iRhythm (NasdaqGS:IRTC) FY Conference September 09, 2025 02:35 PM ET Company ParticipantsPatrick Wood - Managing DirectorQuentin Blackford - President, CEO & DirectorPatrick WoodThanks for everyone joining day two of the MS Global Healthcare Conference. I'm Patrick. I run the US MedTech team. For those of you who don't know, disclosures, very exciting. MorganStanley.com/research disclosures. Not the most thrilling thing, but what is thrilling is that I'm here, thanks to Quentin, who's CEO, and decided to jo ...

好的，这是对提供的电话会议记录的分析和总结。 纪要涉及的行业或公司 * **行业**：数字资产基础设施，重点包括比特币挖矿、高性能计算和人工智能数据中心 [1][2][5] * **公司**：会议为小组讨论，涉及多家上市公司 * CleanSpark (发言人 Matt Schulz) [6] * Mara Holdings (发言人 Salman Khan) [9] * Cypher Mining (发言人 Tyler Page) [14] * Galaxy Digital (发言人 Brian) [16] * Hut Eight 和 American Bitcoin (发言人 Asher) [19] * Bit Digital 和 White Fiber (发言人 Sam Tabar) [27] 纪要提到的核心观点和论据 业务模式演变：从比特币挖矿到多元化计算 * **核心驱动力**：人工智能和高性能计算对大规模电力的需求激增，促使许多公司转型或拓展业务 [15][18][20][28] * **具体案例**： * Galaxy Digital 将其在德克萨斯州的 Helios 园区从比特币挖矿转为传统数据中心，并与 CoreWeave 签署了总计 800 兆瓦的租约 [18] * Cypher Mining 利用其早期获取的大型电力互联优势，积极向高性能计算数据中心业务拓展 [15] * Bit Digital 完全放弃了比特币挖矿业务，分拆其高性能计算业务 White Fiber 独立上市，并将 Bit Digital 转变为纯粹的以太坊投资公司 [27][28][29][30] * Hut Eight 将业务分拆为 Hut Eight（长期能源基础设施平台）和 American Bitcoin（比特币 accumulator），以匹配不同的资本成本和投资主题 [20][21][22][23][24] 公司的核心资产与竞争优势 * **关键资产**： * **电力与土地**：控制吉瓦级别的电力和土地资源被视为最关键的资产 [41][52][57][60][61] * **团队与人才**：多家公司强调其拥有在能源、科技和数据中心开发方面经验丰富的团队是核心优势 [33][41][42][48][49][50][54] * **基础设施**：已建成或正在开发的大规模数据中心园区是 Galaxy 等公司的核心资产 [52][53] * **比特币储备**：CleanSpark 和 Mara Holdings 均强调其持有大量通过挖矿获得的比特币国库，Mara 自称是公司中第二大比特币持有者 [34][35][45] * **竞争优势**： * **速度与灵活性**：CleanSpark 强调其能快速部署比特币挖矿来货币化闲置电力，为公用事业公司提供可中断负载，并可作为向传统数据中心过渡的桥梁 [37][38][39][40] * **创新模式**：White Fiber 专注于数据中心改造，声称比新建快两倍且成本低 40%，以此吸引客户 [65][66][67] * **飞轮效应**：Hut Eight 强调其从获取场地、开发到商业化的完整能力是长期护城河 [58][59][60] * **地理位置与电力成本**：Cypher Mining 和 Mara Holdings 强调其拥有行业最低的电力成本或通过收购风电场获得近乎零边际成本的电力 [14][44] 对未来五年的行业展望 * **市场规模**：预计数据中心市场将显著扩大，需要数百兆瓦至吉瓦级规模的园区 [83] * **比特币挖矿的角色**： * 