投资评级 - 报告对云铝股份的投资评级为“买入”，并予以维持 [1] 核心观点 - 公司业绩表现稳健，成本下行推动利润同比修复 [1] - 2025年前三季度实现营业收入44072亿元，同比增长1247% [4] - 2025年前三季度实现归母净利润4398亿元，同比增长1514% [4] - 2025年第三季度单季实现营业收入14993亿元，同比增长313% [4] - 2025年第三季度单季实现归母净利润1630亿元，同比增长2531% [4] - 铝价上涨叠加氧化铝价格下跌，公司利润进一步增厚 [4] - 2025年第三季度电解铝国内现货均价20740元/吨，同比上涨596%，环比上涨264% [4] - 2025年第三季度国内氧化铝现货均价318415元/吨，同比下降1917% [4] - 公司实施高分红回馈股东，2025年中期分红方案为每10股派发现金红利320元，合计派发现金红利1110亿元，占2025年上半年归母净利润的401% [5] 财务预测与估值 - 预计公司2025年归母净利润为6047亿元，对应市盈率1330倍 [6][8] - 预计公司2026年归母净利润为7393亿元，对应市盈率1088倍 [6][8] - 预计公司2027年归母净利润为8226亿元，对应市盈率978倍 [6][8] - 预计公司2025年营业收入为58407亿元，同比增长73% [8] - 预计公司2026年营业收入为59252亿元，同比增长14% [8] - 预计公司2027年营业收入为59816亿元，同比增长10% [8] - 预计公司2025年毛利率为161%，2026年提升至187%，2027年进一步提升至202% [8] - 预计公司2025年净资产收益率为181%，2026年为187%，2027年为178% [8] 市场与行业分析 - 美联储打开降息通道，国内各地发布消费促进政策，电解铝需求受到提振 [4] - 截至2025年10月24日，国内现货铝价为2112667元/吨，较2025年第三季度有所增长 [4] - 氧化铝价格下行企稳后，公司利润有望进一步增厚 [4]

公司概况与产业规模 - 公司为国内铝一体化龙头 拥有铝土矿-氧化铝-绿色铝-铝加工一体化产业链 具备年产氧化铝140万吨 绿色铝308万吨 阳极炭素80万吨 石墨化阴极2万吨 绿色铝合金161万吨产业规模 [1] - 公司氧化铝权益产能自给率约29% 碳素权益产能自给率约72% [1] - 公司是国家绿色工厂 全国有色行业及中国西部省份工业企业中唯一一家国家环境友好企业 [1] 财务表现与资产质量 - 2024年上半年公司归母净利润27.68亿元 同比增长10% [1] - 2025年上半年公司有息负债总额下滑至27亿元 资产负债率下滑至21.95% [1] - 2025年上半年期末现金余额74.6亿元 相比2024年全年增加13亿元 现金流水平充沛 [1] 分红政策与股东回报 - 公司分红比例稳步提升 2024年分红比例32% 同比提升12个百分点 2025年上半年分红比例达40.1% [2] - 2024年度现金分红总额创历史新高 预计未来将维持高比例分红 [2] - 电解铝行业进入现金流持续修复 强稳定盈利 分红比例持续提升阶段 [2] 绿色电力优势与政策受益 - 2025年电解铝绿色电力消费比例目标至少达25.2% 同比2024年上涨20% 并纳入全国碳排放权交易市场 [3] - 2025年上半年公司生产用电结构中清洁能源比例80%以上 碳排放约为煤电铝的20%左右 [3] - 公司完成碳交易 碳履约 配额履约率100% 成为国内首批获得产品碳足迹认证的企业之一 主要产品碳足迹水平全球领先 [3] 盈利预测与行业比较 - 预计公司2025-2027年分别实现归母净利润69.3亿元 79.7亿元 82.1亿元 同比增速分别为57.1% 14.9% 3.1% [4] - 铝行业可比公司2026年PE估值均值为8倍 考虑公司分红比例提高 给予公司2026年10倍市盈率 目标价23.0元 [4]

