴皮革盈利能力承压，判断通过皮料采购、工艺优化等方式降本，盈利能力实现修复 [8] - 布局磷化铟业务有望贡献新增量 [8] - 下调26-28年收入预测至32.10/34.13/36.56亿元 [8] - 下调26-28年归母净利预测至1.80/2.29/2.71亿元 [8] - 对应调整26-28年EPS为0.61/0.78/0.92元 [8] - 2026年8月24日收盘价27.03元对应26/27/28年PE分别为44.50/34.86/29.44X [8] 盈利预测与估值数据 - 2024A营业收入29.51亿元，归母净利润1.42亿元，毛利率21.4%，每股收益0.48元 [10] - 2025A营业收入29.86亿元，同比增长1.2%，归母净利润1.01亿元，同比下降28.4%，毛利率21.0%，每股收益0.34元 [10] - 2026E营业收入32.10亿元，同比增长7.5%，归母净利润1.80亿元，同比增长77.0%，毛利率23.0%，每股收益0.61元 [10] - 2027E营业收入34.13亿元，同比增长6.3%，归母净利润2.29亿元，同比增长27.7%，毛利率23.5%，每股收益0.78元 [10] - 2028E营业收入36.56亿元，同比增长7.1%，归母净利润2.71亿元，同比增长18.4%，毛利率24.0%，每股收益0.92元 [10] - 2025A ROE为4.2%，2026E ROE为6.9%，2027E ROE为8.1%，2028E ROE为8.7% [10]