证券市场回顾 - 上证综指日内下跌0.64%，收于4075.92点 [1] - 深证成指日内下跌1.44%，收于13952.71点 [1] - 创业板指日内下跌1.55%，收于3260.28点 [1] ETF市场整体表现 - 股票型ETF收益率中位数为-1.12% [2] - 规模指数ETF中，博时中证A50ETF收益率最高，为0.51% [2] - 行业指数ETF中，天弘中证银行ETF收益率最高，为2.36% [2] - 策略指数ETF中，新华中证红利低波动ETF收益率最高，为1.45% [2] - 风格指数ETF中，招商中证银行AH价格优选ETF收益率最高，为1.94% [2] - 主题指数ETF中，国泰中证影视主题ETF收益率最高，为2.06% [2] ETF涨跌幅排行 - 涨幅最高的3只ETF为：天弘中证银行ETF（2.36%）、国泰中证影视主题ETF（2.06%）、易方达中证银行ETF（1.95%）[6] - 跌幅最大的3只ETF为：华安中证光伏产业ETF（-5.9%）、华夏中证光伏产业ETF（-5.63%）、华泰柏瑞中证光伏产业ETF（-5.45%）[7] ETF资金流向 - 资金流入最多的3只ETF为：华夏中证A500ETF（流入11.99亿元）、华泰柏瑞沪深300ETF（流入11.23亿元）、华夏上证科创板50成份ETF（流入4.74亿元）[9] - 资金流出最多的3只ETF为：国泰中证全指通信设备ETF（流出5.79亿元）、永赢中证沪深港黄金产业股票ETF（流出5.69亿元）、嘉实上证科创板芯片ETF（流出3.52亿元）[10] ETF融资融券概况 - 融资买入额最高的3只ETF为：华夏上证科创板50成份ETF（6.12亿元）、南方中证500ETF（5.06亿元）、国泰中证全指证券公司ETF（3.64亿元）[12] - 融资卖出额最高的3只ETF为：南方中证500ETF（9257.85万元）、南方中证1000ETF（6928.63万元）、华夏中证1000ETF（2004.2万元）[13] 机构观点：银行板块 - 平安证券认为，银行板块平均股息率达4.50%，其低波高红利特征易获险资等中长期资金青睐，股息配置价值吸引力将持续 [14] - 兴业证券指出，A股国有大行2026年预期股息率在4.4%-5%区间，优质股份行超5.5%，部分优质区域行超6%，银行基本面2026年边际向上，息差趋稳，具备高配置价值 [15]

2025年股债关系演变与驱动因素 - 2025年以来股债关系由显著“跷跷板”逐渐走向“脱敏”[1] - 2025年上半年“跷跷板”形成源于风险资产比价与估值再定价：利率下行过快导致债券价格偏贵、后续空间被透支，同时权益市场在科技主线带动下自低位修复、风险偏好回升，资金在股债间进行相对性价比再配置对利率形成阶段性压制[1] - 2025年下半年联动强度削弱是低利率约束下债市回归区间震荡的自然结果：利率上端受权益偏强与供给扰动牵制，下端受资金面稳定与政策预期呵护约束，债市缺乏触发单边行情的定价力量，在“股强债震荡”组合下股债联动向弱相关区间收敛[1] 股债联动强度的核心影响机制 - 股债相关性绝对值的变化与股息率的趋势具有较强一致性，当股息率处于上行或高位阶段股债联动往往更强、相关性绝对值更大[1] - 以实际利率替代名义利率该规律仍然成立，说明并非由通胀预期波动带来，具有更强稳健性[1] - 风险溢价是影响股债联动强度的关键，它决定了“贴现率重估”的敏感度：当风险溢价处于高位、风险厌恶更强时市场对不确定性与核心宏观冲击更敏感，同样的信息更容易触发更剧烈的再定价从而形成跨资产定价的“共振”[2] - 风险溢价更高时股债对共同冲击的共振更强、联动强度更高，反之当风险溢价处于低位、风险厌恶偏弱时价格再定价更温和股债联动更易收敛至弱相关区间[2] - 将风险溢价拆解至五个风格板块后发现周期和消费板块的风险溢价更贴近整体的股债关联程度波动且具有一定前瞻意义[1] 当前市场状态与未来展望 - 当前股债弱相关的“脱敏”状态大概率延续未来半年内股债联动强度缺乏趋势性走强的基础[3] - 原因一：随着权益牛市演绎风险溢价指标边际回落风险厌恶的“共振”机制偏弱股债对共同冲击的同步再定价动力不足，且权益近期呈现为结构性行情而非全面行情，大宗商品上涨主要来自地缘等外部因素驱动虽抬升通胀预期但本质上并未对债市形成显著压制[3] - 原因二：在低利率约束下债市自身更偏“上有顶下有底”的区间震荡股债相关性更容易围绕零轴波动方向可能阶段性反复但强度不易持续抬升[3] - 可能推动联动强度中枢抬升的情形在于风险溢价从低位转为上行并形成趋势例如外部冲击、政策预期再定价或宏观不确定性上行等届时“共振”机制将重新增强[3] 对投资组合管理的启示 - 股债弱相关意味着“债券对冲权益”的效率偏低单纯依赖股债负相关来提供稳健性的确定性下降[3] - 组合构建上应有意识下调对“股债对冲”的单一依赖把稳健性更多交给久期结构、曲线配置与品种分散来实现[3] - 含权仓位应强调可控风险暴露与组合波动管理让收益更多来自结构轮动与精选而非依赖负相关“兜底”[3]

