[Table_ReportDate] 2026 年 04 月 17 日 [Table_ReportName] 证券研究报告 —策略深度报告 [Table_ReportAuthors] 宏观总量组 分析师：杨欣（分析师） 联系方式：0871-63577941 邮箱地址：yangxin@hongtastock.com 资格证书：S1200522090001 [一季度 Table_Title]经济平稳回升，结构性特征凸显 报告摘要 [Table_Summary] 2026 年一季度我国经济运行总体平稳回升，不变价 GDP 同比增 长 5%，增速较去年四季度提高 0.5 个百分点。分行业看，出口、工增、 投资、地产、消费的相关指标均出现不同程度的改善。 名义 GDP 同比增长 4.9%，仅低于实际增速 0.1 个百分点，两者差 距显著收窄，价格因素对经济的拖累明显缓解。尽管能源等大宗商品价 格上行带来一定输入性通胀压力，但价格整体呈现积极改善态势。 从 3 月份单月边际变化观察，出口、工增、社零、基建投资、地产 投资均出现不同程度的回落，主要受春节错期季节性因素扰动。回顾近 十年春节时间偏晚、与今年分布相近的 201 ...

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 预计2026年全球电车需求同比增长3%，增速下滑主要受电车内需市场和美国市场拖累，但欧洲和其他新兴地区有望带来70 - 90万辆增量；全球动力电池需求预计增长13%，超出电车需求增速，主要因平均单车带电量显著提升 [3][4]。 各部分内容总结 动力需求预期 - 预计2026年全球电车需求同比增长3%，增速下滑，内需市场前期换购透支、购置税政策退坡，美国市场受关税、补贴取消及政策转变、高车贷违约率影响，欧洲和新兴地区有望带来70 - 90万辆增量 [3] - 预计2026年全球动力电池需求增长13%，因平均单车带电量提升，年初透支严重，后续下沉市场消费力返场，预计整体动力电池需求达1502GWh，产量超1700GWh [4] 动力需求：Q1电车内需 - 2026年Q1国内内需市场不佳，乘用电车内需同比 - 27%，商用电车同比 + 24%，电车内需总体同比 - 24%，年初需求透支严重，周度销量边际好转，库存压力增加 [7] 动力需求：以旧换新政策 - 2025年以旧换新政策申请量效果好但拉动效益递减，2026年或面临累计透支130万辆，政策更多是防御性托底，预计2026年汽车日均申请量2.5 - 2.6万份，同比 - 20% [8] 动力需求：政策支持方式调整 - 以旧换新由固定值改为比例、购置税10%抵免改为5%，对下沉市场消费力释放有压力，下沉市场占汽车核心市场70%，是结构性增长核心驱动 [10] 动力需求：电动车内需增量空间 - 高端乘用车市场渗透率达60%出现瓶颈，下沉市场（10 - 20万元和10万元以下）仍有电动化推进空间，若渗透率补齐有170万辆左右增量；中高端市场增量空间有限，至多40万辆左右，需依赖技术进步 [13] - 商用领域电车全方位渗透，2026年1 - 3月中国商用车内需累计81万辆，电车18万辆，累计同比 + 24%，技术与场景突破有望带来30 - 40万辆增量 [15] 动力需求：结构性增量调整 - 商用领域大电量拉动平均单车带电，政策使下沉市场消费力释放受限，中高端大电量车型市占率提高，单车带电量提高25%以上，预计国内全年平均单车带电量提高17 - 18% [17] 动力需求：内需电车的电池需求 - 考虑下沉市场需求释放受限和换购需求透支，内需市场有担忧，但下沉市场渗透率差距有望补齐，预计全年电车内需同比 - 6%，电池内需 + 11% [21] 动力需求：欧洲市场 - 新一轮电动化启动，欧洲多国重启补贴支持，如英国、德国、意大利、法国等，为电车需求提供支撑 [23] - 欧洲车企为完成2030年减少40%多碳排放远期目标，2025 - 2029年需持续电动化，若2026年渗透率35%，增速需达18% - 20% [26] 动力需求：美国市场 - 美国市场2025年出现两波需求透支，预计透支规模15 - 20万辆，短线需求差 [30] - 美国电车消费对补贴敏感，补贴取消影响渗透率，基础设施投资资金暂停影响供应链和配套设施，车贷违约率高，市场需求有压力 [33] 动力需求：新兴地区 - 新兴地区（韩国、泰国、印度、印尼等）需求基数低，政策驱动周期延续，预计平均增速40 - 50%，贡献接近50万辆规模 [35]

