投资评级 - 维持“推荐”评级 [2] 核心观点 - 新零售渠道成为亮点，有望成为未来业绩新增长点 [1][4] - 公司利润有望逐步修复 [1][5] - 公司大客户服务能力和产品推新能力进一步增强，小B端渠道进一步细化，整体管理能力在压力中提升 [5] 财务业绩总结 - 2025年前三季度实现营收13.78亿元，同比增长1.00%；归母净利润0.54亿元，同比下降34.06% [3] - 2025年第三季度实现营业总收入4.92亿元，同比增长4.27%；归母净利润0.18亿元，同比下降19.08% [3] - 2025年第三季度销售毛利率为21.18%，同比下降1.26个百分点 [5] - 2025年第三季度销售费用率同比下降0.17个百分点至4.72%；管理费用率/财务费用率分别为9.51%/0.06%，基本保持平稳 [5] 业务发展亮点 - 公司积极拥抱新零售趋势，将直营客户端的产品研发和定制化生产优势应用于新零售渠道 [4] - 与盒马、沃尔玛、永辉等建立合作，提升了销售规模 [4] - 研发的法式云朵焦糖慕斯挞在盒马拿下西点飙升榜第一；法式香草布雷酥在盒马上线首周登顶盒马烘焙宝藏新品榜Top1 [4] - 经销渠道在稳基量前提下做结构性调整，以服务为导向赋能经销商，推测经销渠道环比有所改善 [4] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为0.77亿元、0.90亿元、1.01亿元 [5] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.80元、0.93元、1.04元 [5] - 当前股价对应2025-2027年市盈率（PE）分别为51倍、43倍、39倍 [5] - 预计2025-2027年营业收入分别为18.85亿元、20.60亿元、21.74亿元 [6]

财务相关 - 2025 年公司仍有 2021 年股权激励计划预留授予的 5 名激励对象 21,100 股限制股票需计提股权激励费用 [1] - 2024 年四季度所得税费用高达 1500 万，受股权激励计划限制性股票解除限售后，股份支付费用税前可抵扣金额调减的影响 [1] - 公司一季度业绩下降因多了 1000 万销售费用，为阶段性线上推广费用，非持续性 [1] 经营规划 - 2025 年持续在烘焙甜品和冷冻调理菜肴类增加研发、生产资源、客户拓展投入，丰富产品线，拓展销售渠道 [2] - 稳步探索 C 端业务，利用研发优势，紧跟销售多元化趋势，开发差异化产品，通过新型销售渠道贡献业绩 [2] - 加强内部各经营环节管理，全链条提升运营效率，严格把控各项成本，主营聚焦餐饮市场，拓展新零售渠道 [2] - 加强品牌建设，提升客户服务质量，保证公司健康、稳定、高质量发展 [2] 生产模式 - 公司生产模式包括自主生产、委托加工和外采，核心产品大部分自主生产，部分工艺成熟产品委托加工，个别产品外采 [3] - 2024 年度委托加工产品有芝麻球、地瓜丸等，工序为全部生产和包装工序，均为通用品，不涉及核心技术和工艺 [3] - 未来是否将委托加工转为自主生产需根据市场环境和公司经营情况综合评判 [3] 融资事项 - 公司拟以简易程序向特定对象发行股票融资 3 亿，目前尚未确定具体发行预案，后续进展将及时披露 [3][4] 出海计划 - 公司如有出海计划将严格按照相关规则及时履行信息披露义务 [2]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [2][7] 报告的核心观点 - 短期公司业绩承压，但新兴渠道是亮点，虽下调25 - 26年盈利预测并新增27年盈利预测，但仍维持“推荐”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年公司实现营收18.68亿元，同比-1.71%；归母净利润0.84亿元，同比-37.67%，扣非归母净利润0.83亿元，同比-32.57%；不考虑股权激励影响，2024年归母净利润为1.00亿元，同比下降31.99% [3] - 25年Q1公司实现营业总收入4.70亿元，同比+1.50%；实现归母净利润0.21亿元，同比-37.98%，扣非归母净利润0.21亿元，同比-37.71% [3] 渠道情况 - 2024年直营/经销渠道营收分别为8.09/10.51亿元，分别同比+4.34%/-6.04%；因23年基数高、24年餐饮环境疲软，对前两大客户销售下滑，但拓展新大客户使直营渠道仍获小幅增长；小B渠道（经销）抗风险能力弱，同比下滑 [4] - 2024年公司大客户数量为173家，同比增加8.81%；经销商数量同比+26.74%，达到1953家，预计今年经销业务增长平稳 [4] 产品情况 - 2024年油炸类产品营收7.67亿元，同比-11.87%，烘焙类营收3.40亿元，同比-4.28%，蒸煮类营收3.93亿元，同比+5.41%，菜肴类及其他营业收入为3.60亿元，同比增长21.84% [5] - 油炸类核心单品主食油条、芝麻球、春卷以及烘焙类单品蛋挞皮均下滑；蒸煮类增长主因咸包产品增幅大及子公司味宝食品纳入合并报表；菜肴类高增长由预制菜带动 [5] 毛利率及费用率情况 - 