核心观点 - 中航成飞完成重大资产重组后首份半年报显示表面业绩下滑但核心盈利指标显著改善 合同负债创历史新高预示业绩即将进入V型反转周期 [3][4][5] - 公司面临军民业务协同 技术转化效率及集团化管控三大整合挑战 需突破新业务市场应用瓶颈以实现业绩承诺目标 [7][8] 财务表现分析 - 上半年营业收入207.02亿元同比下降38.99% 归母净利润9.13亿元同比下降68.33% 主因合并范围从原中航电测智能测控业务扩展至成飞集团完整航空整机制造体系导致同比基数失真 [3] - 扣非净利润同比激增1180% 综合毛利率逆势提升至22.7%的五年高位 反映航空主业真实盈利能力强化 [3][4] - 合同负债飙升至187.2亿元创历史峰值 较年初暴涨超百亿元 预收款覆盖率达90% 预示未来6-12个月将进入收入确认高峰 [3][4][5] - 经营活动现金流净额-76.6亿元 预付账款同比翻倍至136.9亿元 存货规模突破301亿元 体现航空工业"现金前置 收入后置"的特殊生产周期 [4][5] 业务整合挑战 - 航空装备毛利率同比下滑3.77个百分点至7.77% 主因民机部件业务占比提升 需通过军用整机供应链协同降本 [7] - 氢能源无人机 无人机货运空投系统等新业务面临应用场景不明确 市场开拓能力不足问题 战新产业尚未形成独立收入贡献 [7] - 跨地域协作管理复杂度指数级增长 涉及汉中机电检测 成都总装 贵州维修等差异化业务整合 [7] 业绩承诺与目标 - 注入资产承诺2023-2026年收入目标分别为651.5亿元 660.08亿元 699.7亿元及749.4亿元 因资产交割于2025年1月完成导致2024年业绩数据断档 [8] - 公司2025年经营目标为年度营收超800亿元 显著高于承诺期峰值749.4亿元 下半年业绩承诺成为经营压力测试线 [8]

核心财务表现 - 上半年营业收入207.02亿元 同比下降38.99% [1] - 归属于上市公司股东的净利润9.13亿元 同比下降68.33% [1] - 扣非净利润同比激增1180% 反映航空主业真实盈利能力强化 [1] - 合同负债飙升至187.2亿元 创历史峰值 较年初暴涨超百亿元 [1][2] - 综合毛利率逆势提升至22.7% 达五年高位 [2] - 经营活动现金流净额-76.6亿元 预付账款同比激增翻倍至136.9亿元 [2] - 存货规模突破301亿元 创阶段峰值 [2] 业务重组影响 - 营收同比下降主因合并范围剧变 上年数据仅承载原中航电测智能测控业务 本期报表囊括成飞集团完整航空整机制造体系 [1] - 同比数据严重失真源于千亿级资产注入导致的基数跃迁 [2] - 资产实际交割于2025年1月完成 导致2024年度业绩数据在合并报表层面出现断档 [6] 订单与交付前景 - 合同负债187亿元预收款预示核心产品进入批量交付周期 [2] - 预收款覆盖率超90% 行业罕见 预示未来6-12个月将迎来收入确认高峰 [2] - 百亿订单蓄水池与主动备货行为构建业绩V型反转支点 [3] 业务整合挑战 - 航空装备毛利率同比下滑3.77个百分点至7.77% 主因民机部件业务占比提升 [4] - 军民业务协同存在瓶颈 需通过军用整机供应链协同降本 [4] - 氢能源无人机、无人机货运空投系统等新业务面临应用场景不明确、快速占领市场能力不足等问题 [4] - 战新产业尚未形成独立收入贡献 实验室技术到市场产品的转化通道未完全打通 [5] - 跨地域协作管理复杂度呈指数级增长 涉及汉中机电检测、成都总装、贵州维修等差异化业务 [6] 业绩承诺与目标 - 成飞集团注入资产承诺2023-2026年收入目标分别为651.5亿元、660.08亿元、699.7亿元及749.4亿元 [6] - 2025年董事会工作报告披露年度营收超800亿元经营目标 显著高于承诺期峰值749.4亿元 [6] - 业绩承诺实质成为下半年经营压力测试线 [6]

资产整合背景 - 中国航空工业集团2025年进行重大资产整合，成飞集团借壳中航电测上市成为标志性事件 [1] - 改革响应国资委深化国企改革号召，推动航空工业迈向世界一流和高端制造升级 [1] - 国资委要求央企聚焦国防、航天、高端装备等领域重组整合，优化资源配置 [3] 行业驱动因素 - 军工板块2025年面临"需求复苏+估值修复+政策催化"三重驱动 [3] - 核心企业2025年动态PE均值约20-25倍，若保持25%-30%增速则估值吸引力显著 [3] - 成飞集团上市后集团资产证券化率有望突破70%，释放千亿级市值潜力 [3] 业务领域布局 - 军用领域：成飞承接新型战斗机订单加速国防现代化 [4] - 民用领域：作为C919机头核心供应商受益大飞机产业红利 [4] - 新兴领域：整合无人机、航发资源探索商业航天、新能源汽车跨界应用 [4] 核心受益标的 - 成飞集成：成飞集团控股上市公司，受益资产整合及军民融合业务拓展 [4] - 贵航股份：航空零部件供应商有望承接更多订单 [4] - 航天电子：航天电子设备供应商拓展商业航天市场 [4] 潜在重组机会 - 某"中航系"公司第一大股东变更为中国航空工业集团 [4] - 该公司已完成内幕信息登记及高管变更，即将停牌 [4] - 若重组成功，中航集团1.3万亿资产可能注入60亿市值壳公司 [4]