电商渠道毛利率 - 电商毛利率较低主要由于线上产品结构及平台费用、物流费用较高 [1] - 将通过优化产品结构、定制专供款、推出首发新品提升毛利率 [1] - 增加抖音直播和加强内容营销以提高销售额和经营质量 [1] 原材料成本管理 - 2025年上半年葵花籽原料成本同比上升约10-15% [1] - 优化采购模式并加快决策效率 加大直采规模提升采购效率 [1] - 强化海外采购布局 通过行情预判和战略储备平抑价格波动 [1] - 加大葵花籽海外试种以应对原材料价格波动 [1] 新产品市场拓展 - 魔芋产品处于试销阶段 已在东南亚部分国家销售 [1] - 魔芋产品通过线上渠道销售 并将进入国内重点城市线下渠道 [1]

财务表现 - 2025年上半年公司实现营收191.86亿元，同比增长33.1% [1] - 实现归母净利润16.49亿元，同比增长59.5% [1] - 毛利率达19.6%，同比提升1.6个百分点，主因产品组合扩大及优化 [1] - 销售费用率4.3%（同比+0.1pct），管理费用率2.8%（同比-0.1pct），研发费用率3.3%（同比-0.2pct） [1] 业务运营 - 电动踏板车及电动自行车销量达879.35万台，同比增长37.8% [1] - 推出针对女性用户的摩登系列及针对年轻用户的冠能T35型号新产品 [1] - 持续优化国内外分销网络，通过消费者洞察与创新驱动销量增长 [1] 业绩展望 - 预计2025-2027年归母净利润分别为30.57亿元、35.35亿元、38.44亿元 [1] - 对应PE估值分别为12.76倍、11.03倍、10.15倍 [1]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入45.97亿元同比下降43.92% 归母净利润5.94亿元同比下降1.27% 扣非净利润5.81亿元同比下降0.66% [2] - 2025年第二季度营业收入19.24亿元同比下降38.47% 归母净利润3.42亿元同比增长31.32% 扣非净利润3.39亿元同比增长36.13% [2] - 毛利率显著提升至30.34% 同比增长11.96个百分点 营业成本同比下降52.14% [4] 产品结构分析 - 黄金产品营收34.15亿元同比下降50.94% 占比74.3% 毛利率16.77%同比提升6.98个百分点 [3] - 钻石镶嵌首饰营收2.86亿元同比下降23.08% 占比6.23% 毛利率30.4%同比提升4.38个百分点 [3] - 其他首饰营收3.20亿元同比增长11.11% 占比6.97% 毛利率52.87%同比下降4.17个百分点 [3] 渠道运营表现 - 线上渠道营收11.45亿元同比下降3.48% 净利润1.14亿元同比增长24.61% 主要平台包括天猫5.40亿元 京东2.49亿元 抖音1.45亿元 [3] - 自营门店单店平均毛利78.67万元同比增长6.04% 加盟门店单店平均毛利13.88万元同比下降16.48% [4] - 终端门店总数4,718家 其中加盟门店4,311家减少344家 自营门店407家增加54家 净减少290家 [4] 业绩驱动因素 - 产品结构持续优化带动毛利率提升 成本控制能力增强 [3][4] - 金价持续上行带来定价红利 尽管对销量造成一定压力 [2][4] - 自营渠道管理强化 加盟渠道战略性收缩 [4] 盈利预测与估值 - 维持2025-2027年EPS预测分别为1.02元/1.13元/1.24元 [2] - 基于16.97倍2025年PE估值 目标价上调至17.38元 原为15.15元 [2] - 克重黄金占比较高 金价上行对销量形成压力 [2]

