行业投资评级 - 投资评级为强于大市（维持）[7] 核心观点 - 11月18日上海四部门联合发布通知取消普通住房标准有关事项包括契税住房面积标准提升税率降低二套房契税税率调整增值税免征2年及以上原非普通住宅个人所得税统一按1%核定应纳额建议关注重点布局一线及核心二线城市主打改善性产品具备持续拿地能力的房企如绿城中国建发国际集团滨江集团等以及房产中介平台如我爱我家等政策持续宽松市场热度有望延续[2][11][12] 根据相关目录分别进行总结 政策内容 - 契税方面住房面积标准由90㎡提升至140㎡二套房契税税率140㎡及以下由3%降至1%140㎡以上由3%降至2%以120平1000万二套住房为例可节约契税20万元住房增值税方面出售个人购买2年及以上原非普通住宅免征增值税个人所得税方面不再区分普通与非普通住宅统一以转让收入的1%核定应纳个人所得税额[2][11] 市场数据 - 9月29日上海发布房地产宽松政策后10月起效果逐步体现2024年10月上海市新房成交面积为146.8万平方米同比增长12.9%二手房成交面积为196.1万平方米同比增长66.0%11月1 - 17日新房二手房成交面积同比分别增长12.5%78.0%[11] 投资建议 - 自11月13日财政部等部门发布房地产税收宽松政策后上海率先取消普通住房和非普通住房标准期待其他一线城市跟进房地产相关税率下调可降低居民购房成本提振市场信心促进房地产市场企稳建议关注重点布局一线及核心二线城市主打改善性产品具备持续拿地能力的房企如绿城中国建发国际集团滨江集团等关注受益于政策利好不断落地一二手房市场活跃度提升拥有核心竞争力的房产中介平台如我爱我家等[12]

行业投资评级 - 强于大市（维持）[7] 报告核心观点 - 双11期间家电品类表现亮眼销售额居首传统品类量价齐升新品类迎增长良机后续以旧换新政策带动内销增速换挡且补贴范畴和规模有望扩大行业更新需求释放潜力值得期待政策受益品类中的龙头企业有望受益于价格带和渠道布局优势[2][7] 相关目录总结 双11家电销售数据 - 2024年双11期间（10月14日 - 11月11日）家用电器品类销售额达1930亿元占比16.3%在所有品类当中排行第一京东519个家电家居品类成交额同比+200%苏宁以旧换新销售同比+247%9月社零增速达20.5% 10月增速环比提升18.7pct至39.2% 11月上旬重点监测零售企业家电销售额同比+45%参与以旧换新消费者人次已突破2000万[7] 家电产品均价提升 - 双11大促期间家电主要品类均价明显提升基于11月8日商务部披露数据推算中央补贴的8大家电品类均价达4538元剔除电脑后预计其他品类均价超4000元远高于1 - 8月对应家电产品全渠道3053元的零售均价补贴政策推动高能效高端产品占比提升多省市扩大补贴品类双11期间干衣机扫地机器人等品类线上零售额表现靓丽[7] 企业表现 - 大家电龙头稳健增长如美的本轮大促全系以旧换新带动零售额同比+30%以上产生零售额超百亿海尔全系线上冰洗与热水器份额第一小家电赛道中行业新锐脱颖而出如追觅GMV份额位居第一追觅官方战报显示其双十一全渠道GMV破32亿元京东扫地机GMV同比+170%以上云鲸10月销售额同比+200%[7] 推荐企业 - 一是政策弹性大份额企稳回升高质量高股息的白电龙头推荐美的集团格力电器海尔智家海信家电二是基本面触底政策预期向上的后周期标的推荐老板电器华帝股份三是两轮车黑电及扫地机龙头推荐雅迪控股海信视像科沃斯石头科技等[7]

