财务表现 - 公司中期收入3802.7万元人民币 同比大幅增长49285.71% [1] - 研发开支1.68亿元人民币 同比增长41.05% [1] - 收入增长主要源于与Axion Bio,Inc授权合作协议的近期付款 [1] 临床进展 - IMM2510联合化疗一线治疗NSCLC患者的II期临床获初步安全性和有效性数据 [1] - 正在筹备开展III期临床试验 [1] - IMM2510单药治疗复发/难治性实体瘤的I期临床计划2025年下半年在美国启动 [1] 机构预期 - 太平洋证券预测公司2025-2027年营业收入分别为1.51亿元/1.39亿元/6.75亿元人民币 [1] - 核心管线估值有望进一步提升 维持买入评级 [1] 市场表现 - 股价单日上涨13.82%至14港元 [1] - 成交额达8222.47万港元 [1]

股价表现 - 股价上涨13.82%至14港元 成交额达8222.47万港元 [1] 财务业绩 - 中期收入3802.7万元人民币 同比激增49285.71% [1] - 研发开支1.68亿元人民币 同比增长41.05% [1] - 收入暴增主要源于与Axion Bio的授权合作协议付款 [1] 临床进展 - IMM2510联合化疗一线治疗NSCLC的II期临床获初步安全有效性数据 [1] - 计划开展III期临床试验 [1] - IMM2510单药治疗复发/难治性实体瘤的I期临床拟2025年下半年在美国启动 [1] 机构预测 - 太平洋证券预测2025-2027年营业收入分别为1.51/1.39/6.75亿元人民币 [1] - 维持"买入"评级 核心管线估值有望提升 [1]

财务表现 - 截至2025年6月30日止六个月收入为人民币3800万元 较2024年同期的10万元增加人民币3790万元 [1] - 收入增长主要归因于根据公司与Axion Bio, Inc达成的授权及合作协议收取近期付款 [1] 研发投入 - 研发开支由2024年同期的1.191亿元增加41.0%至2025年上半年的1.68亿元 [1] - 临床前及CMC开支增加4340万元 主要由于临床试验使用的IMM01、IMM2510及IMM0306的生产及CDMO开支增加 [1] - 临床试验开支增加830万元 主要由于IMM01及IMM2510的持续临床开发 [1] - 薪金及相关福利费用增加490万元 因临床团队不断扩大 [1] - 以股份为基础的付款减少670万元 由于已归属的受限制股份数目减少 [1]

财务表现 - 收入3802.7万元人民币 同比大幅增长49285.71% [1] - 研发开支1.68亿元人民币 同比增长41.05% [1] 收入增长驱动因素 - 收入增长主要源于与Axion Bio, Inc.达成的授权及合作协议项下近期付款 [1] 研发开支构成 - 临床前及CMC开支增加4340万元 主因IMM01、IMM2510及IMM0306临床试验生产及CDMO开支增长 [1] - 临床试验开支增加830万元 主因IMM01及IMM2510持续临床开发投入 [1] - 薪金及相关福利费用增加490万元 源于临床团队扩张以支持药物管线研发推进 [1] - 以股份为基础的付款减少670万元 因当期已归属受限制股份数量下降 [1]

财务表现 - 收入3802.7万元人民币 同比大幅增加49285.71% [1] - 研发开支1.68亿元人民币 同比增加41.05% [1] 收入增长驱动因素 - 收入增加主要归因于根据与Axion Bio, Inc达成的授权及合作协议收取近期付款 [1] 研发投入构成 - 临床前及CMC开支增加4340万元 主要由于临床试验使用的IMM01、IMM2510及IMM0306的生产及CDMO开支增加 [1] - 临床试验开支增加830万元 主要由于IMM01及IMM2510的持续临床开发 [1] - 薪金及相关福利费用增加490万元 因临床团队不断扩大 [1] - 以股份为基础的付款减少670万元 由于已归属的受限制股份数目减少 [1] 研发管线进展 - 持续推进及扩大药物管线的研发工作 涉及IMM01、IMM2510及IMM0306等核心产品 [1]

