报告公司投资评级 - 交银国际继续给予荣昌生物买入评级和35.2港元的目标价，并将其选为医药板块重点推荐标的之一 [2] 报告的核心观点 - 泰它西普gMG III期数据优于已上市竞品，安全性更优，能保证持续给药使患者病情长时间稳定；公司商业化推广策略清晰，看好gMG获批后对泰它西普销售放量的长期推动作用；看好公司持续控费努力下未来两年内扭亏为盈确定性增强、以及泰它西普海外注册路径逐步清晰 [2] 根据相关目录分别进行总结 泰它西普gMG III期数据情况 - 公司在美国神经病学会年会公布泰它西普治疗重症肌无力的中国内地III期研究结果，研究招募114例患者，泰它西普组和安慰剂组各57例，受试者基线病情比VYVGART® III期ADAPT研究更严重 [2] - 主要终点治疗24周时，MG - ADL评分较基线平均改善幅度泰它西普组达5.74分，安慰剂组0.91分，改善≥3分的患者比例泰它西普组高达98.1%，安慰剂组12%；QMG评分较基线平均改善泰它西普组8.66分，安慰剂组2.27分，改善≥5分的患者比例泰它西普组达87%，安慰剂组16% [2] - VYVGART治疗可能导致感染风险，泰它西普安全性明显更优，感染类AE发生率低于安慰剂组，且泰它西普优异疗效和安全性能保证持续给药，避免病情反复 [2] 商业化推广策略 - 泰它西普的gMG适应症上市申请已于2024年10月获受理并纳入优先审评，预计今年获批上市 [2] - 商业化策略包括增加神经免疫领域专线代表覆盖更多目标市场、加强医生教育推广核心竞争优势、鼓励临床专家探索病例收集反馈并建立专家分享平台 [2] 未来12个月重点催化剂 - 内地多项新适应症/新产品上市申报进展，如泰它西普的gMG、IgA肾病、干燥综合症，维迪西妥的2L HER2 + BC伴肝转移、1L UC联合PD - 1，以及RC28 [2] - 泰它西普海外III期进展年底有望完成入组 [2] - RC278等早期管线进展和出海前景 [2]

报告公司投资评级 - 报告给予荣昌生物买入评级，目标价为35.2港元 [1][2] 报告的核心观点 - 泰它西普gMG III期数据优于已上市竞品，安全性更优，能保证持续给药使患者病情长时间稳定 [2] - 公司针对泰它西普gMG适应症商业化推广策略清晰，看好获批后对销售放量的长期推动作用 [2] - 继续给予公司买入评级和目标价，选为医药板块重点推荐标的，看好其未来两年内扭亏为盈确定性增强、泰它西普海外注册路径逐步清晰 [2] 各部分总结 泰它西普gMG III期数据情况 - 公司在AAN 2025上公布泰它西普治疗gMG的中国内地III期研究结果，研究招募114例患者，泰它西普组和安慰剂组各57例，受试者基线病情比VYVGART® III期ADAPT研究更严重 [2] - 主要终点治疗24周时，MG - ADL评分较基线平均改善幅度泰它西普组达5.74分，安慰剂组0.91分，改善≥3分的患者比例泰它西普组高达98.1%，安慰剂组12% [2] - 24周时QMG评分较基线平均改善泰它西普组8.66分，安慰剂组2.27分，改善≥5分的患者比例泰它西普组达87%，安慰剂组16% [2] - 泰它西普安全性明显更优，感染类AE发生率低于安慰剂组，VYVGART安全性限制其长期给药潜力，泰它西普能持续给药保持患者病情稳定 [2] 商业化推广策略 - 泰它西普gMG适应症上市申请于2024年10月获受理并纳入优先审评，预计今年获批上市 [2] - 商业化策略包括增加神经免疫领域专线代表覆盖更多目标市场、加强医生教育推广核心竞争优势、鼓励临床专家探索病例收集反馈建立专家分享平台 [2] 未来12个月重点催化剂 - 内地多项新适应症/新产品上市申报进展，如泰它西普的gMG、IgA肾病、干燥综合症，维迪西妥的2L HER2 + BC伴肝转移、1L UC联合PD - 1，以及RC28 [2] - 泰它西普海外III期进展年底有望完成入组 [2] - RC278等早期管线进展和出海前景 [2]

