核心观点 - 长城汽车在行业竞争白热化、盈利承压背景下，坚守健康经营底色，实现营收、销量双增长，现金流表现亮眼，海外市场高增长，技术平台落地与新品释放为中长期增长筑牢根基[1] 财务与经营表现 - 2026年上半年，长城汽车实现营业收入1021.01亿元，同比增长10.58%[4] - 毛利润187.59亿元，同比增长10.52%[4] - 经营活动产生的现金流量净额达104.36亿元，同比增长13.25%[4] - 上半年新车累计销售57.58万辆，同比增长1.22%[4] - 海外销售28.90万辆，同比大涨45.46%，海外业务成为核心增长引擎[4] - 单车收入达到17.73万元，同比提升9.3%，产品结构向上趋势明确[4] - 2026年第二季度，归母净利润15.19亿元，环比增长60.67%[4] - 扣非归母净利润11.28亿元，环比大幅增长134.02%，主营业务盈利修复力度突出[4] 经营质量与渠道健康 - 长城汽车拒绝通过向经销商压库换取短期销量，国内库销比常年稳定在1.5，渠道库存维持健康区间，保障经销商体系良性运转[6] 技术平台与研发 - 归元平台规模化落地，覆盖汽油、柴油、纯电、混动、插混、氢能等全技术路线，深度集成AI能力，从动力革命、原生智变、安全革新三大维度构建整车底层技术能力[8] - 依托平台零部件高通用率优势，公司能以开发1.8款车型的成本打造4款全新产品，有效摊薄研发成本，提升整车品控，优化维修便利性并降低维保支出[8] - 欧拉5销量快速增长验证了归元平台模式的商业可行性，后续H10等车型投放将进一步释放产品矩阵势能[8] - 全新一代超级Hi4混动系统，零百加速迈入4秒级，纯电续航超400公里，快充5分钟可补充200公里续航，首搭车型魏牌V9X的WLTC馈电百公里油耗低至6.3L[9] - 电池技术全面布局三元、铁锂、钠电及固态等多化学体系，覆盖方形、短刀等多种形态[9] 智能化与座舱 - 辅助驾驶领域，Coffee Pilot 3系统已在欧拉5、猛龙PLUS等车型上规模化量产[9] - Coffee Pilot 4全新一代辅助驾驶系统已搭载于2026款蓝山智能进阶版、全新坦克700、魏牌V9X等车型，后续将拓展至魏牌、坦克等高端产品[9] - 智慧座舱领域，Coffee OS已迭代至3.4版本，能识别用户使用习惯提供主动个性化场景交互服务，已落地魏牌V9X，后续通过OTA升级开放至更多车型[11] - 基于下一代高算力座舱芯片，推进Coffee AI OS 4原生座舱系统研发，将AI能力融入用车全场景[11] 全球化战略 - 上半年海外销量近29万辆，同比增幅超45%，全球化战略进入收获期[11] - 践行ONE GWM全球品牌战略，坚持“在当地，为当地”，走一体化“生态出海”路线[11] - 全球用户超过1600万，海外销售网点突破1600家，市场遍及170多个国家和地区，海外累计销量超200万辆[12] - 坦克SUV远销全球30多个国家，销售网络覆盖澳大利亚、墨西哥、中东、东盟、南非等市场[12] - 全球车欧拉5在哥伦比亚、巴西、西班牙、意大利等7国完成布局[12] - 2026年6月，海外最大旗舰展厅落户迪拜核心商圈，展现深耕中东高端市场的战略定力[12]

报告公司投资评级 - 长城汽车（601633.SH）评级为“买入（维持）” [3] 报告核心观点 - 长城汽车2026年上半年海外业务持续高景气，毛利率水平整体稳健，但利润受非经营性因素扰动短期承压 [6] - 公司“生态出海”战略成效显著，海外业务已成为增长核心引擎，全年海外销量有望挑战60万辆目标 [6] - 2026年上半年国内市场短期承压，但下半年将迎来密集新产品周期，有望驱动国内销量回暖 [6] 业绩总结 - 2026年上半年，公司实现营业总收入1021.01亿元，同比+10.58% [5] - 2026年上半年，公司实现归母净利润24.65亿元，同比-61.11% [5] - 2026年第二季度，公司实现营业收入569.92亿元，同比+8.94%，环比+26.34% [5] - 