报告行业投资评级 - 增持（维持）[1] 报告核心观点 - 2025年证券行业业绩表现强劲，已披露业绩的上市券商归母净利润同比增长45%，主要受益于权益市场活跃、交投大幅回升及投行等业务回暖[1] - 目前券商股估值极低，考虑到行业发展政策积极，大型券商优势显著，行业集中度有望持续提升，大型券商应享有估值溢价[1][7] - 预计2026年在高基数下，行业净利润仍将同比增长15%[7] 根据相关目录分别总结 1. 2025年权益市场表现亮眼，交投活跃度大幅回升 - **日均交易额与开户数**：2025年市场日均股基交易额为2.05万亿元，同比增长70%[1]。沪市投资者平均每月账户新开户数250万户，较2024年的231万户增长8%[1][12] - **两融业务**：截至2025年末，融资余额为2.52万亿元，较2024年末增长36%[1][13]。2025年平均维持担保比为272%，较2024年提升17个百分点[1][13] - **股权融资**：2025年A股IPO共发行116家，募资规模1318亿元，同比增长96%，平均每家募资规模11.4亿元，较2024年的6.7亿元提升69%[1][18]。再融资募集资金9509亿元，同比增长326%，其中增发8877亿元，同比增长413%[1][23] - **债券发行**：2025年券商参与的债券发行规模为16.0万亿元，同比增长13%。其中公司债、金融债券和ABS分别同比增长13%、24%和19%[1][24] - **市场指数表现**：2025年，沪深300指数上涨17.66%，创业板指上涨49.57%，上证综指上涨18.41%，万得全A指数上涨27.65%，中债总全价指数下跌2.32%[1][28] - **公募基金发行**：2025年股票+混合类公募基金发行规模5905亿份，同比+84%，以指数型及指数增强型为主；债券型基金发行规模同比-42%至4829亿份[1][31] 2. 上市券商2025年年报：归母净利润同比+45%，平均ROE 7.5% - **整体业绩**：27家上市券商合计实现营业收入4564亿元，同比增长32%，合计实现归母净利润1856亿元，同比增长45%[1][37]。第四季度归母净利润392亿元，同比增长8%，环比下滑30%[1][37] - **盈利能力与杠杆**：27家上市券商2025年平均ROE为7.47%，同比增加1.88个百分点，10家券商ROE超过9%；平均杠杆率为3.58倍，较2024年末的3.57倍小幅提升[1][38] - **收入结构**：2025年经纪/投行/资管/利息/自营/其他业务收入占比为27%/7%/9%/9%/42%/6%，经纪和自营业务是主要驱动[40] 2.1 经纪业务 - 2025年25家上市券商经纪业务收入合计1168亿元，同比增长45%，增幅低于市场交易额增速，主要因低费率交易占比提升及基金费改后分仓佣金下滑[1][42] 2.2 投行业务 - 2025年25家上市券商实现投行收入324亿元，同比增长38%，主要受益于再融资回暖及港股IPO大增[1][44] - 行业集中度提升，2025年A股IPO承销CR5市场份额达73%，较2024年的55%大幅提升[46] - 2025年港股IPO募资2869亿港元，同比增长225%，头部中资券商占据主要份额[48] 2.3 资管业务 - 2025年25家上市券商合计实现资管收入407亿元，同比增长8%[1][50] - 18家上市券商2025年资管规模合计6.1万亿元，同比提升13%[1][51] - 44家公募基金公司2025年合计实现净利润338亿元，同比增长11%[1][52] 2.4 自营业务 - 2025年27家上市券商合计实现投资净收益（含公允价值）1862亿元，同比增长32%[1][55]。第四季度实现332亿元，同比增长4%，环比下滑46%[55] - 2025年末25家上市券商母公司口径自营持仓规模合计4.5万亿元，较年初增长13%，其中权益类规模4673亿元，较年初增长45%[56] - 券商普遍增配OCI权益，27家上市券商合计其他权益工具规模6195亿元，同比增长57%[58] 2.5 分红 - 2025年27家上市券商合计现金分红577亿元，同比增长33%，平均分红比例31%，同比增加2个百分点[1][61] - 截至2026年4月1日，A股上市券商平均股息率1.90%，H股上市券商平均股息率4.0%[1][62] 3. 投资建议：预计行业2026年净利润同比+15% - **2026年业绩展望**：行业活跃度仍处高位，2026年一季度日均股基交易额接近3.1万亿元，较2025年的2.05万亿元增长53%。预计2026年行业净利润将同比+15%，其中经纪业务收入同比增长23%，投行业务同比增长10%，资本中介业务收入增长14%，资管业务增长10%，自营同比持平[7] - **估值与集中度**：截至2026年3月31日，中信证券II指数静态估值为1.23x PB，处于历史低位。监管鼓励优质券商通过并购做优做强，行业集中度有望持续提升，大型券商优势显著[7][64][75] - **重点推荐公司**：报告重点推荐中信证券、华泰证券、国泰海通、广发证券、兴业证券、财通证券、东方财富、指南针、湘财股份等[7]