2026年第一季度核心财务与运营表现 - 2026年第一季度总营收1,291亿元，同比增长52.5% [2] - 2026年第一季度归母净利润207亿元，同比增长48.5% [2] - 期末货币资金及交易性金融资产合计超4,100亿元 [2] 业务销量与结构 - 第一季度动力和储能电池合计销量超过200GWh [2] - 其中储能电池占比约25%，动力电池占比约75% [2][3] - 国内储能出货量快速增长，是产品结构变化及毛利率略降的原因之一 [8] 市场驱动因素与行业判断 - 扩产基于对动力和储能领域旺盛需求的判断 [4] - 中国乘用车电动化渗透率已突破50%，且单车带电量持续提升，带动电池需求 [4] - 国内商用车动力电池市场2025年出货量同比翻倍以上增长 [4] - 国内储能市场因政策（如136号文、114号文）落地，定位和电价机制清晰，需求爆发 [5] - 海外储能市场具备明确经济性，AI和数据中心进一步带动需求增长 [5] 市场份额与竞争力 - 2026年第一季度国内动力电池装机市占率为47.7%，同比增加3.4个百分点 [7] - 公司电池产品因品质和性能受出口车企青睐 [10] 成本、供应链与海外布局 - 原材料（如碳酸锂及大宗商品）上涨对毛利率造成影响 [8] - 公司通过供应链布局、规模效应、产品优化等措施对冲成本压力 [8] - 设立注册资本300亿元的时代资源集团，以保障上游矿产资源供应安全 [6] - 匈牙利工厂当前成本较国内稍高，但较德国工厂有优势，正通过优化提效降本 [10] - 4月1日起出口退税率下调对公司整体影响较小 [10] 技术发布与未来展望 - 将于2026年4月21日举办主题为“极域之约”的超级科技日，发布新技术、产品和生态 [4] - 地缘冲突长期看将加速全球向新能源转型，短期可能促使消费者更倾向于电动化产品 [4] 其他财务说明 - 第一季度公允价值变动较大主要源于理财规模的扩大 [10]

关键要点总结 一、 涉及的公司与行业 * 公司：宁德时代 (CATL) [1] * 行业：动力电池、储能电池、上游矿产资源、数据中心能源配套 (AI 算力基础设施) [2][3][4][8] 二、 核心财务与运营数据 * **2026年第一季度销量**：开票销售量超 200 GWh [2][3] * **业务结构**：储能业务占比升至 25%，动力电池业务占比 75% [2][3] * **动力电池出货**：150 GWh，同比增长超过 50% [2][9] * **产能利用率**：85%-90%，处于非常饱和的状态 [2][5][6] * **综合毛利率**：约 25%，同比基本持平但环比承压 [2][6][7] * **海外收入占比**：稳定在三分之一左右 [2][14] 三、 业务表现与驱动因素 * **动力电池增长驱动**： * 乘用车领域：市场份额提升至 47%-48%，单车带电量增长 10%-15% [2][9] * 商用车领域：重卡市场增速超 100%，成为重要增量 [2][8][9] * **储能业务增长**：国内政策与峰谷电价机制推动需求爆发，AI 数据中心配储带来巨大潜力 [2][3][8] * **产品结构影响**：储能业务（尤其是国内）占比快速提升，对整体毛利率产生结构性影响 [2][7] 四、 市场展望与产能规划 * **市场需求判断**：动力电池电动化趋势明确，储能市场受经济性与 AI 数据中心需求驱动，未来几年复合增长率预计超过 25%-30% [8][11] * **产能扩张**：基于对增量需求的判断，2025-2026年扩产项目正逐步释放，以应对市场机遇 [2][5][8] * **远期需求**：预计到 2030 年，全球动力与储能电池总需求可能达到 4 TWh [2][11] 五、 技术、产品与新业务布局 * **超充电池**：公司已推出神行 4C 铁锂超充电池等产品，保持领先；友商发布超充产品后，激发了更多车企与公司的合作洽谈 [13] * **数据中心能源解决方案**：公司正从能源供应角度推动“算电协同”方案，涉及电芯、电力电子、电网理解等多领域整合 [2][3] * **上游资源布局**：设立注册资本 300 亿元的时代资源集团，旨在整合并强化上游矿产资源布局，以保障供应链稳定 [2][11][12] 六、 成本、价格与盈利能力 * **成本传导**：大部分原材料成本可通过与客户的价格联动机制进行传导 [3][7] * **毛利率压力**：2026年第一季度毛利率同比下降主要受原材料成本（如碳酸锂）上涨和产品结构变化影响 [6][7][10] * **未主动提价**：价格波动主要源于既定的价格联动机制，公司未主动提价 [10] 七、 海外运营与供应链 * **匈牙利工厂**：一期调试完成投产在即，二期有序推进；生产成本略高于国内，但优于德国工厂 [2][14] * **供应链安全**：公司致力于深度布局和溯源管理；中国新能源供应链本土化程度高，整体稳健 [6] * **出口影响**：出口退税率从9%下调至6%对整体业务影响不大 [14] 八、 其他重要信息 * **数据中心配储规模**：以完全离网模式推演，1 GW 的数据中心可能需要配置 15 至 20 GWh 的储能 [2][4] * **财务收益增加**：主要源于理财额度从 800 亿元提升至 1,200 亿元带来的理财收益增长 [15] * **宜春项目进展**：已于2025年底获得采矿证，目前正在履行复产流程 [13] * **融资计划澄清**：董事会通过的融资授权是惯常做法，不代表立即融资；“配售港股回购A股”传闻不实 [12]