财务数据关键指标变化 - 2024年度公司收益为17.102亿元，毛利为13.674亿元[9] - 截至2024年12月31日，公司银行结余及现金为7.631亿元[9] - 2024年度公司开支总额为28.208亿元，其中研发开支为15.398亿元[9] - 研发开支增加2.335亿元或17.9%至2024年度的15.398亿元[9] - 税前亏损减少4290万元或2.8%至2024年度的14.684亿元[9] - 年度亏损减少4290万元或2.8%至2024年度的14.684亿元[9] - 经调整亏损净额减少2600万元或1.8%至2024年度的13.996亿元[9] - 公司收益从2023年的人民币10.761亿元增加至2024年的人民币17.102亿元[38] - 公司其他收入及收益从2023年的人民币1.106亿元减少至2024年的人民币1.052亿元[39] - 公司销售及分销开支从2023年的人民币7.752亿元增加至2024年的人民币9.488亿元[40] - 公司行政开支从2023年的人民币3.137亿元增加至2024年的人民币3.323亿元[41] - 公司研发开支从2023年的人民币13.063亿元增加至2024年的人民币15.398亿元[42] - 2024年研发成本为15.39778亿元，较2023年的13.06307亿元有所增加，其中临床试验开支增加2.3442亿元，折旧及摊销开支增加1229万元等[43][49] - 2024年金融资产减值亏损净额为1110万元，2023年为1130万元，变动幅度不大[44] - 2024年其他开支为3650万元，较2023年的1520万元增加，主要因外币汇率变动亏损和银行票据贴现息增加[45] - 2024年融资成本为7240万元，较2023年的2310万元增加，主要因银行借款利息增加[46] - 2024年公司亏损为14.684亿元，较2023年的15.112亿元减少[48] - 2024年经营活动使用现金净额为11.766亿元，现金和现金等价物从2023年的7.266亿元增加至7.595亿元[50] - 截至2024年12月31日，公司计息银行借款为25.661亿元，资产负债率为63.9%，2023年为37.8%[51] - 2024年公司共有3497名员工，总薪酬成本为11.752亿元，2023年为11.523亿元[56] - 2024年公司收益为17.10152亿元，较2023年的10.7613亿元增加[63] - 2024年年内亏损1468362千元，较2023年的1511229千元有所收窄[64] - 2024年非流动资产总值3208721千元，较2023年的3299310千元有所下降[65] - 2024年流动资产总值2289798千元，较2023年的2228933千元有所增加[65] - 2024年流动负债总额2188096千元，较2023年的1137541千元大幅增加[65] - 2024年流动资产净额101702千元，较2023年的1091392千元大幅减少[66] - 2024年非流动负债总额1324222千元，较2023年的953433千元有所增加[66] - 2024年资产净额1986201千元，较2023年的3437269千元有所下降[66] - 2024年来自外部客户总收益为17.10152亿元，2023年为10.7613亿元，中国内地收益2024年为16.99143亿元，2023年为10.49195亿元，美国收益2024年为1100.9万元，2023年为2693.5万元[84] - 2024年非流动总资产为31.3152亿元，2023年为31.87068亿元，中国内地非流动资产2024年为30.88349亿元，2023年为31.29739亿元，美国非流动资产2024年为4317.1万元，2023年为5732.9万元[85] - 2024年来自客户合约之收益为17.10152亿元，2023年为10.7613亿元[87] - 2024年销售货物收益为16.99143亿元，2023年为10.49195亿元，服务收入2024年为1100.9万元，2023年为2693.5万元[88] - 2024年一年内预期确认收益金额为3144千元，2023年为11398千元[92] - 2024年其他收入总额为99800千元，2023年为107655千元；2024年收益总额为5370千元，2023年为2909千元；2024年其他收入及收益总额为105170千元，2023年为110564千元[92] - 