固定收益市场 - 2026年3月制造业PMI为50.4%，环比上升1.4个百分点，时隔两个月重返荣枯线上，超季节性回升[1][6] - 3月制造业产需同步改善，生产指数重返扩张区间，内外需双双改善，企业主动补库，价格指数大幅回升预示3月PPI同比增速有望转正[6][7][8] - 3月非制造业商务活动指数为50.1%，环比上升0.6个百分点；服务业PMI重返扩张，但建筑业商务活动指数仍处于收缩区间[6][9] - 3月债市受月末PMI改善影响有所调整，当前市场核心驱动因素为中东局势、通胀预期和债市配置力量增强，预计债市震荡偏强[1][9] - 展望4月，信用债市场预计呈现“需求回暖、供给温和放量”格局，二永债供给有望打破年初静默温和放量，4-5月是监管批文集中落地时段[59][60] 计算机行业与金山办公 - 金山办公2025年实现营收59.29亿元，同比增长15.78%；扣非后归母净利润18.03亿元，同比增长15.82%[11] - 公司海外业务高速增长，2025年海外WPS个人业务收入2.8亿元，同比增长53.67%，累计年度付费个人用户数达285万，同比增长63.39%[11] - WPS Office海外月度活跃设备数达2.45亿，其中PC版海外月活设备数达4247万，同比增长53.78%[11] - 公司持续加大AI投入，2025年研发投入20.95亿元，同比增长23.57%；WPS AI国内月活用户超8013万，同比增长307%[12] - 行业动态：Harness Engineering成为AI编程新风口，旨在通过外部框架优化多智能体协作；Claude Code逾51.2万行源码遭泄露，或降低AIAgent研发门槛[63][64][65] 食品饮料行业与贵州茅台 - 贵州茅台自2026年3月31日起，将飞天53%vol 500ml贵州茅台酒（2026）销售合同价由1169元/瓶上调至1269元/瓶，自营体系零售价由1499元/瓶调整为1539元/瓶[14] - 报告认为本次提价信号意义大于业绩实际拉动，主要基于节后飞天茅台供需偏紧及公司通过i茅台增强终端定价能力的背景[2][14][15] - 预计公司2025-2027年EPS分别为70.29元、73.39元、78.51元[2][15] - 行业动态：糖酒会反馈显示白酒行业延续分化，头部酒企率先企稳；茅台凭借强品牌力和i茅台等渠道变革走在行业C端时代前列[57] - 低度潮饮健康化、现制茶饮加速与咖啡融合成为行业新趋势[58] 家用电器行业与美的集团 - 美的集团2025年实现营业总收入4585.0亿元，同比增长12.1%；归母净利润439.5亿元，同比增长14.0%[17] - 2025年公司智能家居业务同比增长11.3%，整体外销收入同比增长15.9%，OBM业务占比达45%以上[17] - 商业及工业解决方案收入同比增长17.5%，其中楼宇科技业务同比增长25.7%[18] - 公司股东回报提升，2025年现金分红率73.6%，同比提升4.3个百分点；并计划2026年回购65-130亿元股份[18] - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为467.5亿元、512.8亿元、551.4亿元[3][18] 电力设备行业与相关公司 - **阳光电源**：2025年实现营收891.84亿元，同比增长14.55%；归母净利润134.61亿元，同比增长21.97%[20]；2025年光伏逆变器全球发货量143GW，储能系统全球发货43GWh[21]；预计2026-2028年归母净利润分别为162.96亿元、210.52亿元、248.26亿元[22] - **科达利**：2025年实现营收152.13亿元，同比增长26.46%；归母净利润17.64亿元，同比增长19.87%[23]；电池结构件业务营收147.05亿元，同比增长28.17%[24]；公司拓展人形机器人灵巧手等业务，打开第二增长曲线[24]；预计2026-2028年归母净利润分别为23.95亿元、31.89亿元、40.35亿元[24] 非银金融行业与相关公司 - **中国银河**：2025年实现营收283.02亿元，同比增长24.3%；归母净利润125.2亿元，同比增长24.8%[26]；财富管理优势稳固，2025年代销金融产品收入同比增长77%，金融产品保有规模2519.48亿元[27]；两融余额1362亿元，市占率由4.9%提升至5.4%[28]；预计2026年归母净利润141.11亿元，同比增长12.7%[28] - **广发证券**：2025年实现营收354.93亿元，同比增长34.3%；归母净利润137.02亿元，同比增长42.2%[30]；公募资管是核心优势，旗下广发基金、易方达基金2025年净利润合计贡献17.2%[31]；自营投资业务收入137.01亿元，同比增长59.1%[32]；预计2026-2028年