公司近期经营与春节表现 - 当前已步入春节备货期，预计公司渠道库存健康，价盘平稳，1月备货表现稳健[1] - 预计公司1月收入超额达成目标，春节备货进展顺利[2] 各业务板块收入与增长前景 - 全年公司目标液奶收入率先行业企稳，市占率提升[2] - 液奶主要增长动力来自定制渠道深度合作的增量与下沉机会，目前零食折扣、山姆等大客户定制体量已达百亿元[2] - 液奶增长动力亦来自差异化新品，25年优酸乳嚼柠檬等新品表现良好，金典鲜活线上试销亦有不错反馈[2] - 预计25年奶粉行业规模同比持平，公司奶粉收入同比增长双位数，市占率提升显著[2] - 预计26年奶粉行业规模或同比维持平稳，公司奶粉业务延续较好增长[2] - 奶酪及冰品有望延续25年表现，公司在深加工、功能营养方面逐步发力[2] 费用、利润率与上游成本 - 过去两年在行业疲弱背景下公司主动收缩费用，费用绝对额持续下降，费效比提升[3] - 预计26年费用率或维持平稳，26年世界杯、冬奥会等赛事公司或将有相应投入规划维持曝光[3] - 长期看，随液奶收入占比持续降低，预计高附加值品类如奶粉、奶酪、功能营养等占比提升，利润率长期提升可期[3] - 25年上游奶牛存栏持续去化，预计26年供需有望进一步改善，奶价有望企稳[3] - 报表端喷粉减值损失或将相应减少，散奶价格企稳亦有利于竞争格局改善[3] 股东回报与投资价值 - 公司未来3年维持75%派息率，对应当前股息率5.1%[3] 盈利预测与估值 - 基本维持25年盈利预测[4] - 考虑液奶需求不确定性高，下调26年利润3.5%至117亿元[4] - 引入27年利润126亿元[4] - 当前交易在15/14倍26/27年市盈率[4] - 维持目标价32元，对应17/16倍26/27年市盈率和18%上行空间[4]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 2025年以来股债关系由显著“跷跷板”逐渐走向“脱敏”，关联强度变化影响对冲效率，股息率与股债相关性绝对值变化趋势一致，周期和消费板块风险溢价贴近整体股债关联程度波动且有前瞻意义 [5] - 股息率可作风险溢价可观测代理，风险溢价决定“贴现率重估”敏感度，影响股债联动强度，当前股债弱相关状态大概率延续，未来半年联动强度缺乏趋势性走强基础 [5] - 对固收+与多资产组合，股债弱相关使“债券对冲权益”效率偏低，组合构建应下调对“股债对冲”依赖，含权仓位强调风险暴露与波动管理 [5] 根据相关目录分别进行总结 股债定价的共同起点：DDM定关联方向 - 多数年份股债有“跷跷板”关系，走势及联动在不同时期驱动逻辑不同，底层逻辑可用DDM定价模型归纳，股债定价核心归结为未来现金流预期和贴现率变化 [10][13] - 分子端（盈利预期）主导时，经济动能变化主导市场叙事，股债“主导因子”不同，价格共振有限，相关性偏低且不稳定 [13] - 分母端（贴现率）主导时，贴现条件变化成资产定价主线，股债联动“显性化”，联动方向取决于分母成分边际定价，包括实际利率驱动型和通胀/紧缩预期驱动型冲击 [14] - 2025年以来股债跷跷板效应与理论背离，债市缺乏分母端驱动，权益市场分子分母共振，下半年债市区间震荡，股债联动由“强跷跷板”转向“弱相关/脱敏” [15][17][20] 跨资产定价的共振系数：风险溢价定关联强度 股债联动强度随风险溢价而动 - 股债相关性绝对值变化与股息率趋势一致，股息率上行或高位时股债联动强，低位时倾向弱相关，用实际利率替代名义利率该规律仍成立，说明非通胀预期波动结果 [23][27] - 按股息率分位数分组统计，高组和中组股债相关性绝对值大于低组，近年分层差异更明显，2025年下半年“股债脱敏”因权益估值上行带动股息率下行 [26][30] 基于消费资产定价的理论解释 - 从消费资产定价视角，股债联动强弱衡量对同一组宏观与风险冲击的“共振幅度”，风险溢价类似“共振系数”，风险厌恶强弱影响贴现率对核心冲击反应斜率 [31] - 除股息率外，用ERP作风险溢价代理指标结论依旧稳健，ERP贴近“股债相对性价比”逻辑 [31] 股息率信号再拆解：周期、消费更关键 - 各板块股息率与股债关联强度大体同向共振，周期和消费板块股息率与股债关联强度同频程度更高，对股债联动强弱有前瞻信号意义，成长板块股息率低但趋势与周期、消费一致 [35] - 金融与稳定板块股息率在部分阶段与股债联动强度关系偏离，因其具备类固收属性，红利股息率能刻画市场风险偏好极端状态，但对全市场风险溢价边际变化不敏感 [37] 弱相关或延续，资产配置如何应对？ - 当前股债弱相关“脱敏”状态大概率延续，未来半年联动强度缺乏趋势性走强基础，权益牛市使风险溢价回落，债市区间震荡，股债相关性围绕零轴波动 [38] - “弱相关/脱敏”状态可能长期存在，股债商调整行情是短期调整，真正推动联动强度中枢抬升的条件是风险溢价由低位上行形成趋势 [41] - 建议将“联动边际增强”监测落到跟踪框架，盯风险厌恶与不确定性趋势，关注周期与消费板块股息率边际拐点和利率形态切换 [42] - 对固收+与多资产组合，股债弱相关使“债券对冲权益”效率偏低，组合构建应下调对“股债对冲”依赖，含权仓位强调风险暴露与波动管理 [42]

量化模型与因子总结 量化模型与构建方式 根据研报内容，报告主要对市场数据进行跟踪和统计，未涉及具体的量化交易模型或选股模型的构建。报告的核心是计算并展示一系列用于衡量市场状态和估值的指标（因子）。 量化因子与构建方式 报告计算并跟踪了多个用于描述宽基指数市场特征的量化因子。 1. **因子名称**：风险溢价[28] * **因子构建思路**：以十年期国债即期收益率为无风险利率参考，计算股票指数收益率相对于无风险利率的溢价，用于衡量其相对投资价值和偏离情况[28]。 * **因子具体构建过程**：风险溢价 = 股票指数的预期收益率或收益率 - 十年期国债即期收益率。报告中展示的“当前风险溢价”具体计算方式未明确给出，但核心是两者之差[28][32]。 2. **因子名称**：股债性价比[47] * **因子构建思路**：通过比较股票市场收益率与债券市场收益率的差异，来判断股票和债券哪类资产更具投资价值[47]。 * **因子具体构建过程**：股债性价比 = 股票指数PE-TTM的倒数 - 十年期国债即期收益率[47]。公式为： $$股债性价比 = \frac{1}{PE-TTM} - R_{f}$$ 其中，$PE-TTM$ 为指数滚动市盈率，$R_{f}$ 为十年期国债即期收益率。 3. **因子名称**：股息率[49] * **因子构建思路**：反映指数的现金分红回报率，是红利投资风格的重要跟踪指标[49]。 * **因子具体构建过程**：股息率 = 成分股现金分红总额 / 指数总市值。报告中的“当前值”即为该计算结果[49][54]。 4. **因子名称**：破净率[55] * **因子构建思路**：统计指数中市净率小于1的个股占比，反映市场整体的估值态度和悲观程度[55][57]。 * **因子具体构建过程**：破净率 = (指数成分股中市净率小于1的股票数量) / (指数成分股总数量)。报告中“破净率”即为此值[55][58]。 5. **因子名称**：收益分布形态指标（偏度与峰度）[25] * **因子构建思路**：通过计算指数日收益率分布的偏度和峰度，来描述收益率分布的不对称性和尖峭程度，以观察市场极端收益情形的变化[25]。 * **因子具体构建过程**： * **偏度**：衡量分布不对称性。正偏态表示极端正收益情形增加[25]。计算公式（样本偏度）通常为： $$偏度 = \frac{n}{(n-1)(n-2)} \sum_{i=1}^{n} \left( \frac{r_i - \bar{r}}{s} \right)^3$$ 其中，$n$为样本数，$r_i$为日收益率，$\bar{r}$为样本均值，$s$为样本标准差。 * **峰度**：衡量分布尖峭程度。报告中计算的是超额峰度（峰度减去3），因此正态分布的超额峰度为0[26]。峰度越大，说明收益率分布更集中[25]。计算公式（样本超额峰度）通常为： $$峰度 = \left[ \frac{n(n+1)}{(n-1)(n-2)(n-3)} \sum_{i=1}^{n} \left( \frac{r_i - \bar{r}}{s} \right)^4 \right] - \frac{3(n-1)^2}{(n-2)(n-3)}$$ 6. **因子名称**：交易金额占比[19] * **因子构建思路**：衡量单个宽基指数成交额在全市场中的比重，反映资金流向和关注度[19]。 * **因子具体构建过程**：交易金额占比 = (该指数当日总成交金额) / (中证全指当日总成交金额)[19]。 7. **因子名称**：指数换手率[19] * **因子构建思路**：衡量指数成分股的整体交易活跃度[19]。 * **因子具体构建过程**：指数换手率 = Σ(成分股流通股本 * 成分股换手率) / Σ(成分股流通股本)[19]。 因子的回测效果 报告未提供基于历史数据的因子选股有效性回测结果（如IC、IR、多空收益等）。报告主要展示了各因子在**当前时点（2026年2月4日）** 的截面取值以及相对于自身历史的统计情况。 1. **风险溢价因子**[32] * 当前风险溢价：上证50 (1.13%)， 沪深300 (0.82%)， 中证500 (0.14%)， 中证1000 (-0.03%)， 中证2000 (0.10%)， 中证全指 (0.45%)， 创业板指 (-0.41%) * 近5年分位值：上证50 (88.57%)， 沪深300 (81.03%)， 中证500 (54.60%)， 中证1000 (45.24%)， 中证2000 (48.89%)， 中证全指 (67.86%)， 创业板指 (39.92%) 2. **PE-TTM因子**[43][45] * 当前值：上证50 (11.66)， 沪深300 (14.14)， 中证500 (37.72)， 中证1000 (50.52)， 中证2000 (169.35)， 中证全指 (22.38)， 创业板指 (43.10) * 近5年历史分位值：上证50 (82.73%)， 沪深300 (86.36%)， 中证500 (99.26%)， 中证1000 (99.17%)， 中证2000 (91.74%)， 中证全指 (98.76%)， 创业板指 (63.47%) 3. **股债性价比因子**[47] * 测试结果：没有指数高于其近5年80%分位（机会值），中证500和中证全指低于其近5年20%分位（危险值）[47]。 4. **股息率因子**[54][56] * 当前值：上证50 (3.23%)， 沪深300 (2.73%)， 中证500 (1.25%)， 中证1000 (1.00%)， 中证2000 (0.70%)， 中证全指 (1.93%)， 创业板指 (0.87%) * 近5年历史分位值：上证50 (31.90%)， 沪深300 (35.37%)， 中证500 (4.79%)， 中证1000 (23.64%)， 中证2000 (2.81%)， 中证全指 (26.28%)， 创业板指 (55.95%) 5. **破净率因子**[58] * 当前值：上证50 (24.0%)， 沪深300 (16.67%)， 中证500 (10.6%)， 中证1000 (6.6%)， 中证2000 (2.45%)， 中证全指 (5.42%) 6. **收益分布形态指标**[26] * 当前峰度（vs. 近5年）：上证50 (-1.86)， 沪深300 (-1.80)， 中证500 (-1.38)， 中证1000 (-1.51)， 中证2000 (-1.94)， 中证全指 (-1.76)， 创业板指 (-2.56) * 当前偏度（vs. 近5年）：上证50 (-0.52)， 沪深300 (-0.44)， 中证500 (-0.37)， 中证1000 (-0.43)， 中证2000 (-0.48)， 中证全指 (-0.46)， 创业板指 (-0.61) 7. **交易金额占比因子**[19] * 当前值：沪深300 (25.86%)， 中证2000 (21.38%)， 中证1000 (20.99%) 8. **指数换手率因子**[19] * 当前值：中证2000 (4.18)， 创业板指 (3.91)， 中证1000 (3.18)， 中证500 (2.41)， 中证全指 (2.08)， 沪深300 (0.8)， 上证50 (0.37)

纪要涉及的行业或公司 * 行业：啤酒行业 [1] * 公司：华润啤酒、重庆啤酒（重啤）、青岛啤酒（青岛）、燕京啤酒（燕京） [1][2][3] 核心观点和论据 * **行业整体观点**：当前行业股息率较高，且龙头公司分红率仍处于提升趋势中，为股价提供支撑 [1][2] * **行业增长驱动**：关注2026年在服务消费回暖的拉动、及通胀预期下，行业销量和价格的修复性增长 [1][2] * **投资推荐逻辑**： * 华润啤酒：龙头地位凸显，高端化持续推进 [1] * 重庆啤酒：经营触底回升，股息率（4.8%）提供支撑 [1] * 燕京啤酒：大单品放量驱动增长，盈利能力有望持续提升 [1] * **华润啤酒具体分析**： * 2025年啤酒业务预计销量小个位数增长，价格平稳，下半年略弱于上半年，全年利润高单位数到两位数增长 [2] * 2025年白酒业务预计下滑30-40% [2] * 