投资评级 - 首次覆盖云铝股份，给予"买入"评级 [4][7] 核心观点 - 云铝股份作为国内绿电铝龙头企业，依托全产业链布局和云南低价绿电优势，盈利能力持续提升 [1][2] - 公司产能利用率达96.34%（2024年），创2021年来新高，预计2025年维持高位 [2] - 受益于铝价上行和产量增长，2025H1归母净利润27.68亿元（同比增长9.88%），营收290.78亿元（同比增长17.98%） [1] - 公司资产负债率从2019年68.23%降至2025H1的21.95%，分红比例提升至2025H1归母净利润的40.10% [3] - 预测2025-2027年归母净利润分别为65.0亿元（+47.4%）、74.1亿元（+14.0%）、82.9亿元（+11.9%） [4] 业务与产能 - 截至2025年6月，公司形成氧化铝140万吨、绿色铝308万吨、铝合金及加工产品161万吨、阳极炭素80万吨产能 [1][16] - 铝土矿自给率19.30%，氧化铝自给率24.71%，预焙阳极自给率60.94% [2][50] - 全部电解铝产能位于云南，占云南省总产能52.05%（2025年3月数据） [57] 成本与区位优势 - 云南电网代理购电价格低至208.92元/兆瓦时（2025年7月），水电占比63.58%（2025H1） [2][68] - 临近广西铝土矿产区，采购成本较低，且便于进口铝土矿（中国进口依赖度高） [2][50] - 公司绿电比例约80%（2023年），碳排放仅为煤电铝的20% [83] 财务表现 - 2025H1铝行业生产量161.32万吨（同比增长15.59%），铝锭营收占比58.12%，铝加工产品占比40.67% [1][33] - 销售净利率从2019年4.17%升至2025H1的10.89%，费用率整体下降 [37][42] - 预测2025-2027年营业收入分别为576亿元（+5.8%）、589亿元（+2.3%）、602亿元（+2.2%） [4] 行业与市场 - 电解铝行业供需格局长期向好，预测2025-2027年铝价分别为21000元/吨、21500元/吨、22000元/吨 [90] - 电解铝行业将于2024年内纳入全国碳市场，绿电铝成本优势凸显 [83] - 公司依托"一带一路"和RCEP区位优势，辐射东南亚及华南市场 [79]

投资评级 - 首次覆盖给予"推荐"评级 基于收购宏拓实业后公司将成为电解铝氧化铝一体化龙头 业绩确定性强且估值合理（当前股价18.10元 对应2026-2027年PE均为10倍）[3][6][82] 核心观点 - 公司通过635.2亿元收购宏拓实业100%股权 实现从铝加工向氧化铝-电解铝-铝加工一体化转型 跻身国内电解铝产能第二大企业（645.9万吨）及氧化铝产能第二大企业（1900万吨）[1][10][40] - 宏拓实业具备显著成本优势 正将山东电解铝产能向云南转移（2025-2027年计划转移152万吨） 利用云南低价水电（0.40元/度 vs 山东0.51元/度）降低生产成本 单吨电力成本可降低1485元[2][57][62] - 重组后业绩将大幅增长 预计2026年归母净利润234.4亿元（对应PE 10倍） 并有望成为高股息标的 假设分红率60%-65% 股息率可达6.3%-6.9%[3][43][82] 收购方案与转型价值 - 收购对价635.2亿元 通过发行118.9亿股（发行价5.34元/股）完成 收购后控股股东变更为魏桥铝电（山东宏桥全资子公司） 实际控制人不变[32][36] - 宏拓实业2024年营收1492.9亿元（+15.8%） 归母净利181.5亿元（+168.7%） 电解铝单吨毛利提升至3110元（2023年：1733元） 氧化铝单吨毛利提升至902元（2023年：84元）[2][41][72] - 一体化布局带来成本协同 氧化铝自供比例76% 电解铝原料内部调配优化 云南产能转移后绿电铝占比提升 碳配额成本优势显著（水电铝较火电铝减排11.2吨CO₂/吨）[62][69][70] 产能与生产细节 - 电解铝产能645.9万吨（山东497.1万吨+云南148.8万吨） 2024年产量654万吨（+4.4%） 氧化铝产能1900万吨（全部位于山东滨州） 