报告投资评级 - 行业评级为“看好” [1] 报告核心观点 - 海外医药板块创新药商业化持续放量，出海交易活跃，值得关注BD机会及重点管线临床进展 [1][10] - 海外教育板块中，职业教育培训景气上行，招生数据喜人，建议关注相关标的 [4][15] - 海外社服板块中，澳门博彩业在春节假期表现强劲，总访客量和日均访客量均创历史新高 [4][17] 按目录总结 1. 海外医药 1.1 市场回顾 - 报告期内，恒生医疗保健指数下跌6.24%，跑输恒生指数2.23个百分点 [5] 1.2 重点事件 - **业绩**：晶泰控股预计2025年收入不少于7.8亿元，同比增长至少约193%；净利润和归母净利润均不少于1亿元，同比扭亏为盈 [1][6]；和誉2025年实现收入6.12亿元，同比增长21%；净利润0.55亿元，同比增长95% [1][6] - **国内医药公司进展**： - 信达生物与礼来合作的BTK抑制剂匹妥布替尼在国内获批新适应症，用于治疗CLL/SLL患者 [2][7] - 中国生物制药与赛诺菲就JAK/ROCK抑制剂罗伐昔替尼达成全球独家授权协议，可获得1.35亿美元首付款及最高13.95亿美元里程碑付款 [2][7] - 劲方医药的口服KRAS G12D抑制剂GFH375获CDE突破性疗法认定，用于治疗KRAS G12D突变型NSCLC [2][7] - **海外医药公司进展**： - 罗氏的BTK抑制剂Fenebrutinib治疗复发型多发性硬化症（RMS）的三期临床研究达到主要终点，有望成为首款口服、可穿透血脑屏障的RMS/PPMS药物 [3][8] - 礼来的IL-13单抗来瑞奇珠单抗国内上市申请获受理，推测适应症为特应性皮炎 [3][8] - 美国FDA受理了Priovant Therapeutics的TYK2/JAK1抑制剂brepocitinib用于治疗皮肌炎（DM）的NDA并授予优先审评资格，若获批将成为该适应症首个靶向疗法 [3][9] 1.3 建议关注 - 创新药领域：关注商业化放量及BD机会，如百济神州、信达生物、康方生物、科伦博泰生物、荣昌生物、复宏汉霖等 [10] - 大型药企（Pharma）：关注创新管线收获及转型，如三生制药、翰森制药、中国生物制药等 [10] 1.4 盈利预测与估值 - 报告提供了海外医药重点公司的详细盈利预测与估值数据，包括市值、PE、收入及利润预测等 [21] 2. 海外教育 2.1 市场回顾 - 报告期内教育指数下跌5.8%，跑输恒生国企指数1.7个百分点；年初至今累计上涨0.2%，跑赢恒生国企指数5.39个百分点 [12] 2.2 数据更新 - **东方甄选数据**：2月26日至3月4日，东方甄选及其子直播间抖音平台GMV约2.5亿元，日均GMV 3601万元，环比上升109.6%，同比上升52.8% [13] - **粉丝与SKU**：东方甄选及子直播间累计粉丝4384万人，本周环比增加11.6万人，增幅0.27%；各直播间场均SKU在59至349件之间 [13] - **GMV构成**：东方甄选主账号GMV 0.84亿元，占比33%；东方甄选美丽生活GMV 0.78亿元，占比31% [13] 2.3 投资分析意见 - **职业教育**：首推中国东方教育，预计2026年春季招生增长将提速，利润率有望持续扩张 [15] - **教培公司**：建议关注新东方、好未来、卓越教育、思考乐教育、高途等，季报数据优秀，经营效益改善 [15] - **高教公司**：建议关注宇华教育、中教控股、中国科培等，营利性选择有望重启，盈利能力提升可期 [15] - **直播电商**：建议关注东方甄选，中报业绩大幅改善，产品结构调整带动收入增长及毛利率提升 [15] 2.4 盈利预测与估值 - 报告提供了海外教育重点公司的详细盈利预测与估值数据 [22][23] 3. 海外社服 3.1 行业动态 - **澳门博彩**：春节假期总入境旅客量155.4万人次，日均旅客量17.3万人次，可比口径同比增长5.5%；其中内地旅客日均13.4万人次，同比增长7% [17] - **酒店入住率**：澳门春节期间酒店平均入住率达95.6%，其中初四入住率最高达99.2% [17] 3.2 盈利预测与估值 - 报告提供了海外社服（包括在线旅游、餐饮、博彩）重点公司的详细盈利预测与估值数据 [24]