报告行业投资评级 - 投资评级为强于大市（维持）[7] 报告的核心观点 - AI训练需求推动全光交换机加速落地建议关注国产OXC交换机产业链机会[2][11] 根据相关目录分别进行总结 1. 谷歌、英伟达相继布局全光交换 - 从OEO到OOO全光交换机适配AI算力需求OOO全光交换机不是要替代OEO交换机而是结合两者优势搭建网络满足流量需求且在DCI互联场景有很好应用场景[18][19][21] - 英伟达高管加盟Lightmatter布局全光交换Lightmatter完成4亿美元融资其Passage产品受重视[23] - 谷歌在数据中心网络大规模部署OCS交换机在Jupiter架构中引入MEMS型OCS交换机在Apollo项目中减少光电转换环节[31] 2. 基于OXC技术的全光交换机有望加速落地 - OXC全光交换技术相比ROADM有优势采用集成式互连构建全光交换资源池[40] - 基于OXC技术的全光交换机产业进展华为、光迅科技、Coherent、HUBER+SUHNER等公司推出相关产品且部分产品预计2025年商用或发货[49][52][53] 3. 投资建议：关注国产OXC交换机产业链机会 - OCS交换机可减少成本和功耗与CPO交换机不是替代关系[58] - 建议关注已发布OXC产品的光迅科技在电信光通信领域有OXC产品技术积累的烽火通信、德科立AWG供应商仕佳光子光纤阵列FAU厂商天孚通信[61][62][63]

报告行业投资评级 - 行业投资建议为强于大市 [6] 报告的核心观点 - 叠栅是0BB技术的升级可降本增效但良率待提升建议关注相关龙头企业 [6] 根据相关目录分别进行总结 0BB与叠栅技术关系 - 0BB是SMBB技术的升级无主栅有副栅叠栅是更极致的0BB无主栅无副栅 [13][15] 叠栅技术的优势 - 叠栅降本方面可将银换成铜且种子层可降低银浆用量时创能源的叠栅可降低75%的银浆未来甚至可完全不用银增效方面遮光率可降低至1%以下相较TOPCon SMBB单块组件功率可提高25 - 30W以上 [18][19][23][26] 叠栅技术的难点 - 导电丝对准种子层难度大且要保证导电丝在焊接过程中不倾斜或者翻转目前时创叠栅0到1突破但量产良率仍需提升 [6] 0BB与叠栅的进展 - 0BB已实现成熟量产叠栅仍在良率爬坡阶段叠栅比SMBB、0BB更具成本优势但良率是掣肘通威 - 晶盛 - 时创达成战略合作推动叠栅量产 [4][6] 投资建议 - 关注率先布局叠栅技术的龙头企业如时创能源独创三角导电丝提供叠栅专利技术晶盛机电研发能力优异配合时创开发叠栅设备 [5][5.1][5.2]

报告行业投资评级 - 强于大市（维持）[6] 报告的核心观点 - 随着国内外经济复苏半导体下游需求向好半导体经济周期于2023年Q1见底2024年反弹国内芯片设计公司对大陆晶圆代工行业需求或快速增长建议关注芯片代工行业相关龙头企业[2][10] 根据相关目录分别进行总结 1. 全球半导体销售额在2024年迎来反弹 - 全球与我国半导体销售额已连续11个月同比增长全球半导体销售额此前经历15个月同比下降我国半导体销售额2021年12月达高点后环比下降2023年2月为阶段低位2024年9月我国半导体销售额达160.4亿美元同比增长22.9% [10][17] - 我国半导体销售额占全球销售额比重在30%左右震荡从2021年12月底高位下降到2023年2月的27.65%后又缓慢提升截至2024年9月占比为29%我国集成电路进出口额整体趋势向上出口/进口比重从2015年3月的26.22%提升至2023年9月的41.64% [19][23] 2. 投资建议：重点关注国产代工龙头企业 - 中芯国际是世界领先的集成电路晶圆代工企业中国大陆集成电路制造业领导者提供多种芯片代工与技术服务总部位于上海在多地设有办事处2023年营业总收入452.50亿元同比 -8.6%2024年Q1 - Q3营业总收入418.79亿元同比+26.53%单三季度环比+14%产能利用率提升至90.4%营收按地区中国区占比86.4% [27][32] - 华虹公司1996年成立经历多次转型主要从事特色IC与功率器件等领域业务是国内少数提供车规级芯片的晶圆代工企业之一2023年营业总收入162.32亿元同比 -3.30%2024年第三季度销售收入37.7亿元（YoY -8.24%QoQ +9.76%）归母净利润3.13亿元（YoY +226.62%QoQ +625.02%）2024年H1营收按地区中国内地及香港占比79.3% [36][39]