2024年产量1830万吨（基本满产）[2][40][45] - 云南转移产能进度明确 2025-2027年分别转移44.8/24.1/83.1万吨 2027年云南产能达300.8万吨（占比46.6%） 山东产能降至345.1万吨[55][56][57] - 铝土矿外购依赖SMB-GTS（2024年采购3750万吨）和力拓集团（2024年采购855万吨） 采购均价462元/吨（+8.1%） 氧化铝成本中铝土矿占比58.2%（1405元/吨）[48][49][53] 财务预测与估值 - 不考虑重组：2025-2027年归母净利预计-1.9/-1.3/-1.3亿元 主因铝加工业务竞争激烈（2024年铝箔加工费降至3830元/吨 单吨毛利不足100元）[5][25][82] - 考虑重组并表：2026年营收预计1528.3亿元 综合毛利率25.0% 其中电解铝板块营收1088.8亿元（毛利率28.5%） 氧化铝板块营收231.1亿元（毛利率10.3%）[76][77][78] - 估值低于可比公司平均（2026年PE 8倍） 但考虑到一体化转型后业绩稳定性和分红潜力 当前估值水平合理[80][81] 原主业经营状况 - 当前主营铝板带箔加工 产能包括铸轧板材20万吨/冷轧板材20万吨/铝箔12万吨 2024年营收34.9亿元（+29.7%） 但归母净利亏损0.69亿元[12][14][18] - 产品结构以铝箔为主（2024年营收占比48.3%） 但毛利贡献仅0.6% 冷轧卷成为主要盈利产品（2024年单吨毛利640元）[18][25][27] - 费用控制良好 2024年财务费用-783万元 资产负债率39.7% 但加工费下滑导致盈利承压[28][31][85]

投资评级 - 维持"优于大市"评级 [1][3][5][16] 核心观点 - 公司新能源发电和铝业务具备较好成长性 长协煤占比高使煤炭业务受下行影响有限 中长期集团资产有望注入 [3][16] 财务表现 - 2025H1营收144.6亿元（同比+2.4%） 归母净利润27.9亿元（同比-5.4%） [1][7] - 2025Q2营收69.3亿元（同比+2.1% 环比-8.1%） 归母净利润12.3亿元（同比+22.8% 环比-21.3%） [1][7] - 预计2025-2027年归母净利润56/58/60亿元 对应每股收益2.51/2.60/2.70元 [3][16][19] 煤炭业务 - 2025H1原煤产量2263.1万吨（同比-0.2%） 销量2177.5万吨（同比-2.0%） [1][11] - 吨煤售价201元/吨（同比-1.4元） 吨煤成本93元/吨（同比+8元） [1][11] - 煤炭业务营收45亿元（同比-2.6%） 毛利24亿元（同比-9.6%） [1][11] 铝业务 - 2025H1电解铝产量45.2万吨（同比+1.0%） 销量45万吨（同比+0.6%） [2][11] - 吨铝售价17711元/吨（同比+409元） 吨铝成本13691元/吨（同比+648元） [2][11] - 铝业务营收81亿元（同比+3%） 毛利18亿元（同比-5%） [2][11] - 控股公司霍煤鸿骏铝电净利润10亿元（同比+6%） 扎铝二期35万吨绿电铝项目预计年底投产 [2][11] 电力业务 - 火电发电量24亿千瓦时（同比-2.6%） 售电量22亿千瓦时（同比-2.5%） [13][14] - 火电业务营收8亿元（同比-6%） 毛利2亿元（同比-20%） [13][14] - 新能源发电量42亿千瓦时（同比+37%） 售电量42亿千瓦时（同比+38%） [3][14] - 新能源度电售价0.262元/千瓦时（同比-0.01元） 度电成本0.109元/千瓦时（同比-0.04元） [3][14] - 风电营收9亿元（同比+44%） 毛利6亿元（同比+53%） 太阳能发电营收1.5亿元（同比-14.5%） 毛利1亿元（同比+41%） [3][14] 盈利预测指标 - 预计2025-2027年营业收入312.36/338.66/360.24亿元 增速4.6%/8.4%/6.4% [4][19] - EBIT Margin维持在22%-24%区间 ROE从14.7%逐步降至13.1% [4][19] - 市盈率从8.1倍降至7.6倍 EV/EBITDA从5.4倍降至4.9倍 [4][19]

