纪要涉及的行业和公司 - **行业**：Greater China Materials [62] - **公司**：Zijin Mining Group、Aluminum Corp. of China Ltd.、Anhui Honglu Steel Construction、Beijing Oriental Yuhong Waterproof Techn、China Lesso Group Holdings Ltd、Ganfeng Lithium Co. Ltd.、Jiangxi Copper、Shandong Nanshan Aluminium Co.、Zhaojin Mining Industry等 [1][62][64] 纪要提到的核心观点和论据 紫金矿业相关 - **刚果民主共和国运营风险**：投资者担忧刚果东北部冲突，但紫金矿业运营位于南部约2000公里处；该国存在资本管制，矿业公司须将60%出口收入汇回刚果；公司认为刚果运营主要瓶颈是电力供应，正在建设水电和太阳能发电厂解决电力问题 [1] - **锂产量目标下调**：鉴于锂价低迷，紫金矿业将2025年锂产量目标从120千吨降至40千吨；近期收购藏格（000408.SZ）可进一步开发西藏锂资源，让藏格运营其他矿产如钾 [2] - **与招金合作项目**：招金是主要运营商，紫金矿业今年预算投入极少，预计2026 - 2027年开始有可观收入 [3] - **铜产量目标**：尽管艾芬豪在卡莫阿的产量指引较低（520 - 550千吨，紫金为580千吨）且市场担忧刚果情况，紫金矿业仍对2025年1150千吨铜产量目标有信心 [5][8] - **长期锂需求**：管理层虽下调2025年产量，但看好长期锂需求，计划到2028年具备250 - 300千吨生产能力 [5][8] 估值与风险 - **估值方法**：采用基于7.5%加权平均资本成本（WACC）、1.4贝塔系数和3%稳态收入增长率的基础情景贴现现金流（DCF）模型 [9] - **上行风险**：全球其他地区强劲需求或主要产铜国供应中断推动铜价上涨；项目增产和未开发资源带来产量提升 [11] - **下行风险**：经济数据恶化、对美国衰退担忧加剧、中国缺乏进一步政策行动导致铜价下跌；项目执行失误；地缘政治风险导致生产中断 [11] 股票评级与行业观点 - **股票评级**：摩根士丹利对紫金矿业评级为“增持”（Overweight），目标价22.90港元，较2025年3月21日收盘价17.28港元有33%的上涨空间 [6] - **行业观点**：分析师认为Greater China Materials行业前景“有吸引力”（Attractive） [6] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **合规与披露**：研究可能涉及受制裁司法管辖区或个人，报告使用者需确保投资活动合规；摩根士丹利与多家公司有业务往来，存在利益冲突；分析师认证及其他重要披露可参考报告披露部分 [4][6][13][16] - **股票评级体系**：摩根士丹利采用相对评级系统，“增持”“等权重”“未评级”“减持”不等同于“买入”“持有”“卖出”，有具体定义和对应关系 [25][28][30] - **行业表现预期**：分析师对行业覆盖范围未来12 - 18个月表现有“有吸引力”“符合预期”“谨慎”三种观点，并给出各地区基准指数 [33][34] - **研究报告相关政策**：摩根士丹利研究报告根据发行人、行业或市场发展适时更新，部分定期更新；“战术观点”与常规研究观点可能不同；研究报告通过多种方式提供给客户，使用需遵守相关条款和政策 [39][41][42][43] - **不同地区规定**：不同地区对摩根士丹利研究报告的传播和使用有不同规定，如台湾、中国大陆、巴西、墨西哥等 [50][51][52] - **行业覆盖公司评级**：列出Greater China Materials行业多家公司评级和价格信息，股票评级可能变化，需参考最新研究 [62][64]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：中国能源与化工行业[2][76] - **公司**：中国石油化工股份有限公司（600028.SS、0386.HK）、北京当升材料科技股份有限公司（300073.SZ）、蓝星安迪苏股份有限公司（600299.SS）、中海油田服务股份有限公司（2883.HK、601808.SS）、中国海洋石油集团有限公司（0883.HK）、宁德时代新能源科技股份有限公司（300750.SZ）、亿纬锂能股份有限公司（300014.SZ）、国轩高科股份有限公司（002074.SZ）、广州天赐高新材料股份有限公司（002709.SZ）、恒力石化股份有限公司（600346.SS）、宁波容百新能源科技股份有限公司（688005.SS）、中国石油天然气股份有限公司（601857.SS、0857.HK）、瑞浦兰钧能源股份有限公司（0666.HK）、荣盛石化股份有限公司（002493.SZ）、上海璞泰来新能源科技股份有限公司（603659.SS）、深圳达能新能源股份有限公司（300769.SZ）、深圳新纶科技股份有限公司（300568.SZ）、云南恩捷新材料股份有限公司（002812.SZ）、江苏天奈科技股份有限公司（688116.SS）、山东国瓷功能材料股份有限公司（300285.SZ）、深圳新宙邦科技股份有限公司（300037.SZ）、蓝晓科技新材料股份有限公司（300487.SZ）、万华化学集团股份有限公司（600309.SS）[76] 