行业投资评级 - 医药生物行业评级为"强于大市" [1] 核心观点 - 医药板块本周逆势领涨，涨幅达+2.95%，排名1/31，跑赢沪深300指数(-1.75%) [1][5] - 创新药板块保持高热度，恒瑞医药与GSK达成总金额120亿美元BD交易 [1][38] - 全球小核酸龙头Alnylam二季度业绩超预期并上调全年业绩指引 [1][40] - 年初至今SW医药生物指数累计涨幅+22.96%，恒生生物科技指数累计涨幅+87.68% [13] 行情回顾 - 医药细分板块中化学制剂(+5.48%)、其他生物制品(+5.36%)、CXO(+4.07%)表现突出 [6] - 个股涨幅前十包括南新制药(+78.01%)、利德曼(+46.45%)等 [9] - 个股跌幅前十包括*ST苏吴(-15.07%)、三诺生物(-10.10%)等 [10] IO 2.0赛道进展 - 基石药业CS2009(PD-1/CTLA-4/VEGF三抗)将在ESMO 2025公布1a期临床数据 [18] - 维立志博LBL-024(PD-L1/4-1BB双抗)治疗EP-NEC的ORR达83.3%，DCR 100% [30] - 宜明昂科IMM2510(PD-L1/VEGF双抗)治疗1L NSCLC整体ORR达62% [34] - 中国生物制药将收到LM-299(PD-1/VEGF双抗)3亿美元技术转移里程碑付款 [36] 产业动态 - 恒瑞医药与GSK达成合作，潜在总金额超120亿美元 [38] - Alnylam二季度营收7.737亿美元，超预期，上调2025年收入指引至26.5-28.0亿美元 [40] - Celcuity的Gedatolisib(PI3K/Akt/mTOR抑制剂)乳腺癌三期临床mPFS达9.3个月 [43] 配置思路 - 重点关注ADC、PD-1双抗等具有BD出海潜力的管线 [15] - 关注下半年有望纳入港股通的18A公司如映恩生物 [15] - 关注中报业绩高增长的CXO龙头(药明合联、药明康德、凯莱英) [15] - 长期看好"硬科技"(创新药、创新器械)和"强刚需"(生命科学服务、血制品)领域 [16]

行情回顾 - 本周中信医药指数上涨1.48%，跑输沪深300指数0.47个百分点，在中信30个一级行业中排名第24位 [5] - 涨幅前十名股票中，神州细胞以30.45%领涨，浩欧博、华人健康、迈威生物-U、南模生物分别上涨27.08%、25.97%、17.44%、16.51% [4][5] - 跌幅前十名股票中，易明医药、福元医药、博瑞医药、悦康药业、*ST赛隆分别下跌21.90%、11.50%、9.36%、7.74%、6.87% [4][5] 板块观点和投资组合 创新药 - 国内创新药行业正从数量逻辑向质量逻辑转换，2025年重点关注差异化和国际化管线 [8] - 近期PD-1/VEGF双抗领域达成多笔大额BD合作，如辉瑞与三生制药首付款达12.5亿美元 [36] 医疗器械 - 微创外科器械及耗材市场规模2023年达236亿元，预计2023-2028年CAGR为11.5% [19][20] - 2023年国产企业康基医疗市场份额3.8%，为前五名中唯一本土企业 [25][31] - 超声刀、吻合器等产品国产化率仍低（2023年分别为41%、37.4%），集采加速替代进程 [25][28] 创新链（CXO+生命科学服务） - 海外生物医药投融资连续回暖，国内投融资有望触底回升，CXO订单面已现改善 [42][46] - 药明康德2024Q3末在手订单金额438.2亿元（不含特定项目），同比增长35% [45] 医药工业 - 2019-2026年全球近3000亿美元原研药专利到期，仿制药替代空间达298-596亿美元 [52][57] - 特色原料药企业向下游制剂延伸，如迈威生物IL-11靶向疗法获Calico首付款2500万美元 [58] 行业和个股事件 微创外科专题 - 2022年中国微创外科渗透率44%（美国81%），每百万人手术量9119台（美国17441台） [12][13] - 2023-2028年微创手术量CAGR预计11.3%，其中骨科增速最高（CAGR 12.6%） [14][15] - 一次性电凝钳、超声刀渗透率仅2.9%、8.2%，显著低于穿刺器（50.1%） [23] 个股动态 - 迈瑞医疗微创外科业务2024年增长超30%，超声刀国内市占率升至第一 [32] - 荣昌生物泰它西普海外授权Vor Biopharma，首付款4500万美元 [58] - 信达生物GLP-1R/GCGR双重激动剂玛仕度肽获批减重适应症 [59]