报告核心观点 - 2024年12月北证50将迎来年内第四轮调整，预测颖泰生物、青矩技术、戈碧迦、利尔达和则成电子有望被调入，惠丰钻石、数字人、邦德股份、梓橦宫和利通科技有被调出风险，本轮调整对个股冲击有限，指数层面调整生效短期内可能对指数有负影响，建议关注有望调入指数的优质个股 [2][9] 2024年12月北证50定期调整预测 - 以2024年11月11日为基准日，依据上市、流动性、市值条件进行递进式筛选，预测颖泰生物等5股可能调入，惠丰钻石等5股可能调出，除则成电子外，4只预期调入个股均有超7000万元被动资金增配，本轮涉及调整个股资金面冲击不大 [20][21] - 北交所当前交投活跃，就本轮北证50定期调整而言，不论是老样本的权重变动，还是新样本的加入，50只成分股冲击系数绝对值均小于1，指数调整带来的被动资金变动对个股层面影响有限 [27] 北证50与北证A股比较 - 2024年10月下旬起北证50跑输北证A股，小市值个股涨幅更大，北证50、北证A股日均换手率中值/均值分别11%/11%、12%/13%，北证50绝对估值中枢高于北证A股，北证50和北证A股PE(TTM)中值分别41.9X、41.3X，历史分位数中值分别98.5%、99.0%，PB(LF)中值分别2.9X、2.2X，历史分位数中值分别97.5%、98.9% [31][37] - 北证50在整体法和中位数法下，2024年前三季度和2024Q3营收同比均不及北证A股，北证50和北证A股在2024年前三季度和2024Q3归母净利润同比降幅基本相当，但北证A股利润降幅中值明显低于北证50，2024Q3北证50和北证A股整体法计算归母净利润环比降幅相同，但北证A股环比降幅中值略低于北证50，北证50在盈利能力上明显更胜一筹，2024年前三季度，北证50不论整体法，还是中值法计算的毛利率、净利率和ROE(年化)三项指标均高于北证A股，2024Q3，除了中值法计算的净利率略低于北证A股外，北证50其余盈利指标在两种方法下也均高于北证A股 [45][46][47][51] 北证50与其他中小盘指数比较 - 在2024/9/24 - 2024/11/11内，北证50累积涨幅和日均换手率均领先于其他中小盘指数，绝对估值低于科创50和中证2000，相对估值北证50处于历史高位，北证50/科创50/创业板指/中证2000/万得微盘股指数累积涨跌幅分别为134%/67%/56%/47%/51%，日均换手率分别为7.7%/2.3%/4.5%/5.1%/4.7%，北证50/科创50/创业板指/中证2000的PE（TTM）分别为60.2/92.4/36.8/81.2倍，分别处于历史99.8%/99.4%/21.2%/100.0%的分位，PB(LF)分别为5.0/5.0/4.4/2.4/2.1倍，分别处于历史99.8%/52.1%/32.3%/95.0%/19.0%的分位 [52][58] - 2024年前三季度及单三季度北证50营收同比降幅均大于其他中小盘指数，科创50收入同比降幅次之，2024Q3营收环比增速高于科创50和万得微盘股指数，2024年前三季度和单三季度北证50归母净利润同比增速高于科创50和万得微盘股，但不及创业板指和中证2000，2024Q3归母净利润环比增速仅次于创业板指和中证2000，2024年前三季度和单三季度毛利率、净利率和ROE(年化)均仅次于创业板指，盈利能力表现突出 [66][68][72] 投资建议 - 2023H2至今，北证50和北证A股偏离度持续扩大，在2022/4/29至2023年6月底，北证A股和北证50偏离度绝对值保持在5%以内，2023年下半年起至今，二者偏离持续扩大，北证A股单日价格变化幅度大于北证50 [74] - 