其可削减的负载特性对于平衡电网、吸收数据中心非峰值功率以及为其他计算需求提供“减震器”作用将被视为极具价值 [40][76][81] * 在美国，为持有大量比特币的美国公司和投资者提供区块空间可能被视为国家安全问题 [77][78] * **专业化与细分市场**： * 公司需要找到自己的利基市场，例如 Mara 看好边缘推理 [71][72]，而非依赖单一大型客户的传统超大规模模型 [70] * 竞争优势将从单纯拥有电力，转向能否在基础设施堆栈上提供差异化，如更快的交付速度或更低的成本 [80][82] * **挑战**：自我建设数据中心的趋势可能会增加对第三方供应商的要求，门槛（如最低电力规模）将不断提高 [80] 其他重要但是可能被忽略的内容 * **资本分配策略**：CleanSpark 强调其资本纪律，通过 0% 利率的 6.5 亿美元可转换债券融资，并从未借钱或卖股购买比特币 [35] Hut Eight 指出其目前无需筹集新资本，可以更专注于长期价值而非短期股价 [57] * **地缘政治风险**：CleanSpark 提及有中国公司因可能构成 CFIUS 风险而被调查，并将美国本土的比特币算力安全与国家安全联系起来 [77][78] * **具体数据点**： * Galaxy Digital 的资管规模约 60 亿美元，质押业务规模约 30 亿美元，平台总资产超 90 亿美元 [17] * Hut Eight 拥有约 1 吉瓦已签约容量，并拥有 1.5 吉瓦的新开发土地和电力协议 [23][57] * White Fiber 年收入约 1 亿美元，拥有 23 个客户 [28]

公司概况 * Avalo Therapeutics 是一家小型生物技术公司 员工约30人 在纳斯达克上市 股票代码为 AVTX [2] * 公司核心产品为 AVTX-009 一种用于治疗免疫性疾病的高亲和力、特异性抗 IL-1β 单克隆抗体 [1][2] 核心产品与科学依据 * AVTX-009 靶向的疾病为化脓性汗腺炎 该疾病存在显著未满足的医疗需求 目前可用的生物疗法渗透率极低 医生对现有治疗方案高度不满 [3] * IL-1β 是 HS 病理生理学中的主导免疫调节因子 在病变组织中的基因和蛋白表达比健康组织高出至少两个数量级 并且是 IL-17 和 TNF-α 的上游调节剂 [8][9] * 临床前证据表明 IL-1β 是驱动 HS 慢性炎症的关键 而 IL-1α 在病变中水平无变化 针对 IL-1α 的疗法在临床试验中未显示任何药物效应 证明了纯抗 IL-1β 策略的优势 [14][15][16] * 产品的核心竞争优势在于其极高的亲和力 对 IL-1β 的亲和力小于 3 皮摩尔 比竞争对手 luticizumab 高15倍 并具有更长的半衰期和更高的生物利用度 [5][13][14] * 高亲和力对于抗体克服病变内部高达 80 毫米汞柱的压力梯度、有效渗透并中和 IL-1β 至关重要 [16] 临床试验进展 * 针对 HS 的二期B阶段 LOTUS 试验正在进行中 该试验设计为三臂研究 包含两个 AVTX-009 剂量组和安慰剂组 计划入组 222 名患者 [17] * 主要终点为 16 周时的 HiSCR75 次要终点包括 IHS-4、皮肤疼痛和生活质量评分 [17] * 试验采用大负荷剂量方案 旨在使患者快速达到治疗水平 [18] * 截至2025年9月 试验入组进度良好 8月初已完成75%入组 8月和9月持续有良好入组 预计将在2025年秋季完成全部入组 [5][18][22] * 顶线数据预计在2026年中期公布 随后将与美国 FDA 进行二期结束会议 并启动三期试验 [5][20][22] 市场竞争与机会 * HS 市场保守预计到2035年将超过100亿美元 公司认为其增长潜力可与炎症性肠病类比 [5] * 美国约有350万 HS 患者 但目前接受规范治疗的患者不足10万 随着治疗方法和公众教育的改善 患者从初诊到转诊至皮肤科的时间在缩短 有助于市场大幅增长 [19] * 现有疗法和后期在研药物 包括 JAK 抑制剂、Bimzelx 和 sonelokimab 等在临床试验中显示仍有大部分患者无法从中显著获益 证明了市场存在巨大机会 [10][11] * 参考 AbbVie 的 luticizumab 在更难治的患者群体中显示出高疗效 增强了公司对 AVTX-009 潜力的信心 [3][4][12] 未来发展策略 * IL-1β 广泛参与多种免疫疾病 AVTX-009 有潜力拓展至其他适应症 如溃疡性结肠炎、克罗恩病、银屑病关节炎、类风湿关节炎、晶体性关节病等 [6][20][21] * 公司正在进行大量生物标志物工作 为拓展新适应症提供科学依据 预计明年将有更多信息 [22] 财务状况 * 公司资本使用效率高 现有现金可支撑运营至2028年 足以覆盖二期B阶段数据读出 目前无融资计划 但将为三期试验进行融资 [6][22] 管理团队 * 公司拥有经验丰富的管理团队 团队成员曾将多种药物推向市场 具备执行二期和三期临床试验的能力 [6]