纪要提到的核心观点和论据 核心观点 - 下调中国石油化工股份有限公司2025/26年每股收益预测，引入2027年预测，维持其股票评级为“持股观望”，行业观点为“与大盘表现一致”，目标价为6.50元人民币[2][5] - 预计2025年炼油和液化天然气库存损失将显著收窄，因油价环境更稳定带来增量收益[5] - 2025年股息预测意味着A股股息收益率为5.4%，派息率为71%[5] - 下游业务疲软可能持续，但下游资本支出已见顶，中期内产能增加可能更有纪律性；公司收益和股息支付比同行更稳定；公司在最大化股东回报方面有良好记录；市场可能因投资者偏好转向高收益投资而给予公司更高估值[10] 论据 - 由于2024年资产减值损失高于预期，下调2025/26年每股收益预测，2025年下调2.2%，2026年下调0.4%[5] - 布伦特原油价格预计在2025年平均为73.5美元/桶，2026年为70.5美元/桶，2027年为70.0美元/桶，油价环境更稳定有利于减少炼油和液化天然气库存损失[16][17][19] - 中国10年期国债收益率仅为2.3%，而中石化A股目前仍提供5.2%的股息收益率，显示出公司股息的吸引力[11] - 采用的估值倍数较国际同行略有折让，以反映成品油实现价格较低，并应用42%的A - H溢价得出中石化A股目标价[6] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **风险提示**：上行风险包括油价高于预期、成本控制好于预期、化工需求高于预期、非燃料销售增长强于预期、氢能开发快于预期；下行风险包括中国经济增长和需求弱于预期、油价低于预期、勘探与生产成本大幅上升、来自小炼厂的竞争加剧、非燃料销售弱于预期[25] - **投资驱动因素**：包括原油价格、勘探与生产产量增长、勘探与生产成本控制、炼油利润率、化工盈利能力、营销首次公开募股和营销非燃料业务增长[24] - **全球收入分布**：70 - 80%来自中国大陆，0 - 10%来自拉丁美洲、中东和非洲、北美洲，10 - 20%来自亚太地区（不包括日本、中国大陆和印度）[21][24] - **摩根士丹利相关情况**：与多家公司有业务往来，可能存在利益冲突；分析师薪酬基于多种因素，与投资银行或资本市场交易无关；研究报告的更新政策和分发方式等[3][37][54]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：人形机器人行业 - **公司**：Apptronik、Google、Mercedes-Benz、GXO Logistics、Jabil、Tesla、Figure AI、Boston Dynamics、Agility Robotics等 纪要提到的核心观点和论据 Apptronik公司情况 - **公司背景**：2016年初从德州大学奥斯汀分校的人类中心机器人实验室剥离成立，有10多年前沿机器人研发经验，此前开发过多种机器人和产品，如NASA的Valkyrie人形机器人、物流手臂和军事外骨骼等，目前专注于开发用于商业和工业应用的Apollo人形机器人 [5] - **团队情况**：由联合创始人兼首席执行官Jeff Cardenas领导，联合创始人兼首席技术官是Nick Paine博士，其他领导成员包括CFO Kay Sheils、CCO Barry Phillips和COO Greg Steele [6] - **Apollo人形机器人详情**：高5英尺8英寸，重160磅，有效载荷55磅，每次充电续航4小时，由NVIDIA Jetson Orin和Orin NX系统模块提供计算能力；行为可根据检测到的物体调整，在物体进入冲击半径时会立即暂停移动；有专有软件套件，操作员可通过其控制、部署和监控机器人；设计为模块化，上半身可安装在轮式移动平台、腿部或保持静止；电池组可热插拔，每次充电续航4小时；通过头部、嘴巴和胸部的LED灯传达机器人状态 [8][9] - **战略合作伙伴**：与Google DeepMind合作开发自主人形机器人，结合硬件与AI专长；是NVIDIA Project Gr00t研究计划的合作伙伴，用于开发通用机器人基础模型；与Mercedes-Benz合作在其制造工厂试点Apollo人形机器人；与GXO