**Resideo Technologies (REZI) 电话会议纪要关键要点** **一、 公司业务与行业概览** * 公司Resideo Technologies (REZI) 九年前从Honeywell分拆出来 业务包含两大板块 ADI分销业务和产品与解决方案(P&S)业务[3] * ADI分销业务专注于商业低电压领域 围绕安防产品 门禁控制 以及数据通信和专业视听等相邻市场 服务超过120,000名安装商和专业集成商[3][12] * 产品与解决方案(P&S)业务专注于住宅的控制与传感 涉及安防系统 消防与安全 能源管理 水管理等家居基础设施[5] * 两大业务运营非常独立 仅有低个位数的商业客户-供应商关系 ADI销售额中个位数百分比是P&S的产品 P&S的销售额中个位数百分比通过ADI分销[20] **二、 近期财务表现与运营亮点** * 公司第二季度业绩创纪录 ADI业务实现两位数(10%)增长 P&S业务实现较高的个位数增长[7] * 增长由强劲的执行力 持续的市场份额增长以及新产品引入驱动 尽管住宅和宏观市场环境整体疲软但未恶化[7][8][9] * 增长包含销量增长和价格调整 价格行动部分用于抵消关税影响 部分源于其自身的定价能力[8][10][11] * P&S业务毛利率达到43% 过去三四年已提升300-400个基点 得益于运营优化 制造足迹优化和供应链整合[54][55] * 公司对既定的业绩指引保持信心 但预计增长将从第二季度放缓至第三季度[14] * ADI在第三季度面临一个不利因素 即新ERP系统实施带来的短期阻力 但这已计入指引[15][16][17] **三、 重大战略举措：业务分离与IRA和解** * 公司宣布计划在9-12个月内（预计2026年下半年）将ADI与P&S业务分离 视为一次友好的业务分拆而非剥离不良资产[18][28][29][30] * 分离源于两大业务本质不同（分销vs产品 商业vs住宅市场 不同资本结构和商业模式） 合并存在造成市场困惑且使资本配置决策复杂化[18][19][27] * 分离的前提是解决了与Honeywell的历史遗留 indemnification agreement (IRA) 该协议要求Resideo每季度向Honeywell支付约$35百万现金 用于承担后者的环境负债 且附带有战略限制性条款[21][22][23] * 公司于8月13日完成了IRA和解 通过$12亿债务和$4亿资产负债表现金进行融资 此举移除了所有相关限制[25][26] * 两大评级机构(Moody's和S&P)在融资后重申了公司信用评级 当前杠杆率略超3倍 目标是将净杠杆率降至2倍左右[75][76] **四、 收购整合与增长机会** * ADI在一年多前（2024年6月）完成了对Snap One的收购 整合进展非常顺利[32][34] * 整合协同效应目标为$75百万 预计三年内达成 且可能超额并提前实现 协同效应来自成本节约（如合并上市公司成本） 收入协同（交叉销售）以及长期房地产和配送中心优化[37][38] * ADI通过结合Snap的独家品牌产品和第三方产品 专注于填补市场空白 特别是在集成软件解决方案方面[41][42] * ADI的价值主张在于其运营卓越 客户至上理念 超过100家ADI门店加40家Snap门店的本地触點 以及全渠道（尤其是数字化体验）投资[43][44][45][46] * 在核心的低电压安防和高档住宅AV市场 ADI已是市场领导者 未来增长将更多来自数据通信 专业AV和将住宅业务拓展至中高端市场等相邻领域[80][81][82] * P&S业务包含空气 安全与安防 能源 水四条产品线 在不同品类市场地位各异（例如温控器是市场领导者 安防领域份额有所流失） 增长来自份额收复和相邻领域扩张[85][86][87] **五、 运营与成本管理** * P&S业务的额外边际收益提升将来自：持续运营优化（已完成约三分之二） 对过低利润率产品采取定价行动或停止销售 以及更高利润率的新产品引入(NPI)[55][56][57][60] * 公司承认历史上在NPI上投资不足 现已增加研发投入 今年已有多个成功产品发布[59][60] * 关于关税影响 P&S业务98%在美国销售的产品在墨西哥制造 且符合USMCA协定 目前优势明显 受影响很小 但已制定应急计划[61][62][63] * ADI业务有相当部分产品来自中国 但主要是第三方产品 其成本影响与竞争对手一致 公司通常能在30天内调整价格转嫁成本[65][68][72] **六、 资本配置与未来展望** * 分离后 公司意图让两家独立实体都维持接近投资级的信用评级和适当的杠杆水平（约2倍）[78][79] * 短期资本配置优先事项是去杠杆 但也不排除在能确保快速恢复杠杆目标的前提下进行并购活动[77] * 公司认为当前股价虽已上涨 但若采用分类加总估值法(SOTP)对照各自市场可比公司 并未显示出溢价 仍有投资机会[101] * 公司对未来增长驱动因素充满信心 包括市场相邻领域扩张 新产品引入和数字化体验投资[102]