归母净利润分别为151.18亿元、162.67亿元、172.61亿元[32] - **中信金融资产**：2025年实现归母净利润110.86亿元，同比增长15.3%[34]；股权投资构建利润护城河，确认联营企业收益283.53亿元[34]；不良资产主业稳健，收购处置业务减亏71%，纾困业务收入82.71亿元，同比增长54.7%[35]；预计2026-2028年归母净利润分别为116.38亿元、125.98亿元、131.39亿元[36] - **华泰证券**：2025年实现营收358.10亿元，同比增长6.8%；归母净利润163.83亿元，同比增长6.7%[53]；科技金融特色鲜明，发布“AI涨乐”APP，2025年金融产品销售规模6733亿元，同比增长33.6%[54]；国际业务快速发展，华泰国际金控净利润贡献达20%[55]；预计2026-2028年归母净利润分别为188.11亿元、209.09亿元、221.86亿元[55] 汽车行业与相关公司 - **赛力斯**：2025年实现营业总收入1650.54亿元，同比增长13.69%；归母净利润59.57亿元，同比增长0.18%[39]；研发投入125.1亿元，同比增长77.4%[40]；预计2026-2028年营收分别为1871亿元、2594亿元、3225亿元[40] - **伯特利**：2025年实现营业总收入120.14亿元，同比增长20.91%；归母净利润13.09亿元，同比增长8.32%[42]；客户结构持续优化，服务于全球前十大车企中的八名[42]；积极布局EMB、悬架系统及机器人核心零部件等新业务[43]；预计2026-2028年营收分别为152亿元、184亿元、221亿元[43] - **比亚迪**：2025年实现营业收入8040亿元，同比增长3.5%；归母净利润326.2亿元，同比减少19%[45]；出海成为重要增长引擎，新能源汽车运营足迹遍布全球119个国家和地区[45]；发布兆瓦闪充技术，实现常温下10%至70%电量充电仅需5分钟[46]；预计2026-2028年营收分别为9344亿元、10224亿元、11439亿元[46] 建筑材料行业与天山股份 - 天山股份2025年实现营业收入744.96亿元，同比减少14.40%；归母净利润-72.91亿元[48] - 业绩亏损主因水泥量价齐跌及计提大额资产减值损失63.67亿元（同比增加59.34亿元）[49][50] - 2025年水泥熟料销量1.97亿吨，同比减少12.28%；单吨价格同比减少12元至235元[49] - 海外业务表现亮眼，收入16.47亿元，同比增长95.93%，毛利率达40.30%[50] - 预计2026-2028年归母净利润分别为10.89亿元、17.33亿元、22.28亿元[51] 北交所市场 - 2026年3月31日，北证50指数收盘1248.29点，下跌0.99%，PE_TTM为51.78倍；当日成交金额134.7亿元[66] - 3月市场出现深度回调，主要受中东地缘冲突推升通胀担忧、美联储鹰派预期强化全球流动性收紧等因素影响[68] - 短期市场预计维持震荡磨底，后续需关注地缘冲突、货币政策、A股流动性及一季报业绩[68] - 中期看，随着估值回落至历史低位，聚焦半导体、军工、AI、卫星互联网等国产替代主线的优质专精特新企业长期配置价值显现[68] 主要市场指数（2026年4月2日） - 国内市场普涨：上证指数收盘3948.55点，上涨1.46%；深证成指收盘13706.52点，上涨1.70%；创业板指收盘3247.52点，上涨1.96%[5] - 海外市场上涨：道琼斯指数收盘46565.74点，上涨0.48%；标普500指数收盘6575.32点，上涨0.72%；纳斯达克指数收盘21840.95点，上涨1.16%[5]

投资评级与核心观点 - 报告对华泰证券给予“增持”评级 [6] - 目标价格为24.99元，对应2026年1.2倍市净率(PB) [6][13] - 核心观点：公司杠杆水平正逐步修复，同时通过深化国际化布局开拓新的利润增长点，看好其中长期成长空间 [2][13] 财务表现与预测 - **2025年业绩**：公司2025年实现营业收入3,581亿元，同比下降13.6%；实现归母净利润1,638.3亿元，同比增长6.7% [4][13] - **2025年第四季度**：单季利润为37亿元，同比增长29.0% [13] - **盈利预测上调**：将2026-2028年归母净利润预测上调至191.9亿元、208.1亿元、224.5亿元（原2026-2027年预测为176.2亿元、185.2亿元）[13] - **未来增长**：预计2026-2028年营业收入同比增速分别为14.8%、6.5%、6.9%，归母净利润同比增速分别为17.1%、8.5%、7.8% [4] - **盈利能力**：加权平均净资产收益率(ROE)在2025年为9.2%，同比微降0.04个百分点；预计2026-2028年ROE将稳定在10.6% [4][13] 业务亮点与战略进展 - **杠杆水平修复**：公司持续扩表，2025年末经营杠杆测算达4.04倍，同比提升0.76倍，环比提升0.18倍，已连续4个季度提升，但距离2023年末的4.25倍仍有提升空间 [13] - **投资资产扩张**：期末投资类资产达4,946亿元，较去年同期扩张1,248亿元，其中交易性股票增加498亿元至1,065亿元，其他权益工具增加145亿元，OCI债券增加347亿元 [13] - **两融业务增长**：融出资金达1,860亿元，同比增长40%，受益于两融需求增长 [13] - **国际化布局深化**：华泰证券金控总资产达2,054亿港元，较上年末扩张38%，占集团总资产17%；净利润为32.8亿港元，贡献集团利润比重达18% [13] - **金融科技优势**：公司推出的AI投顾应用“涨乐”凭借极致用户体验，有望提升线上获客与留客能力，从而提升经纪业务市场份额，其金融科技优势的定价逻辑有望逐步明晰 [13] 估值与市场数据 - **当前估值**：基于2026年预测每股净资产20.82元和1.2倍PB，得出目标价24.99元 [13] - **可比公司估值**：报告选取的可比公司（中国银河、中信证券、招商证券、广发证券）2026年预测PB平均值为1.09倍，华泰证券2026年预测PB为0.88倍，估值低于同业平均水平 [16] - **当前股价**：报告发布时股价为17.80元，总市值为1,606.78亿元 [7] - **历史股价表现**：过去12个月绝对升幅为10%，但相对指数表现落后6个百分点 [11]

於本公告，除文義另有所指外，下列詞彙具有以下涵義。 「本公司」 指 於中華人民共和國以華泰證券股份有限公司的公司名稱註冊成立 的股份有限公司，於2007年12月7日由前身華泰證券有限責任公 司改制而成，在香港以「HTSC」名義開展業務，根據公司條例第 16部以中文獲准名稱「華泰六八八六股份有限公司」及英文公司名 稱「Huatai Securities Co., Ltd.」註冊為註冊非香港公司，其H股於 2015年6月1日在香港聯合交易所有限公司主板上市（股票代碼： 6886），其A股於2010年2月26日在上海證券交易所上市（股票代 碼：601688），其全球存託憑證於2019年6月在倫敦證券交易所上 市（證券代碼：HTSC），除文義另有所指外，亦包括其前身 承本公司董事會命 聯席公司秘書 張輝 香港交易及結算所有限公司及香港聯合交易所有限公司對本公告的內容概不負責，對其 準確性或完整性亦不發表任何聲明，並明確表示概不對因本公告全部或任何部分內容而 產生或因倚賴該等內容而引致的任何損失承擔任何責任。 （ 於 中 華 人 民 共 和 國 註 冊 成 立 之 股 份 有 限 公 司 ， 中 文 公 司 名 稱 為 ...

投资评级 - 维持“买入”评级 [6] 核心观点 - 华泰证券科技金融特色鲜明，国际业务快速发展，财富与科技优势突出，看好数字化赋能下公司业绩的持续兑现 [1][3] 2025年财务业绩摘要 - 2025年实现营业收入358.10亿元，同比增长6.8% [1] - 2025年实现归母净利润163.83亿元，同比增长6.7% [1] - 2025年扣非归母净利润同比增长80% [1] - 2025年第四季度实现营收86.81亿元，环比下降20.4%，实现归母净利润36.51亿元，环比下降29.6% [1] - 截至2025年末，公司剔除客户资金后经营杠杆为4.04倍，较年初增长23.1% [1] - 2025年管理费用同比下降8%，管理费用率同比下降6.63个百分点至45.5% [1] 收费类业务表现 - 2025年经纪业务净收入91.22亿元，同比增长41.5% [2] - 2025年投行业务净收入30.99亿元，同比增长47.8% [2] - 2025年资管业务净收入17.98亿元，同比下降56.6% [2] - 2025年公司发布“AI涨乐”APP，是行业率先推出的AI原生金融交易终端 [2] - 2025年公司金融产品销售规模同比增长33.6%至6733亿元 [2] - 2025年公司基金投顾规模同比增长69.2%至306亿元 [2] - 2025年公司境内股权承销规模同比增长21.5%，债券承销规模同比增长8.9% [2] - 华泰金控（香港）完成22单港股IPO，保荐数量位列第三 [2] - 公司在并购重组方面优势突出，完成芯联集成、华电国际等多单重组项目 [2] - 截至2025年末，华泰资管AUM规模同比增长27.36%，推动其净利润同比增长30% [2] - 2025年南方基金净利润同比增长15%，华泰柏瑞基金净利润同比下降38% [2] 资金类业务表现 - 2025年实现利息净收入43.96亿元，同比增长62.5% [3] - 2025年实现投资收入161.34亿元，同比下降8.4% [3] - 2025年公司利息支出大幅下降，两融市占率由2024年的7%提升至7.2% [3] - 公司快速扩表，TPL（推测为交易性金融资产）规模较年初增长25.7%，其他债券投资规模较年初增长342% [3] - OCI（其他综合收益）股票规模加仓至146亿元 [3] - 华泰紫金与华泰创新投资净利润扭亏为盈，合计贡献净利润7.7% [3] - 华泰国际金控净利润实现32.8亿港币，对净利润贡献达到20% [3] 未来业绩与估值预测 - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为188.11亿元、209.09亿元、221.86亿元，同比分别增长14.8%、11.2%、6.1% [3] - 对应2026年3月31日收盘价的PB估值，2026-2028年分别为0.83倍、0.75倍、0.68倍 [3] - 预计公司2026-2028年营业收入分别为401.91亿元、436.47亿元、454.14亿元，同比分别增长12.2%、8.6%、4.0% [4] - 预计公司2026-2028年每股收益（EPS）分别为2.08元、2.32元、2.46元 [4] - 预计公司2026-2028年市盈率（P/E）分别为8.5倍、7.7倍、7.2倍 [4]

ABS市场整体发行概况 - 2026年一季度，ABS市场新增发行项目466只，总发行规模为4,152亿元，较2025年一季度的3,975亿元增长4% [1][2] - 截至2026年一季度，ABS市场累计存量规模约35,121亿元，其中企业ABS存量22,841亿元，ABN存量6,211亿元，信贷ABS存量3,917亿元，公募REITs存量2,151亿元 [1] 信贷ABS市场 - 2026年一季度信贷ABS新增发行29只项目，总发行额325亿元，同比增长42% [1][6] - 从基础资产看，个人汽车贷款发行量最大，发行6单，共计207亿元；不良贷款次之，发行22单，共计108亿元 [1][6] 企业ABS市场 - 2026年一季度企业ABS新增发行344只项目，总发行额2,960亿元，同比增长12% [1][7] - 从基础资产看，融资租赁债权发行规模最大，发行80单，共计765亿元；企业应收账款次之，发行45单，共计411亿元 [1][7] ABN市场 - 2026年一季度ABN新增发行93只项目，总发行额867亿元，同比下降14% [1][11] - 从基础资产看，银行/互联网消费贷款发行规模最大，发行30单，共计261亿元；一般小额贷款债权次之，发行24单，共计193亿元 [1][11] 总承销排行榜（不含REITs） - 2026年一季度，中信证券以总承销金额582.6亿元（102只项目）位居榜首 [13][15] - 国泰海通以总承销金额418.6亿元（85只项目）位居第二 [13][15] - 平安证券以总承销金额370.8亿元（64只项目）位居第三 [13][15] 信贷ABS承销排行榜 - 招商证券蝉联信贷ABS承销规模总榜首，2026年一季度共承销16只项目，总承销金额58.1亿元 [19][20] - 中信证券以总承销金额54.5亿元（13只项目）位居第二 [19][20] 企业ABS承销排行榜 - 中信证券跃居企业ABS承销规模总榜首，2026年一季度共承销71只项目，总承销金额446.4亿元 [22][23] - 国泰海通以总承销金额368.6亿元（69只项目）位居第二 [22][23] 分基础资产承销排行榜（融资租赁债权） - 融资租赁债权是发行规模最大的基础资产类别 [25] - 平安证券在该类别承销191.2亿元，位居榜首 [25][26] - 中信证券以138.4亿元承销额位列第二，国泰海通以131.1亿元位列第三 [25][26] 分基础资产承销排行榜（银行/互联网消费贷款） - 银行/互联网消费贷款是发行规模第二大的基础资产类别 [25] - 华泰证券在该类别承销94.0亿元，领跑排行榜 [28][29] - 中信证券以72.0亿元承销额跃居第二，招商证券以66.2亿元位列第三 [28][29][30] 分基础资产承销排行榜（企业应收账款） - 企业应收账款是发行规模第三大的基础资产类别 [25] - 平安证券在该类别承销51.2亿元位列榜首 [32][33] - 国泰海通以43.7亿元位列第二，中信证券以41.2亿元位列第三 [32][33] 信贷ABS市场发起机构排行榜 - 吉致汽车金融以55.0亿元承销规模位居信贷ABS市场发起机构榜首 [35][36] - 东风汽车金融以45.0亿元位居第二，大众汽车金融以37.9亿元位居第三 [35][37] 信贷ABS市场发行机构排行榜 - 上海国际信托发行6只项目，发行额98.6亿元位列信贷ABS市场发行机构榜首 [39][40] - 交银国际信托以63.6亿元位列第二，对外经贸信托以60.4亿元位列第三 [39][40] 企业ABS市场原始权益人排行榜 - 中信金融资管发行150.0亿元升至企业ABS市场原始权益人榜首 [41][42] - 华能贵诚信托以132.0亿元居次席 [41][42] 企业ABS市场计划管理人排行榜 - 上海国泰海通资管以发行33只项目、424.5亿元规模排名企业ABS市场计划管理人第一 [44][45] - 中信证券以363.5亿元规模排名第二，华泰上海资管以349.5亿元规模排名第三 [44][45]