采用事件冲击模型衡量北证50调整生效对于其收益率的影响，在观测窗口内，北证50累积平均异常收益率整体呈现先上升再持续下滑的趋势，调整生效日后6个交易日内的单日异常收益率持续为负，表明指数调整在短期内对其收益率可能存在负面影响，在观测窗口的中后段，累积异常收益率有所收窄，表明对北证50的异常影响有所减弱 [78] - 指数定期调整能够引发被动资金的可预见性流动，通过复盘历次指数调整涉及个股的超额收益情况，发现在公告日后1个交易日至生效日这一时段内，调入个股区间收益率跑赢北证50，而调出个股超额收益率总体为负，但在兑现完成后，调入个股收益率回落，调出个股在资金面预期消化完毕后而有所回升，调入股公告日后1个交易日至生效日胜率75%，调出个股生效日后1个交易日至后10个交易日胜率也为75%，建议在指数调整公告日至生效日这一区间内，关注有望调入指数的优质个股以及规避可能调出指数的个股 [82][86][94][96]

需求端 - 10月需求端整体温和回升社零环比+0.2%[7] - 商品消费环比+0.4%餐饮消费环比-1.2%[7] - 固定资产投资环比+0.2%[7] 生产端 - 10月工业增加值环比+0.4%[8] - 工业企业出口交货值环比0.0%[8] 失业率 - 10月城镇调查失业率5.1%环比下降0.1个百分点[9] - 31个大城市调查失业率5.0%环比下降0.1个百分点[9] 经济展望 - 10月供需端指标改善传递积极信号[10] - 中期经济有望在多种因素支持下重回复苏轨道GDP当季环比超1.2%-1.3%[10] 风险提示 - 政策执行不及预期影响相关领域增速[92] - 海外地缘政治事件超预期影响出口[92]

行业投资评级 - 强于大市（维持）[7] 报告核心观点 - 海外家电三季度延续恢复趋势，出货端美国、西欧、东欧核心家电出货量分别同比+5%、-1%及+1%，增速分别环比+1、+2及+1pct，我国家电出口量+17%，美元额+11%，人民币额+11%，海外零售方面美国正逐步恢复至中枢以上，库存仍在低位，欧洲仍在中枢以下但恢复趋势良好，海外龙头企业三季度经营端延续改善，大部分维持或上调了全年预期，新兴市场表现强劲，欧美复苏、低库存、降息背景下，中国家电出口大概率将持续超越中枢，基于此维持“强于大市”评级并给出相关投资建议[2][11][14] 各部分总结 1. 海外家电需求——美国不弱，欧洲不强 - 出货方面，2024Q3美国、西欧、东欧核心家电出货量同比+5%、-1%及+1%，增速环比分别+1、+2及+1pct，过去十年美国家电季度出货增速均值及中位数为+2.8%/+2.0%，西欧为-0.5%及0%，东欧为-0.5%及+2.0%，目前美国家电出货增速超越10年中枢，东欧在10年中枢附近波动，西欧正稳步修复至10年中枢[24] - 零售方面，美国2024Q3电子和家用电器零售店销售额同比基本持平，2024Q2为+2.2%，9月下滑较多，天气有影响，7 - 8月增长跟2024Q2相近，零售总体仍保持小幅扩张，2024Q3美国居民家用电器名义支出同比+2.1%，连续两个季度实现增长，且增速略有提升，美国零售库销比为疫后新低，也是近十年非疫情阶段的偏底部水平，美国家电零售正逐步恢复至中枢以上，库存仍在低位，暂无补库存迹象，欧洲从偏宏观的整体零售来看，仍处在中枢以下，但总体保持改善趋势[30] - 后续来看，进入降息周期后，欧美家电需求端的支撑在走强，美国家电销量中约15%跟新建住宅相关，25%跟二手房相关，60%是更新需求，降息周期中新房和二手房销售预计都会受益，目前美国新房销售已经有所好转，二手房仍偏弱，上一轮金融危机后，美国家电销售也经历了较长时间快速增长，更新需求也在稳健扩张，维持对欧美市场家电需求持续改善的判断[35] 2. 