行业与公司概览 * 涉及的行业为半导体资本设备与存储行业 [1] * 涉及的公司包括：应用材料、Entegris、Lam Research、KLA、MKS Instruments、Teradyne、Qnity、SanDisk、Seagate、Western Digital、GlobalFoundries、Amkor、Camtek [2][3][6][16][24][32][40][49][58][66][73][79][87][95][104][118] 核心行业观点与论据 * 对半导体资本设备和存储行业持建设性看法，主要基于人工智能数据中心建设带动的持续晶圆厂设备支出增长 [1] * 预计2026年晶圆厂设备支出将同比增长11%，主要由先进逻辑和DRAM的制程节点转换推动 [1] * 洁净室限制仍是近期瓶颈，但随着HBM的增产和先进节点迁移加速，支出可见度已提高 [1] * NAND供需动态已显著收紧，预计价格将持续环比上涨至2026年，超大规模云厂商和企业的SSD需求为存储厂商带来额外顺风 [1] * 由于平台复杂性增加带来的测试时间延长和产量增长，测试需求也将上升 [1] * 尽管基本面积极，但投资者预期在强劲的第三季度业绩后仍然很高，本季度的财报和指引需要再次跨越很高的门槛 [1] * 投资者将密切关注领先晶圆代工和存储厂商的资本支出修订，以及晶圆开工率复苏和成熟制程拐点的信号 [1] 各公司核心观点、财务预测与风险 应用材料 * 评级：买入，目标价从250美元上调至310美元 [14] * 核心观点：预计业绩和指引将超预期，主要受改善的存储支出前景驱动，公司在刻蚀/沉积工艺强度持续增长中处于有利地位 [2][6] * 财务预测：预计第四季度营收69.27亿美元，环比增长4%，2026年非GAAP每股收益10.95美元，比市场共识高8% [8][11][13] * 风险：额外的出口限制、中国本土供应商份额增加 [14] Entegris * 评级：卖出，目标价75美元 [64] * 核心观点：对季度业绩保持谨慎，因与晶圆厂建设相关的资本支出约占营收25%且短期内不太可能反弹，限制了增长，资产利用率低导致利润率风险持续 [3][58] * 财务预测：预计第四季度营收7.93亿美元，环比持平，2026年非GAAP每股收益2.85美元，比市场共识低10% [60][63] * 风险：晶圆开工率复苏好于预期、新产品在先进节点上更快获得认证和采用、通过强劲自由现金流快速去杠杆 [64] Lam Research * 评级：买入，目标价从160美元上调至180美元 [22] * 核心观点：预计季度业绩有温和上行空间，因内存支出趋势更强劲，公司是DRAM和NAND增量支出的主要受益者 [16] * 财务预测：预计第四季度营收53.7亿美元，环比小幅下降，2026年非GAAP每股收益5.25美元，比市场共识高1% [17][20] * 风险：NAND供应商升级支出暂停、美国政府发布更具惩罚性的出口限制、行业对光刻与沉积/刻蚀应用的需求发生显著转变 [22] KLA * 评级：中性，目标价1280美元 [30] * 核心观点：预计季度业绩有轻微上行空间，主要由DRAM和NAND支出驱动，公司对近期内存支出乐观情绪的敞口较小 [24] * 财务预测：预计第四季度营收32.87亿美元，环比基本持平，2026年非GAAP每股收益40.95美元，比市场共识高5% [25][28] * 风险：Foundry/Logic支出急剧增加、与出口限制相关的不确定性被消除、内存晶圆厂设备支出相对于Foundry/Logic急剧反弹、额外的美国出口限制 [30] MKS Instruments * 评级：卖出，目标价135美元 [38] * 核心观点：投资者将关注公司对2026年晶圆厂设备支出的初步预期以及封装领域的势头 [32] * 财务预测：预计第四季度营收10.02亿美元，环比小幅增长，2026年非GAAP每股收益8.80美元，比市场共识高1% [33][36] * 风险：从设备订购角度看NAND市场反弹、Atotech收购的协同效应更大程度实现、更广泛的晶圆厂设备支出趋势推动半导体业务势头显著回升 [38] Teradyne * 评级：买入，目标价230美元 [47] * 核心观点：预计季度业绩有温和上行空间，因SoC和内存领域与AI相关的需求强劲，投资者将关注商用GPU认证进展和VIP测试轨迹 [40] * 财务预测：预计第四季度营收9.91亿美元，环比下降低个位数百分比，2026年非GAAP每股收益6.00美元，比市场共识高13% [42][45] * 风险：在获得商用GPU测试仪设计订单的认证过程中出现延迟或失败、与大型AI相关基础设施项目的波动性相关的显著季度波动、移动端复苏慢于预期 [47] Qnity * 评级：买入，目标价110美元 [56] * 核心观点：投资者将关注2026年晶圆开工率复苏，特别是公司占比较高的主流市场，以及分拆后首个独立季度的财务表现 [49] * 财务预测：预计第四季度营收11.74亿美元，环比持平，2026年稀释每股收益3.40美元，比市场共识高11% [51][54][55] * 风险：晶圆开工率放缓、额外的关税和出口限制 [56] SanDisk * 评级：买入，目标价从280美元上调至320美元 [71] * 核心观点：投资者将关注NAND定价增长的可持续性以及2026年供应短缺的程度，投资者仓位非常积极 [66] * 财务预测：预计第四季度营收27亿美元，环比小幅下降，2026年非GAAP每股收益19.00美元，比市场共识低9% [67][70] * 风险：NAND复苏未能实现、YMTC继续推进其技术路线图、Sandisk未能获得企业级SSD市场认可 [71] Seagate * 评级：买入，目标价从280美元上调至310美元 [78] * 核心观点：投资者将关注HDD定价增长的可持续性以及HAMR生产爬坡进展，投资者仓位保持积极 [73] * 财务预测：预计第四季度营收27.82亿美元，环比基本持平，2026年非GAAP每股收益13.50美元，比市场共识低2% [74][77] * 风险：在主要超大规模云厂商处对HAMR的认证遇到困难、Seagate或整个行业缺乏供应端审慎性 [78] Western Digital * 评级：中性，目标价从148美元上调至165美元 [85] * 核心观点：投资者将关注HDD行业供应短缺的程度以及价格环比上涨的持续性，投资者仓位偏积极 [79] * 财务预测：预计第四季度营收29.46亿美元，环比基本持平，2026年非GAAP每股收益8.30美元，比市场共识低6% [80][83] * 风险：公司HAMR路线图提前、新的消费级/企业级存储应用、行业超供终端需求导致估值倍数压缩、任何HAMR路线图推迟或额外技术挑战的信号 [85] GlobalFoundries * 评级：中性，目标价40美元 [93] * 核心观点：投资者将关注智能手机市场的增长前景和汽车领域的势头，投资者仓位略偏负面 [87] * 财务预测：预计第四季度营收18.07亿美元，环比下降低双位数百分比，2026年稀释每股收益2.08美元，比市场共识高12% [88][91] * 风险：智能手机市场势头增强、额外的美国制造补贴、成熟制程节点价格压缩、公司的长期协议价格下调 [93] Amkor * 评级：中性，目标价从29美元上调至38美元 [102] * 核心观点：投资者将关注2.5D相关营收和毛利率，投资者仓位积极 [95] * 财务预测：预计第四季度营收18.49亿美元，环比下降十位数百分比，2026年稀释每股收益1.70美元，比市场共识高3% [96][99][101] * 风险：2.5D封装业务量好于预期、新生产设施利用率带来更好的毛利率杠杆、未能执行2.5D封装路线图、未能赢得新的智能手机设计订单 [102] Camtek * 评级：中性，目标价从123美元上调至141美元 [110] * 核心观点：投资者将关注2026年上半年HPC驱动的营收轨迹，投资者仓位平衡 [104] * 财务预测：预计第四季度营收1.28亿美元，环比下降中个位数百分比，2026年稀释每股收益3.35美元，比市场共识高3% [105][108][109] * 风险：小芯片架构显著推迟、未能转嫁更高的定价、中期HPC驱动营收增长好于预期 [110] 其他重要内容 * 报告为高盛全球投资研究部发布的行业综合报告，包含多家公司的评级、目标价和财务预测 [118] * 报告包含标准的监管披露、评级分布、利益冲突声明和免责声明 [4][112][120][123][136][144] * 报告发布日期为2026年，所涉财务预测周期为2025年第四季度至2026年全年 [11][20][28][36][45][54][63][70][77][83][91][99][108]

财务表现 - 第一财季营收10.5亿美元，略低于分析师预期的10.6亿美元 [1][2] - 第一财季净利润1.3亿美元，低于去年同期的2.23亿美元 [3] - 调整后每股收益0.35美元，与预期一致 [3] - 预计第二财季营收10.1-11.1亿美元，符合预期10.6亿美元 [3] - 预计第二财季调整后每股收益0.29-0.37美元，中值略低于预期0.36美元 [3] - 财报公布后股价盘后大跌8.5% [1][3][4] 商业模式转型 - 公司正加大对自研芯片的投资，可能转型为更完整的芯片制造商 [1] - 计划开发自有芯片，标志着商业模式重大转变 [4] - 可能从芯片设计转向构建chiplet甚至完整解决方案 [7] - 已开始从客户中挖角组建生产团队 [7] - 业务扩展可能导致与现有客户直接竞争 [6][8] - 将考虑开发chiplet、实体芯片、主板和系统等全套产品 [7] 市场与行业动态 - 智能手机需求不振影响业绩指引 [10] - 全球智能手机出货量2025年4-6月仅增长1% [11] - 智能手机处理器市场占有率达99% [10] - 数据中心使用量增加带动版税收入增长25% [11] - 尝试多元化发展进入快速增长的数据中心市场 [12] - 有机会向美国"星际之门"项目提供解决方案 [9] 估值与股价表现 - 自2023年上市以来股价已飙升约150% [3] - 当前股价相当于预期收益的80多倍 [3] - 市盈率远高于英伟达、AMD等AI芯片制造商 [3]