2026年第二季度，公司实现归母净利润15.19亿元，同比-66.87%，环比+60.67% [5] - 2026年第二季度利润同比承压主要由于海外税收政策补贴收益确认延期和汇率波动所致 [5] 海外业务分析 - 2026年上半年，公司海外累计销售新车28.90万辆，同比大幅增长45.46% [6] - 哈弗品牌海外销量20.54万辆，同比+45.04% [6] - 坦克品牌海外销售3.45万辆，同比+57.64% [6] - 欧拉品牌加速全球化布局，欧拉5车型已在巴西、西班牙、意大利等7国上市 [6] - 随着全球化渠道网络扩张、巴西等海外工厂产能爬坡以及更多高价值车型加速出海，全年海外销量有望挑战60万辆目标 [6] 国内市场分析 - 2026年上半年公司国内销量为28.67万辆，同比-22.53% [6] - 下半年将迎来密集新产品周期，有望驱动国内销量回暖 [6] - 哈弗品牌：全新旗舰车型长城H10定位“方盒子新物种”，预售12小时订单即突破2.26万辆 [6] - 坦克品牌：全新坦克300在动力、空间、智能化等方面全面升级，新增Hi4-Z混动版本 [6] - 魏牌：基于“归元S”平台打造的V9X、V8X等新车陆续上市 [6] 盈利能力分析 - 2026年上半年公司毛利率18.37%，同比基本持平 [6] - 归母净利润同比下滑主要受两大非经营性因素扰动：海外税收补贴确认延期（去年同期收到22.74亿元人民币）和汇率波动影响 [6] 盈利预测调整 - 预计公司2026/2027/2028年将实现营收2496/2770/3047亿元（同比+12%/+11%/+10%）[6] - 预计公司2026/2027/2028年归母净利润88/149/168亿元（同比-11%/+68%/+13%）[6] - 对应PE为15.0X、8.9X、7.9X [6] - 此前预计公司2026/2027年收入分别为2992/3622亿元，2026/2027年归母净利润分别为167/194亿元 [6] 财务数据摘要 - 2024年营业收入202,195百万元，增长率yoy 17% [3] - 2025年营业收入222,824百万元，增长率yoy 10% [3] - 2024年归母净利润12,692百万元，增长率yoy 81% [3] - 2025年归母净利润9,865百万元，增长率yoy -22% [3] - 2026年预计归母净利润8,826百万元，增长率yoy -11% [3] - 2027年预计归母净利润14,871百万元，增长率yoy 68% [3] - 2028年预计归母净利润16,769百万元，增长率yoy 13% [3] - 2025年毛利率18.0%，2026年预计19.4%，2027年预计19.5%，2028年预计20.1% [7] - 2025年净利率4.4%，2026年预计3.5%，2027年预计5.4%，2028年预计5.5% [7]

核心观点 - 长城汽车2026年上半年营收突破千亿但归母净利润大幅下滑61.11%，利润下降主要由海外税收补贴延期和汇率波动两项非经营性因素驱动，加回后实际经营利润降幅仅4%至9% [2][38] - 海外销量首次超过国内，海外收入占比达55.13%，全球化战略进入收获期 [6][9] 财务表现 收入与利润 - 营业总收入1021.01亿元，同比增长10.58%，半年营收首次突破千亿元大关 [2][3] - 归母净利润24.65亿元，同比下降61.11% [2][3] - 扣非归母净利润16.10亿元，同比下降55.04% [2][3] - 基本每股收益0.29元/股，同比下降60.81% [3] - 加权平均净资产收益率2.76%，同比下降4.80个百分点 [3] - 2026年第二季度营收569.9亿元，同比增长9%，环比增长26% [3] - 第二季度归母净利润15.2亿元，同比下降67%，环比增长61% [3] 收入结构 - 整车销售收入888.16亿元，占比87.0%，同比增长11.37% [5] - 零部件及其他收入132.86亿元，占比13.0%，同比增长5.58% [5] - 国内收入458.14亿元，同比下降18.84% [6] - 