2024年除税前亏损1468362千元，2023年为1511229千元；按法定税率计算2024年税项365219千元，2023年为264513千元[95] - 2024年计算每股基本亏损所用母公司普通权益持有人应佔亏损1468362千元，2023年为1511229千元；2024年发行在外普通股加权平均数537393410股，2023年为538914230股[98] - 2024年贸易应收款项403567千元，减值20178千元，净额383389千元；应收票据215398千元，总计598787千元；2023年贸易应收款项313345千元，减值15667千元，净额297678千元；应收票据122741千元，总计420419千元[100] - 2024年已质押应收票据约141186000元，2023年为28437000元[101] - 2024年末贸易应付款项及应付票据总计162250千元，2023年为139331千元；2024年应付关联方贸易应付款项12634000元，2023年为1906000元[103] 泰它西普业务线数据关键指标变化 - 2024年3月，FDA授予泰它西普快速通道资格认定，用于治疗原发性干燥综合征患者[5] - 泰它西普2023年11月获NMPA系统性红斑狼疮完全上市批准，年底续约国家医保药品目录[14] - 泰它西普国际、多中心III期系统性红斑狼疮临床试验准备就绪[14] - 泰它西普2024年7月获NMPA类风湿关节炎在中国上市批准[15] - 泰它西普2024年5月完成IgA肾病III期研究患者招募[16] - 泰它西普2024年5月完成原发性干燥综合征III期研究患者招募[19] - 泰它西普2024年8月全身型重症肌无力临床试验达到主要研究重点，10月CDE受理上市申请并纳入优先审评审批程序[19] - 泰它西普2022年9月获CDE狼疮肾炎II期IND临床试验许可，2023年上半年在中国开展该临床研究[14] - 泰它西普2023年第二季度获类风湿关节炎III期临床试验积极结果，8月向NMPA递交BLA [15] 维迪西妥单抗业务线数据关键指标变化 - 2024年6月，维迪西妥单抗15项研究结果亮相于2024年美国临床肿瘤学会年会[6] - 维迪西妥单抗2021年12月获NMPA尿路上皮癌上市批准，2023年1月被纳入新版国家医保药品目录并年底续约[21] - 维迪西妥单抗2020年12月获NMPA尿路上皮癌突破性疗法资格认定，2021年9月获快速审评通道资格认定[21] - 维迪西妥单抗联合特瑞普利单抗治疗围手术期肌层浸润性膀胱癌II期新药临床研究申请于2022年2月获NMPA批准[23] - 2024年6月公布维迪西妥单抗与PD - 1联合新辅助治疗HER2表达的肌层浸润性膀胱癌II期研究初步结果，入组47例受试者中31例接受根治性手术，病理完全缓解率为61.3%（19/31），病理部分缓解率为74.2%（23/31）[23] - 2024年8月，维迪西妥单抗联合特瑞普利单抗治疗HER2表达局部晚期或转移性尿路上皮癌的III期临床试验完成患者入组[23] - 截至2024年12月31日，维迪西妥单抗联合特瑞普利单抗及化疗或联合特瑞普利单抗及曲妥珠单抗一线治疗HER2表达或不表达局部晚期或转移性胃癌患者的II/III期临床试验完成患者招募[23] - 2024年6月公布维迪西妥单抗联合替雷利珠单抗和S - 1治疗一線HER2过表达晚期胃或胃食管结合部腺癌的II期临床研究结果，53例可评估疗效患者中，一线客观缓解率为94.3%，疾病控制率为98.1%，1年疾病无进展生存期率为71.8%，1年总生存期率为97.6%[23] - 2024年6月，维迪西妥单抗治疗HER2阳性伴随肝转移晚期乳腺癌患者的III期临床试验取得阳性结果，该适应症上市申请于2024年10月获CDE受理[25] - 2024年12月公布维迪西妥单抗治疗HER2阳性存在肝转移的晚期乳腺癌患者的III期临床研究数据，与拉帕替尼联合卡培他滨相比，维迪西妥单抗使疾病进展或死亡风险降低44%，中位PFS分别为9.9 vs 4.9个月[25] - 