Logistics达成多阶段研发合作，在其运营中测试Apollo人形机器人；与NASA有合作历史；与Jabil合作制造和扩大Apollo人形机器人的生产 [13][17] - **估值与投资者**：本月初完成4.03亿美元的A轮融资，由Capital Factory和B Capital Group领投，Google和Mercedes Benz等参与，此前已从广泛的投资者财团筹集了2800万美元 [18] - **竞争对手**：在美国与Tesla、Figure AI、Boston Dynamics和Agility Robotics等众多初创公司和成熟企业竞争 [19] - **主要发展历程**：2013年与NASA合作开发Valkyrie机器人；2016年初成立；2017年1月获美国国防部450万美元STTR二期拨款；2020年7月获美国国防部100万美元拨款；2020年底开发Astra；2022年在不到12周内制造出全电动人形机器人原型；2022年5月和2023年2月分别筹集1400万美元种子资金；2023年8月推出Apollo；2024年3月与Mercedes-Benz达成试点协议，被宣布为NVIDIA Project Gr00t合作伙伴；2024年6月与GXO Logistics达成研发合作；2024年12月与Google DeepMind达成战略合作；2025年2月与Jabil合作；2025年3月完成4.03亿美元A轮融资 [23] 美国和中国市场人形机器人TAM估计 - **美国市场**：通过对美国劳动力市场的自下而上分析，约75%的职业和40%的员工具有一定程度的“人形机器人适用性”，估计美国可寻址市场约为3万亿美元，相当于约6300万个单位；预计2030年美国人形机器人市场总营收约40亿美元，2040年约2400亿美元，2050年约1万亿美元 [33][40] - **中国市场**：预计中国市场到2030年、2035年、2040年和2050年将分别达到12亿元、216亿元、6万亿元人民币，销量到2030年、2035年和2050年将分别达到150万台、740万台和5900万台；预计ASP和BOM将分别以8%和11%的复合年增长率下降，短期内上游制造商面临利润率压力 [46][47] Humanoid 100 - **定义**：摩根士丹利列出的目前参与或实质性涉足人形机器人市场的上市公司名单，分为Brain（半导体/软件）、Body（工业组件）和Integrators（开发完整机器人）三类 [55] - **公司情况**：目前52%的公司已参与人形机器人业务，其余48%是已知参与公司的密切竞争对手或分析师认为有实质性潜力最终参与的公司 [55] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **摩根士丹利研究报告相关披露**：包括利益冲突、分析师认证、全球研究冲突管理政策、股票评级定义和分布、行业观点等内容 [4][62][74] - **行业覆盖公司评级和价格**：列出了汽车和共享出行行业多家公司的评级和价格，如Adient PLC、American Axle & Manufacturing Holdings Inc等 [109]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：Greater China Cement（大中华水泥行业）[65] - **公司**：Anhui Conch Cement Co. Ltd（安徽海螺水泥股份有限公司）、Asia Cement（亚泥股份）、China National Building Material Company（中国建材集团有限公司）、China Resources Building Materials（华润水泥控股有限公司）、Huaxin Cement Co（华新水泥股份有限公司）、Taiwan Cement（台湾水泥股份有限公司）、West China Cement（西部水泥有限公司）[65][67] 纪要提到的核心观点和论据 安徽海螺水泥2024年业绩情况 - **净利润**：2024年净利润77亿元人民币，同比下降26%，低于市场预期的86亿元人民币；4Q24净利润15亿元人民币，同比增长42%，环比增长33%。