公司战略与运营应对 - 公司围绕持续升维、可持续发展的战略定位，在关注局势变化、确保员工安全与成本控制的同时，迅速成立专项小组，积极布局海湾阿拉伯国家合作委员会（GCC）国家产能重建、伊拉克油田复产提产及北非新市场商机，以在变化中储备全新增长点 [1] - 公司持续推进精益作业以推动订单高质执行，在伊拉克市场，尽管部分项目因局势延迟，但轻资产的能源项目管理业务及为未来产能建设做储备的作业项目受影响较小，得福瑞油田勘探井于2月22日开钻并稳定推进 [3] - 公司通过技术创新引领中国市场，发布FiberMind光纤监测智能解释平台实现全流程智能化处理，通奥检测集团拓展无损检测服务能力，部分项目作业提前完成或产量超预期，智能钻井及复杂工况处理能力取得突破 [5] 第一季度新增订单表现 - 第一季度集团新增订单总额为人民币13.874亿元，较去年同期下降20.3% [1] - 分市场看，伊拉克市场新增订单约人民币6.112亿元，同比下降12.7%，主要受部分客户项目招标计划延期影响 [1][2] - 其他海外市场新增订单约人民币4790万元，同比下降85.3%，主要受中东整体局势影响，部分GCC国家市场投标项目进度延迟 [1][2] - 中国市场新增订单约人民币7.284亿元，同比增长1.8%，主要得益于持续获得钻井技术服务、增产技术服务、天然气及新能源基础设施等项目订单 [1][2] 市场在手订单结构 - 截至2026年3月31日，集团在手订单总额约人民币169.24亿元 [5] - 伊拉克市场在手订单约人民币70.705亿元，占集团在手订单总量的41.8% [5] - 其他市场在手订单约人民币15.725亿元，占集团在手订单总量的9.3% [5] - 中国市场在手订单约人民币82.811亿元，占集团在手订单总量的48.9% [5] 行业环境与市场动态 - 第一季度全球油气市场受地缘政治与供需变化影响出现剧烈波动，美、以、伊军事冲突导致中东局势紧张，关键航道运输受阻，国际油价大幅攀升 [4] - 亚洲新兴市场的天然气需求增长强劲，中东局势动荡进一步推动全球对能源安全及新能源转型布局的关注 [4]

行业市场环境 - 全球油气市场受地缘政治与供需变化影响出现剧烈波动 美、以、伊军事冲突导致中东局势紧张 关键航道运输受阻 国际油价大幅攀升 [1] - 亚洲新兴市场的天然气需求增长强劲 中东局势动荡推动全球对能源安全及新能源转型布局的关注 [1] 公司战略与应对 - 公司围绕持续升维、可持续发展的战略定位 在局势变化中坚持员工安全至上 强化人员安全管控并调整一线人员安排及成本控制 以确保平稳过渡 [1] - 公司迅速成立专项小组 密切关注中东局势带来的全新商机 积极布局GCC国家动荡后的产能重建、伊拉克油田复产提产机遇及北非新市场商机 在变化中寻找机遇并储备全新增长点 [1] 第一季度新增订单总体表现 - 集团第一季度新增订单总额为人民币13.874亿元 较去年同期下降20.3% [1] 分区域市场订单表现 - 伊拉克市场新增订单约人民币6.112亿元 较去年同期下降12.7% 下降原因为油公司客户部分项目招标计划延期 [1][2] - 其他海外市场新增订单约人民币0.479亿元 较去年同期下降85.3% 下降原受中东整体局势影响 公司在部分GCC国家市场正在投标的项目进度延迟 [1][2] - 中国市场新增订单约人民币7.284亿元 较去年同期增长1.8% [1] 分区域市场具体项目中标情况 - 在伊拉克市场 公司一季度中标能源项目管理服务、增产技术服务、数智技术服务等项目 [2] - 在其他海外市场 公司于阿尔及利亚市场中标完井技术服务等项目 于乍得中标能源项目管理项目 于哈萨克斯坦市场获得检测服务项目 [2] - 在中国市场 公司以技术创新引领 季度内中标钻井技术服务、增产技术服务、天然气及新能源基础设施等项目订单 [2]