公司2021年10月收到Seagen 2亿美元维迪西妥单抗授权首付款，后续将收到不超24亿美元里程碑付款及产品未来累计销售净额高位数至百分之十几比例提成的特许权使用费用[26] - 2024年9月公布RC48 - G001研究Cohort C数据，维迪西妥单抗联合帕博利珠单抗治疗未治疗的HER2有表达的la/mUC患者，15例患者（75%）达经盲法独立中心审查确认的ORR，7例患者（35%）达完全缓解[29] - 维迪西妥单抗联合特瑞普利单抗治疗晚期尿路上皮癌的客观缓解率达73.2%，中位总生存期达33.1个月[36] - RC48 - C017研究中维迪西妥单抗联合PD - 1新辅助治疗MIBC的病理学完全缓解率高达63.6%[36] RC28 - E业务线数据关键指标变化 - 截至2024年12月31日，RC28 - E治疗湿性老年黄斑病变的III期临床研究完成患者招募[30] - RC28 - E治疗wAMD试验中最常见轻微注射相关结膜下出血发生率为16.2%[31] - RC28 - E研究纳入46%的PCV患者，73%的患者为复治[31] 产品销售收益情况 - 2024年度产品销售收益约为16.991亿元，较去年同期的10.492亿元增长61.9%[4] 公司产品医院准入情况 - 截至2024年12月31日，泰它西普和维迪西妥单抗均已获准入超1000家医院[35] 财务报告相关事项 - 董事会不建议就2024年度派付末期股息[62] - 公司按持续经营业务基准编制2024年财务报表，管理层认为自有资金和未动用银行授信可支持未来至少12个月经营[69] - 集团重新评估2023年及2024年1月1日的负债条款及条件，流动或非流动负债分类不变，修订对财务状况或表现无影响[73] - 国际会计准则第7号及国际财务报告准则第7号修订，因集团无供应商融资安排，对财务报表无影响[73] - 国际财务报告准则第16号修订，因集团无相关售后回租交易，对财务状况或表现无影响[74] - 国际财务报告准则第18号及相关准则修订于2027年1月1日或之后开始的年度期间生效，集团正分析评估其影响[76] - 国际财务报告准则第19号允许符合资格实体选择精简披露规定，公司为上市公司不符合资格，部分附属公司考虑应用[78] - 国际财务报告准则第9号及国际财务报告准则第7号修订应追溯应用，预期对集团财务报表无重大影响[79] - 国际财务报告准则第10号及国际会计准则第28号修订于2026年1月1日或之后开始的年度期间生效[75][77] - 国际会计准则第21号修订于2025年1月1日或之后开始的年度期间生效[75][77] - 国际财务报告会计准则年度改进第11卷尚未厘定强制生效日期，但可予采纳[75][77] - 2020年和2022年修订本对负债分类为流动或非流动作出规定和阐明[73][74] - 多项国际财务报告准则及国际会计准则修订，预期对公司财务报表无重大影响[80][81][82] - 截至2024年12月31日止年度，无占公司总收益10%及以上的单一客户收益，2023年也无[86] - 销售货物履约责任于交付货物时履行，付款通常自交付起90日内到期[89] - 服务收入随时间使用输入法确认，按所花工时及发生成本确定履行进度，履约进度无法合理确定时，根据已发生成本金额确认收益[90] - 知识产权许可交付时确认首付金额部分收入，后续里程碑付款为可变代价，报告期末重新估计应计入交易价格的可变代价金额，已收取特许权使用费在客户后续销售或使用且公司履行相关履约责任时确认收益[91] - 公司从事生物医药研究、服务、生产和销售，视为一个单独可呈报分部，报告方式与内部报告一致，无按经营分部的分析[83] - 公司中国内地企业所得税法定税率25%，高新企业15%，瑞美京（北京）2024年20%，2023年附属公司25%；美国联邦2