业绩低于预期归因于水泥生产成本高于预期、SG&A费用高于预期以及4Q24计提约3.35亿元人民币资产减值[1] - **股息**：拟每股派发现金股息0.71元人民币，派息率49%，与去年持平；A股隐含股息率2.9%，H股隐含股息率3.4%[1] - **水泥和熟料发货量**：2024年水泥和熟料总发货量2.71亿吨，同比下降7.5%，自产产品发货量2.68亿吨，同比下降6.1%；4Q24自产产品发货量7300万吨，同比下降11%，环比增长5%[2] - **水泥和熟料ASP、单位成本和毛利润**：2024年自产水泥和熟料ASP为246元人民币/吨，同比下降10%；预计4Q24实现ASP为265元人民币/吨，同比增长8%，环比增长12%；尽管煤炭价格持平，但生产成本环比上涨7元人民币/吨；预计4Q24单位毛利润为75元人民币/吨，高于4Q23的55元人民币/吨和3Q24的53元人民币/吨[3] 安徽海螺水泥2025年指引 - **产能**：目标新增1.96亿吨骨料和2780万平方米混凝土产能[4] - **发货量**：预计自产水泥和熟料总发货量2.68亿吨，与去年持平[4] - **生产成本**：预计生产成本与去年基本持平[4] - **资本支出**：预算资本支出119亿元人民币，低于2024年实际的156亿元人民币[4] 估值与风险 - **H股目标价**：通过A股目标价推导得出，应用0.92的港元/人民币汇率和自2023年以来35%的A/H溢价[9] - **A股目标价**：通过贴现现金流模型得出，加权平均资本成本（WACC）为9.6%，股权成本为11.7%，终端增长率为1%[13] - **上行风险**：14th FYP重大项目带来的基础设施需求强于预期；生产停产和环保削减比预期严格；潜在加强的环境控制导致熟料供应紧张[10][15] - **下行风险**：房地产需求远低于预期；政府干预水泥定价；生产停产和环保削减放松[11][12][15] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **摩根士丹利业务关系**：与多家公司存在业务关系，包括持有华西水泥1%以上普通股权益；未来3个月有望从亚泥股份、中国建材、华润水泥、华新水泥、台湾水泥获得投资银行服务补偿；过去12个月从中国建材获得非投资银行产品和服务补偿，为亚泥股份、中国建材、华润水泥、华新水泥、台湾水泥提供投资银行服务，为中国建材提供非投资银行证券相关服务[21][22][23][24] - **分析师评级与行业观点**：采用相对评级系统，包括Overweight、Equal - weight、Not - Rated、Underweight；行业观点分为Attractive、In - Line、Cautious[28][33][36] - **研究报告相关政策**：根据发行人、行业或市场发展适时更新报告；“Tactical Idea”观点可能与常规研究观点相反；研究报告通过Matrix专有研究门户提供，部分通过第三方供应商分发；使用需遵守摩根士丹利使用条款、隐私政策和全球Cookie政策[43][45][46][47] - **合规与监管披露**：涉及多个地区的合规与监管披露，包括台湾、中国大陆、巴西、墨西哥、日本等；摩根士丹利香港证券有限公司是安徽海螺水泥、中国建材在港交所上市证券的流动性提供者/做市商[53][54][56][57]

纪要涉及的行业或者公司 - **行业**：中国电网设备行业 - **公司**：思源电气（Sieyuan Electric，002028.SZ）、威胜控股（Wasion Holdings，3393.HK）、三星电气（Sanxing，601567.SS） 纪要提到的核心观点和论据 行业整体情况 - **核心观点**：中国电网设备行业基本面良好且增长潜力高，建议买入思源电气和威胜控股 [1] - **论据** - **变压器出口**：2025年前两个月中国变压器出口额同比增长43.5%至95.29亿元，增速高于2024年的28.0%。其中亚洲贡献最大，出口额同比增长58.3%至46.95亿元，其次是欧洲和美洲，分别增长34.3%和51.4% [1][2] - **智能电表出口**：2025年前两个月中国智能电表出口额同比增长13.9%至17.51亿元，与2024年的11.6%增速相当 [1][3] - **开关柜出口**：2025年前两个月中国开关柜出口额同比增长6.1%至46.63亿元 [4] 思源电气 - **核心观点**：重申买入评级，预计受益于变压器出口销售增长 - **论据**：目标价88元/股，基于DCF模型，假设终端增长率为4.0%，股权成本为8.7%，对应2025年预期市盈率26.2倍和市净率4.7倍 [1][16] 威胜控股 - **核心观点**：给予买入评级 - **论据**：目标价10元/股，基于DCF模型，假设终端增长率为3.0%，股权成本为13.9%，加权平均资本成本为10%，对应2025年预期市盈率12.0倍和市净率1.7倍 [1][18] 其他重要但是可能被忽略的内容 风险提示 - **思源电气**：中国电网资本支出低于预期、海外新订单低于预期、原材料成本高于预期 [17] - **威胜控股**：海外新订单低于预期、中国电网资本支出低于预期、原材料成本高于预期 [19] 分析师认证与重要披露 - 分析师认证报告内容观点独立，与薪酬无关 [21] - 花旗集团与思源电气有非投资银行服务的业务往来 [23][24] 投资评级说明 - 投资评级分为买入、中性和卖出，基于预期总回报和风险确定 [30] - 