投资评级 - 报告对润泽科技的投资评级为“推荐”，并维持该评级 [2] - 目标价为62.4元，基于2026年32倍市盈率 [7] 核心观点 - 公司作为国内领先的园区级数据中心企业，具备区位布局、高上架率、成熟运维模式等多维竞争优势 [7] - 随着AI发展，智算中心建设需求激增，公司依托高功率机柜交付、液冷等技术优势有望核心受益于AI浪潮 [7] - 公司已连续三个季度实现收入及利润的环比增长，反映出良好的上架及交付趋势 [7] 财务表现与预测 - 2025年前三季度实现营业收入39.77亿元，同比增长15.05%；归母净利润47.04亿元，同比增长210.74% [2] - 2025年第三季度单季实现营业收入14.81亿元，环比增长14.08%；归母净利润38.22亿元，环比大幅增长745.59% [2] - 预测2025-2027年营业收入分别为58.86亿元、82.55亿元、97.17亿元，归母净利润分别为52.17亿元、31.71亿元、43.27亿元 [2][7] 业务运营与进展 - 2025年上半年合计新增交付约220MW算力中心，固定资产由年初的130.5亿元提升至第三季度末的220.3亿元 [7] - 截至2025年上半年，公司已累计交付18栋算力中心，成熟算力中心上架率超过90%，能耗指标较2024年末增长约30% [7] - 公司在京津冀、长三角等6大核心区域规划完成7个AIDC智能算力基础设施集群，拥有61栋智算中心、约32万架机柜资源储备 [7] 技术与创新 - 公司自研新一代冷板式液冷技术已全面应用，实现单机柜40kW以上的高密度部署 [7] - AIDC收入结构升级为“稳盈利、长合作、强粘性”的智算服务为主，成功交付长三角园区百兆瓦级新一代智算中心 [7] - 公司协助客户完成单机柜百千瓦级超节点国产智算集群部署，实现从服务器级到机柜级的资源供给模式升级 [7] 融资与资源 - 南方润泽科技数据中心REIT于2025年8月8日在深圳证券交易所上市，基金募集规模为45亿元，有助于降低融资成本 [7] - 公司在电力保障方面取得进展，多个园区新增或即将投运110kV及220kV变电站 [7]

财务业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入约39.77亿元，同比增长15.05% [1] - 2025年前三季度归母净利润约47.04亿元，同比大幅增长210.74%，主要受益于本季度成功完成公募REIT发行 [1] - 剔除REIT相关影响后，第三季度扣非归母净利润约4.75亿元，环比增长5.47%，保持稳健环比增长态势 [1] - 2025年前三季度经营活动现金流净额达到27.64亿元，同比增长140.05% [1] 业绩驱动因素与展望 - 三季度营收、净利及经营活动现金流的持续向好是前期数据中心高交付后业绩逐步兑现的体现 [1] - 平湖、佛山、惠州新交付的数据中心有望在上架率提升后带来收入及利润增厚，预计下半年增速将显著提升 [1] - 业内预计公司在今年年底可实现较好的上架率 [1] 资产布局与资源储备 - 公司已在京津冀、长三角、大湾区、成渝经济圈、甘肃、海南自贸港等6大核心区域规划完成7个AIDC智能算力基础设施集群 [2] - 公司累积拥有61栋智算中心、约32万架机柜资源储备，基本完成全国"一体化算力中心体系"框架布局 [2] 行业政策与机遇 - "十五五"规划指出要适度超前建设新型基础设施，推进全国一体化算力网等建设和集约高效利用 [2] - 规划重点发展的领域如量子科技、生物制造、具身智能、第六代移动通信等均对高密度算力提出刚性需求 [2] - 随着公司逐步交付新的算力中心，有望在"十五五"算力基建浪潮中进一步巩固行业地位，实现业绩与价值的双重提升 [2]

核心财务表现 - 2025年上半年实现营收24.96亿元，同比增长15.31% [1][2] - 归母净利润达8.82亿元，季度环比增长5.06% [1][2] - 经营活动现金流量净额22.62亿元，同比大幅提升1501.56% [6] IDC业务发展 - IDC业务营收16.14亿元，同比增长6.15%，占总收入超六成 [3] - 上半年新增交付4栋算力中心合计约220MW，累计交付达18栋 [3] - 成熟算力中心上架率超过90% [3] - 采用"四自"模式运营数据中心集群，构建稳定高效的核心竞争力 [4] AIDC战略推进 - AIDC业务收入8.82亿元，同比增长36.95%，成为第二成长曲线 [6] - 业务重心从"客户拓展"转向"高质量运营"，收入结构升级为可持续智算服务 [6] - 交付长三角园区百兆瓦级(100MW)新一代智算中心，上架速度创新高 [6] - 在全国6大区域建成7个AIDC智能算力基础设施集群，规划61栋智算中心约32万架机柜 [3] 液冷技术布局 - 自研冷板式液冷技术实现单机柜40kW以上高密度绿色化部署 [9] - 2023年交付业内首例单机柜功率21.5kW起步的纯液冷绿色智算中心 [9] - 协助客户完成百千瓦级超节点国产智算集群部署，成为行业最早规模部署高性能国产液冷算力的第三方供应商之一 [10] 电力保障进展 - 廊坊园区新增三座110kV变电站批复 [3] - 长三角园区新增第二座110kV变电站年内投运，并取得220kV变电站批复 [3] - 佛山园区110kV变电站已投运，重庆园区110kV变电站预计年内投运 [3] 融资创新突破 - 成功发行深交所首单、全国首批数据中心REIT [7] - 发行10亿元超短期融资券(科创票据)，刷新民营企业发行利率最低全国纪录 [8] - 发行10亿元河北省首单民营企业科技创新债券，再度刷新发行利率最低全国纪录 [8] 行业背景 - 全球大模型迭代加速，主要科技公司发布或迭代近30版大模型 [5] - AI训练集群进入"万卡起步、十万卡竞赛"阶段，Meta、OpenAI启动GW级超大规模集群建设 [5] - 北美四大云厂商一季度投资同比增64%，腾讯资本开支同比增逾90% [5]