投资评级 - 首次覆盖云铝股份，给予"买入"评级 [4][7] 核心观点 - 云铝股份作为国内绿电铝龙头企业，依托全产业链布局和云南低价绿电优势，盈利能力持续提升 [1][2] - 公司产能利用率达96.34%（2024年），创2021年来新高，预计2025年维持高位 [2] - 受益于铝价上行和产量增长，2025H1归母净利润27.68亿元（同比增长9.88%），营收290.78亿元（同比增长17.98%） [1] - 公司资产负债率从2019年68.23%降至2025H1的21.95%，分红比例提升至2025H1归母净利润的40.10% [3] - 预测2025-2027年归母净利润分别为65.0亿元（+47.4%）、74.1亿元（+14.0%）、82.9亿元（+11.9%） [4] 业务与产能 - 截至2025年6月，公司形成氧化铝140万吨、绿色铝308万吨、铝合金及加工产品161万吨、阳极炭素80万吨产能 [1][16] - 铝土矿自给率19.30%，氧化铝自给率24.71%，预焙阳极自给率60.94% [2][50] - 全部电解铝产能位于云南，占云南省总产能52.05%（2025年3月数据） [57] 成本与区位优势 - 云南电网代理购电价格低至208.92元/兆瓦时（2025年7月），水电占比63.58%（2025H1） [2][68] - 临近广西铝土矿产区，采购成本较低，且便于进口铝土矿（中国进口依赖度高） [2][50] - 公司绿电比例约80%（2023年），碳排放仅为煤电铝的20% [83] 财务表现 - 2025H1铝行业生产量161.32万吨（同比增长15.59%），铝锭营收占比58.12%，铝加工产品占比40.67% [1][33] - 销售净利率从2019年4.17%升至2025H1的10.89%，费用率整体下降 [37][42] - 预测2025-2027年营业收入分别为576亿元（+5.8%）、589亿元（+2.3%）、602亿元（+2.2%） [4] 行业与市场 - 电解铝行业供需格局长期向好，预测2025-2027年铝价分别为21000元/吨、21500元/吨、22000元/吨 [90] - 电解铝行业将于2024年内纳入全国碳市场，绿电铝成本优势凸显 [83] - 公司依托"一带一路"和RCEP区位优势，辐射东南亚及华南市场 [79]