投资评级 - 报告维持荣昌生物（9995 HK）的"买入"评级，目标价从21.80港元调整至19.00港元 [4][14] 核心观点 - 荣昌生物2024年销售收入预计同比增长59.4%至17.15亿元人民币，主要得益于泰它西普在红斑狼疮等适应症上的销售增长 [1] - 2024年股东净亏损预计缩小至14.7亿元人民币，同比减少约4,100万元 [1] - 泰它西普和维迪西妥单抗的新适应症研发及审批进展顺利，预计2025年将有新适应症获批 [2] - 2024-26E收入预测分别上调6.1%、2.6%、1.1%，但销售费用率上调导致股东净亏损预测也相应上调 [3] 财务数据 - 2024年总收入预测为17.15亿元人民币，2025年和2026年分别增长至23.78亿元和30.84亿元 [4] - 2024年股东净亏损预计为14.7亿元人民币，2025年和2026年分别缩小至9.22亿元和4.38亿元 [4] - 2024年每股亏损预计为2.72元人民币，2025年和2026年分别降至1.71元和0.81元 [4] - 2024年毛利率预计为78.9%，2025年和2026年分别提升至81.9%和84.1% [12] 产品研发进展 - 泰它西普的第三项适应症重症肌无力（MG）和维迪西妥单抗的肝转移晚期乳腺癌适应症预计2025年获批 [2] - 2024年内有望提交泰它西普治疗IgA肾病（IgAN）和原发性干燥综合征（pSS）、RC28治疗糖尿病黄斑水肿（DME）等新适应症的上市申请 [2] 估值与模型 - DCF模型显示，荣昌生物的股权价值为10,342百万港元，每股内涵价值为19.00港元 [10] - 敏感性分析显示，目标价在永续增长率和WACC变化下的波动范围为11.17港元至38.06港元 [10] 股价与市场表现 - 荣昌生物当前收市价为13.06港元，总市值为13,480.48百万港元 [5] - 52周价格区间为10.2-34.45港元，3个月日均成交额为37.72百万港元 [5]

投资评级 - 荣昌生物（9995）维持买入评级，目标价23.95港元，有40.7%的上涨空间 [4] 核心观点 - 荣昌生物2024年Q3营收4.67亿元，同比增长34.6%，环比增长13.6%，前三季度累计收入同比增长57.1% [1] - Q3毛利率82.1%，环比提升4.1个百分点，销售费用率49.9%，研发费用环比下降26.9%，费用率74.3% [1] - Q3归母净亏损2.91亿元，环比缩窄32.6%，在手现金及现金等价物11.2亿元，贷款授信额度28亿元 [1] - 泰它西普Q3销售收入约2.7亿元，同比增长43%，MG适应症已递交上市申请，有望2025H2获批 [2] - 维迪西妥单抗Q3销售额约2亿元，同比增长25%，BC伴肝转移适应症已递交上市申请并纳入优先审评，有望2025年获批 [2] - 重点管线持续推进，RC18、RC48、RC28等多条管线进展顺利，部分临床已完成入组 [3] - 采用DCF估值法，假设WACC为11.0%、永续增长率为3.0%，测算合理估值为人民币139亿元，约149亿港元 [4] - 预计2024、2025、2026年收入分别为16.24亿、24.11亿、32.43亿元 [4] 财务数据 - 荣昌生物52周股价高/低为45.50/10.2港元，每股净资产4.35港元 [5] - 主要股东房健民先生等持股40.06% [5] - 总股本5.44亿股，市值95.80亿港元 [5] 行业 - 荣昌生物属于医药行业 [5]

报告投资评级 - 首次覆盖并给予“买入”评级，目标价21.80港元 [2][3][81] 报告核心观点 - 国内著名的ADC与融合蛋白生产商，肿瘤与自身免疫领域竞争力强大，现有核心产品维迪西妥单抗与泰它西普收入将快速增加，长远看眼科与肿瘤领域多个在研产品将带来新亮点，2023 - 26E收入CAGR达41.5%，股东净亏损将缩小 [7][15][75] 公司产品相关 产品技术平台 - 公司已成功建立抗体偶联物（ADC）、融合蛋白与双抗三大技术平台 [15] 已上市产品 维迪西妥单抗 - 首款国产ADC，2021年上市，获批适应症中，HER2表达尿路上皮癌获中美双方突破性疗法认可，产品在HER2表达晚期或局部转移性胃癌方面能成为曲妥珠单抗的有效补充，肝转移晚期乳腺癌适应症上市申请已获受理并被优先审评，2025年有望获批。