投资评级与目标 - 报告对锅圈(2517.HK)给予“买入”评级[1] - 最新收盘价为4.24港元，总市值为116.49亿元[1] 2025年业绩核心表现 - 2025年营业收入为78.10亿元，同比增长20.71%[2] - 2025年归母净利润为4.33亿元，同比大幅增长87.76%[2] - 2025年核心经营利润为4.61亿元，同比增长48.2%[2] - 销售餐食产品及相关产业收入为76.36亿元，同比增长20.97%，其中向加盟商销售收入62.19亿元（同比+14.21%），其他销售渠道收入14.17亿元（同比+63.43%）[2] - 服务收入为1.74亿元，同比增长10.53%[2] - 毛利率为21.60%，同比微降0.30个百分点[2] - 归母净利率为5.54%，同比提升1.98个百分点[2] - 销售及分销开支/行政开支/财务成本占收入比分别为9.06%/5.92%/0.07%，同比分别-1.20pcts/-1.10pcts/+0.01pcts[2] 业务增长驱动与战略举措 - 产品创新是收入增长关键驱动之一，2025年推出282个火锅/烧烤类产品新SKU，并推出多款NDC果汁、精酿啤酒、风味茶饮及升级套餐产品[2] - 持续深化门店网络，2025年净增1004家乡镇门店，年末乡镇市场门店总数达3010家[3] - 推出24小时无人零售门店以服务中高端市场，2025年已完成超3000家零售门店的智慧化/无人化改造升级[3] - 截至2025年末，公司共有门店11566家（加盟店11554家/直营店12家），同比增长13.95%[3] - 线上渠道表现强劲，2025年通过抖音账号矩阵实现超94.1亿次平台曝光量，并通过抖音渠道实现14.9亿元GMV，同比增长75.3%[3] - 会员运营效果显著，2025年推动预付卡计划，年末预付卡预存金额达12亿元，同比增长22.3%；注册会员数量达6490万名，同比增长57.1%[3] 未来发展规划 - 公司预计2026年门店总数将超14500家（净新增2934家），预计关店率低于4%[3] - 扩张方向将持续深耕乡镇市场，并积极探索“锅圈小炒”、“锅圈露营”等创新店型[3] - 持续深化社区央厨战略，围绕“在家吃饭”全场景需求，布局中西餐、酒水饮料、冰品等多元品类，并针对乡镇市场实施差异化产品策略[3] - 公司计划分阶段稳步推进海外区域市场的探索与布局，挖掘长期海外销售增长点[3] 投资建议与盈利预测 - 报告认为公司为国内“在家吃饭”赛道食品龙头企业，经历短期整合后重新步入扩张阶段[4] - 门店端标准店新管理模式赋能、乡镇店加密空间大、新业态蓄势待发[4] - 供给端供应链网络快速铺开，通过集中采购+自有工厂实现成本强把控及终端产品价格优势[4] - 财务端加盟为主轻资产模式下财务结构优异、账面现金盈余多、库存周转速度快[4] - 基于门店扩张规划，上调业绩预测：预测2026-2028年营业收入分别为101.80亿元、119.07亿元、136.12亿元，同比增长30.34%、16.97%、14.32%（原2026-2027年预测为91.83亿元、108.20亿元）[4] - 预测2026-2028年归母净利润分别为6.18亿元、7.83亿元、9.53亿元，同比增长42.70%、26.80%、21.68%（原2026-2027年预测为5.38亿元、6.75亿元）[4] - 预测2026-2028年EPS分别为0.22元、0.29元、0.35元（原2026-2027年预测为0.20元、0.25元）[4] - 基于2026年3月16日收盘价4.24港元，对应2026-2028年PE分别为17倍、13倍、11倍[4] 财务预测摘要 - 预测2026-2028年毛利率分别为22.46%、23.12%、23.53%[7] - 预测2026-2028年归母净利润率分别为6.07%、6.58%、7.00%[9] - 预测2026-2028年净资产收益率(ROE)分别为16.90%、17.65%、17.68%[9]

报告投资评级 - 买入（维持） [2] 报告核心观点 - 公司2025年业绩表现强劲，收入与利润均实现高速增长，并通过门店下沉、产品创新、会员运营及费用优化，向“制贩零售”一体化模式坚定迈进，经营势能持续向上 [5] - 展望未来，公司计划深化社区央厨战略，通过多种创新店型匹配不同消费场景，并设定了积极的门店扩张、会员增长及经营效率目标，预计2026-2028年业绩将保持快速增长 [5] 2025年度业绩表现 - **收入与利润**：2025年实现营业收入78.10亿元，同比增长20.7%；实现净利润4.54亿元，同比增长88.2%；实现核心经营利润4.61亿元，同比增长48.2% [5] - **渠道表现**：向加盟商销售、其他销售渠道、服务收入分别实现收入62.19亿元、14.17亿元、1.74亿元，同比分别增长14.21%、63.43%、10.53% [5] - **门店网络**：2025年门店数量达到11566家，较2024年净新增1416家，其中乡镇门店净新增1004家至3010家，24小时无人零售门店改造超过三千家 [5] - **产品与SKU**：通过烧烤、爆品抹平淡季扰动，核心品类火锅烧烤全年新增282个SKU，并推出多款NFC果汁、精酿啤酒、风味茶饮等产品 [5] - **会员运营**：2025年会员数量达到6490万名，同比增长57.1%；预付费金额达到12亿元，同比增长22.3% [5] - **盈利能力**：2025年毛利率为21.6%，同比下降0.3个百分点；净利率同比上升2.1个百分点至5.8%，核心经营净利率同比上升1.1个百分点至5.9% [5] - **费用控制**：销售、管理、财务费用率同比分别优化1.21、1.10、0.00个百分点至9.06%、5.92%、0.07%，AI赋能及供应链提效带动费用率大幅优化 [5] 