核心财务表现 - 2025年上半年营业收入14.16亿元，同比下降3.86% [1][10] - 归属于上市公司股东的净利润1.67亿元，同比下降14.94% [1][10] - 扣除非经常性损益的净利润1.61亿元，同比下降15.71% [1][10] - 经营活动产生的现金流量净额2.96亿元，同比大幅下降59.27% [1][25] 盈利能力指标 - 2025年上半年加权平均净资产收益率3.1%，同比下降0.75个百分点 [21] - 投入资本回报率2.79%，较上年同期下降0.85个百分点 [21] - 公司毛利率22.68%，净利率11.78% [17][18] - 毛利率水平高于行业均值及中位数 [17] 资产结构变化 - 固定资产较上年末减少11.1%，占总资产比重下降4.2个百分点 [39] - 应收票据及应收账款较上年末增加26.6%，占总资产比重上升2.4个百分点 [39] - 应收款项融资较上年末大幅增加2004.37%，占总资产比重上升0.64个百分点 [39] - 在建工程较上年末增加57.68%，占总资产比重上升0.64个百分点 [39] 负债结构变化 - 应付票据及应付账款较上年末减少24.16%，占总资产比重下降3.35个百分点 [42] - 合同负债较上年末大幅增加289.7%，占总资产比重上升0.46个百分点 [42] - 一年内到期的非流动负债较上年末增加171.7%，占总资产比重上升0.13个百分点 [42] - 资产负债率34.66%，流动比率3.7，速动比率3.7 [44][45] 现金流状况 - 经营活动现金流净额2.96亿元，筹资活动现金流净额-0.94亿元，投资活动现金流净额-2.34亿元 [25] - 自由现金流为负1.11亿元 [28] - 经营现金流入与营业收入比值为1.04 [30] 运营效率指标 - 总资产周转率0.22次，低于行业平均水平 [33] - 固定资产周转率0.52次 [35] - 应收账款周转率2.32次 [35] 业务构成 - 2025年上半年电网业务收入9.24亿元，节能业务收入4.92亿元 [14] - 2024年电力销售及工程安装业务收入19.86亿元 [16] 股东结构变化 - 新进股东包括全国社保基金一一八组合和南方中证1000ETF [49] - 全国社保基金一零三组合持股比例下降0.065个百分点，香港中央结算有限公司持股比例下降0.23个百分点 [49] - 刘长羽持股比例上升0.416个百分点，李敏仙持股比例上升0.034个百分点 [49] 估值水平 - 以8月19日收盘价计算，市盈率37.21倍，市净率3.34倍，市销率5.9倍 [1]

公司业务概述 - 公司主要从事电网运营业务和配电网节能业务，电网运营业务包括电力供应与销售、电力调度、输变电工程设计等，供电网络集中于重庆市涪陵区行政区域 [1] - 配电网节能业务涵盖能效管理系统、综合治理、设备改造等，已覆盖全国20个省、市、自治区 [1] 财务表现 - 2020-2024年公司收入和归母净利润CAGR分别为4.09%和6.46% [1] - 2024年实现收入31.17亿元（同比下降9.46%），归母净利润5.14亿元（同比下降2.07%），扣非归母净利润5.04亿元（同比下降2.55%） [1] - 2025Q1实现收入7.09亿元（同比下降4.09%），归母净利润0.9亿元（同比下降16.29%），扣非归母净利润0.85亿元（同比下降19.89%） [1] 电力销售业务 - 2024年总售电量346384万千瓦时（同比增长7.71%），售电价643.65元/兆瓦时（同比减少0.81%） [2] - 直售电量328855万千瓦时（同比增长8.05%），占比94.94%（提升0.69pct）；趸售电量17529万千瓦时（同比下降5.68%） [2] - 2020-2024年电网运营板块营业收入CAGR为11.98%，2024年电力销售及工程安装业务收入19.86亿元（同比增长6.34%） [2] 配电网节能业务 - 公司根据不同地区电网特点和客户需求定制差异化解决方案，已在华东、华北等区域取得成效 [3] - 2024年底新疆三期及五期项目竣工投运，山西一期项目收官，陕西二期项目启动 [3] - 2025年5月拟与安徽综能合作推进安徽省16个地市配电网能效提升项目，采用EMC模式，项目收益约7.9亿元，运营期限8年，公司投资及收益占比超50% [3] 未来发展 - 公司售电业务与配电网节能业务协同发展，作为国家电网节能板块上市平台，有望受益于国网综合能源业务增长 [3] - 