股本与股份 - 截至2026年2月底，法定/注册股本总额为2,747,360,400元[1] - 上月底及本月底已发行股份（不含库存）2,629,209,600股[2] - 上月底及本月底库存股份118,150,800股[2] - 上月底及本月底已发行股份总数2,747,360,400股[2] - 本月法定/注册股份数目无增减，为2,747,360,400股[1] 公众持股量 - 公众持股量初始指定门槛为上市股份所属类别已发行股份（不含库存）的25%[3] - 截至2026年2月底，公司符合公众持股量要求[3]

会议安排 - 锅圈食品董事会会议将于2026年3月12日举行[3] 会议审议内容 - 审议及批准公司2025年度全年业绩及其发布[3] - 考虑派发末期股息（如有）[3] 董事会构成 - 公告日期公司董事会含5名执行董事等共11人[4]

报告行业投资评级 * 报告未明确给出统一的行业投资评级 [1] 报告核心观点 * 中国生鲜零售市场正经历结构性转型，增长核心由传统菜市场转向非菜市场渠道（如生鲜电商、社区超市）和社区消费场景，其中社区场景以近两位数的年增速成为核心引擎，推动市场向便利化、近场化发展 [19] * 生鲜零售已进入基于不同场景与价值主张的“多极化共存”新常态，竞争核心转向在社区生活圈内更高效地满足消费者对即时性、体验感与性价比的综合需求 [35] * 社区生鲜连锁行业呈现“大市场、小龙头”的碎片化竞争格局，市场集中度低，未来整合将呈现渐进式特征，且线上业态可能优先整合 [71] * 生鲜供应链正通过数字化、冷链升级和产地直销等方式向短链化转型，但需解决高损耗、高成本、低效率等传统痛点 [20][32] 中国生鲜行业概览：效率提升与近场需求驱动生鲜零售转型 * **市场规模与增长**：中国生鲜零售市场规模（按GMV计）从2019年的49，908亿元增长至2024年的65，680亿元，复合年均增长率为5.6% [14][15] 预计到2029年将增长至82，339亿元，2024-2029年预测复合年均增长率为4.6% [14][15] * **渠道结构变化**：市场增长主要由非菜市场渠道（如生鲜电商、社区超市）和社区消费场景驱动 [19] 2024年，近60%的生鲜产品零售在社区场景中完成 [19] 社区场景市场规模在2019-2024年间的复合年均增长率为11.8%，预计2024-2029年仍将保持11.1%的高增速 [18] 而非菜市场渠道同期增速分别为5.6%和4.6%，菜市场渠道增速近乎停滞 [18] * **消费习惯变迁**：2019年传统农贸市场与大型商超合计占据近八成市场，但到2024年格局重构 [35] 大型商超份额流失超过13个百分点，农贸市场份额在波动后反超疫情前水平，贴近社区的“小业态”份额显著提升 [35] 线上渠道份额在2021年触顶（14.8%）后已连续三年下滑 [34][35] * **上游生产端**：2019年至2024年，中国主要生鲜农产品（蔬菜、水果、肉类等六大类）总产量从约12.7亿吨提升至近13.5亿吨，供给结构持续优化 [25][26] 上游生产正从“总量保障”向“质量提升与精准配送”演进 [26] 猪肉价格剧烈波动是影响下游市场价格风险的主要来源，而蔬菜、水果、渔业产品价格相对稳定 [28][29] 中国社区生鲜行业概览：八成生鲜市场在线下，连锁化趋势明显 * **行业定义与模式**：社区生鲜零售是以社区及周边居民为核心客群，满足即时性消费需求的零售业态 [45] 主要商业模式包括社区生鲜店模式、前置仓模式、店仓一体模式、社区团购模式、O2O平台模式 [43][45] * **市场结构**：2024年线下业态仍占据约80%的市场份额，保持绝对主流地位 [53] 线下市场中，品牌连锁店通过标准化运营稳健扩张，行业连锁化率预计从2024年的44.7%提升至2029年的56.7% [53] * **细分业态增长**：2019-2024年，线上生鲜产品零售业态、线下生鲜产品连锁、线下生鲜产品非连锁的GMV复合年均增长率分别为43.2%、20.7%、2.1% [55] 预计2024-2029年，三者增速将分别调整为14.7%、15.5%、4.9% [55] * **增长驱动力**：主要驱动力包括城市人口密度增加、人口老龄化及家庭结构小型化、工作时长增长导致时间成本高企、对品质生活和健康饮食的追求、以及对质价比的需求提升 [57] * **未来发展趋势**： * **渗透率提升**：社区生鲜连锁市场渗透率从2019年的4.8%增至2024年的9.4%，预计2029年将达15.4% [58] * **供应链能力持续提升**：龙头企业通过高效的供应链及产品开发能力（如推出3R产品）满足多样化需求 [60] * **线上线下融合**：未来将围绕消费者需求，衍生出自提点、线上小程序、APP等辅助模式，实现多场景融合 [62][63] * **构建社区经济生态**：以生鲜产品为基础，切入更广阔的社区零售市场，该市场规模在2024年为3.7万亿元，预计2029年达到5.8万亿元，复合年均增长率为9.5% [64] 中国社区生鲜竞争格局：“大市场、小龙头” 碎片化竞争与渐进式整合 * **竞争格局分散**：2024年中国社区生鲜连锁行业市场规模达1.7万亿元，但前五大企业合计市占率仅7.3%，呈现“大市场、小龙头”的格局 [69][71] 其中，钱大妈以135亿元GMV位列第一，市占率不足1% [69][71] * **细分赛道格局**：前置仓赛道已形成小象超市（40%）、朴朴超市（35%）、叮咚买菜（27%）三足鼎立之势 [71] 线下社区店龙头钱大妈连续五年市占率第一，但GMV规模相对整体市场较小 [71] * **整合障碍与路径**：市场集中度提升面临毛利率偏低（如钱大妈仅11.3%）、区域消费习惯差异大导致标准化复制难等结构性障碍 [71] 未来行业整合将呈现“线上优先”特征，前置仓因用户资产集中、数字化程度高更可能成为并购标的；而线下连锁需先做强区域供应链才能具备被整合价值 [71] 企业案例分析 * **钱大妈**： * **经营表现**：2023年、2024年及2025年前三季度营业收入分别为117.4亿元、117.8亿元和83.5亿元，营收规模趋稳 [74] 同期毛利率从9.8%稳步提升至10.2%，并在2025年前三季度达到11.3% [74] * **核心模式**：“折扣日清模式”通过每晚阶梯降价强制实现商品“当日售罄”，从根本上解决高损耗与库存管理痛点，实现了零库存周转，并建立了“绝对新鲜”的品牌认知 [77][78] * **锅圈食品**： * **经营表现**：2022年至2024年营业收入分别为71.7亿元、60.9亿元和64.7亿元，营收有所波动 [84] 同期毛利率从17.4%显著提升至22.2%，并稳定在21.9%的高位 [84] * **竞争优势**：具备强大的品牌力、卓越的产品力（700+SKU）、全覆盖的渠道网络（截至2024年6月30日拥有9，660家门店）、高效的供应链体系以及全方位的数字化能力 [97][98]

