报告公司投资评级 - 买入（维持）[4][6] 报告的核心观点 - 九兴控股作为全球领先的高端优质鞋履开发制造商，开发设计能力领先，产能稀缺，订单充沛，虽受关税等外部因素扰动，但全年出货量预计维持中单增长、ASP持平，25年东南亚产能拓展节奏加快，短期利润率或有波动，不改中长期向好趋势，维持“买入”评级[1][2][4] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 九兴控股是全球领先的高端优质鞋履开发制造商，开发设计能力领先，深度绑定Nike、Balenciaga等国际知名品牌，布局全品类品牌客户，24年ASP达28.4美元，显著领先行业，多元化产能布局具备稀缺性，24年中国、越南、其他亚洲地区出货量占比分别为27%、51%、22%[1] 订单情况 - 4月2日美国决定征收“对等关税”，对品牌下单意愿和美国终端需求产生不利影响，但Q1 - 3订单已锁定不受影响，5月12日中美贸易谈判取得突破进展，预计品牌方下单积极性改善，Q4订单可见度提升，全年出货量维持中单增长、ASP持平[2] - 25Q1实现收入3.3亿美元，同比 - 2.2%，制造业务收入同比 - 1.8%至3.2亿美元，出货量达1210万双（同比 + 3.4%），ASP为26.4美元（同比 - 5.0%），预计25H1收入增速慢于H2，全年收入增长中单位数[2] 产能情况 - 25年印尼梭罗新工厂和孟加拉新工厂产能加速爬坡，24年东南亚产能占比 - 1pp至73%，预计25年中国、越南、其他亚洲地区产能占比分别 - 3pp、+ 1pp、+ 2pp至24%、52%、24%，东南亚产能占比提升幅度扩大，订单充沛之下产能拓展节奏加快[3] 盈利预测及估值 - 预计25 - 27年公司实现收入16/17/19亿美元，同比 + 5%/7%/7%，归母净利润分别为1.7/1.8/2.0亿美元，对应增速 - 3%/+ 12%/+ 11%，对应PE为9/8/8X，预计25年分红率维持70%，且公司承诺6000万美元的回购或特别股息，对应股息率11%[4] 财务摘要 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万美元）|1,545.1|1,621.4|1,742.7|1,866.7| |(+/-) (%)|3.51%|4.94%|7.48%|7.12%| |归母净利润（百万美元）|171.1|165.1|184.9|204.4| |(+/-) (%)|21.25%|-3.47%|11.98%|10.56%| |每股收益(美元)|0.21|0.20|0.22|0.25| |P/E|9.0|9.4|8.4|7.6|[5] 三大报表预测值 - 资产负债表、利润表、现金流量表对2024 - 2027E年的相关财务指标进行了预测，包括流动资产、现金、应收账项、营业收入、营业成本等[11]