预计产品收入在2023 - 26年期间将从5.3亿增至13.1亿元（人民币，下同），CAGR为35.3% [1][29][37] 泰它西普 - 全球首款双靶点治疗系统性红斑狼疮的生物药，受益于系统性红斑狼疮治疗刚性需求，临床数据优于主要对手贝利尤单抗，上市后收入快速增长，预计现有适应症收入2024 - 26E仍将快速增加。重症肌无力适应症上市申请获受理并被纳入优先审评，2025年有望获批并切入重症肌无力的蓝海市场。预计2023 - 26E销售收入将从4.2亿增加至17.1亿元，CAGR为48.8% [1][2][41] 在研产品 RC28 - 处于III期临床，潜在适应症老年性黄斑病变与糖尿病黄斑病变患者群体广阔，在视力恢复与降低黄斑中心区平均厚度方面疗效显著 [2][7][67] RC88 - 处于II期临床，针对的MSLN实体瘤患者群体较广，在和卵巢癌、非鳞非小细胞肺癌、子宫颈癌治疗方面适用性很强 [2][7][71] 公司财务相关 收入情况 - 公司收入将从2022年的10.8亿元增加到2026年的30.5亿元，2023 - 26E CAGR为41.5%。其中，2024 - 2026年预测收入分别为16.17亿元、23.17亿元、30.49亿元 [75] 费用控制与亏损情况 - 公司2024年前三季度成功通过缩减费用来缩小亏损，严格控制研发费用，销售费用率从去年同期70.1%缩减至51.5%，行政费用率则从31.6%缩减至19.4%，预计股东净亏损将逐年缩小，2027年有望扭亏 [76]

投资评级 - 评级为增持（维持）[1] 核心观点 - 报告期内荣昌生物盈利能力同比及环比明显提升，同时重点产品海外临床研究持续推进，海内外研发齐头并进，国际化脚步不断扎实，早期管线符合产业发展趋势且具备差异性，维持增持评级[1] 盈利预测相关 - 2022A - 2026E的营业收入（百万元）分别为772、1,083、1,608、2,167、2,880，增长率yoy%分别为-46%、40%、48%、35%、33%；归母净利润（百万元）分别为-999、-1,511、-1,025、-776、-587，增长率yoy%分别为-462%、-51%、32%、24%、24%；每股收益（元）分别为-1.83、-2.78、-1.88、-1.43、-1.08；每股现金流量分别为-2.32、-2.76、-1.02、-1.18、-0.77；净资产收益率分别为-24%、-36%、-33%、-32%、-33%；P/E分别为-9.6、-6.4、-9.4、-12.4、-16.4；P/B分别为1.9、2.8、3.4、4.6、6.5[1] - 2023A - 2026E的现金及现金等价物（百万元）分别为727、700、64、170；应收款项合计（百万元）分别为744、664、907、1,184；存货（百万元）分别为742、17、23、30；其他流动资产（百万元）分别为16、8、11、15；流动资产合计（百万元）分别为2,229、1,389、1,005、1,399；固定资产净额（百万元）分别为2,833、3,578、4,257、4,876；权益性投资（百万元）分别为3、3、3、4；其他长期投资（百万元）分别为96、62、79、79；商誉及无形资产（百万元）分别为157、183、207、228；土地使用权（百万元）分别为119、166、212、256；其他非流动资产（百万元）分别为91、98、102、106；非流动资产合计（百万元）分别为3,299、4,090、4,860、5,549；资产总计（百万元）分别为5,528、5,479、5,865、6,948；应付账款及票据（百万元）分别为139、134、175、222；短长期借贷当期到期部分（百万元）分别为286、286、286、286；其他流动负债（百万元）分别为713、65、86、110；流动负债合计（百万元）分别为1,138、485、547、618；长期借贷（百万元）分别为841、1,341、2,341、3,841；其他非流动负债（百万元）分别为112、800、900、1,000；非流动负债合计（百万元）分别为953、2,141、3,241、4,841；负债总计（百万元）分别为2,091、2,626、3,788、5,459；归属母公司所有者权益（百万元）分别为3,437、2,853、2,077、1,489；少数股东权益（百万元）为0；股东权益总计（百万元）分别为3,437、2,853、2,077、1,489；负债及股东权益总计（百万元）分别为5,528、5,479、5,865、6,948[2] - 