报告公司投资评级 报告未提及周大福的投资评级相关内容 报告的核心观点 - 2025财年周大福营收双位数下跌但利润率大幅扩展，虽归母净利润受黄金借贷合约重估损失影响下降，但盈利韧性及资本回报能力较强，品牌转型持续推进，管理层预计2026财年营收有望恢复增长 [2][8] - 同店销售承压但呈改善趋势，同店平均售价稳健增长，定价黄金产品贡献度提升成盈利改善重要引擎，公司还将持续推出新品提升品牌形象和产品附加值 [3][4][9] - 公司持续优化门店网络，巩固领先市场地位，计划2026财年新增形象店并进入新市场 [5][12] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 2025财年周大福实现营业收入896.6亿港元，同比下降17.5%，主要受宏观经济疲弱及金价波动抑制终端消费意愿影响；毛利率同比提升5.5pcts至29.5%，营业利润同比增长9.8%至147.5亿港元，营业利润率同比+4pcts提升至16.4%，受益于黄金价格高企及产品组合优化和严格成本管理；归母净利润同比下降9.0%至59.2亿港元，受国际金价波动导致的黄金借贷合约重估损失影响 [2][8] - 2025财年公司拟派发末期股息每股0.32港元，全年股息每股0.52港元，全年派息率达87.8%；股本回报率达21.9%，显著高于过去五年平均水平18.4% [2][8] - 管理层预计2026财年营收有望恢复至单位数至中个位数增长，同店中单位数增长，毛利率下降80–120bps（预期金价或在3200 - 3400区间），销售和管理费用下降20 - 30bps，经营利润率下降60 - 100bps [2][8] 同店销售情况 - 2025财年公司同店销售普遍承压，内地市场同比下降19.4%，港澳地区同比下滑26.1%；随着品牌转型、零售场景优化及高毛利黄金产品销售占比提升，2025财年下半年内地及港澳市场同店销售跌幅明显收窄，港澳地区修复速度较快 [3][9] - 2026财年1 - 2月，港澳市场整体零售额同比增长6.3%（优于内地同比增速 - 2.9%），港澳市场同店销售同比实现正增长1.3%（优于内地同比增速 - 2.7%） [3][9] - 2025财年珠宝镶嵌首饰的同店平均售价由2024财年的8,000港元提升至9,700港元，黄金首饰及产品的平均售价由5,600港元升至6,300港元，体现消费者对品牌价值与设计溢价的认可 [3][9] 产品销售情况 - 2025财年，计价黄金产品营业额同比下跌29.4%，定价黄金产品营业额同比大幅增长105.5%；定价黄金产品零售额比重达到18.6%，同比上升8.9pcts，计价黄金产品零售额占比同比下降8.5pcts至76.2% [4][10] - 2025年4月公司推出传喜系列丰富高附加值产品矩阵；尽管珠宝镶嵌、铂金及K金首饰的营业额在2025财年下跌13.8%，黄金镶嵌钻石产品营业额于2025财年增长约一倍，反映顾客对黄金类产品的青睐 [4][10] - 公司将于6月13日发布全新高端珠宝系列，后续将继续推出融合东方文化元素的高端系列及IP联名新品，通过组织私享活动等提升品牌高端形象并增强产品附加值 [4][10] 门店布局情况 - 截至2025财年末，公司在中国内地拥有6274家门店，约75%为加盟门店；港澳地区门店87家，海外市场布局62家，新加坡、马来西亚及泰国业绩表现亮眼 [5][12] - 2025财年，公司在内地净关闭896家珠宝零售门店，在其他地区净增4个门店；期内在香港、深圳、武汉、西安及上海各开设一家新形象门店，推动零售场景创新并优化产品组合 [5][12] - 2026财年公司计划新增20家形象店，并进入新加坡、加拿大等市场，提升终端服务能力与客户体验，持续优化的门店布局有助于巩固并扩大市场领先优势 [5][12]

报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 周大福 FY25 收入 896.6 亿港元同比 -17.5%，净利润 59.2 亿港元同比 -9.0%，利润率因金价上涨和产品结构改善而提升；2025 年 4 - 5 月经营表现好转；预计 FY2026 - FY2028 净利润规模分别为 70.90 亿、81.66 亿、91.52 亿港币，同比 +20%、+15%、+12%，当前市值对应 FY26PE 为 17X，维持“强烈推荐”评级 [1] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩 - FY25 收入 896.6 亿港元同比 -17.5%，净利润 59.2 亿港元同比 -9.0%，计划派息 0.52 港元/股，派息率 87.8% [1][2] - 分地区及渠道，内地收入 745.6 亿港元同比 -16.9%，零售渠道 -16.0%，批发渠道 -17.5%；港澳及其他地区收入 151.0 亿港元同比 -20.6%；同店方面，内地直营 -19.4%，内地加盟 -13.9%，港澳 -26.1% [2] - 分产品，克重黄金收入 -29.4%，一口价黄金收入 +105.5%，珠宝镶嵌、K 金及铂金首饰收入 -13.8%（黄金镶嵌钻石产品增速超 100%），一口价黄金占比从 FY24 的 7.1%提至 FY25 的 19.2% [2] 门店情况 - 截至 FY25 末，总门店数 6423 家净关店 892 家，内地门店 6274 家净关店 896 家，一线城市关店 110 家、二线 320 家、三线及以下 466 家；港澳及其他地区门店分别为 87 家（同比持平）、62 家（同比净开 4 家） [3] 财务指标 - FY25 毛利率 29.5%同比 +5.5pct，SG&A 费用占比 13.9%同比 +1.7pct，经营利润率 16.4%同比 +4.0pct，净利率同比 +0.52pct 至 6.68% [7] 经营数据 - 2025 年 4 - 5 月整体零售值 -1.7%，内地 -2.9%、港澳及其他市场 +6.3%；内地同店 -2.7%（黄金首饰 +0.9%、珠宝镶嵌 -7.4%），港澳同店 +1.3%（黄金首饰 +7.5%、珠宝镶嵌 -3.0%） [7] 盈利预测 - 预计 FY2026 - FY2028 收入规模分别为 938.09 亿、976.29 亿、1016.04 亿港币，同比 +5%、+4%、+4%；净利润规模分别为 70.90 亿、81.66 亿、91.52 亿港币，同比 +20%、+15%、+12% [7][8] 财务数据与估值 |会计年度|FY2024|FY2025|FY2026E|FY2027E|FY2028E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入(百万元)|109000|89656|93809|97629|101604| |同比增长|15%|-18%|5%|4%|4%| |营业利润(百万元)|9231|13910|13790|15132|16053| |同比增长|19%|51%|-1%|10%|6%| |归母净利润(百万元)|6499|5915|7090|8166|9152| |同比增长|21%|-9%|20%|15%|12%| |每股收益(元)|0.65|0.59|0.71|0.82|0.92| |PE|18.9|20.7|17.3|15.0|13.4| |PB|4.8|4.6|4.3|4.0|3.7|[9] 资产负债表 |单位：百万元|FY2024|FY2025|FY2026E|FY2027E|FY2028E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产|79182|67274|71324|75588|80435| |非流动资产|9637|9251|8342|7433|6524| |资产总计|88819|76524|79666|83022|86959| |流动负债|57520|48128|49286|50046|51251| |长期负债|4553|1003|1003|1003|1003| |负债合计|62073|49131|50289|51049|52254| |股本|9988|9988|9988|9988|9988| |储备|22397|15727|16438|18334|20828| |少数股东权益|1031|968|1056|1157|1271| |归属于母公司所有者权益|25715|26425|28321|30816|33434| |负债及权益合计|88819|76524|79666|83022|86959|[10] 现金流量表 |单位：百万元|FY2024|FY2025|FY2026E|FY2027E|FY2028E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|13836|10255|11101|13362|13693| |投资活动现金流|(717)|(402)|(4899)|(4797)|(4395)| |筹资活动现金流|(16830)|(9880)|(6285)|(6472)|(7140)| |现金净增加额|(4000)|(113)|(82)|2093|2159|[11] 利润表 |单位：百万元|FY2024|FY2025|FY2026E|FY2027E|FY2028E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |总营业收入|109000|89656|93809|97629|101604| |营业成本|86428|63201|67073|69316|72139| |毛利|22285|26455|26735|28312|29465| |营业支出|13341|12545|12946|13180|13412| |营业利润|9231|13910|13790|15132|16053| |除税前利润|8728|7917|9487|10927|12245| |所得税|2121|1928|2310|2660|2980| |少数股东损益|108|73|88|101|114|[12] 主要财务比率 | |FY2024|FY2025|FY2026E|FY2027E|FY2028E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |年成长率 - 营业收入|15%|-18%|5%|4%|4%| |年成长率 - 营业利润|19%|51%|-1%|10%|6%| |年成长率 - 净利润|21%|-9%|20%|15%|12%| |获利能力 - 毛利率|20.4%|29.5%|28.5%|29.0%|29.0%| |获利能力 - 净利率|6.0%|6.6%|7.6%|8.4%|9.0%| |获利能力 - ROE|25.3%|22.4%|25.0%|26.5%|27.4%| |获利能力 - ROIC|12.6%|13.7%|15.7%|17.1%|18.1%| |偿债能力 - 资产负债率|69.9%|64.2%|63.1%|61.5%|60.1%| |偿债能力 - 净负债比率|32.2%|25.7%|24.1%|22.9%|21.9%| |偿债能力 - 流动比率|1.4|1.4|1.4|1.5|1.6| |偿债能力 - 速动比率|0.3|0.2|0.3|0.3|0.3| |营运能力 - 资产周转率|1.2|1.2|1.2|1.2|1.2| |营运能力 - 存货周转率|1.4|1.1|1.2|1.2|1.2| |营运能力 - 应收帐款周转率|17.8|17.5|20.2|19.1|19.1| |营运能力 - 应付帐款周转率|85.0|58.2|57.7|56.9|57.1| |每股资料(元) - 每股收益|0.65|0.59|0.71|0.82|0.92| |每股资料(元) - 每股经营现金|1.39|1.03|1.11|1.34|1.37| |每股资料(元) - 每股净资产|2.57|2.65|2.84|3.09|3.35| |每股资料(元) - 每股股利|0.55|0.52|0.57|0.65|0.73| |估值比率 - PE|18.9|20.7|17.3|15.0|13.4| |估值比率 - PB|4.8|4.6|4.3|4.0|3.7| |估值比率 - EV/EBITDA|13.1|14.2|12.3|11.0|10.1|[13]