投资评级与核心观点 - 华泰研究维持碧桂园服务“增持”评级，目标价为7.24港元 [1] - 报告核心观点：公司2025年股东回报显著提升，将派息率大幅提高至60%并承诺维持高派息与回购，2026年预期股息率具备较强吸引力，但考虑到物业管理行业持续面临降价和收缴率压力，公司仍需时间证明其现金流和利润端的稳健性 [1] 2025年财务业绩表现 - 2025年实现营业收入483.5亿元，同比增长10% [1] - 2025年归母净利润为6.0亿元，同比下降67% [1] - 2025年核心净利润为25.2亿元，同比下降17%，略低于华泰研究预期的26.9亿元 [1] - 营收增长主要得益于增持“三供一业”物管业务的合联营公司并表，推动该业务营收同比增长46% [2] - 基础物管和社区增值服务营收分别同比增长7%和5% [2] - 核心净利润下滑主要受毛利率下降和应收账款减值拖累：1) 整体毛利率同比下降1.6个百分点至17.5%，其中社区增值服务毛利率同比下降9.5个百分点至28.9%，“三供一业”服务毛利率同比下降2.1个百分点至7.9%； 2) 金融资产及合同资产减值损失同比扩大8.8亿元 [2] - 公司通过精细运营等措施，基础物管毛利率同比提升0.6个百分点至20.6%，销售管理费用率同比下降0.8个百分点至10.1% [2] 股东回报与现金流 - 2025年派息率（以核心净利润为基础）同比大幅提升27个百分点至60%，分红金额达15.1亿元 [3] - 2025年通过回购注销了4亿元股份 [3] - 2025年经营性现金流净额与核心净利润之比保持100%的健康水平 [3] - 公司计划2026年分红金额不低于15亿元，并将继续进行回购（截至2026年3月27日已回购1.5亿元） [3] - 预计公司2026年预期股息率或将达到9.2% [3] 业务拓展与转型 - 市场拓展表现显著复苏，2025年新增进场年化收入同比大幅增长87%至20.3亿元 [4] - 其中，一二线城市新增进场年化收入同比增长97%至9.7亿元，占比达到48% [4] - 社区增值服务持续推进市场化转型，重点布局的酒类业务、社区零售、新能源充电桩业务营收分别同比增长62%、41%、125%，达到7.1亿元、6.5亿元、1.5亿元 [4] 盈利预测与估值 - 华泰研究调整了2026-2027年核心净利润预测至26.0亿元和26.7亿元（前值分别为27.0亿元和27.0亿元），并引入2028年预测27.4亿元 [5] - 对应2026-2028年核心每股收益预测为0.80元、0.82元、0.84元 [5] - 尽管公司股息率具备吸引力，但考虑到行业压力及公司核心净利润已连续三年回调，报告给予公司一定估值折价，认为其合理2026年市盈率为8倍，据此得出目标价7.24港元 [5] - 可比公司平均2026年预期市盈率为13倍 [5] 财务预测与关键指标 - 预测2026-2028年营业收入分别为506.05亿元、522.62亿元、541.40亿元，同比增长率分别为4.66%、3.27%、3.59% [11] - 预测2026-2028年调整后归母净利润（核心净利润）分别为26.04亿元、26.74亿元、27.38亿元，同比增长率分别为3.37%、2.67%、2.41% [11] - 预测2026-2028年调整后净利润率分别为5.15%、5.12%、5.06% [30] - 预测2026-2028年调整后净资产收益率分别为7.28%、7.54%、7.78% [30] - 预测2026-2028年股息率分别为9.17%、9.42%、9.64% [30]