公司简介 - 宜明昂科生物医药技术(01541 HK)成立于2015年，2023年9月在港交所主板上市，专注于"免疫系统激活"方向的创新药物开发[2] - 公司重点产品包括IMM01(激活免疫系统吞噬癌细胞)和IMM2510(全球首创兼具抑制肿瘤血管生成和激活免疫的双特异性抗体药物)[2] - 产品管线覆盖肿瘤免疫治疗、自身免疫疾病和代谢及心血管疾病市场，目前有6个产品达到III期临床阶段[2][3] 管理层及股东 - 创始人兼首席科学官田文志博士持股约17%，拥有30多年生物医药行业经验，同时精通医学和医药市场运作[5] - 主要股东包括上海张科领垠创投(约9%)和礼来亚洲基金(约68%)，两者在医药领域投资经验丰富且退出回报良好[5][6] 财务状况 - 2024年收入爆发式增长至7415万元，主要来自与Axion Bio的授权合作收入7134万元[8][10][11] - 2024年净亏损同比减少166%至317亿元，运营效率提升使管理费用下降194%[8][11] - 研发投入持续高位，2024年达32亿元，是收入的44倍[11] - 流动资产同比增长284%至875亿元，现金及等价物增加539%[13] - 资产负债率32%，低于行业平均水平(40-50%)[14] 主要产品优势 - IMM2510采用"先天+适应性"免疫双路径策略，已完成I期剂量探索，在74名患者中显示肿瘤缩小迹象[16] - IMM0306总有效缓解率达91%，显著高于同类竞品(80%)，但69%患者出现≥3级副作用[17][22] 行业趋势 - 全球免疫肿瘤治疗市场规模预计从2024年的1265亿美元增长至2033年的2711亿美元，CAGR约86%-1065%[18] - T细胞单路线(如PD-1抑制剂)竞争激烈，Keytruda和Opdivo价格高昂，国内市场陷入价格战[20] - 公司避开单路径PD-1市场，转向CD47+CD20组合型靶点，部分药物可申请"孤儿药"资格加速审批[21]

PD-1/VEGF双抗赛道概况 - PD-1/VEGF双抗成为创新药研发最热门赛道 三生制药与辉瑞达成合作 首付款12 5亿美元 总交易额60 5亿美元 普米斯BNT327授权给BMS 首付款15亿美元 总金额超90亿美元 [1] - 中国药企在PD-(L)1/VEGF双抗研发中占据主导地位 研发进度领先国际同行 并通过高价值BD交易获得国际认可 [2] - PD-(L)1/VEGF靶点热度由中国药企推动 康方生物2022年将AK112以50亿美元总金额授权给Summit 首付款5亿美元 [3] 临床数据与市场表现 - 康方生物AK112在头对头试验中战胜K药 客观缓解率50% vs 38 5% 疾病控制率89 9% vs 70 5% [4] - AK112再次在头对头试验中战胜百济神州替雷利珠单抗 替雷利珠单抗2023年销售额38 06亿元 2024年44 67亿元 [4] - Summit市值因AK112在不到一年内翻18倍 [5] - AK112在无进展生存期(PFS)上优于K药 但总生存期(OS)未达统计学意义 [6] - 三生制药SSGJ-707在II期临床中单药治疗NSCLC ORR达70 8% DCR达100% 联合化疗鳞癌患者ORR达81 3% 3级及以上不良反应发生率23 5% [7] 行业竞争格局 - PD-(L)1单抗市场已成熟 竞争激烈 国际K药 O药专利保护期临近 国内PD-(L)1已有十余款上市 [9] - 未吃到PD-(L)1红利的MNC强烈希望通过新一代产品抢夺市场 AK112的成功为其指明方向 [9] - PD-(L)1/VEGF双抗通过双重阻断机制实现协同增效 直接打击肿瘤细胞并优化肿瘤微环境 [10][11] - 双抗相比传统联合疗法具有明显优势 单一药物提高患者依从性 更好空间协同效应 减少叠加毒性 [12] 潜在受益企业 - 全球14款PD-(L)1/VEGF双抗进入临床 中国Biotech占一半 [15] - 君实生物JS207 PD-1/VEGF双抗 拟投入7 67亿元募集资金 [15] - 宜明昂科IMM2510 预计2025年底完成II期临床试验入组 [17][18] - 华海药业HB0025 PD-L1/VEGF双抗 ORR 83 9% DCR 100% 预计2025年下半年启动III期 [20] - 荣昌生物RC148 正在进行多种实体瘤I/II期临床 [22] 行业发展趋势 - 中国创新药企从跟随创新转向引领创新 注重靶点创新和平台技术创新 追求First-in-class药物 [24] - 研发模式创新 采用"中美双报"策略 按国际标准开展临床试验 提高国际认可度和商业价值 [25] - PD-1/VEGF双抗面临科学 临床开发和商业层面的多重挑战 需平衡疗效与安全性 确定最佳给药方案 证明成本效果优势 [26] - 投资者需警惕市场过热引起的同质化问题 关注临床进度领先和差异化优势 [27]