财务表现 - 第二季度总营收190.09亿元 同比增长9.0% 环比增长57.9% [2] - 净亏损49.948亿元 同比减亏1.0% 环比减亏26.0% [2] - 非美国通用会计准则下调整后净亏损41.27亿元 同比减亏9.0% 环比减亏34.3% [2] - 汽车销售额161.36亿元 同比增长2.9% 环比增长62.3% [6] - 其他销售额28.73亿元 同比增长62.6% [6] - 整体毛利18.98亿元 同比增长12.4% [6] 交付数据 - 第二季度交付量7.21万辆 同比增长25.6% 环比增长71.2% [3] - 蔚来品牌交付4.71万辆 乐道品牌交付1.71万辆 萤火虫品牌交付7843辆 [3] - 8月单月交付量3.13万辆 同比增长55.2% 创历史新高 [3] - 2025年累计交付16.65万辆 累计总交付达83.80万辆 [3] - 乐道L90首月交付1.06万辆 成为史上销量破万最快车型 [4] 产能规划 - 全新ES810月实现月产能1万辆 12月提升至1.5万辆 [4] - 乐道L9010月突破月产能1.5万辆 四季度全供应链产能提升至2.5万辆/月 [4] - 四季度三品牌总产能目标5.6万辆（蔚来2.5万/乐道2.5万/萤火虫0.6万） [5] - 2026年将推出三款新大SUV车型（ES9/ES7/L80） [5] 毛利率改善 - 第二季度整体毛利率10.0% 同比环比双增长 [6] - 目标年内实现毛利率20% 第四季度经营现金流转正 [2] - 蔚来品牌目标毛利率20%并向25%努力 乐道目标超15% 萤火虫约10% [6] - 成本控制措施见效 新一代产品具成本竞争力 [6] 费用管控 - 经营亏损49.09亿元 同比环比双减亏 [7] - 研发费用30.07亿元 同比下降6.6% [7] - 销售及行政费用环比下降9.9% [7] - 未来季度研发投入维持20-25亿元保障长期竞争力 [7] 产品战略 - 多品牌矩阵协同发力（蔚来/乐道/萤火虫） [3] - 乐道品牌聚焦家庭用户 萤火虫定位高端电动小车 [3] - 新一代产品（L90/ES8）修正过去错误 符合中国用户需求 [4] - 依靠十年纯电技术积累与自研零部件实现系统性降本 [4]

投资评级 - 瑞迈特(301367)投资评级为买入 与上次评级一致 [1] 核心观点 - 营收增长季度环比提速 2025年上半年实现营业收入5.44亿元(yoy+42.30%) 其中Q2单季度收入2.79亿元(yoy+46.54%) 增速较Q1的38.11%进一步提升 [1][2] - 海外业务成为增长核心引擎 2025H1境外收入3.53亿元(yoy+61.33%) 其中Q2境外收入1.83亿元(yoy+95.97%) 主要受益于美国市场去库存周期结束和欧洲云平台建设完成 [2] - 盈利能力持续改善 2025H1销售毛利率52.17%(yoy+0.47pp) 净利率24.59%(yoy+0.07pp) 费用管控显效 销售费用率10.43%(yoy-1.84pp) 管理费用率7.10%(yoy-0.8pp) 研发费用率10.64%(yoy-4.57pp) [2] - 预计2025-2027年归母净利润分别为2.87亿元(yoy+85.0%)、3.85亿元(yoy+34.0%)、4.99亿元(yoy+29.5%) 对应PE分别为28倍、21倍、16倍 [2][4] 财务表现分析 - 收入结构优化 2025H1家用呼吸机收入3.49亿元(yoy+51.49%) 耗材收入1.78亿元(yoy+30.26%) 耗材毛利率达65.83% [2] - 境内业务稳步增长 2025H1境内收入1.91亿元(yoy+16.87%) 随着渠道调整完成和线上自营渠道完善 有望保持较快增长 [2] - 现金流状况 2025H1经营活动现金流0.89亿元(yoy-23.54%) [1] - 盈利预测显示持续改善趋势 预计毛利率将从2024年的48.3%提升至2027年的53.5% ROE从2024年的5.5%提升至2027年的13.3% [4] 业务发展前景 - 产品技术升级推动增长 无降噪棉呼吸机在美国市场逐步放量 欧洲本土化建设持续推进 [2] - 高毛利率耗材业务占比提升 有望进一步带动整体毛利率上升 [2] - 通过研发创新能力和分销网络优势 稳步提升市场份额 加速市场置换 [2] - 预计2025-2027年营业收入分别为11.02亿元(yoy+30.6%)、14.14亿元(yoy+28.3%)、17.74亿元(yoy+25.5%) [2][4]