2026年啤酒业务预计延续2025年趋势，收入小个位数增长，盈利预计略快于收入，其中喜力品牌预计双位数增长，纯生品牌预计持平 [2] * 2026年通过锁定大麦价格和采购规模优势，预计吨酒成本平稳 [2] * 分红率有望逐步提升至70%-80% [2] * 预计2025年收入391亿元，利润58亿元（未考虑减值） [2] * **重庆啤酒具体分析**： * 2025年第四季度趋势优于2024年同期，核心原因是2025年严控库存节奏，而2024年同期因去库存折扣导致吨酒价下滑 [2] * 预计2025年全年销量持平微增，乌苏品牌在疆内外均实现增长（超预期），嘉士伯和风花雪月品牌实现双位数增长 [2] * 2026年预计销量持平，收入通过结构升级实现小幅增长，将依托1L灌装产品提升结构，费用投放力度预计持平，成本端预计小幅下降 [3] * 预计2025年第四季度收入同比增长7%，全年利润12亿元 [3] * **青岛啤酒具体分析**： * 2025年销量同比增长1.5%，吨价下降，单第四季度销量持平 [3] * 2026年目标销量有所增长，但成本红利减弱，分红率将稳步提升 [3] * 预计2025年第四季度收入同比下降1%，利润同比持平（0%） [3] * **燕京啤酒具体分析**： * 公司发布业绩预告，2025年单第四季度扣非净利润为-2.28亿元至-1.24亿元，同比变化幅度为-3%至+44% [3] * 2025年第四季度销量增速环比加速，需求有一定恢复，U8产品全年销量达85万吨 [3] * 2026年将推出新品A10以继续丰富产品矩阵 [3] * 预计2026年吨成本稳定，产品势能和经营效率仍有释放空间 [3] 其他重要内容 * **估值与股息**：行业估值回落至低位，华润啤酒A股股息率4.0%，H股股息率5.5%，提供支撑 [2] * **风险提示**：纪要提示了成本波动、餐饮等需求改善不及预期、竞争加剧等风险 [4]

指数基金的收益来源 - 指数基金的收益主要来源于三个部分：盈利增长、估值提升和分红收益 [2] - 盈利增长是核心来源，其背后是所投资上市公司盈利的长期上涨 [2] - 估值在一定范围内波动，对一轮牛熊市影响较大，但放在20年的长期维度看，对指数长期收益影响不大 [2] - 对于红利、价值类指数，分红（股息率）贡献的收益非常可观 [2] - 长期收益的核心来源是上市公司的盈利增长 [2]

摩根大通研报核心观点 - 摩根大通将中海物业评级由“增持”下调至“减持”，目标价由7港元大幅下调至3.7港元 [1] - 预测公司去年纯利同比下跌10%，明年及后年纯利同比下跌2%，主要受利润率挤压影响 [1] - 认为公司可能上调派息比率4个百分点至40%，以维持全年每股派息同比持平，但股息率仅3.8厘，对比同业平均4.6厘仍不具吸引力 [1] 公司业绩与预期 - 中海物业发布盈警，预计去年纯利同比下跌9%至10% [1] - 该业绩表现对比摩根大通及市场预期的同比上升5%为重大落差 [1] - 这是公司自2023年第四季进行关联方交易及翌季业绩逊于市场预期以来，第三次令投资者失望 [1] 股价表现与市场信心 - 在2023年第四季公布关联方交易后，公司股价短时间内下跌24% [1] - 在随后一季公布令人失望的业绩后，股价亦下跌25% [1] - 公司盈利增长自2024年中期以来曾返回轨道，但最新盈警将进一步损害投资者对管理层执行力的信心 [1]

量化模型与因子总结 量化模型与构建方式 本报告未涉及具体的量化预测或选股模型，主要是对市场宽基指数的多维度指标进行跟踪和统计分析[1][6]。报告中使用了一系列量化指标（因子）来刻画市场状态。 量化因子与构建方式 1. **因子名称**：连阴连阳天数[12] * **因子构建思路**：通过计算指数K线连续为阴线或阳线的天数，来反映市场的短期趋势强度和持续性[12]。 * **因子具体构建过程**：从当前交易日开始向前追溯，若当日收益率为正则计数加1（连阳），若为负则计数减1（连阴），连续同向则累计，方向改变则重新从±1开始计数[12]。正数表示连阳天数，负数表示连阴天数[12]。 2. **因子名称**：指数与均线比较[15] * **因子构建思路**：通过比较指数收盘价与不同周期移动平均线（MA）的位置关系，判断指数所处的短期、中期趋势状态[15]。 * **因子具体构建过程**：计算指数收盘价相对于各周期均线（如MA5， MA10， MA20， MA60， MA120， MA250）的百分比偏离度，公式为： $$ vsMA = (Close / MA_n - 1) \times 100\% $$ 其中，$Close$为当日收盘价，$MA_n$为n日移动平均线[17]。