投资评级与核心观点 - 投资评级：买入（首次）[2] - 核心观点：公司经营重回高质量加速增长通道，开店提速与单店增长实现“戴维斯双击” [5] 预计2025-2027年营收为78.1/96.3/116.9亿元，同比增长20.7%/23.3%/21.4%，归母净利润4.5/5.7/7.4亿元，同比增长95.6%/26.3%/30.2% [5] 当前股价对应PE为20.9/16.6/12.7倍 [5] 公司概况与财务表现 - 公司定位：国内“社区中央厨房”模式的标杆，聚焦“在家吃饭”场景 [17] - 门店网络：截至2025年12月31日，总门店数达11566家，2025年全年净增1416家 [5][17] 会员人数已超6000万 [17] - 财务复苏：2025年上半年实现收入32.4亿元，同比增长21.6% [38] 实现核心经营利润1.9亿元，同比增长122.4% [38] 核心经营利润率攀升至5.9%的历史新高 [5][42] - 单店增长：2025年上半年单店日均GMV约为2132元，同比增长7.66% [38][44] - 业务结构多元化：2025年上半年向加盟商销售业务收入占比降至80.1%，其他渠道销售（主要为自有工厂对外销售）占比提升至17.3% [44] 行业趋势与竞争格局 - 在家吃饭市场：中国在家吃饭市场规模预计将从2022年的56156亿元增长至2027年的71089亿元 [49][51] 其中，在家吃饭餐食产品（半预制产品）市场预计将从2022年的3673亿元增长至2027年的9400亿元，复合年增长率达20.7% [54][57] - 竞争地位：以2022年零售额计，锅圈是中国在家吃饭餐食产品市场最大的零售商，市场份额为3.0% [55][58] 同时也是中国自有品牌中最大的在家吃饭餐食产品零售商 [55][59] - 日本镜鉴：日本因社会结构变迁，C端预制食品需求旺盛，2022年人均消费量达23.2千克，远高于中国的9.1千克 [59][63] 神户物产通过“产销一体化+极致性价比”模式取得成功，其FY2025营业利润率达7.2% [66][71][73] 核心竞争优势 - 供应链与产销一体化：通过控股收购布局7座自有工厂，核心品类自产比例计划从现有的20%+提升至40-50% [6][74] 拥有19座数字化中央仓，冷链网络可实现次日达配送 [6][75] 通过缩短中间环节，在虾滑、牛肉卷、毛肚等核心品类上具备显著性价比优势 [80][82] - 数字化与私域运营：全渠道体系已积累超6000万会员 [6] 截至2025年6月30日，会员数达5030万，同比增长62.8% [84][86] 2025年上半年预存卡金额达6亿元，同比增长37.2% [6][84] 增长曲线与战略布局 - 品类拓展：从火锅向全品类拓展，户外烧烤露营产品已成为第二增长曲线，占营收比重达22% [6][95][97] 通过推出“99元毛肚自由”等套餐，实现从“卖食材”到“卖解决方案”的转型 [90] - 大店调改与社区央厨：推动门店面积扩展至100平米以上，新增生鲜、早餐等品类，覆盖“一日四餐”，向全时段“社区央厨”进化 [6][96] - 锅圈小炒：依托炒菜机器人和供应链，提供极致性价比中餐，切入社区正餐市场，菜品定价多为5.9-25.9元 [6][106][108] - 门店扩张空间：公司规划未来五年门店数目标达2万家，主要增量瞄准三线及以下下沉市场 [7] 目前在下沉市场（五线城市）的每百万人门店数仅为5.3家，远低于零食量贩等业态，具备广阔加密空间 [7][111] 单店投资额仅20万元，回本周期约18-22个月，对加盟商吸引力强 [7][112] - 海外布局：以海南为支点启动全球化战略，初期以产品出海为先，中长期探索模式出海 [7][114]