我国家电出口——大概率仍超越中枢 - 2024Q3海关口径下我国家用电器出口量同比+17%，美元额同比+11%，人民币额同比+11%，产业在线数据显示，2024Q3我国空调、冰箱、洗衣机及彩电出口量分别同比+38%、+14%、+10%及+11%，空调和彩电连续两个季度提速，冰箱和洗衣机2023Q3出口增速较高使得2024Q3出口增速略有放缓，但仍在10% - 15%[37] - 分区域来看，2024Q3出口增长最好的区域依旧是拉美，面向欧美出口的大多数品类涨势良好，其中空调提速明显，北美冰箱及欧洲电视增速趋缓，亚洲区域空调和冰箱出口不错，其余品类趋弱[40] - 预计未来半年家电出口大概率仍将超越中枢（+MSD），核心逻辑包括产业在线排产数据显示2024Q4空调出口预计+50%+，冰洗出口预计+5% - +10%且年内数据仍处于逐月上调状态，2024Q2/2024Q3冰洗已经经历了一定程度的基数压力测试，且考虑到2022年下半年产业大幅下滑，2023年下半年的增速有“虚高”成分，绝对值仍低于2021年下半年，欧美成熟市场需求总体呈改善趋势且库存低位，若后续关税预期进一步强化或会有“抢出口”行为[42][44] 3. 海外龙头2024Q3——收入改善，预期平稳 - 在系统跟踪的15家海外家电公司中有14家已完成财报披露，多数收入和盈利能力有好转，上调财年预期的有5家，下调的2家（AOS和iRobot），其余不变，区域间开始收敛，拉美主营增速环比有所放缓，欧美环比多有小幅提速或降幅收窄[46][49] - 收入端多有提速，14家公司中，9家收入增速环比有提升，5家收入增速环比放缓，其中仅AOS放缓较多，增长最快的依旧是SharkNinja，韩系龙头LG和Samsung过去4Q增速逐季改善，2024Q3双双重回增长[49] - 品类上，暖通空调更快，消费电器延续弱改善，除Carrier外暖通空调龙头2024Q3主营均实现双位数增长，北美家空延续恢复趋势，消费电器龙头表现较好的是LG和SEB，Whirlpool收入小幅下滑主要受小家电影响[50] - 区域景气差异略有收敛，中国业务疲弱，之前拉美增速显著优于其他区域，但2024Q3仅Electrolux的拉美业务保持了之前的增长水平，欧美和新兴市场占比均较高的韩系龙头在国内需求相对平稳的情况下实现了提速，主要厂商中国业务均较为疲软[51] - 量价上，海外龙头多数均已实现量增，但HVAC&R龙头mix/price延续向上趋势，而消费电器mix/price仍有压力，Whirlpool于今年4月份逐步调整了价格，两大韩系家电龙头表现高端智能产品线增长好于整体[51] - 盈利上多有改善，剔除并购整合影响，多数公司毛利率同比提升，HVAC&R龙头的盈利上行主要由mix/price贡献，而消费类企业的盈利上行主要由销量恢复和内部降本贡献，价格仍有拖累，原材料成本对盈利的影响趋于中性，截至目前欧美企业尚无关注关税的情况出现[52] - 库存保持在合理偏低水平，几个消费电器公司年中存货水平跟去年同期差不多，跟历史同期也比较接近，两大消费龙头Whirlpool、Electrolux的表内库存余额绝对值以及相对全年收入的比例都低于2023年同期[55] 4. 维持“强于大市”评级 - 随着美国大选告一段落，关税政策走向或将在接下来一段时间成为市场关注焦点，根据2018年的经验，关税短期对市场情绪扰动远大于对企业实际经营的影响，考虑到三季度已反映了部分预期，加上产业和市场存在学习效应，本轮即便有扰动也将显著小于上一轮，龙头企业经营影响或有限，对供应链地理分部的影响会更大，没有或者难以进行产能调整的企业或受更大冲击，海外需求在持续改善，库存仍处在底部，关税政策虽有隐忧，但预计未来半年外销经营仍较为强劲[64] - 内销方面，7月底中央发布新一轮以旧换新政策，8月中旬起各省陆续落地新方案及细则，截至目前省级地方方案接近完全落地，步入兑现阶段，家电内销正处更新大周期，补贴大幅提振了弹性，有望明显驱动四季度业绩，且明后年补贴政策有望展期，品类层面白电>厨电，家居>黑电，内销占比较高、产品结构更好的一二线白电龙头经营或更受益，外销方面年初以来家电出口持续超越中枢，欧美需求触底改善，渠道库存健康，拉美、非洲等新兴市场表现抢眼，持续贡献增量，中国家电企业海外收入扩张趋势及盈利能力自2018年301调查以来并未受损，中长期有望持续抢占全球市场份额，给出相关投资建议[65] 5. 