公司概况 * Medicenna Therapeutics 是一家公开上市的临床阶段免疫治疗公司 专注于开发名为"进化超级因子"的创新药物 主要针对肿瘤领域未满足的医疗需求[2] * 公司在多伦多证券交易所和OTCQX上市 拥有约8300万股流通股 内部人士持股约22% 现金为2100万美元 预计资金可支撑至明年第三季度[24] 核心产品管线与关键数据 主导候选药物 MDNA11 (IL-2超级激动剂) * MDNA11是一种"同类最佳"的IL-2超级因子 是唯一非α-β增强的长效IL-2超级激动剂 在单药治疗和联合用药中 对检查点抑制剂治疗失败的患者显示出30%至50%的应答率[2][16][17] * 在3至120微克/千克的剂量范围内未观察到任何剂量限制性毒性 超过90%的不良事件为1级或2级 仅少数为3级实验室指标异常且无需干预 安全性优异[12][13] * 该药物通过融合白蛋白延长半衰期 并优先激活CD8 T细胞和NK细胞 同时刺激干细胞样记忆T细胞 与应答患者的持久性相关 一例胰腺癌患者在单药治疗后保持无瘤状态至2023年12月以后[10][13][14][15][16] 双特异性超级因子 MDNA113 * MDNA113是一种首创的、肿瘤激活的抗PD-1/IL-2双特异性分子 靶向肿瘤相关抗原IL-13受体α-2 目前处于临床前概念验证阶段[3][19] * 该分子采用掩蔽设计 在肿瘤微环境被激活 旨在提高疗效并减少系统性毒性 预计在年底前获得非人灵长类动物数据 目标明年进入临床[20][21][25] 后期阶段资产 Bizaxofusp (前称MDNA55) * Bizaxofusp是一种首创的IL-4赋能超级因子 用于治疗晚期复发性胶质母细胞瘤 公司正为该资产寻求合作伙伴[3][23] * 在2b期临床试验中 与接受标准护理的匹配患者群体相比 使用Bizaxofusp的患者生存期翻倍 从约7个月延长至近14个月[23] 技术平台与知识产权 * 公司的Superkine™平台源自斯坦福大学Dr Chris Garcia实验室的授权 能够生成超级激动剂、超级拮抗剂及双功能、长效等下一代分子[5] * 公司已提交超过100项专利申请 其中至少70项在全球主要市场获得授权[5] 近期催化剂与市场机遇 * 关键催化剂：预计在今年年底前完成MDNA11的1/2期试验入组 披露超过250名患者的单药和联合Keytruda®的顶线数据 并公布MDNA113的非人灵长类动物数据[4][24][25] * 市场机遇：瞄准黑色素瘤、MSI-High和TMB-High肿瘤患者 这些患者在接受检查点抑制剂治疗后复发或无效 存在巨大未满足需求 联合IL-2有望将一线治疗应答率从30-40%提升至60-70%[17][18] * 双特异性领域交易活跃 关键检查点抑制剂Keytruda®和Opdivo将于2028年专利到期 目前合并销售额超过400亿美元 为下一代疗法提供了巨大机会[18][19]

涉及的行业与公司 * 行业：比特币挖矿、高性能计算、人工智能数据中心、能源基础设施 [1][2][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23][24][25][26][27][28][29][30][31][32][33][34][35][36][37][38][39][40][41][42][43][44][45][46][47][48][49][50][51][52][53][54][55][56][57][58][59][60][61][62][63][64][65][66][67][68][69][70][71][72][73][74][75][76][77][78][79][80][81][82][83][84][85] * 公司：Cipher Mining (CIFR) [1][14] CleanSpark [6][7][33][34][35][36][37][38][39][40] Marathon Digital Holdings (Mara) [9][10][11][12][13][41][42][43][44][45][46][69][70][71][72][73] Galaxy Digital [16][17][18][52][53][54][55] Hut 8 [19][20][21][22][23][24][25][56][57][58][59][60][61][62][63][79][80][81][82] Bit Digital / White Fiber [27][28][29][30][64][65][66][67] 提及的其他实体：Core Scientific [2][3] CoreWeave [18][52][53] Xion (EDF子公司) [11][12][73] Microsoft [37] Cerebras [65][67] 核心观点与论据 业务模式演变与核心战略 * **从比特币挖矿向多元化计算演进**：多家公司最初专注于比特币挖矿，现已将业务拓展至人工智能和高性能计算的数据中心托管服务 [15][18][20][27][28][69] * **能源专业知识是关键优势**：公司普遍强调其在获取和管理低成本能源方面的核心能力，这是比特币挖矿和AI数据中心的主要成本输入 [7][14][15][33][41][44][49][50][61][80] * **资产模式转变**：部分公司从轻资产模式转变为拥有和运营大量基础设施，以降低运营成本并创造长期价值，例如Marathon从轻资产转为70%自有运营 [10] * **业务分拆以优化资本结构**：Hut 8将比特币业务分拆为American Bitcoin Corp，旨在降低波动性、降低资本成本，并分别为能源基础设施和比特币积累业务优化资本策略 [21][22][24][25] * **独特的市场进入策略**： * **CleanSpark**：通过“土地和扩张”策略，在乡村社区建立关系，快速部署比特币挖矿作为电力货币化手段，为未来向传统数据中心转型奠定基础 [7][33][37][38][39][40] * **Cipher Mining**：利用早期获得的大型电力互联资源，定位自己以满足AI/HPC对数百兆瓦级数据中心的需求，其450兆瓦变电站已通电待租 [15] * **Bit Digital/White Fiber**：完全放弃比特币挖矿，专注于HPC，采用改造模式，声称建设速度比绿地开发快两倍，成本低40% [27][28][65][66][67] * **Galaxy Digital**：将其德克萨斯州800兆瓦的Helios比特币挖矿设施转型为AI数据中心，并与CoreWeave签订了总计600兆瓦的租约，另有2.7吉瓦已申请 [18][52][53][54] 关键资产与竞争优势 * **团队与人才**：多家公司强调其拥有经验丰富的团队是最大资产，特别是在能源合同获取、数据中心建设和运营方面 [33][41][47][48][49][50][53] * **电力资源与基础设施**：拥有和控制大量电力容量被视为核心资产，Marathon控制约1.7吉瓦 [9][41]，CleanSpark管理略高于1吉瓦 [33]，Hut 8管理约1吉瓦并有1.5吉瓦新开发项目 [23][57][60]，Galaxy的Helios园区现有800兆瓦并申请额外2.7吉瓦 [52][54] * **比特币储备**：Marathon声称其是公司中第二大比特币持有者 [45]，CleanSpark强调其庞大的、全部通过挖矿获得的比特币库存 [34] * **地理位置与灵活性**：在多个州和国家运营数据中心提供了地理多样性，比特币挖矿的负荷可调节性（每年可中断多达200小时）被视为为电网提供“减震器”的独特优势，能吸引传统计算客户 [10][33][39][40][74][76] 财务与资本管理 * **资本策略**：公司强调资本效率和纪律，CleanSpark发行了6.5亿美元0%可转换债券并实施股票回购 [35]，Hut 8旨在通过业务分拆降低波动性和资本成本 [21][57] * **资产负债表实力**：Hut 8资产负债表上持有约10亿美元比特币，其对American Bitcoin Corp的股权价值超过公司总市值 [56] 其他重要内容 行业未来展望与风险 * **五年展望**：预计数据中心市场将显著增长，园区规模将达到数百兆瓦至吉瓦级 [83]，AI推理和边缘计算被视为巨大市场机会（TAM达1700亿美元） [71][72]，比特币挖矿与HPC数据中心的配对因负荷可调节性被视为必然趋势 [74][76] * **竞争格局演变**：未来竞争将不仅限于获取电力，还包括在基础设施堆栈上提供创新、速度或成本优势 [61][62][63][79][80]，对供应商的要求（如最低300兆瓦至吉瓦级容量）预计将提高 [80] * **地缘政治与国家安全**：将比特币挖矿和区块链安全视为美国国家安全问题，特别提到对中国公司（如迦南、比特大陆）拥有美国数据中心和能源资产的担忧 [77][78] * **比特币减半挑战**：每四年一次的比特币减半事件被强调为该行业固有的商业模式挑战，需要通过创新（如利用边际成本近乎为零的风电场）来应对 [27][44][70]

