行业投资评级 - 对食品饮料行业评级为“看好”，并维持此评级 [6] 核心观点 - 当前市场更重视业绩确定性，尤其是利润端的确定性，能够兑现盈利的企业估值具备支撑 [8] - **需求侧与成本侧**：需求侧预期回落压制估值，原料价格上行对盈利的冲击可能在2026年下半年体现得较为明显 [8] - **食品饮料上游**：看好供给侧逻辑，上游可能提前迎来供给侧拐点及业绩改善机会，相对看好供给侧格局优化或具备直接提价能力的子行业 [8] - **食品饮料下游**：主要矛盾是表观业绩下修，市场需等待对业绩形成“L”型预期，在存量竞争下，各赛道龙头企业业绩确定性强，具备估值溢价，相对看好挖掘下沉市场机会的企业 [8] 投资建议与投资标的 - **上游主线**： - **农产品加工**：相关标的中粮科技、冠农股份、祖名股份 [4] - **食品原料供应商**：相关标的晨光生物、华康股份、阜丰集团 [4] - **牧业**：推荐优然牧业（评级：买入），相关标的现代牧业 [4] - **下游主线**： - **白酒**：推荐山西汾酒、贵州茅台、舍得酒业、今世缘（评级均为：买入） [4] - **餐饮供应链**：推荐颐海国际（买入）、千味央厨（增持）、华润啤酒（买入）、青岛啤酒（买入），相关标的锅圈、安井食品、千禾味业、海天味业 [4] - **乳制品**：推荐新乳业、妙可蓝多、伊利股份（评级均为：买入），相关标的三元股份 [4] - **休闲食品**：推荐洽洽食品、盐津铺子（评级均为：买入），相关标的卫龙美味、鸣鸣很忙、万辰集团 [4] - **保健品**：相关标的主要为民生健康 [4]

核心观点 - 代糖行业持续成长，中长期核心产品存在较大增长空间，全球代糖渗透率有望从10%~20%提升至35%以上，当前蔗糖50%以上市场可被代糖替代 [5] - 2026年3月食品饮料板块跑赢大盘2.6个百分点，板块绝对/相对估值处于2010年以来低位 [5] - 2026年1-2月社零同比+2.8%，消费者信心指数底部企稳回升，餐饮链景气度向好 [5] - 白酒板块历经四年调整，2026年有望迎来新一轮发展周期；大众品行业吨价有望温和上涨，看好新品、新渠道带来的个股机会 [5] 月聚焦：代糖行业发展空间 - **行业概览**：全球代糖行业发展超百年，人工合成甜味剂已迭代六次，天然甜味剂趋势向上；2024年全球代糖产品市场规模达221亿美元，中国市场突破100亿元人民币 [21][23] - **产品特性**：不同类型甜味剂在甜度、味质、稳定性和成本等方面差异明显，企业多采用复配策略以达到最佳效果 [5][29] - **核心产品分析**： - **三氯蔗糖**：作为人工甜味剂中的“多边形战士”，稳定性强、性价比高，甜度是蔗糖的600倍；2019-2023年中国市场规模年复合增长率约20%，高于行业整体增速（12%-14%） [5][36] - **阿洛酮糖**：作为天然甜味剂，具有独特的美拉德反应和口感优势，甜度为蔗糖的70%；2025年在中国获批为新食品原料，海外市场已广泛应用 [5][43] - **增长驱动力**： - **需求端**：全球糖尿病患者人数预计从2024年的5.89亿增至2050年的8.53亿，大众控糖意识增强，推动无糖、低糖食品需求上升 [53][54] - **供给端**：高倍甜味剂甜价比高，例如安赛蜜和三氯蔗糖的甜价比分别为6.6和6.4，显著高于蔗糖的0.2，企业有动力使用以优化成本 [58][62] - **政策端**：全球超116个国家已实施“糖税”，新加坡“Nutri-Grade”饮料分级制度使预包装饮料平均含糖量从2017年的7.1%降至2023年9月的4.6% [62][69][73] - **市场空间测算**： - **渗透率角度**：参考新加坡经验，预计全球代糖渗透率有望从当前的10%~20%提升至35%以上 [5][81] - **人均消费量角度**：2024年全球人均糖消费量为59.35克/日，若按世卫组织建议的25克/日，有58%的下降空间，对应约1.02亿吨蔗糖消费量可被替代 [85][92] - **核心产品潜力**：基于敏感性分析，三氯蔗糖及阿洛酮糖在替代蔗糖的进程中均有较大量增潜力 [91][93] 市场回顾 - **行情表现**：2026年3月食品饮料板块下跌2.9%，跑赢沪深300指数2.6个百分点；子行业中调味发酵品、肉制品、啤酒表现相对较好 [5][25] - **资金流向**：3月南向资金净买入614亿港元；净买入较多个股包括中粮家佳康，净卖出较多个股包括颐海国际、H&H国际控股、锅圈 [5] - **板块估值**：食品饮料板块绝对估值和相对估值均处于2010年以来的低位 [5] 基本面跟踪 - **宏观消费**：2026年1-2月社会消费品零售总额同比+2.8%，较2025年12月增速提升1.9个百分点；消费者信心指数自2025年下半年起逐月企稳回升 [5][33][36] - **白酒板块**：春节旺季后，3月茅台散飞批价有所波动，3月31日受提价影响升至1630元/瓶 [5][37] - **大众品板块**：餐饮链景气度持续改善，速冻、调味品、连锁门店表现相对更优 [5] - **成本端**：原材料价格结构分化，部分包材、农产品、油脂和坚果价格同比上升，生鲜乳价格下降幅度收窄 [5] 投资建议与重点公司 - **白酒**：核心推荐泸州老窖、山西汾酒、舍得酒业、贵州茅台、今世缘、古井贡酒 [5] - **大众品**：核心推荐安井食品、天味食品、燕京啤酒、东鹏饮料、安琪酵母、新乳业、立高食品、盐津铺子、千禾味业、锅圈、万辰集团 [5] - **代糖相关标的**：百龙创园重点布局膳食纤维及阿洛酮糖，2025年实现营业收入13.79亿元（同比+19.75%），归母净利润3.66亿元（同比+48.94%） [94]