2026年一季度A股股权融资市场概览 - 2026年一季度A股市场股权融资活跃，共完成全口径募资事件96起，较去年同期增加26起，合计募集资金2302.23亿元，同比增长106.88% [2][4] - 其中，IPO发行35起，同比增加8起，融资297.77亿元，同比增长79.58% [2][4] - 定增发行49起，同比增加14起，融资规模达1912.31亿元，同比增长136.02%，是本季度股权融资增量的主要来源 [2][4] - 从融资方式分布看，增发募资1912.31亿元，占比高达83.06%，是绝对主导；IPO募资297.77亿元，占比12.93%；可转债募资92.16亿元，占比4.00% [7][10] - 从行业分布看，有色金属行业以711.26亿元的募资金额位列第一，煤炭和化工行业分别以600.8亿元和197.15亿元排在第二和第三 [11] - 从地域分布看，北京以795.64亿元的募资规模排名第一，主要得益于中国神华增发项目；山东以652.77亿元排名第二，关键在于宏桥控股增发项目；广东以168.88亿元排名第三 [14][17] 首发(IPO)市场分析 - 2026年一季度IPO发行35起，募资规模为297.77亿元，同比增长79.58% [20] - 从上市板块分布看，双创板块（科创板+创业板）募资占比为51.38%，占据主导地位 [22] - 具体板块募资占比：科创板发行7起，募资97.58亿元，占比32.77%；创业板发行4起，募资55.42亿元，占比18.61%；上证主板募资66.43亿元，占比22.31%；深证主板募资23.27亿元，占比7.82%；北交所发行18起，募资55.07亿元，占比18.49% [22][26] - 从行业分布看，硬件设备行业以75.54亿元的募资额排名第一，汽车与零配件行业以38.7亿元排名第二，有色金属行业以37.63亿元排名第三 [27] - 从地域分布看，浙江以63.18亿元的IPO募资额位列第一，首发数量为9起；广东和安徽分别以37.96亿元和29.82亿元位居第二和第三 [30][33] - 本季度IPO融资规模最高的公司为振石股份，募资29.19亿元；视涯科技与宏明电子分列第二和第三，募资额分别为22.68亿元和21.17亿元 [34] 增发市场分析 - 2026年一季度增发项目49起，募集金额1912.31亿元，同比增长136.02% [36] - 从企业性质分布看，民营企业募资807.57亿元，位列第一；中央国有企业和地方国有企业合计募资1032.61亿元，是增发募资的绝对主力 [39][42] - 从行业分布看，有色金属行业增发募资673.64亿元，处于领先地位；煤炭和化工行业分别募资600.8亿元和151.02亿元，分列第二和第三名 [43] - 从地域分布看，北京以9起项目募资780.82亿元，排名第一；山东以643.68亿元募资额位居第二；广东以121.41亿元位列第三 [46][49] - 增发募资规模最大的项目为宏桥控股，募资额高达635.18亿元；中国神华两个增发项目总计募资600.8亿元 [50][52] - 前十名募资项目中，增发目的主要是项目融资 [51] 机构承销排名总览 - 从券商总承销金额看，中信证券以619.49亿元位居榜首，中信建投以513.91亿元排名第二，华泰证券以450.09亿元升至第三 [54][55] - 从券商总承销数量看，中信证券以15起居首，华泰证券以13起位列第二，中金公司以11起升至第三 [56][57] 机构IPO承销排名 - 从IPO承销金额看，中金公司以46.18亿元位列第一，国泰海通和中信证券分别以45.29亿元和37.76亿元排名第二和第三 [59][60] - 从IPO承销数量看，中金公司、国泰海通、中信证券、东吴证券和国金证券均以4起承销数量并列第一 [61][62] - 科创板IPO承销金额最高的是国泰海通，为28.71亿元；中信证券和中信建投分别以23.97亿元和20.38亿元位列第二和第三 [63] - 创业板IPO承销金额位居榜首的是申万宏源，为21.17亿元；中信证券和东吴证券分别以12.37亿元和12.01亿元位居第二和第三 [64][65] - 北交所IPO承销金额最高的是国金证券，为13.35亿元；东吴证券和国泰海通分别以8.77亿元和6.70亿元位列第二和第三 [66][67] 机构增发与可转债承销排名 - 从增发承销金额看，中信证券以575.95亿元位居第一，中信建投和华泰证券分别以466.50亿元和442.51亿元位居第二和第三 [69][70] - 从增发承销数量看，华泰证券以12起居首，中信证券以10起居次，中信建投和中金公司均以6起并列第三 [71][72] - 从可转债承销金额看，中信建投以27.02亿元位居第一，国金证券和中银证券分别以10.26亿元和9.00亿元排名第二和第三 [74][75] 发行中介机构业务排名 - 会计师事务所IPO审计数最多的是立信会计师事务所，审计家数为12家；天健和容诚会计师事务所分别以6家和5家位列第二和第三 [77][78] - 律师事务所IPO业务家数最多的是中伦律师事务所，为6家；锦天城和德恒律师事务所均以4家并列第二 [79][80] - 资产评估机构IPO业务家数最多的是坤元资产评估有限责任公司，评估家数为3家 [81][82]