投资评级 - 维持“买入”评级 [9][12] 核心观点 - 物管主业稳健发展，市场拓展表现亮眼，在巩固非住业态优势的同时，住宅市场拓展持续加码 [2][12] - 毛利率短期承压，但相较同业偏低的毛利率蕴含更大潜在弹性，且重视费效控制，后续盈利提升值得期待 [2][12] - 高度重视股东回报，通过提升分红比例与实施回购保证较高综合回报率，彰显央企担当 [2][12] - 随着地产周期调整进入下半场，优质物管标的关注度提升，公司或有望享有一定估值溢价 [2][12] 财务表现与业绩分析 - 2025年实现营业收入192.7亿元，同比增长12.2% [6][12] - 2025年实现归母净利润6.5亿元，同比下降22.1%；扣非归母净利润6.0亿元，同比下降24.4% [6] - 业绩下滑主因处置衡阳中航项目产生一次性减值，削减归母净利润2.56亿元；若剔除该影响，实质归母净利润同比增长8.3% [12] - 2025年综合毛利率下降0.9个百分点至11.1% [12] - 预计2026-2028年归母净利润分别为9.6亿元、10.4亿元、11.2亿元，对应市盈率分别为11.0倍、10.2倍、9.5倍 [12] 物业管理业务发展 - 截至2025年末，公司在管面积达3.77亿平方米，同比增长3.4% [12] - 物业管理分部营收同比增长12.8%，其中基础物管/平台增值/专业增值营收分别同比增长6.6%/0.2%/48.5% [12] - 物业管理分部毛利率下降0.4个百分点至10.0%，其中基础物管/平台增值/专业增值毛利率分别同比下降0.2/0.5/1.1个百分点 [12] - 2025年新签年度合同额44.8亿元，同比增长11.2%；其中第三方外拓新签年度合同额41.7亿元，同比增长12.9% [12] - 市场拓展在巩固非住优势同时，加大住宅业态发力，新签非住/住宅年度合同额分别同比增长8.8%/59.6%至37.0亿元/4.7亿元 [12] - 来自控股股东招商局集团与招商蛇口的业务协同分别落地第三方项目新签年度合同额2.8亿元和3.4亿元 [12] - 在管项目中，住宅业态占比39.1%，同比提升1.4个百分点；来自第三方的管理面积占比63.8% [12] 资产管理与其他业务 - 资产管理分部营收同比微降0.7%，毛利率同比下降6.9个百分点至41.2% [12] - 旗下招商商管在管项目73个，2025年在管集中商业销售额同比增长8.4% [12] - 持有物业出租经营短期营收有所下降，但预期通过精细化运营有望恢复稳健 [12] 股东回报与公司治理 - 2025年现金分红比例大幅提升至41.9%，同比增加11.6个百分点，保证现金分红金额仍同比增长7.8% [12] - 2025年实施股份回购金额0.7亿元 [12] - 结合分红与回购，2025年综合回报率达到52.3%，同比大幅提升20.8个百分点 [12]

投资评级 - 维持"买入"评级 目标价31.63港币 [1] 核心观点 - 现金流表现优异 经营性现金流净额对归母净利润覆盖率达134% 同比提升70个百分点 [4] - 中期派息率同比提升10个百分点至70% 对应中期股息率3.6% [4] - 业绩成长具备韧性 25H1营收同比增23%至20.3亿元 归母净利润同比增12%至3.0亿元 [1] - 关联房企滨江集团25H1在杭州获取14宗地块 同比增加4宗 持续强化区域优势 [3] 财务表现 - 基础物管收入同比增28%至11.6亿元 在管面积同比增19%至7508万平米 [2] - 5S增值服务收入同比增32%至6.5亿元 其中优居服务(装修)营收同比增37%至5.7亿元 [2][3] - 综合毛利率同比下降3.1个百分点至22.5% 主因基础物管品质投入增加及业务结构变化 [2] - 销售管理费用率优化0.8个百分点至2.9% 综合税率同比下降4.3个百分点至26.2% [2] 业务发展 - 10个项目实现平均14%的物业费提价 收缴率同比提升0.55个百分点 [4] - 软装/优享生活服务在低基数下同比增503%/42% 需观察增长持续性 [3] - 与宇泛智能达成战略合作 探索AI智能化发展及机器人应用领域 [4] - 装修业务合约负债较24年末下降2%至12.6亿元 [3] 盈利预测与估值 - 下调25-27年EPS至2.22/2.49/2.75元(均下调7%) [5] - 给予13倍25PE估值(高于可比公司12倍平均) 目标价上调至31.63港币 [5] - 预计25-27年营收增速14.0%/12.5%/10.7% 净利润增速12.4%/11.9%/10.5% [10] - 当前市值63.63亿港币 对应25年预测PE为9.45倍 [7][10]