根据偏离度的正负和大小判断指数是突破、站上还是位于均线之下[15]。 3. **因子名称**：交易金额占比[19] * **因子构建思路**：计算特定宽基指数成交额占全市场（以中证全指为代表）成交额的比例，用以观察资金在不同板块或风格间的流向和集中度[19]。 * **因子具体构建过程**：对于指数$i$，在交易日$t$，其交易金额占比计算公式为： $$ 交易金额占比_{i， t} = \frac{成交额_{i， t}}{成交额_{中证全指， t}} \times 100\% $$ [19] 4. **因子名称**：指数换手率[19] * **因子构建思路**：衡量指数成分股整体的交易活跃度，高换手率通常意味着高关注度和高流动性[19]。 * **因子具体构建过程**：采用流通市值加权平均的方式计算指数换手率，公式为： $$ 指数换手率_t = \frac{\sum (成分股流通股本 \times 成分股换手率)_t}{\sum (成分股流通股本)_t} $$ [19] 5. **因子名称**：收益率分布形态（偏度与峰度）[25] * **因子构建思路**：通过计算指数日收益率序列的偏度和超额峰度，分析收益率分布的不对称性和尖峰肥尾特征，以评估市场极端风险[25][26]。 * **因子具体构建过程**： * **偏度 (Skewness)**：衡量分布的不对称性。正偏态表示极端正收益情形更多[25]。 * **峰度 (Kurtosis)**：报告中计算的是超额峰度，即原始峰度减去正态分布峰度3，用以衡量分布相比正态分布的尖峭或扁平程度[26]。峰度越大，说明收益率分布更集中[25]。 6. **因子名称**：风险溢价[28] * **因子构建思路**：以十年期国债即期收益率作为无风险利率的代理，计算股票指数收益率与其之差，衡量股票市场相对于无风险资产的超额回报和投资价值[28]。 * **因子具体构建过程**：风险溢价通常计算为指数市盈率倒数（E/P）与无风险利率之差。报告中的具体计算未明确给出公式，但根据上下文，其数值可能来源于此概念[28][32]。同时，报告计算了风险溢价的近1年及近5年历史分位值，以判断当前风险溢价在历史中所处的位置[30][32]。 7. **因子名称**：PE-TTM（滚动市盈率）及其分位值[40] * **因子构建思路**：使用最近十二个月（TTM）的净利润计算市盈率，作为衡量指数估值水平的核心指标，并通过历史分位值判断当前估值的相对高低[40][43]。 * **因子具体构建过程**： * **PE-TTM**：$$ PE\text{-}TTM = \frac{指数总市值}{\sum (成分股最近12个月净利润)} $$ * **历史分位值**：将当前PE-TTM值放入过去一段时间（如近1年、近5年）的估值序列中，计算其百分位排名[43][44]。 8. **因子名称**：股债性价比[47] * **因子构建思路**：计算股票市场潜在收益率（以PE-TTM的倒数表示）与债券市场收益率（十年期国债即期收益率）的差值，用于在资产配置中比较股票和债券的相对吸引力[47]。 * **因子具体构建过程**：公式为： $$ 股债性价比 = \frac{1}{PE\text{-}TTM} - 十年期国债即期收益率 $$ [47] 9. **因子名称**：股息率[48] * **因子构建思路**：衡量指数成分股现金分红的回报率，是高股息、红利投资风格的核心指标，尤其在市场波动或利率下行期受到关注[48]。 * **因子具体构建过程**：$$ 股息率 = \frac{\sum (成分股近12个月现金分红总额)}{指数总市值} \times 100\% $$ 报告同样计算了其近1年及近5年历史分位值[49][54]。 10. **因子名称**：破净率[55] * **因子构建思路**：统计指数中市净率（PB）小于1的个股数量占比，反映市场整体或特定板块的估值低迷程度，破净率越高通常意味着市场情绪越悲观[55][57]。 * **因子具体构建过程**：对于指数$i$，在交易日$t$，其破净率计算公式为： $$ 破净率_{i， t} = \frac{市净率(PB) < 1的成分股数量_{i， t}}{指数总成分股数量_{i， t}} \times 100\% $$ [55][58] 因子的回测效果 本报告为市场数据跟踪报告，未提供因子在选股或预测模型中的分层测试、多空组合收益、信息比率（IR）等传统因子回测绩效指标。