**行业与公司** - 比特币挖矿与高性能计算（HPC）行业 涉及公司包括CleanSpark (CLSK) Mara Holdings Cypher Mining Galaxy (数据中心业务) Hut eight American Bitcoin BitDigital White Fiber [1][2][6][9][14][16][19][27][29] - 行业核心业务模式包括比特币挖矿 能源管理 数据中心开发 HPC/AI计算服务 [7][10][14][16][20][27][29] **核心观点与论据** **1 业务模式与战略演变** - CleanSpark 通过能源管理技术进入比特币挖矿 拥有50 EH/s算力 33个数据中心 1吉瓦电力管理 强调资本效率与运营卓越 [6][7][34][35] - Mara Holdings 从轻资产转型为70%自营 控制1.7吉瓦电力 60 EH/s算力 通过收购低成本风电实现低电力成本 并投资Xion布局边缘计算 [9][10][11][12] - Cypher Mining 开发477兆瓦比特币挖矿设施(23 EH/s) 拥有450兆瓦HPC备用电力 定位远程大电力互联需求 [14][15] - Galaxy 将比特币挖矿业务转型为传统数据中心 与CoreWeave签署600兆瓦租赁协议 总规划800兆瓦 2026年Q1供电 [16][18][52][53] - Hut eight 定位能源与技术交叉 管理1吉瓦电力(90%已签约) 分离比特币资产成立American Bitcoin 专注于低冗余数据中心开发 [20][22][23][24] - BitDigital 放弃比特币挖矿 转向HPC 年收入1亿美元 23个客户 并通过IPO分拆White Fiber(71.5%持股) 专注AI与以太坊 [27][29][30] **2 核心资产与竞争优势** - 团队能力被视为关键资产 CleanSpark强调运营团队实现行业最高效率与正常运行时间 [33] Mara突出能源与科技背景的管理层 [41][42] Cypher Mining拥有前谷歌数据中心团队与电力合同开发能力 [49][50] - 电力资源与基础设施 - Mara控制1.7吉瓦全球电力 通过风电实现近乎零边际成本 [10][44] - CleanSpark在怀俄明州100兆瓦项目击败微软 因60天内实现电力货币化 [37] - Galaxy的Helios园区拥有800兆瓦已批准电力 另申请2.7吉瓦扩展 [52][54] - Hut eight拥有1.5吉瓦土地与电力协议 500兆瓦自营发电设施 [23][60] - 比特币资产 - CleanSpark持有自挖比特币 行业前六大公库持仓 无杠杆购买 [34] - Mara为企业第二大比特币持仓方 采用持有与收益策略 [45] - Hut eight的American Bitcoin持仓价值超公司总市值 [56] **3 行业趋势与未来展望** - AI/HPC需求驱动转型 - 多数公司布局AI推理 边缘计算 低冗余数据中心 [12][20][71][72] - White Fiber通过改造模式(提速2倍 降本40%) 6个月交付数据中心 [65][66] - 比特币挖矿与HPC协同 - 比特币挖矿可提供电网可调节负载 吸收数据中心过剩电力 [39][76] - 美国比特币算力安全被视为国家安全问题 [77] - 五年预测 - 数据中心规模显著扩大 最低门槛从100-200兆瓦升至300兆瓦-1吉瓦 [80][83] - 电力获取能力与基础设施创新成为关键护城河 [61][62][81] **其他重要内容** - 融资策略 - CleanSpark发行6.5亿美元0%可转债 附带股份回购 [35] - Hut eight通过分拆降低资本成本 American Bitcoin利用波动性融资(如可转债) [21][22] - 地缘政治风险 - 中国公司持有美国算力与能源资产被提及为CFIUS审查对象 [77] - 技术创新 - Hut eight开发液冷数据中心(20万千瓦/机架) 成本低于45万美元/兆瓦 [61] - White Fiber的GDPR认证与主权数据合规能力 [73] **数据引用** - 算力: CleanSpark 50 EH/s [6] Mara 60 EH/s [9] Cypher 23 EH/s [14] - 电力: Mara控制1.7吉瓦 [9] CleanSpark管理1吉瓦 [33] Galaxy申请2.7吉瓦扩展 [54] Hut eight管理1吉瓦(90%签约) [23] - 财务: Galaxy资管60亿美元 质押30亿美元 [17] White Fiber年收1亿美元 [29] CleanSpark发行6.5亿美元可转债 [35] Hut eight比特币持仓10亿美元 [56] - 成本: Mara收购风电实现近乎零边际成本 [44] White Fiber改造降本40% [65] Hut eight液冷数据中心低于45万美元/兆瓦 [61]

HCW投资会议比特币挖矿小组讨论纪要分析 