股息政策 - 公司董事会已批准股息政策，待2026年4月29日2025年度股东大会批准后生效[3] - 每年派息两次，特殊情况可提特别派息[3] - 2026 - 2028年度，每年现金分配利润总额不低于当年归属股东净利润的60%[5] 派息相关 - 可采取现金、股票等方式分配利润，优先现金分红[4] - 董事会综合多因素决定是否派息[4] - 股息宣派受多种因素限制，未来派付取决于从附属公司获股息能力[5] 董事会情况 - 公告日期公司董事会成员包括多种类型董事[7]

提名委员会构成 - 由3名董事组成，独立非执行董事占多数[4] - 委员由董事长等提名，董事会选举产生[4] 提名委员会职责 - 评估检讨董事会规模和构成[6] - 拟定选择标准和程序[6] - 遴选合格人选[6] - 审查独立性[6] - 制定多元化政策[6] - 任期届满提重新委任建议[7] 董事会评核 - 公司至少每两年对董事会表现正式评核[7] 会议相关 - 定期会议每年至少召开1次，提前5日通知；临时会议提前2日，一致同意可免通知期[13] - 会议2/3以上委员出席方可举行，决议全体委员过半数通过[15] - 会议记录保存期不少于10年[18] 其他 - 主席须出席年度股东会，不能出席安排另一委员[20] - 工作细则由董事会制订修改解释，审议通过生效[24][25] - 选举聘任前1至2个月提人选建议和材料[11] - 会议通知含相关内容[15][16] - 委员委托出席需提交授权委托书并明确表决意见[17] - 连续两次不出席且不委托，董事会可免其职务[17] - 会议议案及表决结果书面报董事会[23]