未来发展规划与盈利预测 - **战略方向**：深化社区央厨战略，通过社区大店、锅圈小炒、锅圈露营等四种创新店型匹配不同消费场景及需求 [5] - **2026年经营目标**：门店数量突破14500家，同店维持高单增长，闭店率下降约1个百分点至4%以内，会员数量增至9500万，核心经营利润增速高于收入增速 [5] - **收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为99.44亿元、121.36亿元、139.67亿元，同比增长27%、22%、15% [2][5] - **净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为6.11亿元、7.79亿元、9.37亿元，同比增长41%、28%、20% [2][5] - **每股收益预测**：预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.23元、0.30元、0.36元 [2][5] - **估值指标**：基于2026年3月15日收盘价，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为15.3倍、12.0倍、10.0倍；市净率（P/B）分别为2.5倍、2.0倍、1.7倍 [2][6] 关键财务数据与比率 - **历史业绩**：2024年营业收入64.70亿元，同比增长6%；归母净利润2.31亿元，同比减少4% [2] - **预测毛利率**：预计2026-2028年毛利率分别为22.0%、22.2%、22.4% [6] - **预测净利率**：预计2026-2028年净利率分别为6.1%、6.4%、6.7% [6] - **净资产收益率**：2025年ROE为14.0%，预计2026-2028年ROE分别为17.9%、18.7%、18.6% [2][6] - **资产负债状况**：2025年资产负债率为39.3%，预计将逐年下降至2028年的32.1%；流动比率从2025年的1.8预计提升至2028年的2.5 [6]

投资评级与核心观点 - 报告对锅圈（02517.HK）维持“买入”评级 [2] - 报告核心观点：公司2025年业绩表现强劲，门店持续下沉，会员生态运营良好，费用优化带动净利率提升，未来将深化社区央厨战略，向“制贩零售”模式坚定迈进，经营势能持续向上 [1][5] 2025年度业绩表现 - **收入与利润**：2025年公司实现营业收入78.10亿元，同比增长20.7%；实现净利润4.54亿元，同比增长88.2%；实现核心经营利润4.61亿元，同比增长48.2% [5] - **分渠道收入**：向加盟商销售、其他销售渠道、服务收入分别实现收入62.19亿元、14.17亿元、1.74亿元，同比分别增长14.21%、63.43%、10.53% [5] - **门店扩张**：2025年门店数量达到11,566家，较2024年净新增1,416家，其中乡镇门店净新增1,004家至3,010家，24小时无人零售门店改造超过三千家 [5] - **产品与会员**：核心品类火锅烧烤全年新增282个SKU，会员数量达到6,490万名，同比增长57.1%，预付费金额达到12亿元，同比增长22.3% [5] - **盈利能力**：2025年毛利率同比下降0.3个百分点至21.6%，净利率同比上升2.1个百分点至5.8%，核心经营净利率同比上升1.1个百分点至5.9% [5] - **费用优化**：销售、管理、财务费用率同比分别下降1.21、1.10、0.00个百分点至9.06%、5.92%、0.07%，AI赋能及供应链提效带动费用率大幅优化 [5] 未来发展规划与目标 - **门店战略**：2026年计划门店数量突破14,500家，同店维持高单增长，闭店率下降约1个百分点至4%以内 [5] - **会员目标**：计划将会员数量增至9,500万 [5] - **利润目标**：核心经营利润增速预计将高于收入增速 [5] - **店型拓展**：社区大店、锅圈小炒、锅圈露营等创新店型已打板落地，未来将持续开拓四种店型以匹配不同消费场景 [5] - **供应链战略**：深化社区央厨战略，提升供应链自产比例以贡献利润 [5] 财务预测与估值 - **收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为99.44亿元、121.36亿元、139.67亿元，同比增长27%、22%、15% [2][5] - **归母净利润预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为6.11亿元、7.79亿元、9.37亿元，同比增长41%、28%、20% [2][5] - **每股收益预测**：预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.23元、0.30元、0.36元 [2][5] - **估值指标**：基于2026年3月15日收盘价3.85港元，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为15.3倍、12.0倍、10.0倍，市净率（P/B）分别为2.5倍、2.0倍、1.7倍 [2][6] - **关键财务比率预测**：预计2026-2028年毛利率分别为22.0%、22.2%、22.4%，净利率分别为6.1%、6.4%、6.7%，净资产收益率（ROE）分别为17.9%、18.7%、18.6% [6] 公司基本状况 - **股票代码**：02517.HK [1] - **股价与市值**：截至2026年3月15日，股价为3.85港元，总市值为101.22亿港元 [3] - **股本结构**：总股本与流通股本均为2,629.21百万股 [3]