2023A - 2026E的营业收入增长率分别为40.2%、48.8%、34.9%、33.0%；归属普通股东净利润增长率分别为51.3%、-32.2%、-24.2%、-24.4%；经营活动现金流（百万元）分别为-1,502、-555、-642、-419；净利润（百万元）分别为-1,511、-1,025、-776、-587；净利率（%）；折旧和摊销（百万元）分别为241、282、354、420；ROE分别为-35.9%、-32.6%、-31.5%、-32.9%；ROA分别为-26.2%、-18.6%、-13.7%、-9.2%；资产负债率分别为37.8%、47.9%、64.6%、78.6%；流动比率分别为2.0、2.9、1.8、2.3；速动比率分别为1.3、2.8、1.8、2.2；每股收益（元）分别为-2.78、-1.88、-1.43、-1.08；每股经营现金流（元）分别为-2.76、-1.02、-1.18、-0.77；每股净资产（元）分别为6.31、5.24、3.81、2.74；P/E分别为-6.4、-9.4、-12.4、-16.4；P/B分别为2.8、3.4、4.6、6.5[3] 业务进展相关 - 2024年第三季度营业收入4.7亿元，较上年同期增长+34.6%；2024年1 - 9月营业总收入12.1亿元，较上年同期增长57.10%；第三季度净利润亏损2.9亿元，较第二季度环比减少亏损32.6%；2024年1 - 9月产品销售费率51.5%，较上年同期下降18.6个百分点；第三季度研发投入3.5亿元，较第二季度环比下降26.9%；2024年1 - 9月毛利率79.8%，较上年同期提高2.9个百分点[1] - 泰它西普：国内重症肌无力5月入组完毕；海外系统性红斑狼疮全球多预计近期实现首例病人入组；重症肌无力首例病人入组；维迪西妥单抗：国内联合治疗晚期一线尿路上皮癌期临床试验已入组完毕；联合治疗晚期一线胃癌II期临床试验已观察到积极信号；阳性乳腺癌伴肝转移III期临床试验正在入组中；单药治疗晚期头颈鳞癌、非小细胞肺癌等多种实体瘤2024期临床试验已入组完毕；2024年8月上市申请获正式受理；干燥综合征2024年5月III期临床试验已入组完毕；2024年10月IgA肾病II期临床试验二阶段试验已开始筛选病人；2024年8月全球多中心低表达乳腺癌III期临床试验正在入组中；联合图卡替尼治疗晚期乳腺癌、胃2024年10月上市申请获正式受理并被纳期临床试验正在进行数据清；RC28 - E：糖尿病性黄斑水肿2024年年中申报上市；湿性年龄相关性黄斑变性2024年3月III期临床III期临床试验；RC88：联合PD - 1和VEGF治疗晚期恶性实体瘤的国内I/II期临床试；RC148：是靶向的产品，临床探索已观察到积极数据，将重点布局RC198用开展临床探索；RC248：白介素 - 15受体a的双特异性抗体，是公司双抗平台首个进入IND阶段；RC148与的Fc的抗体偶联药物，用于治疗多种实体肿瘤[1]

投资评级 - 报告对荣昌生物的投资评级为"增持" [2][3][4] 核心观点 - 2024Q3公司收入同比增长34 6%达到4 7亿元 净亏损2 9亿元 亏损额同比减少0 4亿元 整体略超预期 [4] - 毛利率提升至82 1% 同比增加5 8个百分点 得益于产品工艺提升及销售规模提升 [4] - 研发费用率下降至74 3% 同比减少17 2个百分点 公司更加聚焦后期管线 控制研发支出 [4] - 维持2024-2026年收入预测为16 47/25 04/33 19亿元 [4] 财务表现 - 2024Q3泰它西普销售额约2 7亿元 同比增长43% 得益于新患稳步增长 老患者DOT延长 [4] - 2024Q3RC48销售额约2亿元 同比增长25% 得益前线治疗推广及DOT延长 [4] - 自免销售团队约800人 完成超1000家院内准入 24Q3完成超60家医院准入 [4] - 肿瘤销售团队约580人 完成超800家院内准入 24Q3完成超60家医院准入 