委员会构成 - 审核与风险管理委员会由3名非执行董事组成，独立非执行董事占多数，至少1名是会计专业人士[4] - 委员由董事长、1/2以上独立非执行董事或全体董事的1/3以上提名，董事会选举且全体董事过半数通过产生[5] - 设主席一名，须由独立非执行董事担任[6] - 委员任期与董事任期一致，届满可重选连任[5] 委员会职责 - 提议聘请或更换外部审计机构，审核公司财务信息及其披露[3] - 审计前与审计机构讨论审计性质、范畴、方法及申报责任[7] - 制定并执行聘用外部审计机构提供非审计服务政策[7] - 审核及监察公司财务报表等的真实性、完整性和准确性，每年至少与外部审计机构开两次会[8] - 检查公司财务政策、财务监控等系统有效性并提完善建议[8] - 检讨集团风险管理及内部监控系统政策及程序是否足够有效[8] 汇报与审计安排 - 每个会计年度结束后90日内，管理层汇报生产经营和投融资情况，财务负责人汇报财务状况和经营成果[12] - 确定年度财务报告审计时间，进场审计不晚于公司年度报告披露日前二十个工作日[13] 会议安排 - 例会每季度至少召开一次，会前5日通知全体委员[18] - 1/2以上委员或召集人提议可开临时会议，会前3日通知全体委员[18] - 全体委员过半数书面同意可豁免例会和临时会议通知期[18] - 会议需2/3以上委员出席方可举行，决议须全体委员过半数通过[19] - 会议表决方式为举手或投票表决，可现场或通讯会议[23] - 书面议案送达全体委员，签字同意委员符合规定人数，议案即成为决议[23] 其他 - 会议记录保存期不得少于10年[25] - 主席须出席公司年度股东会，不能出席须安排另一委员出席[29] - 会议通过的议案及表决结果，不迟于决议生效日次日向董事会通报[26] - 成员若与会议讨论事项有利害关系，应回避审议及表决[26] - 工作细则由董事会制订、修改、解释，经董事会审议通过之日起生效[33][34]

公司基本信息 - 锅圈食品（上海）股份有限公司股份代号为2517[1] 董事会构成 - 董事会有执行董事、非执行董事、独立非执行董事和职工董事[2] - 执行董事包括杨明超等5人[2] - 非执行董事为刘铮铮[2] - 独立非执行董事有曾晓松等4人[2] - 职工董事是郑敏[2] 董事会委员会 - 董事会设有审核与风险管理等3个委员会[3] - 杨明超是提名委员会主席[4] - 曾晓松是薪酬委员会主席等[4] - 施康平是审核与风险管理委员会主席等[4]

组织架构与制度调整 - 2026年4月2日起“审核委员会”更名为“审核与风险管理委员会”，修订职责范围[2] - 2026年4月2日起施康平、郁昉瑾在提名和薪酬委员会任职调整[3] - 拟修订《公司章程》部分条款，待2025年度股东会批准生效[4][6]

业绩总结 - 截至2026年3月底，公司法定/注册股本总额为27.473604亿元，本月无变动[1] - 截至2026年3月底，已发行股份（不含库存）26.292096亿股，库存股份1.181508亿股，总数27.473604亿股，本月无变动[2] 其他 - 截至2026年3月底，公司已符合适用的公众持股量要求[3]