核心观点 - 广元经开区通过制度、要素、政策、法治四个维度的改革创新实施"四维降本"策略 显著降低企业运营成本并提升区域产业竞争力 [1][9] 制度成本优化 - 审批流程通过"一站式服务专区"和"一窗通办"改革 企业开办时间压缩至1个工作日 全流程从267个工作日锐减至90个工作日 [2] - "标准地"改革实现"拿地即开工" 为中科瑞能等项目抢回3-4个月市场窗口期 该项目总投资12亿元且一期投资2.5亿元 [2] - 整体审批时限压缩85% 累计为企业节省资金成本约1500万元并缩短落地时间最长达7个月 [3] 要素成本优化 - 构建绿电铝生产基地 全区清洁能源消费比重达95% 获评全国首批绿电铝核心生产基地 [4] - 启动17.5亿元"源网荷储一体化+AI虚拟电厂"项目 使绿电铝认证出口价降低700-1000元/吨 储能每吨铝成本降低140元 [5] - 通过铝锭贸易交易中心创新供应链金融模式 为下游25家企业注入13.45亿元信贷资金 [6] 政策成本优化 - 2024年通过"免申即享"服务向70家企业发放超2亿元奖补资金 实现政策精准匹配 [7] - 设立产业发展基金并联合银行推出"园区贷" 形成"基金+信贷"双轮驱动融资体系 [7] - 创新开设"企业之家金融服务"直播间 变被动申报为主动政策推送 [7] 法治成本优化 - 推行"综合查一次"改革 整合多部门执法力量实现"进一次门 查多项事" 减少对企业干扰 [8] - 从事后处置转向事前预防 降低企业隐性运营成本 [8] 实施成效 - 四维降本举措使经开区企业平均运营成本降低15%-25% [9] - 围绕"1+3+1"现代产业体系打造"143"营商环境品牌 包括1个典范区定位、4极革新服务和3大活力品牌 [9]

业绩表现 - 2025年上半年总营业收入810.39亿元，同比增长8.48% [1] - 税前利润177.64亿元，同比增长28.07%；净利润123.61亿元，同比增长35.02% [1] - 预计2025-2027年净利润分别为235亿元、255亿元、261亿元 [1][5] 主营业务量价分析 - 氧化铝销量636.8万吨同比增长15.6%，均价3242元/吨同比提升10.3% [2] - 电解铝销量290.6万吨同比增长2.4%，均价17853元/吨同比提升2.7% [2] - 铝加工产品销量39.2万吨同比增长3.5%，均价20615元/吨同比提升2.9% [2] 绿色能源战略 - 云南电解铝开工率自2024年6月以来持续满负荷运行 [3] - 清洁能源比例持续上升，绿色铝布局提升行业竞争力 [3] - 绿电铝占比提升有望持续扩大盈利能力 [5] 股份回购计划 - 推出回购计划总额2.34亿港元，占已发行股份0.11% [4] - 回购计划强化公司形象并提升投资者信心 [4] 产业链优势 - 产业链配套完善，可通过上下游同时取得收益 [5] - 绿色能源转型深化，多元电力供应模式持续优化 [3]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][6] 核心观点 - 铝产量增长驱动业绩提升 云南供电稳定保障生产 [2][6] - 氧化铝价格下跌改善成本端 二季度盈利环比大幅提升 [2][6] - 中期分红比例提升至40% 增强股东回报 [2][6] 财务表现 - 2025年上半年营业收入290.8亿元 同比增长18% [2] - 归母净利润27.7亿元 同比增长10% [2] - 第二季度归母净利润17.9亿元 环比增长84% 同比增长32% [2] - 预计2025-2027年归母净利润分别为65.34/71.89/78.74亿元 同比增长48%/10%/10% [6] 产销情况 - 铝产品产量161.32万吨 同比增长15.6% [6] - 氧化铝产量66.97万吨 同比下降7.4% [6] - 炭素制品产量40.64万吨 同比增长2.2% [6] 业务分部表现 - 