涉及的行业与公司 * 行业：全球船舶制造与航运业、船用柴油发动机行业 [2] * 公司：中国动力（中船集团旗下动力装备上市公司）[4] 核心观点与论据 **1 行业周期与需求前景** * 全球船舶周期自2021年以来持续上行，当前周期由更新需求驱动，新船价格持续上涨，新造价格指数从2021年的120点升至2024年接近190点 [4][14] * 尽管2025年新船订单量有所下降，但散货船和油轮老化（平均船龄超过10年）及新船交付减少导致供给侧脆弱，为更新需求提供基础 [2][18] * 需求侧受西芒杜铁矿投运和美联储降息等因素影响，有望带动干散货船订单增长 [2][5] * IMO环保新规（EEXI和CII）将刺激更多新订单以更环保的发动机替换老旧高碳排放船只 [19] * 2022年CCI指数首次突破700点，标志着造船行业从供过于求转向供不应求 [16] **2 公司市场地位与核心竞争力** * 中国动力是中船集团旗下动力装备上市公司平台，2022年完成对陕柴等四家公司整合，成为全球领先的船舶动力公司 [4][12] * 在船用柴油发动机制造端，公司市场份额已达40%-50%，产能接近1,000万马力 [2][7] * 公司核心业务为民用船舶柴油发动机，该业务占比已达60%以上，并预计未来几年进一步提升 [22] **3 公司财务表现与盈利能力** * 2025年前三季度，公司实现收入增长12%，利润增长63%，主要受益于造价上涨与原材料成本下降 [4][12] * 自2021年以来，单位马力价格逐年上涨：2021年同比涨10%以上，2022年涨20%以上，2023年涨13%以上，2024年平均涨幅约6% [2][9] * 得益于产品价格上涨和钢材成本下降，公司毛利率从2021年的12.9%显著提高至2024年的21% [3][6][9] **4 公司估值与股价驱动因素** * 当前市值约400亿元，与账上现金（2025年为433亿元）相当，PB约为1.1倍，预计2026年PE为十几倍，估值较低 [2][6][15] * 未来股价上涨驱动因素包括：新船订单量和价格回升带动发动机需求、原材料成本下降与产品价格提升的“剪刀差”效应、以及并购整合带来的产能扩张 [2][6] * 公司预计2025-2027年归母净利润分别为23亿、31亿和42.5亿元，对应估值分别为19倍、14倍和10倍 [22] **5 双燃料发动机趋势与影响** * 双燃料主机需求显著增加，推动产品价格上涨，其单吨造价显著高于其他类型 [20] * 双燃料新接订单渗透率从2017-2019年的20%多提升至2024年的50%-60%，新接订单修正吨从2020年的862万大幅提高到2024年的3,000多万 [20][21] * 双燃料发动机的普及带来造价结构性提升，其价格增幅与传统柴油发动机保持同频甚至更高 [10][21] **6 未来资本运作与发展前景** * 公司账上现金充裕（从2020年的100亿元增至2025年的433亿元），未来可能进行多项资本运作，包括收购中船柴油机剩余40%多股权以及WGD，以增强利润弹性并享受船舶周期长尾效应 [11][13] * 若考虑中船柴油机少数股权并入，公司市值可能达到650亿至700亿甚至更高，具备显著增值潜力 [22] * 公司还将受益于温机后续的MRO（维护、修理及大修）市场 [8] 其他重要内容 * 全球核心主流船型（散货船、油船和集装箱船）平均船龄持续增长，油轮平均年龄仍在大幅增长，而2024-2025年大量新交付集装箱船将使其平均年龄逐渐下降 [18] * 船用柴油机原材料中钢材占比高达50%，其价格下降显著提高了公司利润率 [10] * 公司目前持有中船柴油机52%的股权，其余部分由中国船舶上市公司及中船集团持有 [12] * 自2020年10月以来新船价格上涨，2021年涨势陡峭并持续到2024年10月，尽管2023年10月后略有下降，但整体上涨趋势明显 [16] * 船用钢板价格自2021年以来持续回落，导致成本下降、造价提高，加速了利润率增长 [17]

财务表现 - 2024年营收517亿元同比增长15% 归母净利润13 91亿元同比增长78%接近预告范围上沿 [1] - 2024Q4归母净利润6 48亿元同比增长76% 2025Q1归母净利润3 96亿元同比增长349%超预期 [1] - 上调2025-2027年盈利预测 预计归母净利润分别为20 53亿 31 01亿 35 72亿元 原2025-2026预测为18 75亿 29 59亿 [3] 柴油机业务 - 2024年柴油机业务营收229亿元同比增长33% 毛利率21%同比提升5 2pct [1] - 低速机交付量同比增长6 31%（功率口径） 新签低速机订单同比减少20 09%（功率口径）但新接单毛利率提升4pct [1] - 低碳零碳主机占比提升5pct 公司具备LNG LPG 甲醇 乙烷 氨等双燃料低速机设计生产能力 [1] 维保业务拓展 - 实控人中船集团控股低速机设计公司WinGD 为公司提供技术和品牌支撑 [2] - 初步建立低速机全球服务网络覆盖亚太 欧洲 美洲主要港口 满足WinGD主机全球服务需求 [2] - 若维保业务100%覆盖WinGD品牌 估测每年可贡献约11亿元归母净利润 [2] 股权收购与估值 - 拟收购集团16 51%少数股权 对价下限参考2022年重组价226亿元 上限按最大发行量710亿元计算 [2] - 当前PE估值对应2025-2027年为23倍 15倍 13倍 [3] 行业政策影响 - 301新方案取消对中国造新船手持订单收费 对非中国船东收费力度降低 好于预期 [3] - 政策落地前船东下单观望导致新签订单大幅下滑 落地后积压需求释放将带动订单量及船价上行 [3]