报告主要展示了各因子在**当前时点（2026年1月27日）** 对于不同宽基指数的截面取值和与历史均值的比较[11][17][32][44][54][58]。 1. **连阴连阳天数因子**：当日，上证50连阳2天，沪深300连阴3天，中证2000和中证全指连阳5天，其余指数连阳2天[12]。 2. **指数与均线比较因子**：当日，上证50收盘价高于MA5约0.1%，创业板指高于MA10约0.3%，沪深300低于MA5约0.1%[15][17]。 3. **交易金额占比因子**：当日，沪深300交易金额占比最高，为24.92%，其次为中证1000（21.96%）和中证500（21.29%）[19]。 4. **指数换手率因子**：当日，中证2000换手率最高，为4.7，创业板指为4.13，上证50最低，为0.45[19]。 5. **收益率分布形态因子**：当前数据 vs. 近5年均值，创业板指峰度负偏离最大（-2.69），中证500最小（-1.52）；创业板指负偏态最大（-0.65），中证500最小（-0.41）[25][26]。 6. **风险溢价因子**：当前值，创业板指最高（0.70%），沪深300为负（-0.03%）；近5年分位值，创业板指（69.68%）和中证500（67.94%）较高，沪深300（49.60%）较低[30][32]。 7. **PE-TTM及其分位值因子**：当前值，中证2000最高（172.09），上证50最低（11.63）；近5年分位值，中证500和中证1000极高（99.92%），创业板指较低（64.21%）[43][44]。 8. **股债性价比因子**：当日，没有指数高于其近5年80%分位（机会值），中证500和中证全指低于其近5年20%分位（危险值）[47]。 9. **股息率因子**：当前值，上证50最高（3.24%），中证2000最低（0.69%）；近5年分位值，创业板指（55.95%）和沪深300（35.12%）较高，中证500（0.91%）和中证2000（0.50%）极低[52][54]。 10. **破净率因子**：当日，上证50破净率最高（24.0%），中证2000最低（2.35%）[58]。

量化模型与因子总结 量化模型与构建方式 本报告主要对宽基指数进行多维度数据跟踪与统计，未涉及具体的预测或选股量化模型。报告内容侧重于市场指标的描述性统计与历史对比分析。 量化因子与构建方式 报告在跟踪分析中涉及了多个用于衡量市场状态和指数特征的量化指标（因子）。 1. **因子名称：风险溢价**[25] * **因子构建思路**：以十年期国债即期收益率作为无风险利率的参考，计算各宽基指数收益率相对于无风险利率的溢价，用于衡量其相对投资价值和偏离情况[25]。 * **因子具体构建过程**：计算指数收益率与十年期国债即期收益率之差。报告中的“当前风险溢价”应为此差值。具体公式虽未明确给出，但标准计算方式为： $$风险溢价 = 指数收益率 - 无风险利率$$ 其中，无风险利率采用十年期国债即期收益率[25][26]。 2. **因子名称：股债性价比**[44] * **因子构建思路**：以各指数市盈率（PE-TTM）的倒数代表股票的潜在收益率，与十年期国债即期收益率（债券收益率）进行比较，其差值用于衡量股票相对于债券的投资吸引力[44]。 * **因子具体构建过程**：计算指数PE-TTM的倒数与十年期国债即期收益率之差。公式为： $$股债性价比 = \frac{1}{PE-TTM} - 十年期国债即期收益率$$ 报告通过该因子的历史分位值（如80%分位为机会值，20%分位为危险值）来判断市场位置[44]。 3. **因子名称：指数换手率**[16] * **因子构建思路**：衡量指数成分股的整体交易活跃程度。 * **因子具体构建过程**：报告给出了具体的计算方法： $$指数换手率 = \frac{\sum(成分股流通股本 \times 成分股换手率)}{\sum(成分股流通股本)}$$ 即按流通股本加权的成分股换手率均值[16]。 4. **因子名称：交易金额占比**[16] * **因子构建思路**：衡量单个宽基指数成交额在全市场中的比重，反映资金流向与关注度。 * **因子具体构建过程**：计算该指数当天的交易金额除以中证全指当天的交易金额[16]。 5. **因子名称：破净率**[52][54] * **因子构建思路**：通过统计市净率小于1的个股占比，反映市场总体的估值低迷程度或悲观情绪。 * **因子具体构建过程**：对于每个宽基指数，计算其成分股中“破净”（市净率PB < 1）的个股数量，再除以该指数的总成分股数量[52][54]。 $$破净率 = \frac{破净个股数}{指数成分股总数}$$ 6. **因子名称：收益分布峰度（超额峰度）**[22][23] * **因子构建思路**：通过计算指数日收益率分布的峰度，衡量收益率分布的尖峭或扁平程度，反映收益分布的集中度和尾部风险。 * **因子具体构建过程**：报告采用超额峰度（Excess Kurtosis），即在计算峰度后减去正态分布的峰度值3。公式未明确给出，但标准峰度计算公式为： $$峰度 = \frac{E[(X-\mu)^4]}{(E[(X-\mu)^2])^2}$$ 报告中的“当前vs.近5年”列，展示了当前峰度与近5年峰度均值的差值[22][23]。 7. **因子名称：收益分布偏度**[22][23] * **因子构建思路**：通过计算指数日收益率分布的偏度，衡量分布的不对称性，正偏态意味着极端正收益情形更多。 * **因子具体构建过程**：标准偏度计算公式为： $$偏度 = \frac{E[(X-\mu)^3]}{(E[(X-\mu)^2])^{3/2}}$$ 报告中的“当前vs.近5年”列，展示了当前偏度与近5年偏度均值的差值[22][23]。 8. **因子名称：均线相对位置**[12][13] * **因子构建思路**：通过比较指数收盘价与不同周期移动平均线（MA）的位置，判断短期、中期和长期趋势。 * **因子具体构建过程**：计算指数收盘价相对于MA5、MA10、MA20、MA60、MA120、MA250的百分比偏离。例如： $$vsMA5 = \frac{收盘价 - MA5}{MA5} \times 100\%$$ 报告用此判断指数是否跌破或站上某条均线[12][13]。 9. **因子名称：近250日高位/低位相对位置**[12][13] * **因子构建思路**：衡量指数当前价格处于近期（250个交易日）价格区间中的位置，用于判断是否接近阶段高点或低点。 * **因子具体构建过程**：计算收盘价相对于近250交易日最高价和最低价的百分比偏离。例如： $$vs近250日高位 = \frac{收盘价 - 近250日高位}{近250日高位} \times 100\%$$ 因子的回测效果 报告未提供基于这些因子的策略回测结果（如IC、IR、多空收益等）。报告主要展示了各因子在特定时点（2026年1月26日）的截面取值或历史分位值，属于描述性统计，而非预测性因子的绩效测试。 **各宽基指数在报告基准日（2026-01-26）的因子取值如下：** 1. **风险溢价**：上证50为0.57%，沪深300为0.09%，中证500为-0.98%，中证1000为-1.25%，中证2000为-1.59%，中证全指为-0.67%，创业板指为-0.91%[29]。其近5年历史分位值分别为：76.11%， 55.16%， 16.27%， 15.16%， 12.22%， 22.38%， 27.54%[26][29]。 2. **PE-TTM分位值（近5年）**：中证500为99.92%，中证1000为99.92%，中证2000为93.14%，中证全指为99.83%，沪深300为86.78%，上证50为81.9%，创业板指为63.39%[40][41]。 3. **股债性价比状态**：没有指数高于其80%分位（机会值），中证500和中证全指低于其20%分位（危险值）[44]。 4. **交易金额占比**：沪深300为24.7%，中证1000为21.8%，中证500为21.46%[16]。 5. **指数换手率**：中证2000为5.34，创业板指为4.87，中证1000为4.06，中证500为3.13，中证全指为2.67，沪深300为1.1，上证50为0.53[16]。 6. **股息率分位值（近5年）**：创业板指为56.12%，沪深300为35.45%，上证50为32.81%，中证全指为25.45%，中证1000为23.47%，中证500为1.07%，中证2000为0.58%[49][51]。 7. **破净率**：上证50为24.0%，沪深300为16.67%，中证500为9.8%，中证1000为6.9%，中证全指为5.26%，中证2000为2.25%[55]。 8. **收益分布峰度（当前vs近5年）**：创业板指负偏离最大（-2.67），中证500负偏离最小（-1.51）[22][23]。 9. **收益分布偏度（当前vs近5年）**：创业板指负偏态最大（-0.64），中证500负偏态最小（-0.40）[22][23]。 10. **均线位置**：创业板指跌破10日均线（vsMA10为-0.4%）[12][13]。中证500、中证1000、中证2000、中证全指均创近250日新高后回调[12]。