报告投资评级 - 优于大市 (维持) [1][5][7][17] 核心观点 - Q4 RevPAR转正验证行业景气拐点，公司整合成效初显，并推进赴港上市 [1] - 2025年Q4扣非净利润为疫后首次转正，股东回报比例达61.62% [1][10] - 2026年行业供需关系改善有望支撑RevPAR稳中有升，为公司提供良好外部环境 [4][16] - 公司处于关键整合期，国内直营改造、运营中台优化及中央预订渠道效果有望释放 [4][16] - 计划发行H股募集约5亿美元，用于海外门店升级及偿贷，有望优化资本结构、降低财务费用 [4][16] - 略上修2026-2027年归母净利润预测至11.6亿元和13.8亿元，新增2028年预测16.0亿元 [5][17] 2025年财务与运营表现总结 - **整体业绩**：2025年公司实现营业收入138.11亿元，同比下降1.79%；归母净利润9.25亿元，同比增长1.58%；扣非归母净利润9.45亿元，同比大幅增长75.19%，主要系降本增效突出 [1][10] - **季度表现**：2025年第四季度收入35.70亿元，归母净利润1.79亿元，扣非归母净利润1.06亿元，较过去五年Q4的扣非亏损显著改善 [1][10] - **股东回报**：2025年计划每10股派发现金红利5.10元（含税），合计派现5.44亿元，分红率达58.76%，综合股票回购后股东总回报率达61.62% [1][10] - **规模扩张**：2025年新开业酒店1,314家，关闭597家，净增716家；其中有限服务酒店净增705家（加盟增779家/直营减74家） [2][14] - **运营规模**：截至2025年末，在营酒店达14,132家，客房总数136.8万间 [2][14] - **经营指标**：2025年国内有限服务酒店整体RevPAR同比下降2.95%，但季度趋势持续改善，Q1至Q4同比变化分别为-5.31%、-5.00%、-1.99%、+0.14% [2][14] - **分结构RevPAR**：2025年Q4，经济型/中高端/全服务酒店RevPAR同比变化分别为+2.60%/-2.04%/-5.34%；直营/加盟模式RevPAR同比变化分别为+9.1%/-0.4% [2][14] 分业务板块表现 - **国内有限服务酒店**：2025年分部收入94.96亿元，同比增长1.81%；归母净利润14.87亿元，同比大幅增长23.55%，降本增效成果显著，管理费用同比减少1.9亿元 [3][15] - **中央预订系统(WeHotel)**：表现亮眼，实现收入3.54亿元，同比增长14.72%；归母净利润1.30亿元，同比增长43.41% [3][15] - **国内全服务酒店**：业务稳健，实现归母净利润0.33亿元，同比增长40.04% [3][15] - **海外酒店业务**：持续拖累业绩，分部收入同比下降9.53%，归母净亏损扩大至6.6亿元 [3][15] - **餐饮业务**：实现归母净利润1.81亿元，同比微降2.42% [3][15] 未来展望与公司计划 - **行业环境**：伴随供给增速放缓，商旅及休闲需求在政策推动下稳健复苏，供需关系改善有望支撑RevPAR稳中有升 [4][16] - **2026年经营目标**：计划新开业酒店1,200家，新签约1,800家 [4][16] - **2026年收入指引**：预计总收入同比增长1%-2%，其中国内酒店收入同比增长6%-7% [4][16] - **整合效果释放**：伴随行业周期向好，公司国内直营店改造升级、运营中台优化及前端中央预订渠道的增量效果有望得到释放 [4][16] - **港股上市计划**：计划发行H股，拟募集约5亿美元资金，主要用于海外门店升级改造及偿还贷款，有望优化资本结构、降低财务费用 [4][16] 盈利预测与估值 - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为11.55亿元、13.80亿元、15.98亿元 [6][18] - **增速预测**：预计2026-2028年归母净利润同比增速分别为24.8%、19.5%、15.8% [6][18] - **估值水平**：对应2026-2028年市盈率(PE)估值分别为25.3倍、21.1倍、18.3倍 [5][6][17] - **其他财务指标预测**：预计2026-2028年EBIT Margin分别为16.4%、17.9%、19.3%；净资产收益率(ROE)分别为7.0%、8.1%、9.1% [6][18]

财务表现 - 2024年实现营业收入140.63亿元 其中全服务型酒店营运及管理业务营收同比增长49.57% 毛利率提升8.52个百分点至39.45% [1] - 通过精细化管理实现成本有效控制 依托集中采购优势降低物资成本 并通过能源管理系统优化减少能源消耗 [2] 品牌与业务结构 - 持续推进中高端化战略 2024年末开业酒店总数达13,416家 全年新增开业1,515家 中档及以上酒店占比提升至60.76% [1] - 通过对中高端品牌的产品迭代和服务创新提升品牌溢价能力 构建更具韧性的业务结构 [1] 运营管理 - 以"基础运营年"为战略抓手 通过"老友计划"构建全流程服务规范 涵盖客房服务、餐饮出品、安全保障等环节的标准化运营体系 [2] - 通过数字化手段加强门店管理和巡检 确保服务质量的稳定性和一致性 提升客户满意度 [2] 服务创新 - 推出多项特色服务举措 包括在部分门店引入智能客控系统 允许客人通过手机控制房间设备 [2] - 优化餐饮服务 结合地方特色推出个性化餐食 满足不同客户口味需求 提升品牌美誉度 [2] 数字化建设 - 持续优化官方数字化平台WeHotel 完善预订和会员服务功能模块 实现订单处理效率和客户预订体验双提升 [3] - 深化全球采购平台（GPP）规模化应用 通过数字化手段实现供应链协同 为门店运营提供高效支持 [3] 未来规划 - 计划对现有门店进行升级改造 进一步优化中高端品牌占比 [3] - 加强服务创新满足客户多样化需求 通过数字化转型提升运营效率和核心竞争力 [3]

公司上市申请 - 锦江酒店向港交所主板递交上市申请，东方证券国际为独家保荐人 [1] 业务规模与模式 - 截至2024年12月31日，公司已开业酒店13,416家，客房间数1,290,988间，按开业酒店家数计算为中国及全球最大酒店集团，按客房间数计算为中国最大、全球第二大酒店集团 [3] - 公司采用自有及租赁酒店与特许经营及管理酒店两种业务模式，特许经营及管理酒店客房间数从2022年的1,025,618间增长至2024年的1,214,788间（占总客房间数94.1%），年均复合增长率8.8% [3] 数字化转型与技术平台 - 公司为酒店行业数字化转型领跑者，开发WeHotel、GPP及锦江服务共享平台等基础设施 [4] - WeHotel平台截至2024年12月31日拥有约170万企业客户及约2.049亿锦江会员，2024年中央预订率达56.9% [4] 财务表现 - 2022-2024年度收入分别为113.1亿元、146.5亿元及140.63亿元人民币 [6] - 同期年内溢利分别为2.69亿元、12.77亿元及11.44亿元人民币 [6] - 2022-2024年毛利率分别为32.1%、40.8%和38.4% [7] - 2024年经营溢利率14.3%，较2023年的16.7%有所下降 [7] - 2024年本公司权益股东应占溢利9.11亿元，占年内总溢利的6.5% [7]