行业宏观环境 - 第一季度全球油气市场因地缘政治与供需变化出现剧烈波动 [1] - 美、以、伊军事冲突导致中东局势紧张，关键航道运输受阻，国际油价大幅攀升 [1] - 亚洲新兴市场天然气需求增长强劲 [1] - 中东局势动荡推动全球对能源安全及新能源转型布局的关注 [1] 公司战略与应对措施 - 公司围绕持续升维与可持续发展的战略定位，在局势变化中坚持员工安全至上并强化成本控制 [1] - 公司迅速成立专项小组，密切关注中东局势带来的新商机 [1] - 公司积极布局GCC国家产能重建、伊拉克油田复产提产及北非新市场机遇，以储备新增长点 [1] 第一季度新增订单情况 - 集团第一季度新增订单总额为人民币13.874亿元，较去年同期下降20.3% [1] - 伊拉克市场新增订单约人民币6.112亿元，较去年同期下降12.7% [1] - 其他海外市场新增订单约人民币4790万元，较去年同期大幅下降85.3% [1] - 中国市场新增订单约人民币7.284亿元，较去年同期增长1.8% [1] 各市场新增订单详情 - 伊拉克市场中标能源项目管理、增产技术服务、数智技术服务等项目，新增订单下降因部分客户项目招标计划延期 [2] - 其他海外市场在阿尔及利亚、乍得、哈萨克斯坦中标项目，新增订单大幅下降因中东局势导致部分GCC国家项目投标进度延迟 [2] - 中国市场以技术创新引领，中标钻井技术服务、增产技术服务、天然气及新能源基础设施等项目，实现订单同比增长 [2] 项目执行与运营进展 - 伊拉克市场自二月底冲突爆发后，因霍尔木兹海峡运输受阻导致石油出口减少及部分项目延迟，但对公司整体业务影响可控 [3] - 公司在伊拉克的轻资产能源项目管理业务及为未来产能建设做储备的作业项目受局势影响较小 [3] - 伊拉克得福瑞油田首口勘探井于2月22日开钻并稳定推进，获得客户高度赞赏 [3] - 非洲、东南亚等其他海外市场持续高效开展，非洲泥浆服务团队表现突出获表扬 [3] - 中国市场重点项目开局良好，部分作业提前完成或超预期，智能钻井及复杂工况处理能力取得突破 [3] - 公司发布FiberMind光纤监测智能解释平台，实现油田光纤数据全流程智能化处理 [3] - 通奥检测集团通过特种设备涡流检测增项评审，拓展了无损检测服务能力 [3] 在手订单情况（截至2026年3月31日） - 集团在手订单总额约人民币169.24亿元 [4] - 伊拉克市场在手订单约人民币70.705亿元，占集团总量约41.8% [4] - 其他市场在手订单约人民币15.725亿元，占集团总量约9.3% [4] - 中国市场在手订单约人民币82.811亿元，占集团总量约48.9% [4]

业绩总结 - 2026年第一季度新增订单13.874亿元，较去年同期降20.3%[5] - 截止2026年3月31日，在手订单约169.24亿元[8] 市场情况 - 伊拉克市场新增订单6.112亿元，较去年同期降12.7%[5] - 其他海外市场新增订单0.479亿元，较去年同期降85.3%[5] - 中国市场新增订单7.284亿元，较去年同期增1.8%[5] - 伊拉克市场在手订单约70.705亿元，占比41.8%[8] - 其他市场在手订单约15.725亿元，占比9.3%[8] - 中国市场在手订单约82.811亿元，占比48.9%[8] 未来展望 - 二季度预计抓住全球市场机遇，推动运营模式系统升级[11] 新策略 - 聚焦产业服务基地建设，强化现场技术支持和解决方案能力[12] - 为平台化经营战略落地提供协同支撑，开展合作伙伴管理和交流[12] - 推进运营模式升级与阿米巴经营整改，提升各单位独立经营与决策效率[12] - 推广AI辅助系统应用，实现经营数据实时可视化，提升管理效率[12] - 人力资源体系推进全球化与数字化升级，构建高效人才梯队[12] - 财务团队持续优化，完善多主体管控体系，优化年度税务规划[12] - 在供应链实施采购考核与降本措施，推进采购流程升级[12]