催化剂观察/短期观点评级用于指示分析师对股价短期走势的预期 [31] 各地区产品可用性及监管信息 - 产品在澳大利亚、巴西、智利等多个国家和地区的可用性及相关监管信息 [49][50][51] 投资风险提示 - 投资非美国证券可能面临信息有限、审计和报告标准不同、流动性差、价格波动大、汇率风险等 [47][48] - 产品中的投资可能面临价格波动、价值损失、税收影响等风险 [71]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：香港/中国运输与基础设施行业 [6][65] - **公司**：中远海运控股股份有限公司（COSCO Shipping Holdings Ltd）、海南美兰国际机场、顺丰控股股份有限公司、中通快递、中银航空租赁、国泰航空、极兔全球、京东物流、东方海外（国际）有限公司、太平洋航运、申通快递股份有限公司、北京首都国际机场、广州白云国际机场、上海国际机场、春秋航空、航信科技、圆通速递股份有限公司、韵达控股股份有限公司、中国国际航空股份有限公司、京沪高速铁路股份有限公司、中国东方航空股份有限公司、招商局能源运输股份有限公司、中国南方航空股份有限公司、中远海运能源运输股份有限公司、海丰国际控股有限公司 [6][20][65][67] 纪要提到的核心观点和论据 市场展望 - 管理层认为春节后需求恢复在运量和装载率方面快于2024年，预计2025年市场保持健康，行业供应增长约5%，需求增长较2024年略慢，为2 - 3% [2][9] 贸易摩擦 - 公司认为关税不会消除美国需求，但可能导致全球供应链更加细分且脆弱 [2] 资本支出 - 总资本支出为423亿人民币，2025年110亿，2026年90亿，2027年148亿，主要用于船舶、集装箱和供应链基础设施 [2] 股票回购 - 管理层认为股价低于账面价值时被低估，滚动12个月内因股票注销增加的母公司投票权不超过2%，还可能根据股价表现、资本需求和现金流动性更新回购计划 [3][9] 新兴市场 - 中远海运控股将增加拉丁美洲市场运力，预计地缘政治紧张对需求干扰较少，已在墨西哥和东南亚拓展业务，还计划增加阿布扎比港口停靠频率以建设该关键枢纽港 [3] 合同情况 - 欧洲航线合同覆盖率和费率优于2024年，美国主要客户的高需求支撑了美国航线的合同覆盖率 [9] 估值方法和风险 - 对中远海运控股2025年预期市净率采用概率加权，15%牛市、70%基础、15%熊市情景，认为全球贸易复苏和供应链长期中断带来上行风险，当前不利的供需前景带来下行风险 [10][11] 风险因素 - **上行风险**：现货市场好转、盈利分配好于预期、红海中断持续时间超预期、潜在关税上调前需求提前释放 [13][14] - **下行风险**：宏观逆风下全球贸易下降、燃油价格大幅上涨、细分市场产能纪律失效 [13][14] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 摩根士丹利与多家公司存在业务关系，可能存在利益冲突，投资者应将其研究仅作为投资决策的一个因素 [7] - 报告中分析师认证及其他重要披露信息可参考报告末尾的披露部分 [8] - 摩根士丹利对股票采用相对评级系统，评级与买卖建议不等同，投资者应综合考虑多方面因素 [28][31] - 摩根士丹利研究报告根据发行人、行业或市场情况适时更新，部分报告有定期更新计划 [43] - 摩根士丹利不提供个性化投资建议，投资者应独立评估投资并可寻求财务顾问建议 [48] - 摩根士丹利研究报告的分发和使用有相关规定和限制，包括不同地区的监管要求和使用条款 [46][47][53][54][56]

纪要涉及的公司 Ginlong Technologies（300763.SZ）[1] 纪要提到的核心观点和论据 - **盈利预测下调**：因关税政策变化，住宅发电系统和分布式太阳能电站利润贡献减少，将Ginlong 2025E净利润下调12%，2026E下调16% [1] - **业务表现**：这两个业务板块因产能扩张，2024年毛利润达6.38亿元，同比增长51.7%，占总毛利润组合的59.1%，同比增加23.9个百分点 [1] - **政策影响**：2025年6月1日后新增的住宅和分布式太阳能项目将不再有保证收购量和固定关税，市场销售面临关税下行风险 [1] - **目标价调整**：基于盈利下调，基于DCF的目标价下调19%至每股50元，维持卖出评级，因其2025E PE为24.7倍，PB为2.3倍，估值过高 [1] - **估值方法**：目标价基于DCF估值，考虑到2030E的盈利预测和之后5%的终端增长率，WACC为10.3% [10] - **风险评估**：量化模型基于过去12个月股票波动性给予Ginlong高风险评级，但从定性角度看，鉴于全球太阳能安装量上升时公司可持续的销量增长以及相对于其他太阳能产品制造商有韧性的利润率，该评级不合理 [11] - **上行风险**：目标价的主要上行风险包括高于预期的太阳能安装量、关键电子元件（如IGBT）产能增加速度快于预期以及海外针对中国太阳能出口贸易政策的有利变化 [12] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **财务数据**：提供了2022 - 2026E的详细财务数据，包括净利润、稀释每股收益、每股收益增长、市盈率、市净率、净资产收益率、股息收益率等 [4][6] - **投资评级说明**：Citi Research投资评级分为买入、中性和卖出，基于分析师对预期总回报和风险的预期，目标价基于12个月时间范围 [21] - **催化剂观察评级**：Citi Research可能包括催化剂观察或短期观点的上行/下行评级，与股票的基本面评级不同，反映短期股价预期 [22] - **分析师认证**：研究分析师对报告内容负责，保证观点独立，薪酬与具体推荐或观点无关 [13] - **重要披露**：分析师薪酬由Citi Research管理和花旗高级管理决定，与特定交易或推荐无关；公司可能与报告覆盖公司有业务往来，存在利益冲突；提供了获取重要披露信息的方式 [15][17][19] - **各地区相关信息**：介绍了报告在不同国家和地区的发布主体、监管机构以及相关投资风险和注意事项，如美国、澳大利亚、巴西、智利等 [37][40][41] - **数据来源和使用限制**：报告数据可能来自dataCentral，引用的价格除非另有说明，均来自DataCentral；对MSCI、Sustainalytics、Morningstar等来源的数据使用有相关限制 [62][64] - **版权和使用规定**：报告版权归Citigroup Global Markets Inc.所有，未经授权禁止使用、复制、重新分发或披露报告内容 [67]

纪要涉及的公司 昊海生科 纪要提到的核心观点和论据 1. **整体业绩**：2024 年营业收入 26.98 亿元，同比增长 1.64%；归母净利润 4.2 亿元，同比增长 1.04%；扣非后归母净利润 3.79 亿元；经营活动现金流净额 6.49 亿元，同比增长 2.23%；向全体股东每十股派发 10 元现金分红，总计约 2.23 亿元，占 2024 年归母净利润 55% [3] 2. **新产品获批** - 眼科：亲水性丙烯酸酯非球面人工晶状体等产品获批，收购上海深透科技 51%股权获美国 CS 孔魔镜独家经销权 [5] - 医美：新一代玻尿酸产品“海魅月白”获批，是全球首个氨基酸交联剂玻尿酸 [4][5] 3. **各业务板块销售情况** - 医美：2024 年销售收入 11.95 亿元，同比增长 13%；玻尿酸销售额 7.42 亿元，同比增长 23%，销量 393 万支，同比增长 65%；医美光电领域收入 2.64 亿元；人表皮生长因子收入 1.89 亿元，同比增长 11% [4][6] - 眼科：2024 年销售收入 8.58 亿元，高端产品销量显著增长，如终端预装非球面和高端区域折射双焦点产品销量分别增长 137%和 49%等 [4][6] - 骨科：2024 年收入 4.57 亿，略有下降 [6] - 外科：2024 年基本持平，为 1.46 亿 [6] 4. **研发投入与在研项目** - 2024 年研发投入 2.39 亿元，同比增长 8.6%，占营收比重 8.86%，较 2023 年同期增长 0.57 个百分点 [4][7][8] - 24 个在研项目，涵盖无痛胶原、玻尿酸、肉毒素等，眼科有多项临床试验进行中 [4][7][8] 5. **市场竞争与应对策略** - 玻尿酸：市场竞争加剧、价格战激烈，计划利用海薇注册证增加 OEM 方式，目标销量从 393 万支增至 500 万支；不断推出新产品和高毛利率产品 [4][11] - 人工晶体：集采使价格下行，通过优化产品结构提高双焦点晶体销量对冲毛利压力；2025 年密集上市三个疏水系列新品 [4][20][21] 6. **海外市场拓展** - 与法国 Bioxyne 公司合作进军欧洲，计划进入美国市场；加强与海外机构联合培训 [4][14] - 海外策略以代理商制为主，利用美迪迈将北京雷和光电打入海外市场，通过艾瑞创新在美国注册设备；生物材料产品先在法国注册服务多个地区市场，美国市场第二步开放 [15] 7. **各业务领域具体情况** - 胶原蛋白：采用金融工程合成生物学方式生产，重点开发牛源和猪源项目；2025 年启动猪源 SPK 胶原蛋白临床试验；引进基因工程重组检验，申报三类医疗器械；计划形成人源性胶原销售体系 [16] - 视光终端：2024 年收入接近 2 亿，约四分之三来自 OK 镜；麦尔康 OK 镜和自产同享系列增长态势良好；行业盘子相对持平，但高端进口和自产产品增速显著 [17] - 近视防控：面临市场开拓和竞争压力，但行业刚性需求旺盛、潜力大；公司产品线优势明显，产品矩阵丰富 [19] - 人工晶体：2024 年集采使价格下降，通过优化结构对冲毛利压力；2025 年政策相对平稳，计划上市多个新品，未来在亲水与疏水平台齐头并进 [20][22] - 眼科新品：涵盖多个板块，通过投资并购形成多品牌、多品类布局；2025 年加强品牌建设和销售团队建设，应对市场挑战 [25] - 人源性胶原蛋白：重点发展私密整形和医美市场，该市场潜力大 [29] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. 