报告公司投资评级 - 再次覆盖并给予“买入”评级，目标价 21.89 港元/股，较现价有 55%的升幅 [4][16] 报告的核心观点 - 宜明昂科是 CD47 融合蛋白全球创新引领者，管线丰富，在肿瘤及自免领域应用前景广阔，竞争格局良好，CD47 融合蛋白进入三期临床，安全性及疗效优异 [16] - CD47CD20 双抗临床顺利推进，有望成为自免领域重磅药物，有 BD 预期，2510 近期披露数据优秀，PD - L1xVEGF 双抗受 MNC 追捧，价值得到重估，公司产品将充分受益 [16] - 预计公司 2025 至 2027 年实现收入 2.01 / 1.22/ 3.12 亿元人民币，归母净利润 - 2.64 / - 3.43/ - 1.89 亿元人民币 [4][16] 根据相关目录分别进行总结 IMM0306 在自免领域前景 - IMM0306 治疗自身免疫性疾病临床试验进行 Ib 期爬坡试验，SLE 试验 10 例患者入组，试验顺利，应答好，有望 6 月出数据 [1][8] - 全球治疗自身免疫性疾病生物创新药物紧缺，IMM0306 有望受 MNC 青睐，今年有望实现大金额 BD [1][8] - IMM0306 是全球首款进入临床试验阶段的 CD47×CD20 双特异性抗体/融合蛋白，与来那度胺联用针对复发难治性滤泡淋巴瘤的 ORR 达 88.2%，CR 达 52.9% [1][8] IMM2510 数据情况 - IMM2510 单药针对既往接受过治疗的 NSCLC 患者，ORR 为 23%（可评估有效性 n = 13），数据与同类相似 [2][10] - IgG1 Fc 可激活 ADCC，其 VEGF 阻断机制更广泛，公司结构设计优势明显，有望取得更优疗效 [2] - 预计 2025 年第三季度在中国完成约 60 名患者入组，自 2025 年 3 月底已有 30 多名 NSCLC 患者入组，初步安全性和有效性结果预计 2025 年下半年公布，各类实体瘤已入组超 190 例 [2] CD47 融合蛋白情况 - 具有 IgG1 Fc 的 IMM01 能通过双重作用机制充分激活巨噬细胞，其 CD47 结合结构域改造后避免与红细胞结合，用量 2mg/KG，与吉利德 CD47 单抗用量差距 15 倍，确保安全性 [3][14] - 公司 CD47 融合蛋白超 300 例患者临床试验无严重安全性风险，联合阿扎胞苷治疗 CMML、MDS 及与 PD - 1 抗体联用针对复发难治性经典霍奇金淋巴瘤均有优异疗效数据 [3][14][15] 公司研发管线拓展 - IMM7220 通过双重阻断 GLP - 1 和 Activin A/ActRIIs 信号通路，有望为代谢降低提供更优方案，正处体内药效研究阶段，对 Activin A/ActRIIs 通路阻断活性比 IMM72 强 5 倍，靶向 GLP - 1 和 ActRIIA 的双特异性分子有全球同类首创潜力 [15] 公司财务情况 |财务指标|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |收入（百万元）|0.5|0.4|74.2|201.0|122.0|312.0| |归母净利润（百万元）|-402.90|-379.44|-315.86|-263.80|-342.63|-189.23| |总收入同比增长（%）| - | - 100.00%|18912.82%|171.07%|-39.30%|155.74%| |EBITDA 同比增长（%）| - | - 7.58%|100.00%|-18.03%|32.82%|-48.45%| |净利润同比增长（%）| - | - 5.82%|100.00%|-16.48%|29.88%|-44.77%| [18]