项目概况与投资 - 锅圈国际食品产业园项目位于儋州工业园深儋合作区，项目用地约150亩，总投资额超过4亿元人民币 [2] - 项目定位为海南自贸港新一代现代化国际食品产业基地，旨在聚集火锅、烧烤、中西餐、水产品、饮料酒水等多个食品领域的上下游优质加工企业 [2] 项目当前进展 - 项目在春节期间持续施工未停工，现场有30余名工人留守作业以推进工程进度 [2] - 项目已顺利完成各单体的强夯工程、桩基工程以及基础承台钢筋模板混凝土等工程施工 [3] - 项目当前正处于主体结构大面积施工和关键工序衔接的紧要关头 [3] 项目管理与保障 - 春节期间关键岗位不仅未减员，反而加强了巡查力度，以确保每个工程节点稳扎稳打并守住安全底线 [3] - 项目施工方为留守工人准备了丰盛的年夜饭和慰问品，营造了节日氛围以保障施工连续性 [2]

行业投资评级 - 食品饮料行业评级为“买入” [2] 核心观点 - 春节旺季相较于中秋旺季，名酒动销同比降幅有所收窄 [6] - 消费场景呈现分化：宴席等C端场景表现较优且有升级趋势，商务等B端场景仍在恢复途中 [6] - 各价格带主力品牌“此消彼长”明显：高端品牌中茅五以价换量收效明显；次高端品牌中汾酒表现亮眼；地产酒品牌100-200元价格带相对较优 [6] - 白酒板块历经四年调整期，2026年有望迎来新一轮发展周期 [6][14] - 大众品行业在2025年部分子赛道已率先企稳，展望2026年，行业吨价有望温和上涨，看好新品、新渠道带来的个股超赢机会 [6][14] 分省经销商调研总结 河南省 - 茅台和五粮液回款领先，经销商代理的茅台/五粮液回款进度分别为35%+/30%，五粮液到货20% [6] - 行业出现消费者在不同价格带向品牌集中的趋势，飞天茅台、普五、红花郎和汾酒销量均有增长 [6] - 飞天茅台出货量可比视角下增长15% [9] - 考虑到单价回落，销售额有所下降，库存基本和去年持平，行业仍在库存去化过程中 [9] 山东省 - 汾酒在次高端中表现领先，经销商反馈当前回款进度25%，预计第一季度将顺利完成30%回款任务 [6] - 汾酒动销增长8%左右，节前青花20批价回升至365元/瓶 [6][10] - 汾酒得益于香型优势正在山东区域积极转化消费者 [10] 安徽省 - 婚宴市场表现亮眼，200元价格带持续扩容、逆势实现增长，100元和300元价格带动销持平，500元价格带动销同比下滑10%左右 [6] - 经销商代理的古井贡酒/迎驾贡酒回款进度分别为40%/20%+ [6] - 节前终端备货谨慎，约30-40%终端开始补货，关注节后补库节奏 [6] - 省内200元价格带是增量突破口，次高端价格带动销预计同比下滑10%-20% [11] - 婚宴场次增加且呈现消费升级迹象，政商务需求整体表现仍然偏弱 [11] - 迎驾贡酒洞6和洞9出货同比持平，表现好于预期，宴席市场订单表现超预期，合肥地区宴席已升级至300元价格带 [12] 江苏省 - 市场呈现“两头好、中间弱”特点，行业系统性以价换量 [6] - 经销商代理的茅台/五粮液/国窖/汾酒/洋河/今世缘回款进度分别为35%/50%/30-35%/30%/25%/35% [6][12] - 飞天茅台与普五出货量持续增长，洋河持续去库存，今世缘核心单品价格相对坚挺，省外品牌中汾酒一枝独秀 [6] - 政商务消费需求依然低迷，但礼赠市场相对较好 [13] 四川省 - 经销商预计春节销量/销售金额同比变化约为-8%/-15% [6] - 礼赠用酒和个人用酒好于预期、持续增长，政商务用酒需求下滑15%以上 [6] - 茅台出货量增长8%，五粮液回款进度50-60%、到货55%，动销好于预期；国窖回款进度35%、批价850元 [6][13] 投资建议与核心推荐 白酒板块 - 核心推荐公司：泸州老窖、山西汾酒、舍得酒业、贵州茅台、今世缘、古井贡酒 [6][14] 大众品板块 - 核心推荐公司：安井食品、立高食品、安琪酵母、燕京啤酒、千禾味业、东鹏饮料、新乳业、锅圈、天味食品 [6][14] 重点公司估值摘要 - **泸州老窖**：合理价值152.37元，2026年预测市盈率14.87倍 [7] - **山西汾酒**：合理价值210.02元，2026年预测市盈率15.79倍 [7] - **舍得酒业**：合理价值67.15元，2026年预测市盈率23.89倍 [7] - **贵州茅台**：合理价值1822.03元，2026年预测市盈率19.43倍 [7] - **今世缘**：合理价值49.65元，2026年预测市盈率14.02倍 [7] - **古井贡酒**：合理价值179.13元，2026年预测市盈率13.97倍 [7] - **安井食品**：合理价值92.49元，2026年预测市盈率18.98倍 [7] - **立高食品**：合理价值58.73元，2026年预测市盈率18.23倍 [7] - **安琪酵母**：合理价值47.16元，2026年预测市盈率20.26倍 [7] - **燕京啤酒**：合理价值16.55元，2026年预测市盈率17.07倍 [7] - **千禾味业**：合理价值10.40元，2026年预测市盈率24.55倍 [7] - **东鹏饮料**：合理价值303.13元，2026年预测市盈率26.22倍 [7] - **新乳业**：合理价值19.60元，2026年预测市盈率18.88倍 [7] - **锅圈**：合理价值5.18港元，2026年预测市盈率15.60倍 [7] - **天味食品**：合理价值13.49元，2026年预测市盈率21.80倍 [7]

核心观点 - 公司股价近期显著下跌，主要源于市场对其高速加盟扩张模式的可持续性以及伴随的食品安全管控风险表示担忧 [1] 股价表现 - 截至2026年2月20日收盘，公司股价报3.70港元，单日下跌4.39%，近5个交易日累计跌幅达10.41% [1] - 同期恒生指数下跌1.10%，包装食品板块上涨1.19%，公司股价表现显著跑输大盘及所在行业板块，表明下跌主要源于个股基本面担忧而非系统性风险 [5] 业绩与经营 - 2025年公司业绩显著改善，预计营收为77.5亿至78.5亿元人民币，同比增长19.8%至21.3% [2] - 2025年预计净利润为4.43亿至4.63亿元人民币，同比增长83.7%至92% [2] - 截至2025年末，公司门店总数达11566家，全年净增1416家 [2] - 扩张节奏引发市场关注，2025年第四季度单季净增门店805家，超过前三季度净增总和，且99.9%的门店为加盟模式 [2] 风险与挑战 - 近期食品安全事件频发，例如2025年10月出现毛肚中发现苍蝇、菌菇产品混入烟头等投诉，黑猫投诉平台累计相关投诉达396起 [3] - 公司回应部分问题商品属于加盟店“自采”，责任主体为加盟商，此回应加剧了市场对公司总部管控能力的质疑 [3] - 市场担忧公司高速扩张伴随的品控风险以及加盟商盈利压力 [4] 机构观点与市场技术分析 - 中金公司于2026年2月11日维持对公司“跑赢行业”评级，目标价4.90港元，肯定其同店增长与乡镇市场潜力 [4] - 公司股价表现与业绩改善出现背离，反映投资者对相关风险持谨慎态度 [4] - 技术指标显示，MACD柱状图转负，KDJ的J线跌至-3.407，处于超卖区间，短期资金活跃度较低 [4]