核心观点 报告基于2026年春季糖酒会的观察，聚焦于零食连锁业态，指出行业在产品端围绕“好吃”与“健康”双主线创新，渠道端则通过零食量贩品牌探索“便利店”、“零食+生鲜”等新店型以提升效率，认为零食量贩渠道在下沉市场仍有广阔的效率迭代空间[8][16][39]。同时，报告对白酒和大众品板块2026年的发展持积极态度，认为白酒有望迎来新一轮周期，大众品则看好新品与新渠道带来的个股机会[8][79]。 一、周度聚焦：2026春糖会反馈—零食连锁 品类创新观察 - **中式零食**：倾向于“热门元素排列组合”，魔芋、鹌鹑蛋、凤爪为热门品类，麻酱、芥末及川菜风味为热门口味，品牌多采用“组合搭配”形式迭代创新，如“魔芋+鹌鹑蛋”[8][16][18]。传统西式点心品牌（如港荣、盼盼）及辣味零食品牌（如贤哥）也切入魔芋或“笋”类等新增长点寻求突破[18][20]。 - **西式零食**：主打“干净配料表+药食同源”的健康理念，例如烘焙点心、膨化薯片强调配料表干净、低GI和添加黄芪、茯苓等药食同源成分[8][18]。 - **上市公司表现**：盐津铺子以“麻酱素毛肚”为主打单品，布展流量大；甘源食品推出“口味豆”及“健康豆系列”；劲仔食品围绕“鱼+蛋+豆”三大品类宣传[8][22][25]。产品创新核心围绕“好吃+健康”，魔芋是当前最热门的核心品类[8][27]。 渠道创新观察 - **零食有鸣便利店店型**：面积约60-80平方米，主打24小时营业，产品陈列类似“缩小版批发超市”，设有较多零食散称区域，SKU数量接近3000个，核心单品价格较传统便利店有优势（如东方树叶等为全家便利店的7-8折）[27][29]。 - **“零食+生鲜”融合店**：零食有鸣与美宜多生鲜超市在广东推出融合店，根据首店数据，客单价较纯生鲜店提升**40%**，日均客流增长**35%**，融合了零食的冲动消费与生鲜的刚需消费，形成良性循环[31]。 - **加盟商店型偏好**：根据部分加盟商反馈，店型偏好排序为“省钱超市、便利店、传统零食量贩店”[35]。不同店型模型对比显示，零食量贩便利店（80平方米）初始投入约**30万元**，无烟草证时日店效约**160万元**，有烟草证时日店效可达**300万元以上**，回收周期差异显著[36]。 行业趋势总结 零食量贩渠道品牌门店创新活力佳，2025年推出的省钱/批发超市已获市场验证。以零食有鸣为代表的品牌正通过探索“便利店”小店模型和“零食+生鲜”融合店等新店型进行“效率革命”，考虑到下沉市场传统BC超市和夫妻老婆店仍占多数，渠道端效率迭代空间广阔[8][39]。 二、食品饮料板块综述 行情回顾 - **板块表现**：本周(3.23-3.27)食品饮料板块涨跌幅为**-1.0%**，在申万一级行业中排名**18/31**，跑赢沪深300指数**0.4**个百分点[40]。子板块中，预加工食品、调味发酵品涨幅靠前，分别为**+4.3%**、**+3.2%**；软饮料、白酒跌幅靠后，分别为**-1.5%**、**-1.8%**[40][43]。 - **个股表现**：本周板块内**57**只个股上涨、**61**只下跌，涨跌占比分别为**48.3%**和**51.7%**[40]。涨幅前三为西王食品(**+13.9%**)、华统股份(**+13.4%**)、均瑶健康(**+11.4%**)；跌幅前三为贝因美(**-9.9%**)、紫燕食品(**-6.9%**)、海融科技(**-5.5%**)[40][44]。 估值情况 - **绝对估值**：截至3月27日，食品饮料板块PE-TTM为**20.5**倍，白酒板块PE-TTM为**17.8**倍，沪深300 PE-TTM为**13.9**倍[56][59]。 - **相对估值**：食品饮料板块相对沪深300的PE-TTM为**1.47**倍，白酒板块相对估值为**1.28**倍[56][59]。 - **估值分位数**：食品饮料板块近五年估值分位数仅为**1.0%**，白酒板块近五年估值分位数为**0.7%**，均处于历史低位[56][59]。 白酒批价追踪 - **茅台批价**：截至3月27日，散瓶飞天茅台批价**1550**元，环比（较3月20日）下降**10**元；整箱飞天茅台批价**1645**元，环比上升**10**元[59][60]。 - **其他名酒批价**：普五批价为**800**元，环比下降**10**元；国窖1573批价为**845**元，环比持平[59][61]。 原材料成本追踪 - **生鲜乳价格**：截至3月20日，国内生鲜乳价格为**3.03**元/公斤，环比（较3月13日）上涨**0.3%**，同比下降**1.9%**[65][69]。 - **包材价格同比变化**：玻璃、铝锭、PET、瓦楞纸近期价格同比变化分别为**-9.1%**、**+14.4%**、**+39.5%**、**+13.7%**[65]。 - **农产品及油脂价格同比变化**：豆粕、大豆、白砂糖价格同比变化分别为**+3.2%**、**+10.4%**、**-11.5%**；菜籽油、棕榈油、豆油价格同比变化分别为**+5.7%**、**+9.9%**、**+9.7%**[65][71]。 三、近期重点公告&新闻 - **重要公告**：包括海欣食品股东拟减持、妙可蓝多财务总监变更、三只松鼠与三全食品发布股份回购预案、海天味业股东拟增持、克明食品进行股权收购等[74]。 - **要点新闻**：涉及泸州老窖发布中端战略新品、燕京啤酒A10新品发布及新代言人、茅台酱香酒电商渠道实现“开门红”、今世缘定位“新一代高端白酒”等行业动态[76]。 四、投资建议 - **白酒板块**：认为板块历经四年调整，2026年有望迎来新一轮发展周期。核心推荐泸州老窖、山西汾酒、舍得酒业、贵州茅台、今世缘、古井贡酒[79]。 - **大众品板块**：2025年部分子赛道已率先企稳，2026年行业吨价有望温和上涨，看好新品、新渠道带来的个股机会。核心推荐安井食品、天味食品、燕京啤酒、东鹏饮料、安琪酵母、新乳业、立高食品、盐津铺子、千禾味业、锅圈、万辰集团[79]。