2024/25Q1，公司毛利率分别为23.66%/24.42%，分别同比-0.04/-1.03pct [6] - 2024年公司销售费用率同比+0.72pct至5.40%，管理费用率提升1.23pct至9.66%；25Q1公司销售/管理费用率分别同比+2.12/+0.39至8.01%/8.74% [6] - 因行业竞争未好转，若直营占比提升且部分商超采用低毛利率和低费用策略，未来公司毛利率存在下降压力，费用率提升有望缓解 [6] 盈利预测情况 - 预计公司2025 - 2027年净利润分别为0.93、1.04和1.13亿元，对应EPS分别为0.95、1.07和1.16元；当前股价对应2025 - 2027年PE值分别为28、25和23倍 [7] 财务指标预测情况 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|1,900.83|1,868.34|1,988.40|2,174.71|2,295.96| |增长率（%）|27.69%|-1.71%|6.43%|9.37%|5.58%| |归母净利润（百万元）|134.27|83.69|92.74|104.44|113.01| |增长率（%）|31.76%|-37.67%|10.81%|12.62%|8.20%| |净资产收益率（%）|11.05%|4.59%|4.55%|4.75%|4.76%| |每股收益（元）|1.58|0.87|0.95|1.07|1.16| |PE|17.14|31.13|28.37|25.19|23.28| |PB|1.93|1.48|1.29|1.20|1.11|[13] 公司盈利预测表情况 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面预测数据，如2025E营业收入1988百万元、营业成本1534百万元等 [15] 相关报告汇总情况 - 涉及行业普通报告和公司普通报告，如《食品饮料行业：复盘2018年贸易战对食品饮料行业资产定价的影响》《千味央厨（001215.SZ）：大客户增速分化明显，小B弱复苏，线上增速超预期》等 [16]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [2][7] 报告的核心观点 - 短期公司业绩承压，但新兴渠道是亮点，虽下调25 - 26年盈利预测并新增27年盈利预测，但仍维持“推荐”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年营收18.68亿元，同比-1.71%；归母净利润0.84亿元，同比-37.67%，扣非归母净利润0.83亿元，同比-32.57%；不考虑股权激励影响，2024年归母净利润为1.00亿元，同比下降31.99% [3] - 25年Q1营业总收入4.70亿元，同比+1.50%；归母净利润0.21亿元，同比-37.98%，扣非归母净利润0.21亿元，同比-37.71% [3] 渠道情况 - 2024年直营/经销渠道营收分别为8.09/10.51亿元，分别同比+4.34%/-6.04%；大客户数量为173家，同比增加8.81%；经销商数量同比+26.74%，达到1953家，预计今年经销业务增长平稳 [4] 产品情况 - 2024年油炸类产品营收7.67亿元，同比-11.87%，烘焙类营收3.40亿元，同比-4.28%；蒸煮类营收3.93亿元，同比+5.41%；菜肴类及其他营业收入为3.60亿元，同比增长21.84% [5] 毛利率及费用率情况 - 2024/25Q1，公司毛利率分别为23.66%/24.42%，分别同比-0.04/-1.03pct；24年销售费用率同比+0.72pct至5.40%，管理费用率提升1.23pct至9.66%；25Q1销售/管理费用率分别同比+2.12/+0.39至8.01%/8.74% [6] 盈利预测情况 - 预计公司2025 - 2027年净利润分别为0.93、1.04和1.13亿元，对应EPS分别为0.95、1.07和1.16元；当前股价对应2025 - 2027年PE值分别为28、25和23倍 [7] 财务指标预测情况 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|1,900.83|1,868.34|1,988.40|2,174.71|2,295.96| |增长率（%）|27.69%|-1.71%|6.43%|9.37%|5.58%| |归母净利润（百万元）|134.27|83.69|92.74|104.44|113.01| |增长率（%）|31.76%|-37.67%|10.81%|12.62%|8.20%| |净资产收益率（%）|11.05%|4.59%|4.55%|4.75%|4.76%| |每股收益（元）|1.58|0.87|0.95|1.07|1.16| |PE|17.14|31.13|28.37|25.19|23.28| |PB|1.93|1.48|1.29|1.20|1.11| [13] 公司盈利预测表情况 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面预测数据，如2025E营业收入1988百万元、营业成本1534百万元等 [15]