电解铝业务收入169.0亿元 同比增长22.13% 毛利率15.02% [6] - 铝加工业务收入118.3亿元 同比增长13.4% 毛利率13.1% [6] - 上半年长江A00铝均价20318元/吨 同比上涨2.6% [6] 成本结构 - 第二季度广西氧化铝均价3072元/吨 环比下降892元/吨 同比下降626元/吨 [6] - 成本端下降明显支撑二季度业绩改善 [6] 分红政策 - 每10股派发现金红利3.2元 合计分红11.1亿元 [6] - 分红金额占上半年归母净利润40.1% [6] - 按当前股价18.04元计算 股息率1.8% [6] 估值指标 - 当前市盈率9.58倍(2025E) 8.70倍(2026E) 7.95倍(2027E) [6][8] - 市净率1.94倍(2025E) 1.75倍(2026E) 1.60倍(2027E) [8] - 每股收益预测1.88元(2025E) 2.07元(2026E) 2.27元(2027E) [6][8] 市场表现 - 近1月股价上涨9.9% 近3月上涨21.1% 近12月上涨62.4% [5] - 总市值625.62亿元 流通市值625.61亿元 [5] - 当前股价18.04元 位于52周价格区间11.13-19.27元 [5]

投资评级 - 维持"买入"评级 [3][5] 核心观点 - 2025H1业绩超出市场预期 营收290.78亿元同比增长17.98% 归母净利润27.68亿元同比增长9.88% 扣非归母净利润27.56亿元同比增长15.40% [2] - 报表质量显著改善 经营性净现金流37.23亿元同比增长35.47% 资产负债率下降至21.95% [2] - 中期分红重视股东回报 现金分红11.10亿元 分红比例达40.10% [2] - 绿电铝龙头地位稳固 在手绿色铝产能305万吨 受益于《铝产业高质量发展实施方案》政策红利 [3] 财务表现 - 2025H1氧化铝产量66.97万吨 炭素制品产量40.64万吨同比增长2.23% 铝产品产量161.32万吨同比增长15.59% [2] - 盈利预测上调 2025-2027年EPS分别为1.87元、2.13元、2.38元 对应PE为10倍、9倍、8倍 [3] - 预计2025年营业收入585.48亿元同比增长7.5% 归母净利润64.78亿元同比增长46.8% [4] - 盈利能力持续改善 预计2025年毛利率18.1% 营业利润率15.3% 销售净利率13.1% [9] - 资产负债结构优化 预计2025年资产负债率降至20% 流动比2.79 速动比1.94 [9] 行业前景 - 《铝产业高质量发展实施方案》提出到2027年电解铝行业能效标杆产能占比超30% 清洁能源使用比例30%以上 [3] - 产业政策支持国内铝土矿资源量增长3%-5% 再生铝产量1500万吨以上 新增赤泥资源综合利用率15%以上 [3]

投资评级 - 买入（维持）[6] 核心观点 - 报告认为煤炭业务已出现拐点，公司价值待重估[1] - 电解铝业务受益于低碳优势，利润弹性较大[3][4] - 铝箔产品技术领先，高端超薄电池铝箔已实现量产[3] 财务表现 - 2025H1营收204.3亿元（同比+12%），归母净利润19亿元（同比-17%）[1] - Q2归母净利润12亿元（环比+69%），煤炭售价773元/吨（同比-31%）[1][2] - 预计2025-2027年归母净利53/65/73亿元，对应PE 8.1/6.6/5.9倍[4][5] 业务亮点 - 电解铝产量87.11万吨（同比+16%），毛利占比85%[2] - 煤炭可采储量6.05亿吨，产量370.8万吨（同比+15%）[2] - 铝箔产量5.3万吨（同比+28%），售价26,305元/吨[2] 竞争优势 - 云南水电铝获绿电认证，新疆80万千瓦风电项目提升"含绿量"[3] - 煤炭产品为稀缺煤种，精煤产出率75%行业领先[3] - 与宝武钢铁等大型冶金企业建立稳定合作关系[3] 产品与技术 - 7-10微米高端超薄电池铝箔实现量产，技术指标行业领先[3] - 8/9/10μm铝箔产品市场占有率较高，成品率稳步提升[3]