涉及的行业和公司 * 比特币挖矿行业[1][2] * 高性能计算和人工智能数据中心行业[2][5] * 涉及的上市公司包括Hut 8、CleanSpark、Mara Holdings、Cypher Mining、Galaxy、Bit Digital和White Fiber[6][9][14][17][20][27][29] 核心观点和论据 业务模式演变和战略重点 * **从比特币挖矿向多元化计算转型**：多家公司正在从纯比特币挖矿业务扩展到AI和高性能计算数据中心业务[15][18][20][28] * **能源基础设施的核心地位**：公司普遍将能源获取和管理能力视为核心竞争力[7][15][20][41] * **资产轻模型向资产重模型转变**：Mara Holdings从两年前的资产轻公司转变为70%自有运营模式[10] * **业务分拆策略**：Hut 8将比特币相关业务分拆为American Bitcoin公司，以优化资本结构和降低波动性[22][23] 运营能力和资产规模 * **哈希率规模**：CleanSpark运营50 exahash，Mara Holdings控制约60 exahash[6][9] * **电力容量**：Mara Holdings控制约1.7吉瓦电力，CleanSpark管理略超过1吉瓦电力，Hut 8管理约1吉瓦容量[9][33][23] * **数据中心规模**：Galaxy的Helios园区拥有800兆瓦已批准容量，另有2.7吉瓦正在申请中[18][55] * **低成本运营**：Cypher Mining声称拥有行业中最低的电力成本之一[14] 竞争优势和差异化策略 * **团队专业能力**：多家公司强调团队在能源管理和数据中心建设方面的专业经验是核心资产[33][41][48][50] * **快速部署能力**：CleanSpark能在60天内实现电力货币化，而传统数据中心需要4年[37] * **改造模式优势**：Bit Digital的White Fiber通过改造现有设施，建设速度快2倍，成本低40%[66][68] * **比特币挖矿的可削减性价值**：比特币挖矿负载可作为电网的"减震器"，提供灵活性价值[39][75] 其他重要内容 财务和资本策略 * **比特币持仓**：Mara Holdings声称是公司中第二大比特币持有者[45] CleanSpark持有大量比特币库存，全部通过挖矿获得[34] * **融资策略**：CleanSpark发行了6.5亿美元0%可转换债券[35] Hut 8持有约10亿美元比特币资产[57] 行业趋势和未来展望 * **电力稀缺性**：电力被视为越来越稀缺的资源，获取能力将成为关键竞争优势[61] * **规模要求提高**：客户对数据中心容量的最低要求从100-200兆瓦提高到300兆瓦至1吉瓦以上[81] * **国家安全考量**：比特币挖矿被视为美国国家安全的区块链空间保障[78] * **市场专业化**：预计各公司将在未来五年内找到各自的细分市场和竞争壁垒[83][84] 技术创新和基础设施 * **液冷技术应用**：Hut 8开发了每机架200千瓦的液冷数据中心，成本低于每兆瓦45万美元[62] * **边缘推理重点**：Mara Holdings专注于边缘AI推理而非大规模训练模型[72] * **基础设施堆栈创新**：公司正在探索数据中心基础设施堆栈的创新以提升竞争力[62]

电话会议纪要分析：比特币挖矿与高性能计算（HPC）行业洞察 涉及的行业与公司 **行业** 比特币挖矿 高性能计算（HPC） 人工智能（AI）计算 数据中心开发与运营 能源管理 **公司** CleanSpark（自营矿商，拥有能源管理专利）[6][7] Mara Holdings（全球矿商，持有大量比特币）[9][49] Cypher Mining（数据中心开发商，专注低成本电力）[14][15] Galaxy（数字资产与数据中心双业务，转型HPC）[17][19] Hut Eight（能源基础设施平台，分拆比特币业务）[21][24] American Bitcoin（Hut Eight分拆的比特币 accumulator 公司）[21][26] Bit Digital（以太坊与AI双主线，持有White Fiber股份）[29][32] White Fiber（Bit Digital分拆的AI计算公司，纳斯达克上市）[29][31] --- 核心观点与论据 1 业务模式转型：从比特币挖矿到多元化计算 - **CleanSpark** 通过能源管理专利进入比特币挖矿，现利用地理多样性探索HPC机会[7][41] - **Mara Holdings** 从轻资产转型为70%自营矿场，收购低价风电资产降低电力成本至行业最低之一[10][48] - **Galaxy** 