海外收入562.88亿元，同比增长56.82% [6] - 海外收入占总收入比重55.13%，较上年同期提升16.26个百分点 [6] 盈利能力 - 毛利率18.37%，与上年同期基本持平，仅微降0.01个百分点 [7] - 利润总额32.81亿元，同比下降53.16% [7] 销量表现 总销量 - 新车销量575764辆，同比增长1.22% [8] - 产量626939辆，同比增长8.25% [8] - 国内销量286748辆，同比下降22.53% [9] - 海外销量289016辆，同比增长45.46% [9] 分车型销量 - 皮卡销量90176辆，同比下降3.71% [10] - SUV销量443917辆，同比下降1.12% [10] - 轿车及其它（主要为新能源车）销量41671辆，同比增长58.80% [10] - 轿车及其它国内销量36512辆，同比增长91.31% [11] - SUV出口249695辆，同比增长51.57% [11] 品牌表现 - 哈弗品牌全球销量32.77万辆，海外销量20.54万辆，同比增长45.04% [12] - 坦克品牌全球销量9.02万辆，国内销量5.58万辆，海外销售3.45万辆，同比增长57.64% [13] - 魏牌高山累计交付32148台，同比暴涨186.04%，登顶新能源MPV销量冠军 [14] - 长城皮卡全球销售90176台，连续28年市占率第一 [15] 费用与研发 费用结构 - 销售费用59.98亿元，同比增长19.11%，占营收比例5.87% [17] - 管理费用20.50亿元，同比增长8.22%，占营收比例2.01% [17] - 研发费用45.68亿元，同比增长7.74%，占营收比例4.47% [17] - 财务费用2.80亿元，上年同期为-16.92亿元（收益） [17] 研发投入 - 研发费用45.68亿元，同比增长7.74%，占营业收入比例约4.47% [18] - 构建"森林生态"体系，实现智能、动力、底盘等核心领域全栈自研 [18] 资产与现金流 资产结构 - 总资产2299.90亿元，较上年末增长2.09% [19] - 归属于上市公司股东的净资产873.93亿元，较上年末微降0.57% [19] - 货币资金306.41亿元，较上年末增加 [19] - 存货338.02亿元，较上年末大幅增长29.27% [19] - 资产负债率62.00% [19] 现金流 - 经营活动产生的现金流量净额104.36亿元，同比增长13.25% [21] 利润下滑原因 - 海外税收政策补贴收益收回延期，2025年上半年收到22.74亿元俄罗斯车辆报废税补贴，2026年上半年未到账 [22] - 汇率波动影响，2026年上半年综合汇兑损失约2.66亿元，上年同期为汇兑收益14.93亿元 [23] - 加回两项非经营性因素后，实际归母净利润约44至47亿元，同比降幅仅4%至9% [24] - 非经常性损益合计8.54亿元，其中政府补助4.38亿元，公允价值变动损益4.23亿元 [25] 行业背景 - 2026年上半年汽车产销分别完成1499.3万辆和1501.7万辆，同比分别下降4%和4.1% [27] - 国内销量累计992.1万辆，同比下降21.1% [27] - 汽车出口509.6万辆，同比增长65.3% [27] - 新能源汽车产销分别完成743.8万辆和744.6万辆，同比分别增长6.7%和7.3% [27] - 行业利润率降至3.8%的十年低位 [29] - 六家A股整车企业合计归母净利润从盈利59.5亿元转为预亏45亿元至59.9亿元 [29] 公司战略与规划 - 深化"ONE GWM"全球战略布局，拓展欧洲等高势能和新兴市场 [32] - 推进海外工厂本地化生产与供应链配套 [32] - 持续技术与品类创新，依托越野、高端、新能源MPV、方盒子四大赛道 [32] - 下半年哈弗H6、大狗、猛龙系列完成产品迭代，推出HEV版本 [33] - 坦克品牌依托Hi4-Z技术扩展产品线 [33] - 魏牌推出V8X等新车并启动出海计划 [33] - 欧拉投放欧拉7、欧拉5系列等全新车型 [33]