投资评级 - 报告未明确列出对周生生(0116 HK)的具体投资评级 [1] 核心观点 - 公司25H1实现收入110 4亿港元 同比下滑2% 零售业务收入107 6亿港元 同比下滑3% [1] - 持续经营业务归母净利润9 10亿港元 同比增长81% 归母净利润9 02亿港元 同比增长71% [1] - 25H1拟每股派发现金红利0 21港元 每股分红同比增长40% [1] - 净利润大幅增长主要源于毛利率提升及销售费用优化 毛利率33 5% 同比提升5 2个百分点 毛利额同比增加5亿港元(增幅16%) [2] - 销售费用率17 3% 同比下降0 7个百分点 销售及分销费用同比减少1 3亿港元(降幅6%) [2] - 持续经营业务期内溢利同比增长4 1亿港元 利润率同比提升3 8个百分点至8 2% [2] 业绩驱动因素 - 毛利率提升受益于金价上涨及产品组合优化 定价黄金饰品占比提升(中国大陆提升5个百分点至34% 中国港澳提升9个百分点至20%) [3] - Charme 文化祝福 YuYu等系列贡献定价黄金主要增长 [3] - 费用优化通过成本控制与门店网络重整实现 中国大陆净关店74家(新开11家 关闭85家) 期末门店768家 [4] - 中国港澳各关店1家 期末门店分别为53家和7家 中国台湾新开3家 期末门店38家 [4] - 分部收益: 中国大陆72 5亿港元(同比-2%) 中国港澳33 0亿港元(同比-6%) 中国台湾2 1亿港元(同比+35%) [4] - 分部业绩: 中国大陆8 7亿港元(同比+102%) 中国港澳4 9亿港元(同比+57%) 中国台湾0 4亿港元(同比+95%) [4] 运营表现与展望 - 同店销售持续改善: 中国大陆25H1同店-5%(25Q1:-11% 25Q2:+6%) 中国港澳25H1同店-7%(25Q1:-13% 25Q2:+1%) [4] - 预计25Q3同店增长将进一步改善 因去年基数最低 下半年总体收入增速或好于上半年 [4] 财务预测 - 预计2025-2027年收入分别为216亿港元(+2%) 220亿港元(+2%) 225亿港元(+2%) [6] - 预计2025-2027年归母净利润分别为15 17亿港元(+96%) 15 76亿港元(+4%) 16 40亿港元(+4%) [6] - 对应2025年9月2日收盘价PE均为6倍 [6] - 预计2025年毛利率33 0% 销售净利率7 03% ROE11 42% [8]

公司业务进展 - 公司近期获得比亚迪控股及吉利汽车的重要订单 为ADAS激光雷达业务增长提供稳固支持 [1] - 在机器人激光雷达业务方面 公司正加速渗透自动移动设备领域 并与MAMMOTION及九号公司紧密合作 [1] 财务目标 - 公司目标于2026年毛利率达30% 长期毛利率目标为35% [1] 机构评级调整 - 基于订单获取进展顺利 瑞银将公司2026至2027年盈利预测上调4% [1] - 目标价由50港元升至52.8港元 维持买入评级 [1]

公司毛利率提升因素 - 采购成本优化 通过市场整合与供应商集中谈判结合规模效应降低整体采购成本 [1] - 销售端强化 加强商品销售能力与终端推广提升销售效率和市场份额 [1] - 费用端管控 严格控制销售费用减少降价折扣优化支出结构提升费用使用效率 [1] - 业务策略优化 通过定价策略优化B2C业务优化中药贴牌自有品牌与全国总代品种推广推动毛利率提升 [1]

财务表现 - 营业总收入10.81亿元，同比增长10.97%，实现两年连续增长，同业排名第14 [1] - 归母净利润2517.78万元，同比大幅增长404.18%，实现三年连续增长 [1] - 经营活动现金净流入1.77亿元，同比激增261.40%，同业排名第11 [1] - 摊薄每股收益0.06元，同比上涨403.36%，实现三年连续增长 [3] 盈利能力 - 毛利率12.88%，环比提升0.22个百分点，同比提升1.83个百分点，实现两个季度连续增长 [3] - ROE为1.80%，同比显著提升1.44个百分点 [3] 资产结构与运营效率 - 资产负债率59.77%，环比微降0.21个百分点 [3] - 总资产周转率0.31次，与去年同期持平，同比微增0.73%，同业排名第20 [3] - 存货周转率2.77次，同比增长2.11%，实现三年连续增长，同业排名第19 [3] 股权结构 - 股东总户数4.93万户，前十大股东持股比例合计66.61% [3] - 控股股东翁伟武持股40.89%，翁氏家族成员合计持股58.03% [3] - 机构投资者包括华能信托（1.00%）、巴克莱银行（0.40%）和摩根士丹利（0.38%） [3]