股市表现 - 美国股市周五大涨并创下历史新高，道指收于47000点上方刷新今年第13次历史新高，标普500及纳指分别录得2025年第34次及第33次历史新高 [1] - 股市上涨主要因9月消费者物价指数(CPI)增速低于市场共识，为美联储继续降息提供了更充分的理由 [1] 通胀现状与短期前景 - 9月CPI增速低于市场共识，通胀多项分项包括房租正在出现通缩迹象，但承认通胀具有粘性，回到2%目标仍需时间 [1] - 短期内经济实际比市场想象更弱、通胀将继续回落，因此美联储会降息，但大概率不会到四五次 [2] 债券市场与利率预期 - 美债收益率涨跌不一，3年期国债收益率跌至3.49%，显著低于约4.11%的有效联邦基金利率 [2] - 利率期货显示，从现在到2026年年中，市场计入总计4至5次25个基点的降息概率 [2] 中长期通胀风险 - 未来通胀仍可能通过银行体系向实体经济传导，进而再度变得棘手，这一过程有可能在未来一至两年把目前约4%的美国10年期国债收益率推升至6%或更高 [1][2] - 持续性的财政赤字、政府支出扩张，以及全球贸易结构导致的进口低价红利受限，均可能构成推动长期利率上行与中长期通胀再抬头的因素 [2] - 美联储降息的滞后效应及可能在2025年底停止缩表等因素，都可能带来通胀再加速的风险 [3] 信贷与经济活动传导机制 - 一旦3年期美债收益率重新升至短端政策利率之上，使短端收益率曲线恢复正斜率，将触发银行释放信贷，令贷款扩张重新启动，该情形或在明年夏季甚至更早出现 [2] - 短端曲线由负转正将强化银行扩大贷款意愿，从而推动企业与居民加杠杆支出，并对住房等领域形成支持 [2] - 银行放贷回暖、按揭及再融资需求回升，以及特朗普大而美法案带来的财政刺激，均可能重新点燃通胀火种 [3]

市场对美债的担忧 - 4月7日当周，10年期美债利率最大上行幅度超过60bps，与美股、美元形成股债汇三杀[3][6] - 市场担忧源于美债表现反常，传统避险逻辑失效，出现"崩盘"论调[3][6] - 截至4月11日，10年期美债利率录得4.48%，远高于2010-2019年中位数2.4%的水平[14] 美债利率上行的驱动因素 - 美债基差交易平仓是主要推手，对冲基金作为最大边际持有人通过高杠杆做空波动率，市场波动加大后被迫平仓形成负反馈循环[8][9] - 短期流动性收紧助推利率上行，SOFR-ONRRP利差等指标显示美元流动性收紧程度未达2020年危机水平[8] - 4月8日3年期美债拍卖需求偏弱引发市场对长期品种拍卖的担忧[16] 美债功能弱化现象 - 截至2月美债总规模超36万亿美元，但避险属性正在逐渐弱化[11] - 中美利差长期倒挂反映经济周期错位，中债与美债关联性减弱导致美债定价锚功能弱化[13] - 地缘政治冲击频率增加（如关税）抬高了持有美债的风险溢价[14] 技术性违约风险 - 2024年将有超7万亿美元美债到期，再融资压力导致市场担忧技术性违约[16][20] - "海湖庄园协议"提议将现有美债转为百年零息债券，中国、日本作为前两大持有国首当其冲[20] - 若发生技术性违约可能引发金融海啸，因大量金融资产锚定美债定价[20]