锅圈食汇创始人案例与成功要素 - 锅圈食汇创始人杨明超通过黑马平台，在3到4年时间里从黑马营及黑马实验室的导师处共计融资20亿元人民币 [3] - 杨明超在2018年加入黑马营时已对现状不满，寻求行业未来发展的可能途径 [6][7] - 其成功被归纳为标准黑马创业者模式：深谙行业但不满足现状，有明确的改变方向 [17] - 在黑马平台持续提升认知，并将公司所有高管送至黑马集体学习 [18] - 创始人特质被描述为内心有追求且谦卑 [16] 关键投资人与投后支持 - 不惑创投李祝捷是锅圈的首位投资人，其当时管理的基金规模约数亿元人民币，但仍单笔投资了五六千万元，远超其基金常规单笔投资额度 [10][11][12] - 后续嘉御基金卫哲、天图资本冯卫东等导师也参与了投资 [13] - 导师提供了全方位的支持，包括建议将公司总部从河南迁至上海，协助管理团队及梳理商业模式 [19][20] - 导师们综合提供了资金、智慧、资源等助力 [21] 黑马商业考察团活动详情 - 活动由创业黑马与不惑创投领衔，计划于2026年4月23日至26日前往越南进行商业考察 [21][25] - 活动旨在帮助中国创业公司探索新兴海外市场，寻找第二增长曲线 [21][25] - 目标是推动不低于1000家中国创业公司参与出国考察，利用中国供应链优势成为跨国公司 [25] - 考察团名额限定50人，定价为12800元人民币 [43] - 费用包含场地、出行及交流费用，但不含跨国及越南国内机票、酒店、餐食及个人消费 [41] 考察活动核心内容与目标 - 活动旨在一站式链接中国与越南一线创业者，深入解码这一全球增长最快的经济体之一 [26] - 参与者将获得一手市场洞察，亲身感受越南商业环境，理解中国品牌在东南亚的增长逻辑与挑战 [26] - 活动目标包括探寻合作与增长潜力，以及拓展顶级行业人脉 [27][28] 带队导师背景 - 带队导师之一为不惑创投创始合伙人李祝捷，其管理基金规模为19亿人民币和1.15亿美金 [31] - 李祝捷拥有超过14年专业投资经验，投资实践超过20亿人民币 [31] - 其早期投资并陪伴的企业包括已于纳斯达克上市的大健云仓(GCT.US)及于香港上市的锅圈(02517.HK)等 [31] - 曾深度服务超700位创业者，并提供咨询式投后服务 [31] 越南考察具体行程与参访企业 - 行程覆盖河内与胡志明市，计划参访越南本土头部商业地产Vincom Retail、越南网红茶饮品牌SINCE TEA、越南中国总商会、蜜雪冰城越南公司及大健云仓(GCT)越南公司等 [33][36][39] - SINCE TEA在越南市场单季度快速布局超过30家门店，已成为河内现象级品牌，并获得了不惑创投的投资 [33][34] - 蜜雪冰城在越南的门店数量已突破1000家，是目前在越布局规模最大的中国连锁品牌 [39] - 大健云仓是纳斯达克上市的全球领先大件商品跨境B2B交易与履约平台 [39] - 行程还包括对胡志明市西贡商圈核心点位的沉浸式调研，以了解线下流量转化与本地消费场景 [37]