报告投资评级 - 投资评级为“买入”，当前股价10.10元，合理价值12.52元 [3] 报告核心观点 - 长安汽车2025年扣非业绩符合预期，新能源品牌销量同比高增，公司正加速推进新能源、智能化和国际化三大战略 [1][6] - 公司业务增长逻辑已成功转型，叠加体制机制优化，预计将迎来高质量的转型增长和向上突破周期 [6][26] - 公司正处于新能源转型突破期，并具备潜在的出海盈利弹性，基于此给予2026年30倍市盈率估值 [6][26] 2025年业绩与财务分析 - **收入与利润**：2025年实现营业收入1,640.0亿元，同比增长2.7% [6][7]。归母净利润40.8亿元，同比下降44.3%；扣非归母净利润28.0亿元，同比增长8.0% [6]。第四季度营收490.7亿元，同比增长0.6% [6][7] - **销量表现**：2025年合并报表批发销量191.3万辆，同比增长5.8% [6][7]。新能源品牌表现强劲：引力品牌销量92.6万辆（同比-13.0%），启源品牌40.9万辆（同比+42.1%），深蓝品牌32.4万辆（同比+43.7%），阿维塔品牌12.3万辆（同比+124.2%） [6][7] - **盈利能力**：2025年毛利率为15.5%，同比提升0.6个百分点，主要得益于新能源品牌放量后的规模效应 [6][11]。归母净利率为2.5%，同比下降1.3个百分点 [11] - **费用结构**：期间费用率为11.8%，同比上升0.8个百分点 [11]。其中，销售费用率6.1%，同比上升1.4个百分点，主要因公司加大海外渠道布局 [6][11]。管理费用率2.8%（同比持平），研发费用率4.4%（同比+0.3个百分点），财务费用率-1.5%（同比-0.9个百分点） [11] - **市场份额**：2025年公司自主乘用车终端销量市场份额为5.9%，同比提升0.2个百分点 [6][17] 战略与公司进展 - **三大战略**：公司坚定推进新能源“香格里拉”计划、智能化“北斗天枢”计划、全球化“海纳百川”计划 [17] - **体制机制创新**：2025年7月，顺应国家战略成立中国长安汽车集团，有助于提升决策效率、增强资源禀赋并加速国际化进程 [6][17] 未来业绩预测 - **营收预测**：预计2026-2028年营业收入分别为1,862亿元、2,080亿元、2,342亿元，同比增长率分别为13.5%、11.7%、12.6% [2][21][25] - **销量与收入细分**：预计整车销量2026-2028年分别为207.4万辆、224.1万辆、241.2万辆 [21]。整车营收预计分别为1,775亿元、1,989亿元、2,246亿元，同比分别增长14.0%、12.0%、12.9% [21][25] - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为41亿元、62亿元、76亿元，同比增长率分别为1.5%、50.0%、22.2% [2]。每股收益（EPS）预计分别为0.42元、0.63元、0.77元 [2][26] - **毛利率展望**：随着新能源产品规模效应及高毛利率出海业务占比提升，预计2026-2028年毛利率将逐步提升至16.0%、16.6%、16.9% [21][25] 估值与投资建议 - **估值基础**：参考可比公司估值，认为长安汽车估值应高于比亚迪、赛力斯、长城汽车，但低于理想汽车，因其正处于新一轮产品周期及出海初期 [25] - **目标价推导**：给予公司2026年30倍市盈率，对应合理价值为12.52元/股 [26]

丨证券研究报告丨 [Table_Summary] 3 月 26 日，潍柴动力公布了 2025 年年度业绩，2025Q4 公司实现营收约 612.4 亿元，同比 +14.0%；实现归母净利润为 20.5 亿元，同比-31.6%。预计公司 2026-2028 年归母净利润为 143.32 亿元、165.47 亿元、174.81 亿元，对应 PE 15.79X、13.68X、12.95X 。公司主业稳 健发展，AIDC 电源加速放量，公司业绩有望持续增长，高股息优质标的，维持"买入"评级。 分析师及联系人 [Table_Author] 高伊楠 张永乾 吴优 SAC：S0490517060001 SAC：S0490524030002 SFC：BUW101 [Table_scodeMsg1] 公司研究丨点评报告丨潍柴动力（000338.SZ） [Table_Title] 潍柴动力 2025 年 Q4 业绩点评：2025 年平稳 收官，AIDC 电源龙头转型加速 报告要点 请阅读最后评级说明和重要声明 %% %% %% %% research.95579.com 1 [Table_scodeMsg2] 潍柴动力（0003 ...