附：海外主要公司财务表现 - Whirlpool：24Q3收入同比-1%，24Q4有望中个位数增长，公司24Q3收入略低预期，盈利略超预期，单季度主营-0.7%，北美大家电仍偏弱但降幅略有收窄，价格和产品结构的拖累依然明显，大家电拉美和亚洲延续较好增长，全球小家电业务降速是收入略低预期的主因，盈利方面，24Q3公司持续经营EBIT为5.8%，同比下降0.7个百分点，其中price/mix拖累1.25个百分点，盈利超预期主要跟北美和欧洲资产剥离有关，公司目前在北美市场的首要目标是聚焦盈利，兼顾市场份额，公司维持全年收入指引，据此推算24Q4公司主营有望实现中个位数增长，公司维持全年持续经营EBIT不变，为6%[66][69]

报告投资评级 - 强于大市（维持）[7] 报告核心观点 - 2024年双11宠物消费数据表现亮眼宠物经济具备增长动能充沛消费升级可期国产替代进口的三大逻辑宠物食品及保健在国内仍有广阔发展空间重点推荐乖宝宠物中宠股份瑞普生物等[2][13][68] 根据相关目录分别进行总结 1. 双11宠物消费增长强劲 - 淘宝天猫宠物数据表现亮眼全周期成交金额和买家数同比增长超50%新客贡献近50% 50个品牌店铺会员引导成交破千万9个品牌成交破亿其中8个品牌首次在天猫双11跻身亿元俱乐部京东超市宠物业务双11全周期百万单品同比增长超37%成交翻倍店铺数量同比增长超56% 10月14号双11开启日宠物业务成交额同比增长超2.1倍[11] - 宠物医药消费高增2024年猫狗医药健康双11全周期同比增长超60%其中猫化毛膏/化毛球片同比增长超70%猫狗泌尿/心脏相关品类同比增长超100%猫狗冻干粮营养品同比增长超30%猫狗消化道疾病用药同比增长超150%内外同驱产品同比增长超50%猫狗生活服务同比增长超200%医药保健领域海外品种仍然占据主导地位[12] - 直播仍是宠物品牌重要的转化方式京东宠物直播间品类成交额同比超140%店播数量同比增长189%成交额同比增长325% Pidan官方旗舰店直播成交破千万并成为受用户欢迎的品牌直播间TOP榜榜首[48] 2. 上市宠物食品企业表现优异 - 乖宝宠物旗下麦富迪弗列加特等品牌全网GMV突破6.7亿同比增长65%其中弗列加特全网销售额突破2亿同比增长190%乖宝宠物成为天猫双11大促期间唯一实现双品牌双店铺均破亿的企业集团品牌实现天猫全品类榜第一[56] - 中宠股份旗下领先品牌双11全周期销售额同比增长100%烘焙猫粮行业排名TOP3销售突破50万袋京东同比成交额增长150%[60] - 佩蒂股份旗下爵宴品牌全网销售额突破4250万元同比去年双11增长约70%佩蒂旗舰店位列天猫宠物狗零食排行榜第一Meat way爵宴全价风干犬粮以及鸡鸭胸肉干等也都在细分品类位列第一[62] 3. 投资建议 - 宠物消费保持增长关注国内发展潜力大的宠企宠物经济具备增长动能充沛消费升级可期国产替代进口的三大逻辑宠物食品及保健作为宠物经济的重要组成之一在国内仍有广阔发展空间这一过程将孕育优秀的国产自主品牌重点推荐乖宝宠物中宠股份瑞普生物等[68]

证券研究报告 行业研究|行业点评研究|商贸零售 10 月社零同比+4.8%，高于市场预期 请务必阅读报告末页的重要声明 glzqdatemark1 2024年11月16日 证券研究报告 |报告要点 国家统计局发布社零数据，10 月份，社零总额为 4.54 万亿元，同比增长 4.8%。其中，除汽 车以外的消费品零售额为 4.09 万亿元，同比增长 4.9%；限额以上单位消费品零售额 1.70 万 亿元，同比增长 6.2%。 |分析师及联系人 SAC：S0590522060001 邓文慧 郭家玮 请务必阅读报告末页的重要声明 1 / 4 行业研究|行业点评研究 | --- | --- | |----------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- ...