报告行业投资评级 * 报告未明确给出对整个食品饮料行业的投资评级 但通过对白酒和大众品板块分别提出投资建议 并列出15家重点公司的“买入”或“增持”评级 显示出对行业的积极看法 [3][4] 报告核心观点 * **白酒板块**：历经四年调整期后 2026年有望迎来新一轮发展周期 [3] * **大众品板块**：自2022年进入调整期 部分子赛道已率先企稳 展望2026年 行业吨价有望温和上涨 看好新品、新渠道带来的个股机会 [3] * **市场跟踪核心结论**：春节旺季效应显现 成都市场白酒及调味品动销改善 消费力呈现回升迹象 [3][6][11] 成都白酒市场跟踪总结 * **整体动销**：春节前一周 五粮液普五及泸州老窖国窖动销流速加快 春节效应显现 [6] * **五粮液情况**： * 经销商回款进度如期推进 发货进度较快 处于正常发货状态 [7] * 2026年春节终端动销预计好于去年同期 主要因2025年春节厂家控货挺价导致终端相对缺货 而2026年正常放量且成交价同比下降 [7] * 当前普五批价为790元/瓶 临近春节因物流停运略有上涨 [7] * 经销商库存处于低位 [7] * **泸州老窖情况**： * 临近春节近20天动销流速加快 实际动销已收窄至同比小幅下滑 [8] * 厂家全面推行“按动销补货”机制 保持经销商库存良性 [8] * 厂家贯彻挺价策略 当前国窖批价为850元/瓶 [7][8] * **终端调研反馈**： * 五粮液及国窖动销流速均环比提升 [9] * 终端成交价：高度国窖在870-950元/瓶 普五在800-850元/瓶 [9] * 普五货龄较新 多见2026年1月至2025年12月货源 [9] * 两者品牌粘性较强 当前价差对消费者购买决策影响有限 [9] 成都调味品市场跟踪总结 * **酱油品类**： * **铺货**：KA渠道千禾、海天货架占有率领先 商超调改后自有品牌铺货率增加 BC渠道和农贸市场以千禾、海天为主 [11] * **货龄**：KA渠道头部品牌千禾、海天、商超自有品牌货龄在1.5-2.5个月 处于健康水平 马太效应加强 中小品牌货龄在3-7个月 [11] * **动销**：春节旺季KA商超买赠和捆绑销售力度加强 整体动销同比去年改善 [12] * **榨菜品类**： * **铺货**：KA与BC渠道均以吉香居、乌江为主 乌江在增加商超费用后市占率回升 [15] * **货龄**：KA渠道乌江货龄在2-5个月左右 处于正常水平 [15] * **火锅底料品类**： * **铺货**：KA渠道好人家货架占有率领先 其次为名扬 堆头陈列好人家占比50% [17] * **货龄**：KA渠道主要品牌货龄在1-3个月左右 处于旺季正常水平 [19] * **动销**：1-2月旺季动销较好 终端买赠促销力度增强 好人家厚火锅动销良好 [19] * **其他复调品类**：中式复调品类较多 铺货上好人家和海底捞占优势 动销平稳 [20] 投资建议与重点公司 * **白酒板块核心推荐**：泸州老窖、山西汾酒、舍得酒业、贵州茅台、今世缘、古井贡酒 [3] * **大众品板块核心推荐**：安井食品、立高食品、安琪酵母、燕京啤酒、千禾味业、东鹏饮料、新乳业、锅圈、天味食品 [3] * **重点公司估值**：报告列出了上述15家公司的估值和财务分析 所有A股公司最新评级均为“买入” 锅圈为“增持” 并给出了合理价值目标 例如泸州老窖合理价值152.37元 贵州茅台合理价值1822.03元 [4]

业绩相关 - 2025年12月31日公司门店数量达11,566家[5] 未来展望 - 2026年度公司酒水类产品采购需求将显著增长[5] 新策略 - 公司计划将酒水产品与火锅、烧烤产品组合为套餐[5] 采购策略 - 采购框架协议下酒水产品定价参照原材料市场价等，不逊于独立第三方[3] - 业务部门向至少两家独立第三方获取报价确定产品价格[4] - 采购框架协议下拟交易建议年度上限考虑历史交易金额等因素[5] - 业务及采购部门负责与供应商沟通确保交易条件符合商业惯例[6] - 业务及采购部门定期跟踪、监控和评估采购价格执行情况[6]