投资评级与核心观点 - 报告给予华泰证券“买入”评级，目标价为18.57港元，较当前股价15.36港元有20.9%的上涨空间 [5] - 报告核心观点认为，华泰证券正受益于“扩表与AI双轮驱动”，公司价值重估正在进行 [2] - 在扩表驱动和AI赋能下，公司盈利能力预计将持续增强，预计2026-2028年公司归母净利润分别为207.80亿元、233.02亿元和258.16亿元，对应2026-2028年预测每股收益分别为2.2元、2.5元和2.7元 [4][6] 2025年业绩回顾与财务状况 - 2025年全年实现营业收入358.10亿元，同比增长6.8%；归母净利润163.83亿元，同比增长6.7% [4][6] - 扣非归母净利润同比增长超过80%，反映出公司核心业务盈利能力显著提升 [6] - 截至2025年末，公司总资产突破万亿大关，达到1.08万亿元，较年初大幅增长32.31%，主动扩表为业务发展和ROE回升奠定基础 [6] - 2025年度合计现金分红49.65亿元，分红率高达30.3%，持续保持行业领先水平 [6] - 公司2025年经营杠杆提升至约4.0倍，为ROE进一步回升打开空间 [6] 核心业务分析 - **财富管理业务**：2025年实现收入158.64亿元，同比增长29.9%，主要得益于A股市场交投活跃以及“AI涨乐”原生应用的成功推出 [6] - 公司权益类、非货币类公募基金保有规模均稳居行业头部，基金投顾业务规模超300亿元，服务客户超百万 [6] - **机构服务业务**：2025年实现收入69.33亿元，同比大增42.4% [6] - 投行业务表现亮眼，审核类重组项目过会及注册数量均排名行业第一，成功保荐10家科技企业A股上市，全品种债券主承销规模达1.41万亿元 [6] - **投资与资管业务**：投资管理业务收入同比激增176%至39.59亿元，主要因私募股权及另类投资项目估值提升所致 [6] 未来增长战略 - **国际化布局**：若剔除2024年处置子公司的一次性损益影响，2025年国际业务可比口径收入同比增长23.8% [6] - 华泰国际在港股IPO保荐中排名市场第三，公司已在新加坡、日本等地设立子公司，并计划向香港子公司增资90亿元，用于扩展FICC做市品类和境外布局 [6] - **“All in AI”战略**：公司明确“All in AI”战略，将其定位为“必答题”，通过推出“AI涨乐”App、构建AI驱动的智慧投研体系，将AI能力深度嵌入到投研、交易、风控等全业务链条 [6] - 组织架构上，数字化运营部已更名为“AI创新发展部”，体现推动自上而下技术变革的决心，AI战略有望突破传统券商的运营天花板，驱动估值逻辑从金融向科技切换 [6] 财务预测与估值 - 报告预测公司2026-2028年营业收入分别为417.84亿元、457.35亿元和496.22亿元，同比增速分别为16.7%、9.5%和8.5% [4] - 预测2026-2028年归母净利润分别为207.80亿元、233.02亿元和258.16亿元，同比增速分别为26.8%、12.1%和10.8% [4] - 基于2026年预测，给予目标价18.57港元，对应2026年市净率（PB）约0.9倍 [6] - 报告预测2026-2028年每股净资产（BPS）分别为22.8元、25.5元和27.7元 [7]

投资评级与核心目标 - 报告给予华泰证券“买入”评级，目标价为18.57港元，较当前股价15.36港元有20.9%的上涨空间 [5] - 核心观点认为，公司在“扩表”与“AI”双轮驱动下，正经历价值重估，预计2026-2028年净利润将持续增长，分别为352亿元、388亿元、418亿元（注：此处单位与原文“百万元”换算一致，即207.8亿、233.0亿、258.2亿元）[6] - 目标价对应2026年预测市净率（PB）约为0.9倍 [6] 财务业绩与预测 - **历史业绩**：2025年公司实现营业收入358.10亿元，同比增长6.8%；归母净利润163.83亿元，同比增长6.7% [4][6] - **盈利质量**：2025年扣非归母净利润同比增长超过80%，反映核心业务盈利能力显著提升 [6] - **未来预测**：预测2026-2028年营业收入将分别达到417.84亿元、457.35亿元、496.22亿元，同比增长16.7%、9.5%、8.5% [4] - **利润预测**：预测2026-2028年归母净利润将分别达到207.80亿元、233.02亿元、258.16亿元，同比增长率分别为26.8%、12.1%、10.8% [4] - **盈利能力指标**：预测营业利润率将从2025年的51.3%持续提升至2028年的56.6%；归母净利润率从2025年的45.8%提升至2028年的52.0% [7] - **股东回报**：2025年现金分红49.65亿元，分红率达30.3%；预测每股股息将从2025年的0.4元增长至2028年的0.6元，股息现价比相应从3.0%升至4.7% [4][6] 