将德州Helios矿场转型为传统数据中心，与CoreWeave签署800兆瓦租赁协议[19][20] - **Bit Digital** 放弃比特币挖矿（因每四年减半盈利减半），专注AI计算并通过White Fiber上市[29][31] 2 电力与能源策略的核心地位 - **Cypher Mining** 以低成本电力为核心优势，拥有477兆瓦矿场（23 EH/s），并开发450兆瓦HPC备用电力[14][15] - **Hut Eight** 管理1吉瓦容量（90%已签约），30%为自有发电设施，拥有1.5吉瓦新开发土地与电力协议[25][64] - **Mara Holdings** 控制1.7吉瓦全球电力，通过收购风电实现近乎零边际成本挖矿[9][48] - **CleanSpark** 在怀俄明州100兆瓦项目中击败微软，因60天内即可实现电力货币化（对比微软4年）[40] 3 数据中心开发创新与速度 - **White Fiber** 采用改造模式（非绿地开发），建设速度快2倍且成本低40%，例如6个月内将床垫工厂改造为三级数据中心[69][71] - **Hut Eight** 开发液冷数据中心（Vega项目），成本低于45万美元/兆瓦，并设计可升级至三级标准的基础设施[65] - **Cypher Mining** 拥有前谷歌数据中心团队，擅长获取优质电力合同并快速建设[53][54] 4 比特币与AI的协同与冲突 - **协同价值**：比特币挖矿可作为电网"减震器"，吸收数据中心冗余电力并提供可中断负载[41][81] - **冲突与分拆**：Hut Eight分拆American Bitcoin因两类业务资本成本不同（比特币需利用波动性，基础设施需降低波动性）[24] - **国家安全视角**：CleanSpark强调美国矿商提供区块链安全是国家安全问题，反对中国主导算力[82] 5 投资逻辑与公司定位 - **Mara Holdings** 作为第二大企业比特币持有者，通过国库操作创造收益（非单纯持有）[49][50] - **Cypher Mining** 强调团队能力是核心资产，投资者应关注其持续获取优质电力合同的期权价值[52][55] - **American Bitcoin** 定位为"比特币 accumulator"，目标为提升每股比特币持有量，而非算力或比特币数量[26] - **Galaxy** 突出其Helios园区价值（800兆瓦已获批，2.7吉瓦申请中），可能成为全球最大数据中心园区之一[58] --- 其他重要但易忽略的内容 1 地缘政治与监管风险 - CleanSpark提及中国公司（Kango、Bitmain）被提交至财政部审查，视为CFIUS风险[82] 2 技术细节与成本数据 - Hut Eight的Vega液冷数据中心开发成本低于45万美元/兆瓦[65] - White Fiber改造项目比绿地开发快2倍且成本低40%[69] 3 战略合作与客户关系 - Mara Holdings投资EDF子公司Xion（四级数据中心运营商，专注主权边缘计算）[12] - White Fiber与Cerebras签约，快速交付改造数据中心[69][71] 4 电力市场动态 - 乔治亚州电力公司前瞻性售电导致计算需求激增后缺乏可中断负载[42] - 比特币矿商可作为"冲击吸收器"提供至多200小时/年的电网支持[43] 5 长期行业展望 - AI推理边缘计算市场规模（TAM）预计达1700亿美元[76] - 未来HPC客户要求最低300兆瓦起，并向吉瓦级规模发展[86] - 传统数据中心公司缺乏大型园区开发经验，为新玩家创造机会[89]

MARA Holdings (NasdaqCM:MARA) FY Conference September 09, 2025 02:30 PM ET Company ParticipantsRussell Cann - Chief Development OfficerMatt Schultz - Co-Founder, Executive Chairman & CEOSalman Khan - CFOTyler Page - Founder, CEO & DirectorBrian Wright - Co-Head - MiningAsher Genoot - CEO & DirectorSam Tabar - CEOConference Call ParticipantsKevin Dede - MD & Senior Technology AnalystKevin DedeHi. Welcome. Welcome. Welcome. Thank you very much for coming to the HCW conference this year.This is the most highly ...