月白系列自去年 11 月上市，前半年试点试用，今年开始推广，目前表现优于海萌刚上市时，但未达爆品规模，每月销售额未达 3000 万 [12] 2. 2025 年上半年医美行业恢复势头不明显，消费预期低导致客单价下降、成单率减少，但女性对医美项目有习惯性需求，行业前景仍被看好；公司计划培养专业团队、开展培训、联合办学、推动产品海外注册 [13] 3. 昊海自主研发的屈光植入晶体 PRL 初代产品针对 1000 - 3000 度高度近视患者，二代产品矫正范围更广，本月或下月申报注册审评，还计划开发后续产品 [24] 4. 昊海生科 2025 年业绩预计比 2024 年有所提升 [30] 5. 公司在骨外科学、外科学领域有创新产品进入临床试验阶段，未来将全面立体发展 [31]

纪要涉及的公司和行业 - 公司：豪悦护理 - 行业：婴儿尿裤行业、成人卫生用品行业 纪要提到的核心观点和论据 豪悦护理业务结构与市场表现 - 主要业务为婴儿尿裤代工，占主营业务收入 70%，成人尿裤和卫生巾代工各占 20%，自主品牌（不含 2025 年并表的洁婷）占 10%[3] - 国内市场占主导，内销占比 86%，外销占 11%，过去两年因出生率下降业绩下滑，2025 年有望改善[3] 2025 年发展前景乐观 - 2024 年新生儿数量同比增长 5.8%，国家鼓励生育政策频出，将积极影响未来三年婴儿尿裤需求[4] - 收购佳颖卫生巾品牌并表，对洁婷卫生巾品牌赋能，有望推动电商销售[5] - 目前估值 13 倍，分红率 60%，股息率超 4%，有向上催化空间[5] 婴儿尿裤行业整体情况 - 2020 年起规模萎缩，2024 年终端市场规模约 410 亿元，同比下滑 7%，较 20 年高峰下滑近 40%，销量下降是主因，均价企稳在 1.74 元左右[6] - 中国渗透率约 88%，仍有提升空间，市场相对分散，前十大品牌市占率合计 56%左右[6] 豪悦护理竞争优势 - 国内最大婴儿尿裤代工厂，与好奇、帮宝适等知名品牌合作，客户资源优质，利润率可观[7] - 毛利率接近 30%，净利率 14 - 15%，在代工模式中表现突出[7] 国家政策影响 - 鼓励生育政策推动新生人口增长，带动未来几年婴儿尿裤需求增加[8] - 2024 年新生人口止跌回升，同比增长 5.8%，预示未来需求可能改善[8] 婴儿尿裤行业需求情况 - 2024 年需求改善，新生儿数量增长 5.8%支撑 2023 - 2026 年需求[10] - 2024 年下半年以来线上销售数据改善，2024 年 12 月到 2025 年 2、3 月电商增速双位数[10] 豪悦护理各业务表现 - 婴儿纸尿裤代工业务占 70%以上收入，2023 年收入下滑 2 个百分点但销量增长，出厂价下降，预计 2025 年恢复性增长[12] - 成人卫生用品代工业务占 20%，2023 年下滑因销量减少，出厂价波动，卫生巾品牌端消费升级，价格压力小，客户集中度高[13] 产能布局与收购情况 - 国内自建浙江、江苏、湖北三个工厂，泰国建有 Sunny Baby 品牌相关工厂[14] - 2024 年 1 月收购花王合肥工厂，2025 年 3 月收购大王南通工厂，为市场开拓提供产能储备，获部分大王代工订单[14] 自主品牌情况 - 自主培育希望宝宝、Sunday Baby 等多个品牌，Sunday Baby 盈利良好，达威湿厕纸是线上爆品，23 年收入约 1.5 亿，同比增长 70%[15] - 以三亿多元收购洁婷卫生巾品牌，23 年收入约五亿多元，净利率 3.6%，收购后有望提升电商 GMV[15] 2025 年盈利预测 - 考虑洁婷并表，收入可能增长 25.6%达 35 亿元，利润约五亿元，主营业务有恢复性增长[16] - 可催化因素包括鼓励生育政策、自主品牌发力、代工业务恢复[17] 其他重要但可能被忽略的内容 - 豪悦护理实控人合计直接持股比例 62%，创始人曾代理尤妮佳后自建代工厂，上市时设员工持股平台，持股约 4%[9] - 21 年推出三年期激励计划，对收入目标及分红率考核，已连续两年达标，24 年度预计达标，后续可能推新激励计划[9]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：房地产、钢铁、建材（水泥、玻纤、玻璃、消费建材）、建筑 - **公司**：宝钢、公信、南钢、海螺、华新、华润、中建材、三棵树 纪要提到的核心观点和论据 