业务分项表现 - **财富管理业务**：2025年实现收入158.64亿元，同比增长29.9%，得益于A股市场活跃及“AI涨乐”应用提升客户效率；权益类及非货币类公募基金保有规模行业领先，基金投顾业务规模超300亿元，服务客户超百万 [6] - **机构服务业务**：2025年实现收入69.33亿元，同比大增42.4%；投行业务表现亮眼，审核类重组项目过会及注册数量行业第一；成功保荐10家科技企业A股上市；全品种债券主承销规模达1.41万亿元 [6] - **投资与资管业务**：2025年投资管理业务收入激增176%至39.59亿元，主要因私募股权及另类投资项目估值提升 [6] 扩表战略与财务状况 - **资产规模扩张**：截至2025年末，公司总资产突破万亿大关，达1.08万亿元，较年初大幅增长32.31% [6] - **杠杆水平**：经营杠杆（权益乘数）从2024年的4.2倍提升至2025年的5.2倍，为净资产收益率（ROE）回升打开空间 [6][7] - **关键资产增长**：交易性金融资产规模显著增长，融出资金从2024年的1325.46亿元增长至2025年的1860.15亿元 [7] - **ROE趋势**：预测净资产收益率（ROE）将从2025年的8%逐步提升至2028年的9% [7] AI与国际化战略 - **AI战略定位**：公司明确“All in AI”战略，视其为“必答题”而非“选择题”，旨在将AI能力深度嵌入投研、交易、风控等全业务链条 [6] - **AI产品落地**：推出“AI涨乐”原生应用，并已将数字化运营部更名为“AI创新发展部”，推动自上而下的技术变革 [6] - **国际业务增长**：剔除2024年处置子公司的一次性损益影响，2025年国际业务可比口径收入同比增长23.8% [6] - **国际业务布局**：华泰国际在港股IPO保荐中排名市场第三；公司已在新加坡、日本设立子公司，并计划向香港子公司增资90亿元以扩展FICC做市品类和境外布局 [6]

报告投资评级 - 维持“强烈推荐”评级 [11] 报告核心观点 - 华泰证券2025年业绩总体符合预期，衍生品业务扩张带动资产负债表显著增长是最大亮点 [1] - 公司具备前瞻战略布局，依托长期科技投入、高净值客群和指数产品优势，看好其数字化财富管理与客需驱动投资能力提升 [11] - 作为头部券商，在市场风偏好转背景下，公司多数业务板块有望受益，业绩持续向好 [11] 总体概览与财务表现 - 2025年实现营业收入358亿元，同比增长7%；剔除Assetmark基数影响后，全年营收同比增长28% [1] - 2025年扣非净利润为163亿元，同比增长80% [1] - 2025年末总资产达1.1万亿元，较年初增长32%；归母净资产为2069亿元，较年初增长8% [1] - 2025年ROE为9.2%，同比小幅下滑；经营杠杆为4.13倍，同比显著增长 [1] - 预计2026/2027/2028年归母净利润分别为183亿元/204亿元/223亿元，同比增长12%/12%/9% [11] - 自营/经纪/信用/其他/投行/资管占主营收入比重分别为38%/25%/12%/10%/9%/5% [1] 收费类业务 - **经纪业务**：2025年经纪收入91亿元，同比增长42%；代销金融产品同比增长54%，非货保有规模和股票型指数类保有规模均排名行业第二 [2] - **投行业务**：2025年投行收入31亿元，同比增长48%；股权主承销金额667亿元，同比增长22%；债券主承销1.41万亿元，同比增长9%；审核类重组项目过会及注册数量均为8单，位列行业第一 [2] - **资管业务**：2025年资管收入18亿元，同比下降57%，主要因2024年第三季度出售Assetmark导致收入减少；年末华泰资管AUM为7085亿元，同比增长27% [3] 资金类业务 - **自营投资**：2025年自营收入138亿元，同比下降4.1%；但剔除出售Assetmark影响后，同比上升56% [4] - **衍生品业务**：2025年末自营权益类/净资本为56.81%，为头部同业中最高值，对应股票TPL同比增长88%、应付交易款项增长37% [4][8] - **信用业务**：2025年利息净收入44亿元，同比增长63%；年末融出资金1860亿元，同比增长40%，市占率7.32%，同比提升0.21个百分点 [8] - **汇兑影响**：2025年公司汇兑净亏损11亿元，主要因人民币升值所致 [8] 海外业务 - 2025年华泰国际总资产2054亿港元，同比增长38%；净利润33亿港元，占总体净利润18% [11] - 2026年2月完成100亿港元H股可转债发行，有望增强资本实力并加强母子公司资产负债联动 [11] 其他亮点 - 公司推出AI原生应用“AI涨乐”，推进数智化转型 [2] - 完成沐曦股份、华电新能等明星项目保荐上市 [2]