**公司：Novocure** **行业：医疗设备/肿瘤治疗** 核心观点与论据 * **肿瘤治疗电场（TTFields）技术机制**：通过特定频率的电场作用于实体瘤区域 破坏癌细胞分裂过程 并可能通过免疫原性细胞死亡触发免疫刺激[2][3] * **商业基础与财务表现**：公司在胶质母细胞瘤（GBM）领域已有10年商业化经验 年净收入达6亿美元 并自2020年起实现盈利 为研发提供资金支持[4] * **增长引擎与战略**：GBM业务是稳定基础 提供中个位数增长（近9个季度活跃患者增长6%-12%）增长来自市场渗透率提升和地域扩张 未来增长将来自肺癌、胰腺癌和脑转移三大新适应症[4][6] * **多适应症平台优势**：拥有成熟的上市模型、设备支持专家、报销流程管理团队和现场销售团队 可杠杆化用于新适应症 launch 实现销售与营销的协同效应[7][8][13] * **明确的盈利路径**：公司预计未来4-6个季度将加速营收增长 并有一条清晰的盈利路径[14] 各适应症进展与市场机会 * **非小细胞肺癌（NSCLC - Optune Lua）**： * launch 符合预期但面临挑战 因其是首次向以药物为主的肿瘤内科医生群体推广设备 竞争激烈且市场变化快[9] * 超过90%的患者在一线使用免疫检查点抑制剂（ICI）联合铂类药物治疗后进展 继而转换使用Optune Lua 符合标签要求[12] * 已在美国和德国launch 预计年底前在日本获批 日本因其胰腺癌和肺癌发病率高且是单一支付者市场 潜力巨大[16][17] * **胰腺癌**： * 新药申请（PMA）已于8月15日提交FDA 预计审批需9-12个月 计划于明年夏季launch [26] * PINOVA-4试验数据显示 在局部晚期胰腺癌中与吉西他滨联合 带来总生存期（OS）延长2个月和无疼痛生存期显著延长6个月 这是该护理环境下首次看到的OS延长[19] * 初始市场为局部晚期胰腺癌（美国约16,000例患者 是GBM发病率的2倍） 明年年初将有转移性胰腺癌的II期试验数据读出[22][23] * 与Folfirinox方案（约占50%）相比 其联合吉西他滨的方案生存获益更显著且毒性更低 有望替代部分Folfirinox使用[24] * 医学界兴趣浓厚 医生主动寻求教育机会[20] * **脑转移（来自NSCLC）**： * 目标客户是熟悉的放射肿瘤科医生 商业化基础好[35] * 当前护理标准是观察等待 Optune Lua将提供新的治疗窗口以控制转移灶并治疗原发肿瘤[36] * 模块化PMA提交中 前两个模块已提交 预计明年下半年launch [38] 研发与创新 * **免疫联合治疗潜力**：临床前及临床数据（如LUNAR试验）显示TTFields可触发免疫原性细胞死亡 有望使“冷”肿瘤变“热” 与免疫疗法（IO）联用是重点研究方向 正在GBM（KEYNOTE D58试验）和胰腺癌（PINOVA-4试验联合atezolizumab）中进行探索[3][30][31] * **下一代设备开发**：已在GBM中launch 更轻、更灵活的新阵列 获得患者积极反馈 正在开发躯干用新一代阵列并改进设备外形 以减轻患者负担并提高疗效[33][34] 重要催化剂与里程碑（未来12-18个月） * **近期**：日本批准NSCLC适应症 向FDA提交脑转移适应症申请[40] * **2025年上半年**：PINOVA-4试验（转移性胰腺癌）数据读出[23][40] * **2025年第二季度**：Trident试验（新诊断GBM中更早使用TTFields）数据读出[41] * **2025年**：胰腺癌适应症预计夏季launch 脑转移适应症预计下半年launch [26][38][41] * **持续增长**：GBM业务中个位数增长 西班牙市场获批（2024年8月）将加速增长[40] 其他重要内容 * **市场教育挑战**：在以药物为主的肿瘤学领域推广设备需要大量教育工作 这是肺癌launch 慢于预期的主要原因[9][10] * **日本市场特殊性**：GBM在东亚人群发病率较低 但胰腺癌和肺癌发病率较高 且其单一支付者体系使报销流程相对可预测（获批后约两个季度）[16] * **财务杠杆**：现有的商业基础设施和G&A（行政与管理）部门能为所有新适应症提供杠杆 支持盈利路径[14]