房地产市场 - **市场持续性**：2024 年到 2025 年市场持续性强，2025 年新房和二手房销售不错，二手房同比增幅 2%，重点城市新房和二手房同比增长率达 20%，并非脉冲式行情[2] - **需求结构**：呈“哑铃型”特征，2025 年第一季度大户型住房销量创新高，北上深 300 万以下、一、二线城市 100 万以下低总价住房销量显著提升，反映购房者对改善居住条件和性价比的双重追求[3] - **刚需购房者影响**：2024 年刚需购房者因止跌回稳预期增强入市，带动整体成交量上升，低总价住房成交的杠杆效应有助于形成更健康的市场结构[4] - **未来挑战**：2025 年 2 月部分城市基础性价格波动大，季节性因素可能使第二季度数据不如三月理想，但政策调整可稳定市场[5] - **对相关行业影响**：政策放松、投资环境改善和地价释放将对钢筋、水泥等建筑材料行业产生积极影响，楼市稳定则地产链条相关行业前景乐观[6] - **销售传导至开工端时间**：需更多城市房价企稳，目前房价企稳集中在少数城市，房地产公司拿地集中，开工率恢复到政策预期水平还需时间[7] 钢铁行业 - **投资策略**：当前配置钢铁板块性价比高，PB 和 PE 处于近十年低分位，下行空间有限，参考历史数据，政策出台和需求转好时 PB 有修复至 1.7 - 1.8 倍潜力；可选择红利属性央企钢铁企业如宝钢等，或盈亏平衡点附近公司，建议关注上市公司 23 年及之前吨钢利润数据[8] - **发展历程关键时间点**：2005 年中国由钢铁进口国变为出口国，供给过剩；2015 - 2016 年第一次严重供给过剩，引发供给侧改革；2020 年粗钢需求达峰[10][13] - **吨钢利润变化**：供需增速匹配后，吨钢利润从几十元修复到 400 元以上，但 2019 - 2020 年原材料价格上涨侵蚀部分利润；供给过剩量从 13%降至 6 - 7%时，行业利润显著改善；中国钢材出口盈利稳定，不依赖国内内需复苏改善利润[11] - **双碳减产影响**：2021 年双碳减产 3000 万吨粗钢，控产而非减产，粗钢吨利润显著修复至 400 元以上，表明评估供给增速或减少生产量可改善行业利润[12] - **当前状态**：2020 年后需求连续四年下滑，2024 年三季度全行业亏损，自律性减产使下半年转向盈亏平衡，但效果不如政策性减产，国家部委措施可能推动未来发展[13] - **未来风险**：存量产能高，市场恢复盈利时闲置产能可能重新投入生产；纳入碳交易市场后，高能耗企业成本将提升[14] - **2025 年趋势**：第一季度铜、铝、螺纹钢和板带材消费数据同比显著增长，交易逻辑可能转向关注需求稳定或回升；钢铁景气时，上游原材料景气度更高影响盈利[15] - **供需及利润持续性**：2025 年供给过剩，利润改善持续性可能更好，铁矿石和焦炭价格侵蚀利润概率小；钢铁企业分红率与市盈率相关，行业向上修复空间可观[16] - **需求风险**：过去几年钢铁需求下行非系统性风险，制造业需求稳定，建筑领域地产需求下降，今年直接出口预计 15%，外部关税政策可能使减量政策推进[17] 建材行业 - **整体情况**：2024 年第四季度以来地产销售景气度高；大部分建材品类价格自 2024 年第三季度企稳反弹；建材板块调整三年，旺季需求恢复，水泥和玻纤季节性提价[18][19] - **水泥行业走势**：2025 年水泥价格提价由需求推动，熟料库存新低，错峰生产力度大，价格上涨趋势明显，龙头公司盈利能力提升，房建项目水泥需求增长显著[20] - **建筑行业新开工情况**：2025 年 1 - 2 月建筑行业新开工面积同比增长 127%，水泥产量同比下降不到 6%，需求企稳恢复，预计四月水泥提价[21] - **水泥和玻纤市场表现**：水泥需求恢复，四月预计提价；玻纤四月可能提价至每吨 4000 元左右，龙头公司增幅 20% - 30%甚至更高[22] - **玻璃市场现状及预期**：近期玻璃市场涨价受期货端影响，行业高库存向下拐点但未达低位，深加工订单天数好转，今年有反弹机会，需关注冷修集中度和拐点[23] - **消费建材趋势**：装修类建材龙头公司 1 - 2 月卷材出货量两位数增长，三月后因高成本下降，处于震荡整理阶段；关注下半年或二手房景气带来的 C 端存量更新市场机会，部分公司减员降成本带来投资机会[24][25] 地产链周期细分板块 - **乐观预期**：以水泥和玻纤为代表的建材板块有弹性和稳健性，龙头公司股息率高；消费建材看好 C 端存量更新市场机会；对整体经济形势乐观，关注三月底至四月后需求变化[26] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 2025 年需进一步区分房建项目中水泥需求具体来源于住宅还是公建设施等项目[20] - 钢铁行业投资需关注上市公司 23 年及之前吨钢利润数据以评估弹性品种[9]