实现全国前500强医院70%准入率 [4] 研发进展 - 泰它西普国内适应症进展顺利 24Q4MG的NDA已受理 有望25H2获批 数据将于25Q1读出 [4] - PSS和IgA有望于2025年底前数据读出 25H2递交NDA [4] - 海外SLE的III期1阶段数据有望25Q1读出 III期2阶段推进中 [4] - MG的III期已完成首例患者入组 并获FDA的FTD [4] - RC48国内适应症持续扩展 联合PD1治疗1L UC有望25H2披露III期数据并递交NDA [4] - 单药治疗HER2阳性BC伴肝转移NDA已受理 预计24年底数据读出 有望25H2获批 [4] - 单药治疗HER2低表达BC的III期数据有望25Q1读出 [4] - 积极推进联合PD1治疗1L胃癌适应症 III期准备中 [4] - 海外单药治疗2L UC II期关键临床进行中 有望25H2数据读出 NDA递交时间将根据1L UC入组进度决定 [4] 市场表现 - 当前股价为16 84港元 52周内股价区间为10 62-47 50港元 [5] - 当前股本为544百万股 当前市值为9 167百万港元 [5]

报告公司投资评级 - 报告给予荣昌生物(9995 HK)买入评级,目标价24.0港元,对应未来12个月45.6%的潜在股价升幅 [1][3] 报告的核心观点 - 3Q24公司核心产品泰它西普和维迪西妥销售持续保持高增长,带动整体收入增长34.6%,略超预期,同时亏损有所收窄 [2] - 公司现金储备11.2亿元,银行授信额度28亿元,足以支持近期正常运营 [2] - 未来一年内,泰它西普和维迪西妥有望在国内进一步扩大适应症获批范围,海外注册临床也将继续稳步推进 [3] 财务数据总结 - 2024年预计公司营业收入17.4亿元,同比增长6%,其中泰它西普和维迪西妥全年销售分别达到9.6亿/7.6亿元 [4] - 2024年预计净亏损13.4亿元,较之前预测有所收窄 [4] - 2025-2026年公司财务预测保持不变 [3]

投资评级 - 维持买入评级 目标价从HK$19 59上调至HK$21 09 [1][3] 核心观点 - 报告公司第三季度产品销售额强劲 收入达到创纪录的RMB467mn 同比增长35% 环比增长14% [1] - 报告公司预计2024财年销售额将实现50%以上的同比增长 并预计强劲的销售势头将在第四季度及以后持续 [1] - 报告公司第三季度净亏损收窄至RMB291mn 相比第二季度的RMB432mn有所改善 [1] - 报告公司第三季度运营现金净支出收窄至RMB15mn 相比第二季度的RMB394mn大幅减少 [1] 财务表现 - 报告公司第三季度毛利率提升至82 1% 相比上半年的78 3%有所改善 [1] - 报告公司第三季度销售及管理费用率下降至68 5% 相比上半年的72 4%有所降低 [1] - 报告公司第三季度研发费用为RMB347mn 环比下降27% 主要由于管线优化和研发团队重组 [1] - 报告公司截至2024年9月的现金余额为RMB925mn 短期借款为RMB1 027mn 长期借款为RMB1 341mn [1] 产品管线进展 - 报告公司预计在2025年上半年公布RC18的全球系统性红斑狼疮三期试验第一阶段数据 [1] - 报告公司正在美国进行RC18的重症肌无力全球三期试验 预计2024年8月首次患者入组 [1] - 报告公司在中国已提交RC18的重症肌无力生物制品许可申请 并预计在2025年提交干燥综合征和IgA肾病的生物制品许可申请 [1] - 报告公司正在与辉瑞合作进行RC48的全球二期和三期临床试验 预计在2025年第一季度公布HER2低表达乳腺癌的三期试验数据 [1] 财务预测 - 报告公司预计2024年收入为RMB1 740mn 同比增长61 7% [2][8] - 报告公司预计2025年收入为RMB2 635mn 同比增长51 4% [2][8] - 报告公司预计2026年收入为RMB3 952mn 同比增长50 0% [2][8] - 报告公司预计2024年净亏损为RMB1 268mn 2025年净亏损为RMB967mn 2026年净亏损为RMB275mn [2][8]