从SoC到多芯片集成的转变 - 行业正从传统平面SoC向多芯片集成转变，封装内部需布置更多智能控制器以确保性能最优、信号完整且无宕机 [1] - 逻辑电路被拆解成多个小芯片（chiplet），通过TSV、混合键合或铜线连接，内部交互复杂度显著提升 [1] - 制程变化、不均匀老化、不同负载及热噪声等物理效应使任务管理难度加大 [1] - 高度定制AI芯片开发成本超1亿美元，需平衡性能提升、功耗节省与共性设计复用 [1] 系统调优与生命周期管理 - 系统需根据实时状态自我调优，依赖虚拟模型或硬件在环（HIL）模型进行软件栈演进 [2] - 芯片全生命周期管理为设计增添新维度，高端物理接口（如224G以太网、PCIe Gen7）内置微处理器用于控制、认证及固件更新 [2] - 热管理成为多芯片设计核心难题，源于晶体管密度提升、计算单元利用率增加及电阻升高 [2][3] 热管理与可测性挑战 - 3D封装中热密度是关键问题，需设计复杂散热架构应对逻辑单元与HBM、共封光学组件的热影响 [3] - 可测性被忽视，封装后die故障可能导致整个SiP报废，需将测试前移至晶圆阶段并优化chiplet搭配 [3][4] 智能控制单元部署策略 - 外部调控：通过集中式仪表盘或数字孪生模型管理数据，EDA和设备商视其为巨大机会 [5] - 内部自决：芯片内置传感器实现实时决策，但需牺牲面积与功耗且难以追踪逻辑 [5] - 芯片需内置电压、温度等传感器形成实时监控网络，解决chiplet架构中"无法复现"问题 [5] 标准化与弹性设计 - 行业推动统一chiplet部署框架，如UCIe接口、身份认证等，但安全挑战尚未解决 [6] - 内建自测试（BiST）在封装中压力较小，适用于汽车和航空航天领域，但AI数据中心等"永远在线"场景受限 [6] - 冗余设计提升可靠性，需智能开关系统监测并重定向流量 [7][8] 多芯片封装的优势与需求 - 多芯片封装可容纳更多逻辑与存储单元，实现功耗更低、性能数量级提升 [9] - 异构计算结构需更高实时监控能力，以保障长期稳定运行 [9]

汽车行业技术变革与供应链重构 核心观点 - 汽车行业正经历从硬件驱动向软件定义车辆(SDV)的转型，涉及芯片、软件、电气架构及供应链关系的全面重构 [1][13][14] - OEM厂商采取差异化策略应对变革，包括垂直整合、供应商合作模式创新及chiplet技术应用 [1][3][6] - 电动汽车半导体含量达传统燃油车2倍以上，成为半导体增长关键驱动力 [7][8] 技术架构演进 - 传统分布式ECU架构（单车150个ECU）正向域控制器/中央计算单元转型，新势力车企更易实现架构跃迁 [5] - Chiplet技术兴起：OEM可通过模块化设计降低3nm等先进工艺成本，PHY等非核心部件采用28nm成熟工艺 [3] - 软件复杂度激增：机器学习、大数据处理等需求使汽车软件开发生态面临完整性、安全性挑战 [4][12] 供应链关系重塑 - OEM直接介入芯片设计：部分厂商自研SoC作为差异化竞争手段，一级供应商角色被重构 [10][11] - 新型共生关系案例：ADI与塔塔集团合作晶圆厂建设与ECU定制，实现资源互补 [10] - 半导体IP供应商与OEM建立直接沟通机制，提前5年对接技术路线图 [11] 电动汽车与半导体 - 全球EV渗透率梯度：中国领先（未披露具体数据），欧洲次之，美国当前仅10%但2035年有望达60-80% [7] - EV专属技术需求：电池管理系统(BMS)和电机控制芯片成为OEM差异化竞争焦点 [8] - 半导体价值量：EV/HEV半导体含量较燃油车提升100%以上 [7] 开发模式转型 - 硬件开发周期需从5-7年压缩至3-4年，数字孪生技术实现软硬件并行开发 [16] - 软件定义车辆(SDV)推动商业模式变革：功能订阅制、OTA升级能力成为核心竞争力 [16] - 组织架构挑战：打破传统职能孤岛，需同步推进技术、方法论与组织变革 [15] 区域市场动态 - 中国EV市场引领全球技术迭代节奏，欧洲OEM面临传统架构转型压力 [7][15] - 美国供应链本土化趋势明显，电池技术路线（固态vs锂离子）与回收体系正在重构 [17] 行业关键瓶颈 - 系统集成复杂度：需协调7-10家供应商的硬件/软件组合，确保功能安全与实时性 [6] - 人才缺口：传统汽车厂商缺乏AI、先进半导体设计等前沿技术储备 [4][12] - 标准滞后性：ISO 26262等传统标准难以覆盖机器学习等新型控制系统 [4]