核心观点 - 5 - 6月是增量政策效果观察期，货币政策宽松视经济数据、市场预期和外部冲击研判而定；我国科创债市场有发展潜力，结构或向成熟海外市场靠拢；华达科技和大金重工有投资价值，分别给予“买入”评级 [1][2][3] 宏观策略 - 2025年1 - 4月新增社融16.34万亿元，同比多增3.61万亿元，4月末社融存量同比增速回升至8.7%；金融机构口径新增人民币贷款10.06万亿元，同比少增1300亿元，4月末贷款余额同比增速回落0.2个百分点至7.2%；4月末M2同比增速回升至8.0%，M1增速回落0.1%至1.50%，M2 - M1剪刀差扩张至6.50个百分点 [6] - 看淡“贷款淡季”，4月融资环比回落符合季节性规律，政府债券融资是新增社融主力，4月新增社融1.16万亿，同比多增1.22万亿；4月企业和个人住房新发放贷款加权平均利率均处历史低位，需观察二季度贷款增长态势 [6] - 4月银行体系“票据贴现冲量”比例高，消费贷“价格战”降温，向“量价均衡”过渡，中长期贷款增长相对稳健，企业部门中长期贷款或仍是贷款投放主要支撑 [6] - 低基数上M2显著改善，4月M2增速达8.0%，较上月环比提高1.0个百分点，未来M2同比增速或逐步恢复一季度平均增速水平，存款转移将改善M1增速 [7] - 5月7日央行推出“降准降息”等增量政策，5 - 6月是效果观察期，资金利率中枢下行，流动性充裕，未来货币政策宽松视情况而定 [7] 固收金工 - 美国科创债存量余额25731.16亿美元，期限以中长期为主，票面利率平均约4.48%，债项评级以中高为主，发行主体多为高科技产业，市场成熟度领先我国 [8] - 日本科创债存量余额1383.41亿美元，期限以中短期为主，票面利率平均约0.86%，债项评级集中于中高，发行主体行业传统与高科技融合，市场体量约为我国2/3 [9] - 欧洲科创债存量余额10599.11亿美元，期限分布均衡，票面利率平均约4.08%，债项评级以中等为主，发行主体多为优势行业，市场体量约4.5倍于我国 [9] - 欧美科创债整体静态收益水平高于我国约300BP，我国科创债信用利差介于欧美与日本之间；高评级科创债我国与欧美收益差距缩小；我国中短端科创债收益与欧美差距随久期拉长走阔 [11] - 我国科创债市场处于初级阶段，未来市场体量或快速增长，结构向成熟海外市场靠拢，如期限拉长、主体信用资质多元化、高科技企业发债增多 [2][11] 行业 华达科技 - 公司是合资时代汽车冲压龙头，收购江苏恒义切入新能源赛道，新增产品，拓展客户 [3][12] - 汽车冲压件市场空间广阔，预计2025年规模达3238亿元，公司建立生产基地，布局一体化压铸赛道，华汽新能源一期量产扩产将带来增量 [13] - 新能源汽车带动电池盒需求增长，江苏恒义是宁德时代供应商，2025年获多项定点，公司拟收购其剩余股权增厚业绩，2024年恒义营收19.96亿元，净利润1.13亿元 [13] - 公司围绕低空经济和人形机器人领域布局，收到飞行器项目定点通知，与埃夫特合作，小批量供货国际知名人形机器人公司 [13] - 预计2025 - 2027年营收63.82/72.86/85.99亿元，归母净利润4.70/5.84/7.33亿元，EPS分别为1.02/1.27/1.59元/股，当前市值对应PE为34/27/22倍，首次覆盖给予“买入”评级 [3][13] 大金重工 - 公司签订欧洲海上风电场单桩基础合同，金额约10亿元，预计27年开始交付 [5][14] - 英国为第七轮差价合约分配设超5.44亿英镑预算，单GW装机最高获2010万英镑奖励，设浮式风电专项子预算；丹麦拟于25Q3启动海风拍卖，提供620亿克朗财政支持 [5][14] - 蓬莱子公司通过SBTi审核，英国CFD合约激励使用其产品可获额外奖励，助力公司份额扩张 [5][14] - 维持盈利预测，预计归母净利润为9.3/12.6/16.4亿元，同增96%/35%/30%，对应PE为19.5/14.4/11.1x，给予26年20x估值，对应目标价39.5元/股，维持“买入”评级 [14]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1][8][109] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是合资时代汽车冲压龙头，加速客户转型，电池托盘业务开启第二增长曲线，低空经济和机器人业务拓宽成长空间，预计2025 - 2027年实现营收63.82/72.86/85.99亿元，归母净利润4.70/5.84/7.33亿元，EPS分别为1.02/1.27/1.59元/股，当前市值对应2025 - 2027年PE为34/27/22倍 [8][109] 根据相关目录分别进行总结 冲压领域龙头，加速新能源布局 - 深耕汽车零部件制造三十载，是合资时代国内汽车冲压及焊接总成龙头，2018年收购江苏恒义切入新能源赛道，近期加速轻量化及一体化压铸技术工艺布局 [13] - 股权集中且结构稳定，截至2025年5月，第一大股东及实际控制人为陈竞宏先生，收购江苏恒义股权后，陈竞宏和葛江宏合计持股45.72% [16] - 主业冲压业务稳固，通过收购江苏恒义进军新能源领域，2024年燃油汽车零部件、新能源汽车零部件、其他业务分别占收入58.23%、34.68%、7.09%，新能源业务占比有望提升 [19] - 客户资源优质，覆盖“头部合资 + 自主 + 新势力”，客户矩阵重构叠加产品赛道升级，业绩与估值有望共振上行 [23][27] - 2024年受合资拖累业绩承压，营收51.06亿元，同比 - 4.89%，归母净利2.25亿元，同比 - 30.69%；2025Q1营收9.99亿元，同比 - 27.7%，归母净利0.46亿元，同比 - 71.4% [30][31] - 费用率管控稳定，盈利能力下滑趋势得到遏制，2024年毛利率16.02%，同比上涨0.85pct，归母净利率4.41%，同比下滑1.64pct；2025Q1归母净利率4.59% [34] - 不断加大研发投入，2024年研发费用2.06亿元，同比增长11.68%，研发费用率4.0%，同比增长0.60pct；25Q1研发投入0.41亿元，研发费用率4.1% [35] 冲压件市场空间广阔，客户转型带来新契机 - 冲压件单车价值量高，平均每辆车上包含1500余个冲压件，单车配套价值超1万元，市场竞争激烈、格局分散，头部企业集中度有望提升 [41][45] - 2024年汽车冲压件市场空间达3222亿元左右，2020 - 2024年复合增长率为3.81%，预计2025年市场规模可达3238亿元 [48] - 公司车身冲压件产品分为总成冲压件和单品冲压件，品类多，配套基础深厚 [49] - 工厂辐射全国五大汽车产业集群，配套半径优势明显，在多地建立生产基地，可近距离运输至车企 [51] - 大尺寸铝合金压铸件催生一体化压铸工艺，特斯拉引领发展，蔚来等跟进，产业趋势明朗 [56] - 2023年设立子公司华汽新能源布局一体化压铸，预计投资10.5亿元，截至2024年华汽一期已量产，全部建成达产后预计年产多种产品，实现产销20亿元以上，利税3.5亿元 [58][59] - 公司投资成立压铸项目平台，推进电池盒一体压铸技术，华汽新能源扩产彰显转型决心，2024年末在建工程达1.88亿元，同比增长199.45% [59][61] 收购江苏恒义切入电动化增量赛道 - 新能源里程焦虑加速整车轻量化，电池盒市场发展提速，电池托盘是电动汽车重要安全结构件，其核心焊接技术革新，单车价值量上升 [62][66][70] - 预计2025年中国电池箱盒体行业市场规模将达239.65亿元，2025 - 2030年年复合增长率达18.58%，市场格局未定，江苏恒义产能加速扩张，市占率有望提升 [73][75] - 2018年收购江苏恒义切入新能源车零部件领域，双方优势互补、资源共享，有助于发展新能源板块业务 [77] - 通过江苏恒义与多家企业建立业务关系，未来华达客户结构转型有望赋能恒义，恒义营收预计再创新高 [79][86] - 江苏恒义营收保持高速增长，2021 - 2024年分别贡献收入7.67/11.43/17.77/19.96亿元，公司建设型材挤压产线，垂直化布局助力利润率提升 [81][83] - 2025年4月恒义获5家客户的9个项目定点，总销售金额预计31.5亿元，2023年公司拟收购江苏恒义剩余44%股权，完成后将持有100%股权，增强盈利能力 [86] 积极布局低空经济和人形机器人赛道，打造第三成长曲线 - “低空经济”辐射面广、产业链条长，国家层面政策刺激不断，低空产业政策及管理走向成熟，低空飞行市场规模有望快速提升 [87][90][91] - 公司积极布局飞行汽车业务，参观广东海鸥飞行汽车集团有限公司，有望合作，控股子公司收到亚洲某头部eVTOL公司电动飞行器项目定点开发通知书，单机价值量几万元 [95][96] - 人形机器人浪潮来临，市场空间广阔，预计中国人形机器人未来市场规模为0.7 - 2.2万亿元，全球为3.8 - 11.5万亿元 [99] - 公司与埃夫特签订战略合作协议，已开始小批量供货国际知名人形机器人公司，用于身体和腿部结构件 [99] - 公司构建“内生—并购”双轮驱动发展模式，把握飞行汽车、人形机器人等领域并购重组机会 [104] 投资建议 - 燃油车零部件业务营收下滑将收窄，预计2025 - 2027年营收同比分别为 - 5.0%/0.0%/5.0%，毛利率分别为13.5%/13.5%/13.5% [105] - 新能源汽车零部件业务2025年将迎来收获期，预计2025 - 2027年营收增速分别为80.41%/28.29%/28.59%，毛利率分别为14.5%/16.0%/17.0% [105] - 选取拓普集团、旭升股份、长华集团作为可比公司，公司估值高于可比公司，源于收购恒义、华汽新能源投产及新获定点等，未来业绩复合增长率预计高于行业平均水平 [108]