预计2025-2027年归母净利润为5.24/5.55/6.03亿元，同比增速1.9%/5.8%/8.8% [3]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级 [3][72] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司售电业务与配电网节能业务协同发展，作为国家电网节能板块的上市平台，配电网节能业务有望受益国网综合能源业务增长 [3][72] - 预计2025 - 2027年归母净利润为5.24/5.55/6.03亿，同比增速为1.9%/5.8%/8.8%，对应5月22日收盘价，2025 - 2027年PE分为28x/27x/25x [3][72] 根据相关目录分别进行总结 1 背靠国家电网平台，转型电网节能综合服务商 1.1 售电业务为基，持续突破电网节能业务 - 报告研究的具体公司主要从事电网运营和配电网节能业务，电网运营业务集中于重庆涪陵区，配电网节能业务覆盖全国20个省、市、自治区 [1][11] - 公司控股股东为重庆川东电力集团有限公司，最终实际控制人为国务院国资委和国家电网，是国网旗下唯一配网节能平台 [12] - 电力运营业务通过赚取电量买卖价差盈利，购电优先采购低价水电，售电拓展高电价市场；配电网节能业务采用合同能源管理模式，提供全链条能效提升方案 [13][16] 1.2 财务分析：短期业绩承压，配电网节能业务提升盈利 - 2020 - 2024年公司收入和归母净利润CAGR分别为4.09%和6.46%，2024年及2025Q1业绩下滑，主要因部分配电网节能项目到期退出 [17] - 2024年电力销售及工程安装业务营收占比63.74%，毛利率8.16%；节能业务收入占比36.18%，毛利率41.85% [19][21] - 24年毛利率20.39%，净利率16.51%；2025Q1毛利率16.79%，净利率12.68%；费用率相对稳定，财务费用减少 [26] 2 售电业务回暖，节能业务成转型关键 2.1 电网运营业务：售电量增长带动收入增长 - 电力消费需求攀升，预计2025年全社会用电量同比增长6%左右，重庆地区和涪陵区用电需求旺盛 [30][33] - 2024年公司总售电量346384万千瓦时，同比增长7.71%，直售电量占比94.94%，占比提升0.69pct，趸售电量同比下降5.68% [2][38] - 2020 - 2024年电网运营板块营业收入复合年增长率11.98%，2024年电力销售及工程安装业务营收19.86亿元，同比增长6.34% [2][46] 2.2 配电网节能业务：转型关键期，新签合同带动新增量 - 配电网节能业务为电网节能降损提供改造和治理，包括规划建设、生产运行和需求侧节能三种形态，有多种节能技术 [48] - 国家出台配网建设与节能政策，配网节能领域将迎来黄金发展期，国网综合能源服务业务发展空间广阔 [49][54] - 2024年节能板块业务营收11.27亿元，毛利率41.85%，公司有自主知识产权解决方案，资源整合优势显著 [54][58] - 截至2024年底部分项目竣工或启动，2025年5月拟与安徽综能合作推进安徽项目，收益约7.9亿元，运营期8年，公司投资、收益占比超50% [3][60] 3 盈利预测与投资建议 3.1 盈利预测假设与业务拆分 - 假设电力销售及工程安装业务保持5%增速，2025 - 2027年营收20.85/21.90/22.99亿元，毛利率稳定在8.2% [64] - 假设配电网节能业务保持10%收入增速，2025 - 2027年实现收入12.40/13.64/15.00亿元，毛利率稳定在42% [65] - 假设2025 - 2027各费用率分别稳定在：销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率为0.1%/3.6%/0.01%/-1.0% [66] 3.2 估值分析 - 选取南网能源、南网储能、能辉科技作为可比公司，2025 - 2027年PE平均值为33x/27x/22x，公司2025年PE估值28倍，低于同行业平均 [70] 3.3 投资建议 - 预计2025 - 2027年归母净利润为5.24/5.55/6.03亿，同比增速为1.9%/5.8%/8.8%，对应5月22日收盘价，25 - 27年PE分为28x/27x/25x，首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级 [3][72]