投资评级与目标价 - 报告对小鹏汽车的投资评级为“买入”，目标价为23.80美元，较当前股价17.54美元有36%的上行空间 [1] - 目标价从原值27.70美元下调了14% [2] - 报告对汽车汽配行业的评级为“超配” [1] 核心观点 - 报告认为短期销量扰动不改全年增长趋势，尽管受行业政策变动影响，1月销量同比下滑34.1%，但预计全年新能源车仍将维持增长，小鹏汽车凭借多款换代车型及全新GX车型上市，有望实现全年销量双位数增长 [6] - 小鹏汽车在物理AI应用落地节奏上领先行业，包括第二代VLA在2026年第一季度上市、搭载该模型的Robotaxi开始路测以及人形机器人和飞行汽车开始量产 [7] - 报告下调了2026年的盈利预测，主要因第一季度销量承压，但重申“买入”评级，估值采用2026年1.6倍市销率 [8] 财务预测与调整 - 下调2026年销量预测至50.9万辆，同比增长18.5%，相应下调汽车收入预测至914.8亿元，同比增长36.3% [8] - 下调2026年综合毛利率预测至17.9%，其中汽车销售毛利率预计为12.7% [8] - 下调2026年Non-GAAP归母净利润预测64.6%至8.9亿元，小幅下调2027年预测至51.1亿元 [8] - 具体盈利预测调整如下：2025年每股收益预测从-0.72元下调至-0.74元；2026年每股收益预测从2.61元大幅下调65%至0.92元；2027年每股收益预测从5.31元微调至5.24元 [2] - 华兴证券的营收预测低于市场共识，2025年预测为806.27亿元，较市场低7%；2026年预测为1194.76亿元，较市场低16% [5] 业务与运营状况 - 小鹏汽车2025年第四季度交付量为116,249辆，同比增长27.0%，但低于公司12.5万至13.2万辆的指引区间；2025年全年销量为429,455辆，同比增长126% [6] - 2026年1月销量为20,011辆，同比下滑34.1%，环比下滑46.6%，主要受春节假期及行业政策变动影响 [6] - 公司计划在2026年推出多款换代车型（P7+, G7, G6和G9）以及全新的6座全尺寸GX车型 [6] 估值与可比公司 - 报告采用2026年1.6倍市销率对小鹏汽车进行估值 [8] - 根据可比公司估值表，小鹏汽车2026年预测市销率为1.2倍，低于特斯拉的16.2倍，但高于蔚来汽车的0.8倍和理想汽车的1.1倍 [11] - 小鹏汽车当前市值为167.65亿美元 [1] 关键财务数据摘要 - 营业收入预测：2025年为749.93亿元，2026年为1007.70亿元，2027年为1319.02亿元 [9] - 归母净利润预测：2025年亏损71.1亿元（Non-GAAP），2026年盈利8.9亿元（Non-GAAP），2027年盈利51.1亿元（Non-GAAP） [9] - 毛利率预测：2025年为18.9%，2026年为17.9%，2027年为19.0% [10] - 预计2026年研发费用为103.5亿元，销售及管理费用为102.03亿元 [10]